مشاهده TOKEN2049: آیا بدون RWA، DeFi مرده است؟

نویسنده: یادداشت‌های RWA جید

این هفته در کنفرانس TOKEN2049 در سنگاپور این جمله را شنیدم: بدون RWA، DeFi به بن‌بست می‌رسد.

از اینکه بالاخره کسی این جمله را بیان کرد، شگفت‌زده شدم.

گوینده، جیم هیلتر، بنیان‌گذار Superstate بود. او همچنین گفت که این یک فکر تند و تیز است.

اما اگر مرحله بعدی DeFi واقعاً بخواهد به بازارهای مالی بزرگتر برود، این سوال ممکن است بیشتر از آنچه که تصور می‌کنیم، ارزش بحث جدی داشته باشد.

چرا می‌گویند DeFi خواهد مرد

کل قفل شده DeFi تقریباً سایه‌ای از قیمت دارایی‌های توکن بومی است. TVL با قیمت ارزها حرکت می‌کند، به این معنی که اندازه DeFi به این بستگی ندارد که چند نفر به آن نیاز دارند، بلکه به این بستگی دارد که آیا دارایی‌های خودشان افزایش یافته‌اند یا خیر. این مانند این است که اندازه سپرده‌های یک بانک به قیمت سهام خود بستگی داشته باشد که منطقی نیست.

مسئله در سمت درآمد نیز همین است. یانیک، مسئول پروژه‌های خاص بلاکچین Bitwise، در مصاحبه‌ای در تاریخ 6 اکتبر با عنوان "DeFi نهادی بر روی سولانا" به‌طور مستقیم‌تر گفت: DeFi معمولی به نوعی مرده است، زیرا نرخ بهره وجود ندارد. بنابراین Bitwise همیشه در حال انجام یک کار است. آوردن نرخ واقعی به زنجیره و انجام تضمین برای دارایی‌های مختلف.

درآمدهای زنجیره‌ای گذشته عمدتاً ناشی از تقاضای اهرمی دارایی‌های رمزنگاری بود. در بازار صعودی، همه وام می‌گیرند و اهرم می‌زنند، بنابراین نرخ بهره به طور طبیعی بالا است؛ به محض اینکه بازار سرد می‌شود و نرخ بهره بدون ریسک در بازارهای سنتی در سطح بالایی قرار دارد، سپرده‌ها به بازارهای سنتی باز می‌گردند.

در بحث میز گرد TOKEN2049 در تاریخ 7 اکتبر با عنوان "DeFi: مسابقه برای قدرت مالی جهانی"، مجری این سوال را مطرح کرد: نرخ بهره 10 ساله خزانه‌داری ایالات متحده اکنون 5.3 درصد است، بسیار جذاب، ایمن و بزرگ. وقتی بازار در حال نزول است و بازده زنجیره‌ای تقریباً با امن‌ترین دارایی‌های جهان برابر است، DeFi چگونه می‌تواند سپرده‌ها را حفظ کند؟

در این راستا، شریل چان، مدیر توسعه استراتژیک Kamino، به‌طور صریح پاسخ داد: نمی‌توان بدون تحمل ریسک قابل توجه، به همان 5 درصدی که از خزانه‌داری ایالات متحده می‌گیریم، دست یافت. پاسخ او نه نرخ بالاتر، بلکه دارایی‌های متنوع‌تر بود: وقتی انواع مختلف دارایی‌ها در زنجیره وجود داشته باشند، مالیات زنجیره‌ای خود یک نوع تخصیص متنوع است؛ بسیاری از محصولاتی که قبلاً فقط از طریق بانک‌های خصوصی یا کارگزاری‌های آمریکایی قابل خریداری بودند، اکنون کاربران عادی نیز می‌توانند به‌طور مستقیم به آن‌ها دسترسی پیدا کنند. به نظر او، هسته اصلی، دسترسی و تنوع است.

اما پیش‌نیاز تنوع این است که در زنجیره واقعاً دارایی‌های قابل تخصیص وجود داشته باشد و این دقیقاً چیزی است که DeFi در گذشته به شدت کمبود داشت. بنیان‌گذار تیم محصول قراردادهای دائمی Phoenix در سولانا به یاد می‌آورد که وقتی در سال‌های 2020 و 2021 به DeFi وارد شد، در زنجیره آزمایش‌های مالی زیادی وجود داشت، اما دارایی‌هایی که می‌توانستند به‌طور جدی مورد توجه قرار گیرند، تنها سه یا چهار نوع بودند و بقیه به‌طور پیش‌فرض به صفر می‌رسیدند و بسیاری از آزمایش‌ها در نهایت به شیوه‌ای نامطلوب شکست خوردند. به نظر او، اکنون در زنجیره دارایی‌های با کیفیت بالاتری وجود دارد و آن آزمایش‌ها ارزش تکرار دارند.

اسپنسر اپلبام از Multicoin Capital در میز گرد VC با عنوان "بازسازی بزرگ" از زاویه‌ای دیگر به همان موضوع اشاره کرد: قرض‌دهی، بازارهای نقدی و دائمی این مفاهیم DeFi مدت‌هاست که قابل استفاده هستند، اما خود دارایی‌های رمزنگاری نوسانات زیادی دارند، دوره‌ای ندارند و جریان نقدی ندارند و کاربران پروتکل نیز به‌طور کامل ناشناس هستند. کارایی که می‌توان از این نوع دارایی‌ها استخراج کرد، تقریباً به حداکثر خود رسیده است.

به عبارت دیگر، تنها با اتکا به دارایی‌های بومی رمزنگاری، سقف DeFi در آنجا قرار دارد.

افزایش از دارایی‌های واقعی

در TOKEN2049، جف، بنیان‌گذار Hyperliquid، در یک گفت‌وگو شرکت کرد و مجری در صحنه یک سری اعداد را ارائه داد: قیمت BTC و ETH نسبت به یک سال پیش 30 تا 40 درصد کاهش یافته است، اما حجم معاملات ماهانه پلتفرم تقریباً با سال گذشته برابر است. دلیل این است که ساختار معاملات تغییر کرده است: بازار HIP-3 که توسط شخص ثالث مستقر شده است، عمدتاً قراردادهای دائمی مرتبط با دارایی‌های واقعی است که اکنون 30 تا 50 درصد از کل حجم معاملات را تشکیل می‌دهد و در ماه ژوئیه به 51 درصد رسید. معاملات نفت خام در آخر هفته و معاملات قراردادهای دائمی شرکت‌های غیرقابل‌فروش، یک سال پیش فقط یک مفهوم بود.

تفسیر جف این است که HIP-3 از یک ایده به واقعیت تبدیل شده است و این مهم‌ترین موضوعی است که امسال به آن نگاه می‌کنیم؛ این درصد بالا نشان می‌دهد که کاربران مایلند از محصولات مالی موجود خارج شوند و چیزهای جدید را امتحان کنند.

در سولانا نیز همین‌طور است. طبق داده‌های rwa.xyz، تا تاریخ 6 اکتبر، ارزش RWA در زنجیره سولانا حدود 4.37 میلیارد دلار است و تعداد آدرس‌های دارنده در 30 روز دو برابر شده است؛ تعداد دارندگان سهام توکن‌شده در کل بازار به بیش از 4.28 میلیون نفر رسیده است.

نوع دارایی‌ها نیز در حال گسترش است: از خزانه‌داری ایالات متحده، صندوق‌های پولی، تا اعتبار خصوصی، بیمه مجدد و تا این هفته که یک مؤسسه مدیریت دارایی خصوصی سوئیسی اعلام کرد که یک صندوق حق امتیاز را به زنجیره آورده است که پایه‌اش موسیقی، علوم زیستی و انتقال انرژی است.

این نوع دارایی‌ها و بازار رمزنگاری ارتباط کمی دارند و دقیقاً همان بخشی را که DeFi به شدت کمبود داشت، پر می‌کند.

برعکس: بدون DeFi، RWA فقط یک پوسته است

RWA برای DeFi بسیار مهم است، اما برعکس نیز همین‌طور است: RWA نیز به DeFi نیاز دارد.

آدام بیلکو، مدیر صندوق خنثی بازار RockawayX در میز گرد SCF با عنوان "توکن‌شده. حالا چه؟" گفت که بسیاری از ناشران توکن‌شده را به‌عنوان یک لایه پوسته قانونی می‌بینند و فکر می‌کنند که پس از ورود به زنجیره، خریداران به‌طور طبیعی خواهند آمد، اما واقعیت این‌گونه نیست. به گفته او، پیش‌احراز (pre-qualification) فقط اولین قدم است و کار واقعی در مراحل بعدی انجام می‌شود.

در یک میز گرد دیگر، تی‌ان لی از Pendle به‌طور صریح‌تر گفت: دارایی‌های توکن‌شده اگر در آنجا بمانند و استفاده نشوند، معنای زیادی ندارند.

طبق گزارشی از RWA Markets در تاریخ 29 سپتامبر، حجم قابل اندازه‌گیری سهام توکن‌شده حدود 2.27 میلیارد دلار است و تنها حدود 9.9 درصد از آن واقعاً در DeFi مستقر شده است؛ سهام توکن‌شده 12.4 میلیارد دلار منتشر شده است و تنها 728 میلیون دلار به‌عنوان وثیقه استفاده شده است.

بیشتر RWA به زنجیره منتقل شده و سپس در کیف پول‌ها باقی مانده‌اند.

همه RWA قابل استفاده نیستند. خزانه‌داری ایالات متحده امن‌ترین دارایی است، اما برای استفاده از خزانه‌داری ایالات متحده به‌عنوان وام چرخشی، پیش‌نیاز این است که کسی مایل باشد با نرخ بهره‌ای کمتر از خزانه‌داری ایالات متحده به شما پول قرض دهد که از نظر اقتصادی منطقی نیست. دارایی‌هایی که بازده نوسان زیادی دارند نیز نمی‌توانند استفاده شوند، زیرا با کاهش خالص ارزش، تصفیه را فعال می‌کنند و ممکن است نتوانید کسی را برای تصفیه پیدا کنید.

بهترین دارایی‌هایی که می‌توانند وارد DeFi شوند، دارایی‌هایی هستند که بازده ثابتی دارند و معمولاً مردم به آن‌ها دسترسی ندارند.

واقعاً سناریوهایی که مورد استفاده قرار می‌گیرند، معمولاً در مرزهای قوانین سنتی ظاهر می‌شوند. دیدگاه moomoo مشابه است. آن‌ها از مشتریان خود تحقیق کرده‌اند: اگر فقط در زنجیره نسخه دیگری از سهام را معامله کنید، در واقع فقط کسب‌وکار موجود را کپی کرده‌اید؛ تغییر واقعی در این است که وقتی سهام در حساب کارگزاری‌های سنتی قرار دارد، از هم جدا شده است و نمی‌تواند با سایر دارایی‌ها تسویه شود و همچنین به راحتی نمی‌توان از آن برای تأمین مالی استفاده کرد، اما پس از ورود به زنجیره، این لایه جدایی باز می‌شود.

چرا هنوز دو طرف به هم متصل نشده‌اند

اگر DeFi به RWA نیاز دارد، RWA نیز به DeFi نیاز دارد، چرا هنوز دو طرف به‌طور واقعی به هم متصل نشده‌اند؟ این هفته، سه موضوع بیشتر از همه مطرح شد.

• اولی نقدینگی است. RWA معمولاً پس از فروش نمی‌تواند به‌طور فوری بازخرید شود، T+1، T+2، اعتبار خصوصی حتی کندتر است. اگر دارایی‌ها در زنجیره نتوانند حرکت کنند، بازار وام‌دهی به سختی می‌تواند آن‌ها را به‌عنوان وثیقه بپذیرد.
• دومی ساختار نرخ بهره است. وام‌گیرندگان نهادی به هزینه‌های پیش‌بینی‌شده سرمایه نیاز دارند، یعنی نرخ ثابت و دوره ثابت. در این راستا، همه با هم توافق دارند، اما ظرفیت و عمق بازار نرخ ثابت هنوز کافی نیست.
• سومی روش ورود نهادها است. بسیاری از مردم منتظر هستند که وال استریت پول را به DeFi واریز کند، اما در همان میز گرد، یک قضاوت وجود دارد که من به شدت با آن موافقم: وال استریت به‌عنوان وام‌دهنده وارد نخواهد شد، بلکه به‌عنوان وام‌گیرنده، ناشر و مدیر وارد خواهد شد و به ترتیبات مجوزی، KYC و قانونی قابل اجرا نیاز دارد.

بسیاری از صندوق‌های بازنشستگی و شرکت‌های بیمه بزرگ حتی هنوز کیف پول ندارند.

یک پاسخ مشترک

چرا بازده زنجیره‌ای می‌تواند سپرده‌ها را حفظ کند؟ پس از توکن‌شدن، چه کسی واقعاً از آن استفاده خواهد کرد؟

این دو سوال در دو رویداد به‌طور مکرر مطرح شد. افراد حاضر در صحنه نقش‌های مختلفی داشتند، کسانی که صندوق‌های توکن‌شده را مدیریت می‌کنند، کسانی که صندوق‌های شاخص زنجیره‌ای را اداره می‌کنند، کسانی که پروتکل‌های نرخ بهره را مدیریت می‌کنند و کسانی که صندوق‌های خنثی بازار را مدیریت می‌کنند، اما پاسخ‌های ارائه شده به یک سمت اشاره داشت: RWA برای DeFi یک گزینه نیست، بلکه یک سوال ضروری است. "DeFi که فقط به دارایی‌های رمزنگاری خدمات می‌دهد" این مرحله واقعاً به پایان رسیده است.

مرحله بعدی DeFi، نه TVL و نه نرخ بازده، بلکه سه چیز است: کدام دارایی‌های واقعی می‌توانند به‌عنوان وثیقه پذیرفته شوند، آیا بازار نرخ ثابت می‌تواند عمق ایجاد کند و آیا نهادها می‌توانند به روش‌های خودشان وارد شوند. در سمت RWA نیز همین‌طور است، رقابت در انتشار تقریباً به پایان رسیده است و در آینده نه اینکه چه کسی بیشتر منتشر می‌کند، بلکه چه کسی واقعاً مورد استفاده قرار می‌گیرد.

برای پیگیری پیشرفت این موارد، نسبت سهام توکن‌شده وارد شده به DeFi، مقیاس RWA به‌عنوان وثیقه و سرعت افزایش آدرس‌های دارنده RWA در زنجیره، این اعداد همه ارزش توجه دارند.

نظرات مهمانان در این مقاله از بحث‌های عمومی TOKEN2049 و Solana Capital Forum استخراج شده و نمایانگر موضع نهادهای مربوطه یا این پلتفرم نیست و به‌عنوان مشاوره سرمایه‌گذاری تلقی نمی‌شود.

این محتوا صرفاً برای اطلاع‌رسانی عمومی ارائه شده است و به‌منزله مشاوره مالی، سرمایه‌گذاری، حقوقی یا مالیاتی تلقی نمی‌شود. هرگونه رویداد، جایزه، کمپین آنلاین یا اطلاعات مرتبط که در اینجا ذکر شده است، نباید به‌عنوان توصیه، ترغیب یا دعوت به خرید، فروش، معامله یا هرگونه دادوستد دیگر دارایی‌های رمزارزی تلقی شود. دارایی‌های رمزارزی از نوسان بالایی برخوردار هستند و ممکن است منجر به زیان شوند. دسترسی به خدمات، محصولات و رویدادهای مرتبط با WEEX ممکن است بسته به منطقه جغرافیایی متفاوت باشد. اطمینان از اینکه استفاده شما از این خدمات با قوانین و مقررات محلی مطابقت دارد، بر عهده خود شماست.