معمای گزارش مالی ۲۰۲۵ تلگرام: درآمد ⁦%65⁩ جهش کرد، اما زیان ⁦$200M⁩ ناشی از TON همچنان گریبان‌گیر آن است؟

عنوان مقاله اصلی: «حسابداری کریپتویی تلگرام: جهش درآمد در پسِ زیان خالص و جنجال فروش توکن به ارزش ⁦$450M⁩»

نویسنده مقاله اصلی: Zen، PANews

تلگرام اخیراً به‌دلیل انتشار مجموعه‌ای از اطلاعات مالی برای سرمایه‌گذاران دوباره در کانون توجه قرار گرفت: روند درآمد صعودی است، اما سود خالص رو به کاهش گذاشته است. متغیر کلیدی در اینجا کاهش رشد کاربران نیست، بلکه روند نزولیِ قیمت TON است؛ عاملی که نوسان دارایی‌ها را به «درون» صورت سود و زیان منتقل کرده است.

افزون بر این، فروش توکن‌های TON به ارزش بیشتر از ⁦$450M⁩ باعث شده است ناظران رابطه تلگرام با اکوسیستم TON و مرزهای حضور آن را دوباره بررسی کنند.

جهش درآمد تلگرام در کنار تداوم زیان خالص به‌دلیل افت قیمت TON

بر اساس گزارش FT، تلگرام در نیمه نخست سال ۲۰۲۵ جهش چشمگیری در درآمد خود تجربه کرد. گزارش‌های مالی حسابرسی‌نشده نشان می‌دهند درآمد شرکت در نیمه نخست سال به ⁦$8.7B⁩ رسید که نسبت به مدت مشابه سال قبل ⁦%65⁩ افزایش داشت و به‌مراتب بالاتر از ⁦$5.25B⁩ در نیمه نخست سال ۲۰۲۴ بود؛ همچنین سود عملیاتی به حدود ⁦$4B⁩ رسید.

در تفکیک درآمدها، درآمد تبلیغاتی تلگرام ⁦%5⁩ رشد کرد و به ⁦$1.25B⁩ رسید؛ درآمد اشتراک پریمیوم نیز با جهش ⁦%88⁩ به ⁦$2.23B⁩ رسید که تقریباً دو برابر مدت مشابه سال گذشته بود. بااین‌حال، در مقایسه با این دو مورد، عامل اصلی رشد درآمد تلگرام توافق‌نامه‌ای انحصاری بود که با بلاک‌چین TON امضا شد؛ این توافق TON را به زیرساخت انحصاری بلاک‌چین اکوسیستم مینی‌اپ تلگرام تبدیل کرد و نزدیک به ⁦$3B⁩ درآمد مرتبط برای تلگرام به‌همراه داشت.

در مجموع، تلگرام در نیمه نخست سال گذشته روند رشد قدرتمندی را ادامه داد که تب‌وتاب بازی‌های کوچک در سال ۲۰۲۴ آغاز کرده بود. تلگرام در سال ۲۰۲۴ برای نخستین بار در تاریخ خود به سود سالانه رسید و ⁦$540M⁩ سود ثبت کرد؛ درآمد کل نیز به ⁦$14B⁩ رسید که بسیار بیشتر از ⁦$3.43B⁩ در سال ۲۰۲۳ بود.

از ⁦$14B⁩ درآمد تلگرام در سال ۲۰۲۴، حدود نیمی از بخش موسوم به «مشارکت‌ها و اکوسیستم» حاصل شد؛ حدود ⁦$2.5B⁩ از تبلیغات و ⁦$2.92B⁩ از خدمات اشتراک پریمیوم به‌دست آمد. روشن است که بخشی از رشد تلگرام به افزایش چشمگیر کاربران پرداخت‌کننده نسبت داده می‌شود؛ رشدی که درآمد حاصل از همکاری‌های مرتبط با ارز دیجیتال نیز آن را تقویت کرده است.

بااین‌حال، نوسان بالای ارزهای دیجیتال برای تلگرام خطرهایی نیز به‌همراه داشته است. تلگرام با وجود دستیابی به نزدیک ⁦$400M⁩ سود عملیاتی در نیمه نخست سال ۲۰۲۵، همچنان زیان خالص ⁦$222M⁩ را ثبت کرد. افراد مطلع می‌گویند علت این موضوع آن است که شرکت ناچار شد ارزش دارایی‌های توکنی TON خود را دوباره ارزیابی کند. به‌دلیل ادامه رکود آلت‌کوین‌ها در سال ۲۰۲۵، قیمت توکن TON در طول سال پیوسته کاهش یافت و در پایین‌ترین سطح خود بیشتر از ⁦%73⁩ افت کرد.

فروش ⁦$450M⁩: نقد کردن دارایی یا پایبندی به تمرکززدایی؟

سرمایه‌گذاران خرد که شاهد افت طولانی‌مدت قیمت آلت‌کوین‌ها و زیان‌های تحقق‌نیافته گسترده در میان بسیاری از شرکت‌های بورسی DAT بودند، از زیان تلگرام به‌دلیل کاهش ارزش دارایی‌های مجازی چندان غافلگیر نشدند. آنچه جامعه را غافلگیر و ناراضی کرد، گزارشی از فایننشال تایمز بود که می‌گفت تلگرام دست به فروش گسترده زده و فروش توکن TON آن از ⁦$450M⁩ فراتر رفته است. این رقم از ⁦%10⁩ ارزش بازار در گردش فعلی توکن بیشتر بود.

در نتیجه، قیمت TON همچنان به افت خود ادامه داد. در کنار فروش گسترده توکن از سوی تلگرام، برخی از اعضای جامعه TON و سرمایه‌گذاران درباره رویه «فروش کوین برای نقد کردن دارایی» این شرکت و اینکه آیا چنین کاری خیانت به سرمایه‌گذاران TON به‌شمار می‌آید یا نه، پرسش و بحث کردند.

بر اساس بیانیه عمومی مانوئل استوتز، رئیس شرکت خزانه‌داری TON با نام TONStrategy (NASDAQ: TONX)، همه توکن‌های TON فروخته‌شده از سوی تلگرام مشمول برنامه آزادسازی پلکانی چهار‌ساله هستند. به بیان دیگر، این توکن‌ها در کوتاه‌مدت در بازار ثانویه قابل‌معامله نیستند و در نتیجه از فشار فروش فوری جلوگیری می‌شود.

استوتز همچنین اعلام کرد خریداران اصلی تلگرام، نهادهای سرمایه‌گذاری بلندمدت ازجمله شرکت TONX تحت هدایت او هستند. آن‌ها این توکن‌ها را برای نگهداری بلندمدت و استیکینگ خریداری کرده‌اند. TONX، شرکت تحت مدیریت استوتز و یک نهاد سرمایه‌گذاری اختصاصی در اکوسیستم TON که در آمریکا پذیرفته شده، از توکن‌های خریداری‌شده از تلگرام عمدتاً برای اهداف راهبردی بلندمدت استفاده می‌کند، نه معاملات سفته‌بازانه.

استوتز همچنین تأکید کرد که پس از این معاملات، میزان خالص دارایی تلگرام از توکن‌های TON کاهش چشمگیری نداشته و حتی ممکن است افزایش یافته باشد. دلیل این امر آن است که تلگرام بخشی از دارایی‌های فعلی خود را با توکن‌هایی که قفل شده‌اند مبادله کرده و همچنان از طریق فعالیت‌های تجاری مانند سهم درآمد تبلیغات، درآمد جدید TON دریافت می‌کند؛ در نتیجه، در مجموع سهم بالایی از این دارایی را حفظ کرده است.

مدل تجاری دیرینه تلگرام برای به‌دست‌آوردن توکن‌های TON پیش‌تر نگرانی برخی از اعضای جامعه را برانگیخته بود؛ آن‌ها معتقد بودند سهم بیش‌ازحد بالای شرکت از توکن‌ها می‌تواند مانع تمرکززدایی TON شود. پاول دورف، بنیان‌گذار تلگرام، این نگرانی را جدی گرفت و در سال ۲۰۲۴ اعلام کرد که سهم تلگرام از TON به حداکثر ⁦%10⁩ محدود خواهد شد. هر مقدار دارایی بیش از این حد به سرمایه‌گذاران بلندمدت فروخته می‌شود تا توزیع توکن گسترده‌تر شود و منابع مالی لازم برای توسعه تلگرام فراهم آید.

دورف تأکید کرد که این فروش‌ها با تخفیفی اندک نسبت به قیمت بازار انجام می‌شوند و برای جلوگیری از فشار فروش کوتاه‌مدت، دوره‌های قفل و وستینگ دارند تا ثبات اکوسیستم TON حفظ شود. هدف از این برنامه آن است که از متمرکزشدن TON در دست تلگرام و در پی آن، نگرانی درباره دست‌کاری قیمت جلوگیری شود و هدف تمرکززدایی پروژه حفظ شود. بنابراین، فروش کوین‌های تلگرام بیشتر بخشی از بازسازی دارایی‌ها و مدیریت نقدینگی است تا فروش فرصت‌طلبانه ساده در قیمت بالا.

شایان ذکر است که هرچند افت پیوسته قیمت TON در سال ۲۰۲۵ فشار ناشی از کاهش ارزش دارایی‌ها را به صورت‌های مالی تلگرام وارد کرده، رابطه نزدیک و بلندمدت تلگرام و TON نیز وضعیتی همزیستانه پدید آورده است.

تلگرام با مشارکت عمیق در اکوسیستم TON، منبع درآمد تازه و ویژگی‌های محصولی جدیدی به‌دست آورده، اما هم‌زمان با پیامدهای مالی نوسانات بازار ارز دیجیتال نیز روبه‌رو است. این اثر «شمشیر دولبه» نیز عاملی است که سرمایه‌گذاران هنگام ارزیابی ارزش تلگرام، درحالی‌که این شرکت عرضه اولیه سهام (IPO) را بررسی می‌کند، باید در نظر بگیرند.

چشم‌انداز عرضه اولیه سهام تلگرام

با بهبود عملکرد مالی و متنوع‌ترشدن کسب‌وکار، چشم‌انداز عرضه اولیه سهام تلگرام به یکی از محورهای توجه بازار تبدیل شده است. این شرکت از سال ۲۰۲۱ از طریق چندین مرحله انتشار اوراق قرضه بیشتر از ⁦$1B⁩ جذب کرده و در سال ۲۰۲۵ نیز ⁦$1.7B⁩ اوراق قرضه قابل‌تبدیل دیگر منتشر کرده است؛ اقدامی که نهادهای بین‌المللی مانند بلک‌راک و مبادله ابوظبی را جذب کرد.

این اقدامات تأمین مالی نه‌تنها برای تلگرام سرمایه فراهم کرده‌اند، بلکه به‌عنوان آماده‌سازی برای عرضه اولیه سهام نیز دیده می‌شوند. بااین‌حال، مسیر عرضه تلگرام در بازار بورس آسان نیست؛ چراکه ساختار بدهی، فضای نظارتی و عوامل مرتبط با بنیان‌گذار، همگی بر روند عرضه اولیه سهام اثر می‌گذارند.

تلگرام در حال حاضر دو اوراق قرضه اصلیِ تسویه‌نشده دارد: یکی اوراق قرضه با کوپن ⁦%7⁩ است که در ⁦03/2026⁩ سررسید می‌شود و دیگری اوراق قرضه قابل‌تبدیل با کوپن ⁦%9⁩ است که در سال ۲۰۳۰ سررسید خواهد شد. از ⁦$1.7B⁩ اوراق منتشرشده، حدود ⁦$955M⁩ برای جایگزینی اوراق قدیمی استفاده شد و ⁦$745M⁩ سرمایه تازه‌ای بود که به شرکت رسید.

ویژگی خاص اوراق قرضه قابل‌تبدیل، بند تبدیل در صورت عرضه اولیه سهام است: اگر شرکت پیش از سال ۲۰۳۰ وارد بورس شود، سرمایه‌گذاران می‌توانند اوراق خود را با قیمتی معادل حدود ⁦%80⁩ قیمت عرضه اولیه بازخرید یا تبدیل کنند؛ یعنی تخفیفی معادل ⁦%20⁩. به بیان دیگر، این سرمایه‌گذاران شرط بسته‌اند که تلگرام با موفقیت وارد بورس شود و ارزش‌گذاری آن به‌طور چشمگیری افزایش یابد.

تلگرام در حال حاضر، در پی بازسازی بدهی‌های سال ۲۰۲۵، بیشتر اوراقی را که سررسیدشان در سال ۲۰۲۶ بود زودتر بازخرید یا بازپرداخت کرده است. دورف علناً اعلام کرد که بیشتر بدهی‌های قدیمی سال ۲۰۲۱ بازپرداخت شده‌اند و در حال حاضر خطری ایجاد نمی‌کنند. او در واکنش به مسدودشدن اوراق قرضه روسی تلگرام به ارزش ⁦$500M⁩ گفت که تلگرام به سرمایه روسیه متکی نیست و در انتشار اخیر اوراق قرضه ⁦$1.7B⁩ نیز هیچ سرمایه‌گذار روسی حضور ندارد.

بنابراین، بدهی اصلی تلگرام که اکنون سررسید آن باقی مانده، اوراق قرضه قابل‌تبدیل سال ۲۰۳۰ است و این موضوع پنجره زمانی نسبتاً مناسبی برای ورود به بورس فراهم می‌کند. بااین‌حال، بسیاری از سرمایه‌گذاران همچنان انتظار دارند تلگرام حدود سال‌های ۲۰۲۶-۲۰۲۷ برای ورود به بورس اقدام کند، تبدیل بدهی به سهام را انجام دهد و مسیرهای تأمین مالی جدیدی بگشاید. از دست‌دادن این فرصت ممکن است به آن معنا باشد که شرکت در آینده با فشار بلندمدتِ بهره بدهی روبه‌رو شود و فرصت گذار به تأمین مالی از طریق سهام را از دست بدهد.

سرمایه‌گذاران هنگام ارزیابی ارزش تلگرام در عرضه اولیه سهام، چشم‌انداز سودآوری و ساختار کارمزدهای آن را نیز بررسی می‌کنند. تلگرام در حال حاضر تقریباً ⁦1B⁩ کاربر فعال ماهانه و برآوردی معادل ⁦450M⁩ کاربر فعال روزانه دارد؛ پایگاه بزرگ کاربران نیز فضا را برای تجاری‌سازی فراهم می‌کند. با وجود رشد سریع کسب‌وکار طی دو سال گذشته، تلگرام هنوز باید ثابت کند که مدل کسب‌وکارش می‌تواند سودآوری پایدار داشته باشد.

خبر خوب این است که تلگرام در حال حاضر کنترل کاملی بر اکوسیستم خود دارد. دورف اخیراً تأکید کرد که همچنان تنها سهام‌دار شرکت است و طلبکاران در حاکمیت شرکتی دخالتی ندارند.

بنابراین، تلگرام ممکن است بدون محدودشدن از سوی خواسته‌های کوتاه‌مدت سهام‌داران، بخشی از سود کوتاه‌مدت خود را فدا کند تا در بلندمدت وفاداری کاربران و رونق اکوسیستم را افزایش دهد. این استراتژی «به‌تعویق‌انداختن رضایت» با فلسفه محصولی همیشگی دورف هم‌خوان است و در مسیر عرضه اولیه سهام، بخش اصلی روایت رشد این شرکت برای سرمایه‌گذاران خواهد بود.

بااین‌حال، مهم است تأکید شود که عرضه اولیه سهام تنها به ساختارهای مالی و بدهی بستگی ندارد. فایننشال تایمز اشاره می‌کند که برنامه‌های احتمالی عرضه اولیه تلگرام در حال حاضر تحت‌تأثیر روند قضایی علیه دورف در فرانسه قرار دارند و ابهام‌های مربوط به آن، زمان‌بندی عرضه اولیه را نامشخص کرده‌اند. تلگرام نیز در ارتباطات خود با سرمایه‌گذاران پذیرفته است که این تحقیقات ممکن است مانعی ایجاد کند.

لینک مقاله اصلی

این محتوا صرفاً برای اطلاع‌رسانی عمومی ارائه شده است و به‌منزله مشاوره مالی، سرمایه‌گذاری، حقوقی یا مالیاتی تلقی نمی‌شود. هرگونه رویداد، جایزه، کمپین آنلاین یا اطلاعات مرتبط که در اینجا ذکر شده است، نباید به‌عنوان توصیه، ترغیب یا دعوت به خرید، فروش، معامله یا هرگونه دادوستد دیگر دارایی‌های رمزارزی تلقی شود. دارایی‌های رمزارزی از نوسان بالایی برخوردار هستند و ممکن است منجر به زیان شوند. دسترسی به خدمات، محصولات و رویدادهای مرتبط با WEEX ممکن است بسته به منطقه جغرافیایی متفاوت باشد. اطمینان از اینکه استفاده شما از این خدمات با قوانین و مقررات محلی مطابقت دارد، بر عهده خود شماست.