El Niño perturbe les matières premières : sous le calme des marchés boursiers américains, les risques d'approvisionnement commencent à être négociés

Titre original : Returns From the Beach: August Looked Calm Until You Checked Bonds and Commodities
Auteur original : Stephen Innes

Note de l'éditeur : Si l'on ne regarde que le marché boursier américain, août semble être un mois plutôt calme. L'indice S&P 500 a augmenté de 2,7 %, et les « sept géants de la technologie » ont progressé de 4,4 % ; l'activité des entreprises aux États-Unis et dans la zone euro reste en expansion, et de solides bénéfices des entreprises ont également aidé les actifs à risque à absorber les conflits géopolitiques et l'incertitude politique.

Cependant, sous la surface calme du marché boursier, les marchés des matières premières et des obligations ont connu des fluctuations significatives. L'or a augmenté de 9,7 %, l'argent de 15,6 % ; le maïs, le blé et le sucre ont respectivement augmenté de 16,8 %, 18,3 % et 21,5 %. Pendant ce temps, le rendement des obligations à 30 ans des États-Unis a atteint un sommet depuis 2007, tandis que les obligations à long terme en Europe et au Japon ont également été sous pression.

Stephen Innes, en se basant sur le rapport mensuel de performance des actifs des stratèges de Deutsche Bank, Jim Reid et Henry Allen, souligne que la forte hausse des produits agricoles en août est due à une réévaluation par le marché de deux types de risques d'approvisionnement : les restrictions de navigation dans le détroit d'Ormuz pourraient faire grimper les coûts de l'énergie, des engrais et du transport ; l'intensification continue de l'El Niño pourrait modifier la répartition des précipitations et des températures dans le monde, augmentant la probabilité de sécheresses, d'inondations et de températures exceptionnellement élevées dans les principales zones agricoles.

Ce marché des matières premières présente encore des caractéristiques d'attente marquées. L'El Niño ne conduit pas nécessairement à une baisse simultanée de la production agricole mondiale, et la situation dans le détroit d'Ormuz ne s'est pas encore complètement reflétée dans les hausses mensuelles du pétrole brut. Ce qui déterminera réellement la direction des prix à l'avenir, ce sera la capacité des risques météorologiques à se traduire par une baisse de la production, ainsi que si les coûts de l'énergie et de la logistique se transmettent davantage à l'inflation alimentaire.

Voici la traduction de l'original :

Août n'a pas connu les fluctuations violentes souvent observées à la fin de l'été au cours des dernières années. Les données économiques restent résilientes, et les actions mondiales continuent d'augmenter. Le rendement total de l'indice S&P 500 pour le mois a atteint 2,7 %, les actions technologiques demeurant le principal moteur, avec les « sept géants de la technologie » en hausse de 4,4 %, le marché boursier américain continuant d'être dominé par quelques grandes entreprises.

Le contexte macroéconomique soutenant les actifs à risque est également solide. L'indice PMI composite de la zone euro pour août a augmenté à 52,1, atteignant un sommet de neuf mois ; le PMI composite américain est passé de 54,5 en juillet à 56,0, son niveau le plus élevé en 52 mois. Un PMI supérieur à 50 signifie généralement que l'activité des entreprises est en expansion.

La résilience de la croissance et des résultats solides ont aidé le marché boursier américain à continuer de grimper, mais le bilan de performance des actifs de Deutsche Bank pour août montre que de véritables variations de prix se produisent en dehors du marché boursier.

Les métaux précieux et les produits agricoles sont devenus les actifs les plus performants du mois. L'or a augmenté de 9,7 %, l'argent de 15,6 % ; les contrats à terme sur le maïs ont augmenté de 16,8 %, enregistrant la plus forte hausse mensuelle en cinq ans ; le blé a augmenté de 18,3 %, le meilleur résultat en quatre ans ; le prix du sucre a augmenté de 21,5 %, enregistrant la plus forte hausse mensuelle depuis 2018.

Alors que le marché boursier américain continue de négocier la croissance et les bénéfices, les matières premières ont déjà commencé à intégrer les risques d'approvisionnement liés à l'inflation, aux conflits géopolitiques et aux conditions météorologiques extrêmes.

L'El Niño se renforce, les produits agricoles intègrent d'abord la prime météorologique

Deutsche Bank attribue en partie la hausse des prix des produits agricoles en août au phénomène El Niño.

L'El Niño fait référence à une anomalie persistante de la température de surface de la mer dans le Pacifique central équatorial, qui modifie ainsi la circulation atmosphérique mondiale. Il ne détermine pas directement le rendement d'une culture particulière, mais peut modifier la répartition des précipitations, des températures et des tempêtes dans différentes régions, augmentant l'incertitude de la production agricole.

La National Oceanic and Atmospheric Administration (NOAA) des États-Unis a déclaré en août que l'El Niño se renforce, avec des anomalies de température de la mer dans certaines parties du Pacifique équatorial dépassant 2 degrés Celsius. L'agence prévoit qu'il y a plus de 90 % de chances qu'un événement El Niño « très fort » se produise à l'automne-hiver 2026.

Pour le marché des produits agricoles, la clé n'est pas seulement de savoir si l'El Niño se forme, mais aussi comment et à quel moment il influencera l'approvisionnement mondial à travers quelles régions et cultures.

En Australie, l'El Niño augmente généralement le risque de temps chaud et sec dans les régions est et sud, ce qui pourrait affecter le rendement et la qualité des cultures comme le blé. Dans certaines parties de l'Asie du Sud-Est, un manque de précipitations pourrait également affecter des produits agricoles tropicaux comme le sucre et l'huile de palme.

L'Amérique du Sud fait face à une autre incertitude. Le Brésil et l'Argentine sont des exportateurs majeurs de maïs, de soja et de sucre dans le monde, et l'El Niño pourrait modifier la répartition des précipitations dans les principales zones de production des deux pays. Un manque de pluie pourrait affecter les semis et la croissance des cultures, tandis qu'un excès de pluie pourrait retarder les travaux agricoles, nuire à la qualité des cultures et entraver le transport.

Ainsi, la hausse des produits agricoles en août est davantage proche d'une transaction sur les risques météorologiques : le marché n'a pas encore confirmé qu'une réduction massive de la production mondiale a eu lieu, mais avec l'intensification de l'El Niño, les investisseurs commencent à tarifer à l'avance les pertes potentielles d'approvisionnement.

Pourquoi le maïs, le blé et le sucre ont-ils augmenté simultanément ?

Le fait que le maïs, le blé et le sucre aient enregistré des hausses à deux chiffres au cours du même mois ne signifie pas qu'ils sont tous poussés par les mêmes facteurs.

Le prix du maïs est particulièrement sensible aux conditions météorologiques, aux progrès des semis et aux variations des stocks aux États-Unis et en Amérique du Sud, tout en étant également influencé par la demande en alimentation, en éthanol et à l'exportation. Si l'El Niño perturbe les semis et la croissance au Brésil et en Argentine, cela pourrait modifier le jugement du marché sur l'approvisionnement de la prochaine saison.

Les sources d'approvisionnement en blé sont relativement dispersées. En plus des États-Unis, du Canada et de l'Australie, la région de la mer Noire est également une source d'exportation importante. Un temps sec en Australie, une augmentation des coûts de transport mondiaux, ou des changements dans l'approvisionnement des principaux pays exportateurs pourraient augmenter les coûts d'achat pour les pays importateurs.

Les prix du sucre sont particulièrement sensibles aux conditions météorologiques au Brésil, en Inde et en Thaïlande. Des précipitations anormales peuvent affecter à la fois le rendement de la canne à sucre et le ratio entre la canne à sucre utilisée pour la production de sucre et celle utilisée pour la production d'éthanol. Le marché évaluera également simultanément les variations des prix de l'énergie, des taux de change et des politiques d'exportation.

L'El Niño peut expliquer les risques météorologiques auxquels ces trois types de produits sont confrontés, mais ne suffit pas à expliquer l'ensemble de la hausse. Les niveaux de stocks, les positions spéculatives, les politiques d'exportation, les coûts de l'énergie et les flux de capitaux à court terme peuvent également amplifier la volatilité des prix.

Plus précisément, le marché négocie actuellement une augmentation de la probabilité de réduction de la production, et non une réduction réelle qui s'est déjà produite. Si les données sur la production et les stocks ultérieures ne confirment pas les inquiétudes concernant l'approvisionnement, la prime de risque météorologique dans les prix pourrait également se réduire rapidement.

Les risques dans le détroit d'Ormuz se transmettent à la chaîne d'approvisionnement agricole

En plus des facteurs météorologiques, les restrictions de navigation dans le détroit d'Ormuz sont également un variable importante mentionnée par Deutsche Bank.

Le détroit d'Ormuz est un passage clé pour le transport de pétrole et de gaz naturel liquéfié dans le monde. Les perturbations de la navigation affectent d'abord les marchés du pétrole brut, du gaz naturel et des produits pétroliers, mais l'impact peut également se transmettre le long de la chaîne de production vers les prix agricoles et alimentaires.

L'agriculture dépend fortement de l'énergie. Le diesel affecte les coûts de culture et de transport, le gaz naturel est une matière première importante pour la production d'engrais azotés, et les restrictions de navigation pourraient également faire grimper les frais de transport, les primes d'assurance et les délais de livraison. Même si les produits agricoles eux-mêmes ne connaissent pas immédiatement de pénurie, leurs coûts de production et de commerce pourraient augmenter.

Les risques météorologiques et énergétiques peuvent également se superposer. L'El Niño augmente la probabilité de réduction de la production, tandis que la situation dans le détroit d'Ormuz augmente les coûts des intrants agricoles et du transport transfrontalier. Lorsque l'incertitude du côté de l'offre et des coûts augmente simultanément, les commerçants et les investisseurs exigent généralement une prime de risque plus élevée.

Cependant, le prix du pétrole Brent n'a augmenté que de 0,4 % en août, enregistrant l'une des plus petites variations mensuelles de 2024. Ce résultat apparemment stable masque des fluctuations significatives au cours du mois et reflète également le marché ajustant continuellement ses attentes entre les restrictions de navigation et les progrès potentiels des négociations.

Ainsi, on ne peut pas conclure que le risque d'approvisionnement énergétique a disparu simplement parce que la hausse mensuelle du pétrole brut est proche de zéro. L'impact de la situation dans le détroit d'Ormuz sur l'inflation pourrait se manifester davantage par le biais des coûts des produits pétroliers, des engrais, du transport et des aliments.

L'or et l'argent se renforcent, le commerce des matières premières ne repose pas uniquement sur la logique météorologique

En dehors des produits agricoles, les métaux précieux sont également l'une des catégories d'actifs les plus performantes en août. Selon les données de Deutsche Bank en dollars, l'or a augmenté de 9,7 %, l'argent de 15,6 %.

La hausse des métaux précieux s'est produite alors que certains rendements des obligations à court terme augmentaient. En général, une hausse des taux d'intérêt augmente le coût d'opportunité de détenir des actifs non rémunérés, ce qui pèse sur l'or. Cependant, en août, les prix de l'or et de l'argent ont continué d'augmenter, ce qui indique que les investisseurs ne négocient pas seulement la direction des taux d'intérêt.

Le rendement des obligations à 30 ans des États-Unis a atteint 5,31 % au cours du mois, atteignant un sommet depuis 2007 ; le rendement des obligations à 30 ans en Allemagne a atteint 3,81 %, le plus haut niveau depuis 2011. L'augmentation des coûts de financement à long terme a fait que le déficit budgétaire, l'offre de dettes et la confiance monétaire sont redevenus des points d'attention pour le marché.

Le département du Trésor américain a ensuite annoncé une expansion du soutien à la liquidité des rachats d'obligations à long terme, augmentant la taille des rachats uniques d'obligations nominales à taux d'intérêt de 10 à 20 ans et de 20 à 30 ans, de 2 milliards de dollars à au moins 4 milliards de dollars, la nouvelle taille entrant en vigueur le 9 septembre.

Ces rachats sont principalement utilisés pour améliorer la liquidité des anciennes obligations et le fonctionnement du marché obligataire, et ne sont pas équivalents à un assouplissement quantitatif, ni ne signifient que le département du Trésor a commencé à contrôler directement les rendements. Cependant, après l'annonce de la mesure, les rendements à long terme ont temporairement chuté, et le marché a commencé à discuter de la possibilité que les décideurs politiques limitent plus activement l'augmentation des coûts de financement à long terme du gouvernement.

Dans ce contexte, la hausse de l'or et de l'argent pourrait refléter à la fois la demande de sécurité, les inquiétudes inflationnistes, la pression budgétaire et l'attention des investisseurs sur les interventions sur le marché des obligations souveraines. Bien que les métaux précieux et les produits agricoles appartiennent tous deux aux matières premières, leur logique de négociation n'est pas entièrement identique : les premiers sont davantage liés aux risques monétaires et de crédit, tandis que les seconds reflètent plus directement les conditions météorologiques, les coûts de l'énergie et les attentes d'approvisionnement.

Plus le marché boursier est calme, plus la divergence entre les actifs mérite d'être observée

Alors que les prix des matières premières augmentent rapidement, la volatilité des actions américaines et de certains actifs technologiques a en fait diminué.

L'indice Philadelphia Semiconductor n'a augmenté que de 2,0 % en août, après avoir enregistré des variations mensuelles supérieures à 10 % pendant quatre mois consécutifs. L'indice S&P 500 continue d'augmenter, mais n'a pas subi de choc évident lié à la sécurité.

Cette divergence est liée à la résilience de la croissance économique. Les PMI des États-Unis et de la zone euro continuent d'être en expansion, et les bénéfices des entreprises restent solides, fournissant un soutien fondamental à l'évaluation des actions. Mais pour le marché obligataire, des données similaires signifient également que les banques centrales n'ont pas de raisons de passer rapidement à un assouplissement ; si la hausse des matières premières pousse davantage l'inflation, l'espace de politique monétaire pourrait également être davantage restreint.

La courbe des rendements des obligations américaines s'est aplatie en août. Selon les statistiques de Deutsche Bank, le rendement des obligations à 2 ans a augmenté de 5 points de base au cours du mois, et a augmenté de 11 points de base le jour où le président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, a prononcé son discours à Jackson Hole. En revanche, bien que le rendement à 30 ans ait atteint un sommet en plusieurs années au cours du mois, il a diminué d'environ 3 points de base par rapport à la fin juillet.

La pression sur les marchés obligataires en Europe et au Japon est encore plus évidente. Le rendement des obligations à 10 ans en France a augmenté de 18 points de base, en Italie de 13 points de base, en Allemagne de 12 points de base ; le rendement des obligations à 10 ans au Japon a augmenté de 15 points de base, et le rendement à 2 ans a augmenté de 23 points de base, reflétant une augmentation des attentes du marché concernant un resserrement supplémentaire de la politique de la Banque du Japon.

Ainsi, les actions, les obligations et les matières premières forment trois types de tarification différents : le marché boursier parie sur la croissance et la continuité des bénéfices, le marché obligataire s'inquiète de l'inflation, des finances et du resserrement des politiques, tandis que le marché des matières premières commence à négocier à l'avance les perturbations d'approvisionnement causées par l'énergie et la météo.

Combien de temps cette tendance des matières premières peut-elle durer ?

Le principal facteur déterminant de la durabilité de cette tendance des matières premières est de savoir si l'El Niño va encore s'intensifier et si les anomalies météorologiques vont réellement se traduire par des pertes de production.

Il est essentiel d'observer de près les semis de maïs et de soja en Amérique du Sud, les récoltes de blé en Australie, la production de sucre au Brésil et en Asie, ainsi que les stocks et les politiques commerciales des principaux pays exportateurs. Si ces indicateurs continuent de se détériorer, la prime de risque météorologique observée en août pourrait continuer à s'élargir ; si la production réelle est meilleure que prévu, les hausses précédentes pourraient faire face à un retour en arrière.

Le deuxième facteur est la situation de la navigation dans le détroit d'Ormuz. Si le transport continue d'être limité, les coûts de l'énergie, des engrais et des assurances pourraient rester élevés, augmentant les coûts de friction du commerce mondial des produits agricoles ; si les voies de transport se rétablissent progressivement, certaines primes de risque liées à l'énergie et à la logistique pourraient diminuer.

Enfin, il faut également observer si les prix des matières premières se transmettent aux données d'inflation. Si les prix de l'énergie et des aliments continuent d'augmenter, les banques centrales pourraient devoir faire un choix plus difficile entre la croissance et l'inflation, et le marché obligataire pourrait également réévaluer les attentes concernant le maintien des taux d'intérêt à des niveaux élevés. En revanche, si la demande mondiale se refroidit de manière significative, même si l'approvisionnement reste à risque, l'espace de hausse des matières premières pourrait être limité.

Ainsi, la hausse à deux chiffres des produits agricoles en août ne peut pas encore être considérée comme le point de départ d'un nouveau marché haussier à long terme pour les matières premières. Le changement plus clair actuellement est que l'El Niño, les conflits géopolitiques et les coûts de la chaîne d'approvisionnement sont déjà réintégrés dans les prix.

Le marché boursier américain continue de négocier la croissance, tandis que les matières premières commencent à négocier les coûts d'inflation et d'approvisionnement qui se cachent derrière cette croissance.

Note : Deutsche Bank utilise une approche de rendement total pour les actions, les obligations de crédit et les obligations, et une approche de rendement au comptant pour les devises et les matières premières, tous les rendements étant calculés en dollars. Les variations de prix des différents actifs ne sont pas nécessairement basées sur les mêmes méthodes statistiques.