¿Ha cambiado la valoración macroeconómica de BTC? Revisión de 9 años sobre la Reserva Federal, el dólar, el Nasdaq, los ETF y las stablecoins

Desde la Reserva Federal, el dólar, el Nasdaq hasta las stablecoins: BTC se está convirtiendo en un activo cada vez más complejo

Escrito por: Fu Gui

Si miras un interruptor durante mucho tiempo, puedes pensar que está conectado a todas las luces. Hemos estado observando a la Reserva Federal durante nueve años, casi olvidando que BTC ya no está conectado solo a ella. Hasta que volví a analizar los datos de estos nueve años: 2438 días de negociación, 62 reuniones del FOMC, y me di cuenta de que no se ha desvinculado de la Reserva Federal, solo ha cambiado la forma en que se conecta.

Subieron las tasas, BTC no colapsó; un año de expansión monetaria, BTC cayó un 38%

El 16 de septiembre de 2026, la Reserva Federal celebró una reunión que puso nerviosos a muchos. La tasa de fondos federales se incrementó en 25 puntos básicos, alcanzando entre el 3.75% y el 4.00%. Esta fue la primera subida de tasas en tres años desde julio de 2023. Con 12 votos a favor y 0 en contra, fue aprobada por unanimidad. En la primera reunión de política monetaria del nuevo presidente Waller, la mayoría de los funcionarios en el gráfico de puntos prevén que podría haber otra subida este año.

Inmediatamente, en Crypto Twitter, resonó el conocido lema: subidas de tasas, restricción de liquidez, los activos de riesgo caerán, BTC está acabado.

Sin embargo, al revisar el mercado, BTC no experimentó un típico "colapso por choque de política" inmediatamente después del anuncio. Pero este no es el aspecto más interesante del artículo. Lo que realmente merece estudio es: si extendemos el tiempo a días, semanas o incluso años, ¿cómo se transmite realmente la Reserva Federal al precio de BTC?

Si una fórmula ha funcionado durante nueve años y parece que el botón ya no funciona, o el botón está roto, o la conexión ha sido alterada.

Para aclarar esto, volví a analizar los datos desde enero de 2017 hasta el 15 de septiembre de 2026. En 2438 días de negociación, 62 reuniones del FOMC, utilicé el precio de cierre diario de BTC/USD de Coinbase en FRED, y todas las variables macroeconómicas provienen de las series oficiales de FRED, utilizando datos de DefiLlama para las stablecoins. Es importante aclarar que los datos se detienen el 15 de septiembre de 2026, y los detalles del mercado del 16 de septiembre no son parte de esta muestra ni están dentro del alcance de esta validación. Los resultados obtenidos no indican que "BTC no se ve afectado por la Reserva Federal", ni que "BTC se ha desvinculado por completo", sino un conjunto de hechos que son más complicados que ambos.

Antes de desarrollar estos hechos, primero planteemos una paradoja más amplia.

Antes de la subida de tasas del 16 de septiembre, durante todo un año, desde octubre de 2025 hasta septiembre de 2026, las acciones de la Reserva Federal no tenían nada que ver con la palabra "restricción".

"Bajar tasas y expandir, BTC sube", esta fórmula ya no funciona

Veamos un conjunto de números.

Desde el 6 de octubre de 2025 hasta el 15 de septiembre de 2026, en estos 237 días de negociación, la tasa efectiva de fondos federales bajó del 4.09% al 3.63%, una reducción de 46 puntos básicos. El balance de la Reserva Federal se expandió de 6.59 billones a 6.74 billones, un aumento de 150 mil millones de dólares. La tasa de crecimiento interanual de M2 pasó del 4.19% al 4.59%, y la liquidez neta interanual pasó de -6.74% a +2.02%. Durante el mismo período, el Nasdaq 100 subió un 16.8%, y el S&P 500 un 13.0%.

Según el viejo guion, esto se llama "expansión total". Cuando hay expansión, debería haber un aumento; cuanto mayor sea la expansión, más fuerte debería ser el aumento.

Sin embargo, BTC cayó de 124,000 dólares a 75,000 dólares durante este tiempo. Una caída del 38.2%.

Se ha expandido la liquidez, el mercado de valores también ha subido, pero el activo que más ha consumido liquidez en la última década ha caído casi un 40%.

Esto no se puede explicar con una simple "volatilidad a corto plazo". En el cuarto trimestre de 2025, BTC cayó un 26.09%, mientras que el S&P subió un 2.35%, el Nasdaq un 2.31%, M2 pasó del 4.48% al 3.96%, el balance de la Reserva Federal se expandió de 6.59 billones a 6.64 billones, y la tasa de fondos federales bajó del 4.09% al 3.64%: una reducción de 45 puntos básicos. Con recortes de tasas y expansión del balance, BTC simplemente no subió.

Lo más crítico es la inversión en frecuencia. Al alinear el rendimiento interanual de BTC con la tasa de crecimiento interanual de M2, en la fase P1, que es de marzo de 2020 a marzo de 2022, durante el periodo de tasas de interés cero y QE, el coeficiente de correlación fue de 0.716, una fuerte correlación positiva. En la fase P2, durante el periodo de subidas agresivas de tasas, fue de 0.520, aún positivo. Pero en la fase P3, durante el periodo de tasas altas, que va desde julio de 2023 hasta ahora, este número se convirtió en -0.766. Cuando M2 se expande rápidamente, BTC en realidad cae.

Debo hacer una pausa aquí. No estoy diciendo que la liquidez no sea importante. A nivel de valores, M2 y BTC parecen estar altamente correlacionados, pero la prueba de cointegración de Engle-Granger nos dice que ln(BTC) y ln(M2) no tienen relación de cointegración en las tres fases, con un valor p de 0.729: las dos series, cada una con su tendencia, simplemente se mueven juntas por casualidad, no hay relación de equilibrio a largo plazo, y el alto R cuadrado que se obtiene de la regresión de valores es una regresión espuria. En la dimensión interanual que realmente coincide en frecuencia, "la expansión debe llevar a un aumento" ya no es una regla inter-cíclica en P3.

¿Significa esto que la Reserva Federal ya no puede influir en BTC?

No es que no pueda, sino que está observando desde la ventana equivocada

Al observar el rendimiento diario, la relación entre los cambios en las tasas y BTC es increíblemente débil. En la regresión de frecuencia diaria de toda la muestra, el coeficiente de correlación entre M2 y el rendimiento diario de BTC es de -0.036 en toda la muestra, y en las tres fases, el máximo es solo de 0.031; el balance de la Reserva Federal en comparación interanual y el rendimiento diario de BTC es de -0.029, sin significancia en ninguna fase. El cambio diario en la tasa de fondos federales tiene un coeficiente de correlación de -0.001 con el rendimiento diario de BTC. Aparentemente, parece que se ha desvinculado.

Pero aquí hay un problema de frecuencia de observación. Al observar solo el rendimiento diario, se mezclan todas las señales en un solo caldo: subidas de tasas esperadas, políticas agresivas inesperadas, políticas dovish inesperadas, días normales sin noticias, todo se suma para calcular un coeficiente de correlación. Las señales positivas y negativas se diluyen entre sí, y al final, por supuesto, parece que no hay relación.

He separado los días de las reuniones del FOMC para realizar un estudio de eventos. La variación diaria promedio del rendimiento de los bonos del Tesoro a 2 años en los días del FOMC es de 6.34 puntos básicos, mientras que en los días no FOMC es de 3.89 puntos básicos, con una diferencia significativa (p=0.0015). No utilicé directamente las sorpresas de alta frecuencia de target/path, sino que utilicé el cambio en el rendimiento de los bonos del Tesoro a 2 años en los días del FOMC como un proxy de la política monetaria (proxy de choque relacionado con la política monetaria). Es importante señalar que en el rendimiento a 2 años, además de los cambios en las expectativas de política monetaria, también se mezclan las expectativas de inflación, las expectativas de crecimiento, la prima de plazo, la información de la conferencia de prensa y otras noticias macroeconómicas del día; es un proxy y no un choque de política limpio. El "choque" que sigue se refiere al choque de política monetaria que este proxy describe. Luego, utilizando el método de proyección local de Jordà (2005), estimé para cada horizonte h: es decir, desde el cierre del día anterior al FOMC hasta el rendimiento acumulado en los siguientes h días, regresando sobre el choque de política monetaria descrito por esta tasa de interés a 2 años.

En otras palabras, ya no pregunto "¿cuánto cayó BTC hoy tras la subida de tasas?", sino que pregunto "¿qué pasó con BTC en el día siguiente, en 3 días, en 10 días, en 20 días, en 30 días tras un choque de política monetaria restrictiva?".

Los resultados son completamente diferentes.

Según la definición de frecuencia diaria de este artículo, la respuesta acumulada de BTC en el día de negociación del FOMC es casi cero. En h=0, β es -0.11%, con un valor t de -0.29, estadísticamente no diferente de cero. Aquí debo señalar una limitación metodológica: la declaración del FOMC se publica a las 14:00 hora del este, mientras que BTC se negocia 7×24 horas; este artículo utiliza el precio de cierre diario de FRED, por lo que no puede identificar estrictamente la reacción inmediata de alta frecuencia tras el anuncio: es decir, aquí "h=0 casi no hay reacción" se refiere a que no hay respuesta significativa en la ventana de eventos de frecuencia diaria, y no a que en un sentido de alta frecuencia "el mercado no reaccionó en absoluto al anuncio". El informe del personal de la Reserva Federal de Nueva York, Benigno y Rosa, en el informe SR1052, menciona el "desconexión Bitcoin-Macro" que se basa en un estudio de eventos intradía; su conclusión es que BTC no responde significativamente a las noticias macroeconómicas durante el período de muestra. El resultado de h=0 bajo la frecuencia diaria de este artículo es consistente con su dirección, pero no puede ser directamente equiparado.

Pero al extender h. En h=1, BTC sigue casi sin moverse, -0.03%. En h=5, -1.43%. Al llegar a h=10, la respuesta acumulada negativa alcanza -2.60%, con un valor t de -1.88, marginalmente significativo. Esta magnitud es 3.7 veces la caída del Nasdaq de -0.70% en el mismo período, y 5.8 veces la caída del S&P de -0.45%. Luego, en h=20, vuelve a -1.22%, y en h=30, se reduce aún más a -0.54%.

No es que no haya reacción, sino que la reacción es lenta y, además, es grande.

Veamos ahora el submuestra después de la cotización de los ETF. Después de la aprobación del ETF de contado el 11 de enero de 2024, solo hubo 21 reuniones del FOMC; la muestra es pequeña, así que debo aclarar que estos coeficientes son evidencia direccional, no estimaciones precisas, y los números precisos no deben exagerarse. Pero la dirección es muy clara: antes del ETF, los coeficientes de BTC ante un choque de política restrictiva eran todos positivos y no significativos, h=30 incluso era 0.683, prácticamente inmune. Después del ETF, el impacto negativo se amplía monótonamente con el tiempo, h=1 es -0.182, h=3 es -0.403, h=7 es -0.687, h=14 es -0.857 (t=-2.53), h=30 es -1.063 (t=-2.07). El efecto a 30 días es 5.8 veces el efecto a 1 día.

Esto no es un colapso instantáneo que se corrige el día del anuncio, sino más bien una revalorización: el mercado necesita varias semanas para digerir lentamente una señal de política restrictiva.

La Reserva Federal no le da a BTC una "orden de subir o bajar". Más bien, es como lanzar una piedra al sistema financiero, y las ondas se propagan en círculos.

Los bonos escuchan primero, las acciones después, y BTC llega al final, pero cae más fuerte

Clasifiquemos el tiempo de respuesta de cada activo ante un mismo choque de política monetaria restrictiva.

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En el primer día de negociación, el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años subió significativamente 1.71 puntos básicos, con un valor t de 2.46, siendo el único h=1 en toda la muestra que alcanzó un nivel significativo de activos. El mercado de bonos fue el primero en fijar precios, lo cual es la primera capa en los libros de texto.

Aproximadamente en el día 20 de negociación, es decir, casi un mes después, el Nasdaq 100 y el S&P 500 alcanzaron significancia estadística: el Nasdaq cayó un 0.82% (t=-2.16) y el S&P cayó un 0.55% (t=-2.26). Esta es la segunda capa del mercado de acciones.

El BTC alcanzó su pico de respuesta en h=10, con una caída del 2.60%. Su punto de respuesta se sitúa entre el mercado de bonos y el de acciones, pero su magnitud se amplificó varias veces.

¿Y el índice del dólar? Desde h=0 hasta h=30, todos los valores t de los 8 horizontes son menores a 1, siendo el máximo 0.97, nunca ha sido significativo.

Para ponerlo en perspectiva, imagina un centro comercial que de repente se queda sin electricidad. La primera en enterarse es la sala de distribución, donde se corta la corriente y la vigilancia activa la alarma. Luego son los comerciantes en cada piso, cuando se apagan las luces, la gente comienza a entrar en pánico. Finalmente, están las personas en el estacionamiento preparándose para irse: la información llega tarde, pero cuando se agolpan en la salida, la estampida es más severa.

El BTC es un poco como ese estacionamiento. No es el primero en recibir la noticia, pero al final, la aglomeración es la más severa.

Un análisis exploratorio de mediación de Baron-Kenny también proporciona pistas en la misma dirección. En la dimensión temporal de h=0, el Nasdaq es el único candidato significativo como variable mediadora, con un valor t de 2.35 y un valor p de 0.022: controlando el Nasdaq, el efecto directo del choque de política representado por la tasa de interés a 2 años sobre el BTC se reduce de -0.107 a -0.071, una disminución del 34%. El dólar como mediador no es significativo, con un valor t de -1.63 y un valor p de 0.109, incluso la dirección es contraria a lo esperado. Esto solo puede indicar que la relación estadística en el mismo período es compatible con el "canal del mercado de acciones", pero no puede probar de manera aislada una cadena de transmisión causal; el análisis de mediación aquí se ve afectado por problemas de correlación temporal, variables omitidas y errores de medición, y solo puede servir como referencia direccional.

El dólar y el BTC a menudo se mueven en direcciones opuestas, pero la Reserva Federal no se comunica a través del dólar

Una de las imágenes más difundidas en el círculo de criptomonedas es: la Reserva Federal sube las tasas de interés, el índice del dólar DXY sube y el BTC baja. La cadena es simple y parece lógica.

Pero aquí hay que distinguir entre dos preguntas diferentes.

La primera pregunta es: "¿El dólar y el BTC a menudo se mueven en direcciones opuestas?" La respuesta es afirmativa, y es una de las relaciones macroeconómicas más estables a través de los ciclos. El coeficiente de correlación diario de toda la muestra es de -0.197, con tres etapas de -0.236, -0.281 y -0.097, todas significativas. No importa si es durante el período de QE, el período de aumento de tasas o ahora en un nivel alto, un dólar fuerte siempre presiona al BTC, solo que la magnitud de la presión varía.

La segunda pregunta es: "¿La Reserva Federal transmite el choque de política al BTC a través del dólar?" Esto no encuentra apoyo en el marco de estudio de eventos. Como se mencionó anteriormente, en los 30 días posteriores a la FOMC, todas las respuestas de los horizontes a un choque de política monetaria restrictiva no son significativas: la Reserva Federal lanza una piedra restrictiva, y el índice del dólar no se mueve en absoluto.

En el análisis de mediación, hay un giro más sutil que merece ser mencionado por separado.

Antes de la cotización de ETF, la Reserva Federal influía en el BTC principalmente a través del dólar. Un choque de política restrictiva eleva el DXY (a=+4.29, t=4.87), un dólar fuerte presiona a la baja el BTC (b=-0.035, t=-3.60), con un efecto indirecto de -0.152. Durante este tiempo, el canal del mercado de acciones estaba completamente cortado: el choque de la Reserva Federal en la ventana de eventos no afecta al Nasdaq, y el Nasdaq tampoco predice al BTC.

Después de la cotización de ETF, esta vía se cortó. El choque de política restrictiva sigue elevando el DXY (a=+3.73, t=2.46) y la tasa de interés real (a=+0.296, t=2.70), la influencia de la Reserva Federal sobre las variables macroeconómicas tradicionales no ha cambiado. Pero la eficacia marginal del DXY sobre el BTC se redujo de -0.035 a -0.002, casi a cero, y el efecto indirecto se redujo a -0.007. Al mismo tiempo, se abrió un canal directo de la Reserva Federal al BTC, con un efecto total de -0.182, valor p de 0.054: existe un camino directo que no pasa por el dólar, el Nasdaq o la tasa de interés real.

"El dólar y el BTC a menudo se mueven en direcciones opuestas" es un hecho. "La Reserva Federal transmite el choque al BTC a través del dólar" dejó de ser cierto después de los ETF. Estas dos afirmaciones no son contradictorias.

Después de los ETF, ¿qué ha cambiado realmente?

Todos pensaban que los ETF llevarían al BTC a Wall Street, convirtiéndolo en una acción tecnológica más estándar. La historia que cuentan los datos es más compleja.

Primero, hay que ser honesto en un aspecto. Si tomamos el rendimiento diario del BTC y lo regresamos al rendimiento diario del S&P 500, haciendo una prueba de Chow con el día de cotización de ETF el 11 de enero de 2024 como punto de corte, el valor F es 1.51, valor p 0.221: estrictamente hablando, no se puede rechazar la hipótesis nula de "estabilidad estructural". Las estimaciones de β en ambas partes son ruidosas: antes del ETF β=-0.130 (t=-1.41), después del ETF β=+0.178 (t=1.45), ninguno de ellos es significativo. No se puede afirmar directamente que "β cayó de 0.789 a 0.417, una disminución del 47% significativa" en relación al S&P 500.

Al hacer la misma prueba para el Nasdaq 100, la regresión del término de interacción muestra que β cayó de 0.789 a 0.417, con un valor t de -2.70, valor p de 0.0071; el valor F de Chow es 3.944, valor p de 0.0195, lo que es estadísticamente significativo. Pero hay que tener en cuenta que el punto de partida de la muestra del Nasdaq 100 es diferente, y que β no es monótono a lo largo de los años: en 2019 β era -0.371, en 2022 durante el período de aumento agresivo alcanzó un pico de 1.176, en 2023 cayó a 0.481, en 2025 cayó a 0.005 casi a cero, y en 2026 volvió a 0.805. Esto no es un cambio escalonado de "β cayendo inmediatamente después de la cotización de ETF".

Los verdaderos cambios estructurales que se pueden sostener estadísticamente son los siguientes tres.

Primero, la volatilidad se ha reducido sistemáticamente. La volatilidad anualizada del BTC cayó del 75.1% antes de los ETF al 48.5% después de los ETF, una reducción de aproximadamente el 35%. Este es un número sólido, con dirección y magnitud indiscutibles. Ha disminuido el ruido de los minoristas, y la fijación de precios ha comenzado a normalizarse.

Segundo, el efecto de liderazgo de un día del mercado de acciones sobre el BTC ha aumentado. La función de correlación cruzada muestra que el rendimiento del S&P 500 del día anterior predice el rendimiento del BTC del día actual, aumentando de 0.255 antes de los ETF a 0.379 después de los ETF, con un pico estable en lag=+1. Esto respalda el hallazgo de Mohamad (2025) de que "los ETF dominan el descubrimiento de precios del BTC el 85% del tiempo": la eficiencia del descubrimiento de precios en el mercado de acciones es mayor, la información macroeconómica se fija primero en el mercado de acciones y luego se transmite al BTC a través del canal de fondos de ETF.

Tercero, la media de correlación de 90 días entre BTC y S&P 500 se elevó sistemáticamente de 0.002 antes de los ETF a 0.062 después de los ETF, con un valor t de Welch de -11.14, valor p menor a 0.001. La co-movimiento correlacional ha aumentado estadísticamente, pero la magnitud del aumento está lejos de que "BTC se convierta en el Nasdaq".

Al observar estos tres cambios en conjunto, la dirección es consistente: después de la entrada de instituciones, el flujo de información entre el BTC y el mercado de acciones se ha acelerado, el descubrimiento de precios se ha sincronizado más, y el ruido especulativo puro ha disminuido. Pero esto no significa que el BTC se haya convertido en una acción tecnológica de alto Beta, ni que el Nasdaq pueda explicar la mayor parte de la volatilidad del BTC: después de los ETF, la regresión unifactorial del Nasdaq 100 tiene un R² de solo 0.035, lo que significa que el Nasdaq explica menos del 4% de la volatilidad del BTC.

Otra cosa que es contraria a la intuición de que "BTC se vuelve más como una acción". Como se mencionó anteriormente, después de los ETF, la respuesta negativa del BTC a los choques de política monetaria restrictiva comenzó a acumularse de manera continua en escalas de 2 a 4 semanas, con un β de 30 días de -1.063: su sensibilidad a las señales de política macroeconómica ha pasado de "básicamente inmune" a "reajuste retrasado pero continuo".

Estas dos afirmaciones pueden coexistir. El BTC puede ser más sensible a los choques de la Reserva Federal, pero no se ajusta instantáneamente como el Nasdaq en el día de la FOMC. Porque la sensibilidad macroeconómica y el Beta de las acciones no son lo mismo. La primera se refiere a "si el choque de política se reflejará finalmente en el precio", mientras que la segunda se refiere a "cuán sincronizados están el BTC y el Nasdaq en sus subidas y bajadas diarias". Después de los ETF, la primera está acumulándose, mientras que la segunda está disminuyendo.

No es la Reserva Federal quien guía al BTC, muchas veces el BTC ve el peligro primero

Al hacer la prueba de causalidad de Granger, vi un conjunto de números que fueron los más sorprendentes de toda la investigación.

Al hacer la causalidad de Granger con los rendimientos diarios con un rezago de 5 períodos, en P1, que es de marzo de 2020 a marzo de 2022 durante el período de tasas de interés cero y QE, la dirección estadísticamente significativa es que el BTC lidera a las variables macroeconómicas, no al revés. El BTC lidera al S&P 500, valor p de 0.0015; el BTC lidera al VIX, valor p de 0.0001; el BTC lidera al índice del dólar, valor p de 0.018; el BTC lidera a la tasa de interés real a 10 años, valor p menor a 0.0001. En P1, el Nasdaq tiene una relación bidireccional, el BTC al Nasdaq tiene un valor p de 0.012, y el Nasdaq al BTC también tiene 0.042.

En P3, que es de julio de 2023 hasta ahora, esta dirección vuelve a aparecer de manera abrumadora. El BTC lidera al S&P 500, valor p menor a 0.0001; el BTC lidera al Nasdaq 100, valor p menor a 0.0001; el BTC lidera al VIX, valor p menor a 0.0001. La dirección de las variables macroeconómicas hacia el BTC no es significativa en esta etapa.

Solo en P2, que es de marzo de 2022 a julio de 2023 durante el período de aumento agresivo, se observó realmente que "las variables macroeconómicas lideran al BTC": la tasa de interés a 10 años al BTC, valor p de 0.0089; la tasa de interés real a 10 años al BTC, valor p de 0.049. Esta es la única vez en toda la muestra en que el BTC fue guiado por las tasas de interés.

La causalidad de Granger no es causalidad económica, se refiere a la capacidad predictiva temporal: si los valores históricos de X pueden ayudar a predecir los valores futuros de Y, proporcionando más información que solo observar la historia de Y. Además, parte del liderazgo puede provenir del hecho de que el BTC se negocia 24/7, mientras que el mercado de acciones y el de bonos solo operan durante el día en días laborables; los eventos que ocurren en Asia y los fines de semana son fijados primero por el BTC, y el mercado de acciones sigue después. Este desfase temporal de negociación crea un liderazgo mecánico que existe, y los choques comunes (ambos mercados respondiendo simultáneamente a un tercer factor no observado) no pueden ser excluidos a través de la prueba de Granger.

Pero incluso al aclarar estos puntos, el resultado aún desafía una narrativa popular. La mayoría de los analistas tienden a centrarse en la Reserva Federal y en los datos de liquidez para predecir el BTC. Los datos muestran que, a excepción del período de agresivas subidas de tipos en 2022, la base estadística para esta "predicción macro del BTC" es débil; por el contrario, los movimientos de precio del BTC a menudo preceden estadísticamente a cambios en indicadores de sentimiento macro como el VIX, el S&P 500 y el Nasdaq. Se asemeja más a un canario que podría cantar antes de tiempo: cuando la concentración de gas en la mina aumenta un poco, podría inclinarse primero; pero aquí el "adelanto" es una predicción estadística, no significa que el BTC realmente "vea" el futuro, y no se puede descartar el efecto de choques comunes y la estructura de negociación 24/7 que causan este efecto de adelantamiento. Cuando los indicadores tradicionales dan la alarma, a veces ya es demasiado tarde, y otras veces es solo ruido del BTC.

Esto no contradice la afirmación anterior de que "el BTC es la última capa de la cadena de transmisión". Ambas cosas se refieren a diferentes dimensiones: en la ventana de eventos del FOMC, el BTC efectivamente completa la revalorización después del mercado de deuda y de acciones; pero en series temporales diarias, sin eventos políticos evidentes, el BTC, debido a su negociación continua y sensibilidad emocional, en realidad ha valorado los riesgos ocultos antes que los mercados tradicionales. Una es "cómo se transmite el choque político", y la otra es "quién percibe primero la aversión al riesgo".

Parte del dinero de BTC ya se ha quedado en Crypto

Se mencionó anteriormente que no se encontró relación de cointegración entre M2 y BTC en las tres etapas, con un valor p de 0.729. Al aplicar el mismo conjunto de pruebas a las stablecoins, la naturaleza estadística es completamente diferente. La prueba de cointegración de Engle-Granger entre ln(BTC) y ln(valor total de mercado de stablecoins) tiene un estadístico de -4.160 y un valor p de 0.0042, lo que indica que existe una relación de equilibrio a largo plazo entre ambos. Esto sugiere que puede haber un movimiento conjunto más estable entre las stablecoins y el BTC que entre M2, pero esto no prueba una relación causal. La cointegración puede provenir del crecimiento conjunto del tamaño del mercado, la expansión del ecosistema Crypto y tendencias de adopción, y no se puede afirmar que "las stablecoins impulsan el BTC".

Los cambios en términos interanuales son más pronunciados. La correlación interanual entre las stablecoins y el BTC: en 2024 es -0.007, casi sin correlación; en 2025 sube a 0.312; en 2026 llega a 0.743; y en el último año, la correlación móvil alcanza 0.891. En el mismo período, la correlación interanual entre M2 y BTC en P3 es -0.766, lo que indica que dos indicadores de liquidez, uno tradicional (M2) y otro de Crypto (stablecoins), dan señales completamente opuestas. La prueba de cointegración se aplica a las stablecoins.

También debo aclarar el otro lado, no puedo solo hablar de los números atractivos. En términos semanales, la relación entre las stablecoins y el BTC es débil e inestable. La correlación entre los cambios semanales de las stablecoins y los rendimientos semanales del BTC es solo -0.093, y la causalidad de Granger de las stablecoins al BTC tiene un valor p de 0.0569, no significativo; el escaneo de adelantamiento y rezago muestra que cuando hay un adelanto de 5 semanas, la correlación es 0.201, siendo el BTC el que lidera a las stablecoins. La correlación entre el crecimiento de las stablecoins en 30 días y los rendimientos diarios del BTC es solo -0.033, y el estudio de Oefele (2025) también encontró que los flujos de fondos de ETF son el resultado del precio y no la causa, el precio sube y luego entran los fondos, la causalidad inversa es evidente.

Esto significa que las stablecoins no son una señal de trading a corto plazo. No se puede juzgar el BTC de mañana solo por cuánto se han emitido stablecoins hoy. Se asemeja más a una variable lenta, que determina el centro de valoración, y no la volatilidad intradía.

Lo que realmente tiene información es la regresión dependiente del estado. Agrupé la muestra según la tasa de crecimiento de las stablecoins; cuando las stablecoins están en un estado de alta expansión, el β del BTC y el S&P 500 es -0.220, con un valor t de -2.10, lo que indica una correlación negativa significativa: en este estado, el BTC tiende a seguir una tendencia opuesta a la de las acciones estadounidenses, siguiendo su propia tendencia. Cuando el crecimiento de las stablecoins se detiene, el BTC se mueve débilmente en la misma dirección que las acciones estadounidenses (β=+0.082, no significativo).

Este es el concepto más central del texto. El BTC ahora enfrenta simultáneamente dos sistemas de liquidez.

Uno es la liquidez del sistema financiero tradicional: tasas de interés de la Reserva Federal, M2, dólares y aversión al riesgo en el mercado de acciones. Esta parte influye en el BTC a través de canales de fondos de ETF y asignaciones de activos institucionales. El otro es la liquidez propia de Crypto: expansión y contracción de stablecoins, entradas y salidas de fondos en la cadena, y aversión al riesgo dentro de Crypto. Este sistema circula por sí mismo fuera del sistema tradicional.

El paradoja de octubre de 2025 a septiembre de 2026 finalmente tiene una resolución. Se ha liberado agua, pero es el agua de la Reserva Federal; cuando el BTC cae, el valor total de las stablecoins no se contrae de manera sincronizada, sino que continúa expandiéndose: de más de 300 mil millones a más de 310 mil millones, alcanzando un nuevo máximo histórico. Esto al menos indica que la caída del precio del BTC no ha ido acompañada de la desaparición sincronizada de la liquidez en dólares de Crypto, y los ritmos de la liquidez tradicional y la liquidez interna de Crypto pueden haber divergido. Pero esto no se puede interpretar simplemente como "el dinero no ha salido de Crypto": las stablecoins pueden permanecer en billeteras en la cadena, en intercambios, en DeFi, comprando RWA de bonos del gobierno, o estar ociosas, ser mantenidas por instituciones de arbitraje o transferidas internamente por instituciones; la expansión del valor total de las stablecoins solo indica que la oferta de stablecoins no se ha contraído de manera sincronizada, no significa que todos los fondos estén esperando comprar BTC. El trabajo del BIS WP1219 encontró que después de un endurecimiento, el valor de las stablecoins disminuye y el AUM de los fondos del mercado monetario aumenta, en dirección opuesta a la liquidez tradicional, lo que sugiere que la respuesta de las stablecoins a la política monetaria es en sí misma lenta y acumulativa, no algo que se pueda observar en la ventana de eventos dentro de los 30 días posteriores a un FOMC.

¿Qué es realmente el BTC?

No es oro digital. En los días de negociación más volátiles, donde el VIX salta más del 5%, el rendimiento promedio del BTC en las tres etapas es negativo, con una probabilidad de caída superior al 66%, y durante el período de agresivas subidas de tipos en P2, hay un 88.9% de probabilidad de que caiga, con una caída promedio del 5.67%. Cuando llega el pánico, no actúa como refugio, cae junto con el mercado, y además cae más fuerte.

Tampoco es otro Nasdaq. Después de los ETF, el Nasdaq 100 solo puede explicar el 3.5% de la volatilidad del BTC, y en el primer trimestre de 2025, el BTC y el Nasdaq incluso tienen una correlación negativa significativa (β=-0.377, t=-2.47).

Una forma más precisa de decirlo es que tiene cuatro caras, y cuál de ellas se muestra depende del estado actual.

Cuando se enfrenta a un choque político de endurecimiento de la FOMC, es un activo de riesgo macro. Después de los ETF, las señales de política restrictiva continuarán acumulándose durante las próximas semanas, presionando lentamente su precio, con un efecto acumulado de aproximadamente 1% en 30 días. Pero no se revalúa tan rápido como el Nasdaq, sino que toma varias semanas para una revaluación lenta.

Cuando el mercado está en un pánico extremo y el VIX se dispara, es un amplificador de alta beta. En los peores días del 5% del S&P en la etapa P2, el BTC cae 2.69 veces más que el S&P; la regresión de percentiles en la cola izquierda muestra un β de 2.391, que es 2.2 veces el β mediano. Cuando cae, sigue de cerca y cae más fuerte.

Cuando hay una rápida expansión de stablecoins en la cadena, es un activo endógeno de Crypto, desvinculándose del mercado de acciones, con un β de -0.220, siguiendo su propia tendencia. En este momento, el marco de análisis macro tradicional prácticamente deja de funcionar.

En días normales sin choques políticos evidentes, a veces actúa como un canario de la aversión al riesgo global: la fijación de precios 24/7 le permite reaccionar a menudo antes que el mercado de acciones y el VIX a los riesgos ocultos, especialmente durante el período de QE y en la etapa P3, donde la capacidad de adelantamiento de Granger es significativa.

Las cuatro caras no son mutuamente excluyentes; todas coexisten, y cuál se ilumina en un momento dado depende de la volatilidad, la tendencia, el estado de las stablecoins y si es la semana del FOMC, con un conjunto de variables de estado que deciden en conjunto.

Así que la próxima vez que veas algo como "la Reserva Federal ha bajado las tasas, el BTC debería subir", es mejor que te preguntes tres cosas. Primero, ¿esta bajada de tasas ya ha sido valorada por el mercado, y cuál es la dirección de la parte que supera las expectativas? Segundo, ¿cuál es el estado de los activos tradicionales: se ha movido el mercado de deuda, se ha movido el mercado de acciones, en qué posición está el VIX? Tercero, ¿qué está sucediendo en la piscina de fondos de Crypto: las stablecoins están en expansión o contracción, y cuál es el sentimiento en la cadena, caliente o frío?

Construir un marco de observación en cuatro capas es mucho más útil que centrarse en un botón de tasa de interés: las señales de política monetaria restrictiva primero afectan a los bonos y las tasas de interés reales, luego al apetito por riesgo en acciones, y finalmente se superponen con la dirección de la liquidez interna de Crypto, antes de llegar al BTC. Cada capa puede bloquear, retrasar o incluso revertir.

La pregunta está mal formulada

En los últimos años, todos han estado haciendo una pregunta: ¿es realmente el BTC un activo macro?

Esta pregunta en sí misma está mal formulada.

Lo que realmente debería preguntarse es: ¿en qué estado está el BTC y qué tipo de activo es?

Cuando se inyectó liquidez en 2020, puede comportarse como un activo de riesgo impulsado por la liquidez, correlacionándose positivamente con M2 en 0.716, subiendo junto con la inyección. Durante las agresivas subidas de tipos en 2022, es un activo de riesgo de alta beta, correlacionándose con el Nasdaq en 0.506, siendo arrastrado por las tasas de interés, donde el rendimiento a 10 años y las tasas de interés reales lideran a BTC. Después de la salida a bolsa de los ETF en 2024, su microestructura de precios cambió, la circulación de información se aceleró, la volatilidad se redujo, pero no se convirtió en el Nasdaq, sino que en 2025 tuvo una correlación negativa significativa con el Nasdaq. Para 2026, la liquidez de las stablecoins dentro de Crypto estableció una relación de cointegración con el BTC, con una correlación interanual de 0.743, y el beta macro externo y el beta de fondos internos comenzaron a coexistir.

La razón por la que la subida de tasas del 16 de septiembre no resultó en un colapso típico de choque político no es porque el BTC se haya desvinculado de lo macro: según los datos de este artículo, el patrón típico de respuesta del BTC no es "caer el mismo día del FOMC"; la verdadera respuesta, si ocurre, se manifestará lentamente en las siguientes dos semanas a un mes (los datos de muestra actuales sugieren que podría ser así). Más importante aún, un año antes de la subida de tasas, el mercado ya había educado a todos con una caída del 38%: la fórmula simple de "la inyección de liquidez siempre sube" ya no es válida. El guion del 16 de septiembre no siguió la versión antigua; en realidad, la versión antigua comenzó a fallar hace un año.

El beta del BTC en sí mismo es una variable. No es una constante, no es una etiqueta fija, ni es una tendencia unidireccional de "cada vez más parecido al mercado de acciones". Es una función del VIX, una función de su propia tendencia, una función del estado de las stablecoins y una función de los puntos de ruptura institucional.

No he considerado solo la correlación simple. He realizado estudios de eventos, proyecciones locales, puntos de quiebre estructurales de Chow, análisis de mediación de Baron-Kenny, causalidad de Granger, pruebas de cointegración, agrupaciones dependientes del estado, regresión cuantílica y funciones de correlación cruzada; he hecho todo lo que se debía hacer. Para los impactos de políticas, se utilizó el cambio diario en el rendimiento de los bonos del Tesoro a 2 años en el día de la FOMC como variable proxy de frecuencia diaria, no el factor target/path de alta frecuencia de USMPD, por lo que puede haber elementos no puramente políticos como expectativas de inflación, prima de plazo e información de conferencias de prensa; la declaración de la FOMC se publica a las 14:00 hora del este de EE. UU., BTC se negocia las 24 horas del día, los datos de frecuencia diaria no pueden identificar estrictamente la reacción instantánea de alta frecuencia después del anuncio; después del ETF, solo hubo 21 reuniones de la FOMC, lo que reduce la libertad del submuestra; no obtuve datos sobre el flujo diario del ETF y el apalancamiento de derivados; el análisis de mediación solo puede indicar la dirección de la relación estadística en el mismo período, no puede identificar por sí solo la cadena de transmisión causal; la cointegración no implica causalidad; el liderazgo de Granger no equivale a "ver el futuro". Estas limitaciones deben mencionarse de antemano. Por lo tanto, lo que esta artículo quiere decir no es "he demostrado que BTC se ha convertido en algo", sino que los datos de nueve años nos dicen una cosa: la antigua fórmula macroeconómica de BTC de un solo hilo ya no puede explicar los hechos actuales.

Lo realmente difícil nunca ha sido predecir si la Reserva Federal subirá o bajará las tasas de interés. Lo realmente difícil es juzgar cómo responderá BTC cuando llegue el próximo choque macroeconómico: ¿será el último en enterarse en el estacionamiento, pero el que más sufre, o será el canario que puede cantar antes, o será el que se sostiene gracias a la expansión de las stablecoins, sin importar lo que diga la Reserva Federal?

Entender cuál de estas es la situación actual es mucho más útil que recordar la frase "subida de tasas baja, bajada de tasas sube".