Une hausse des taux en septembre : le meilleur choix du Federal Reserve ?

Les données sur l'emploi non agricole ont propulsé la probabilité d'une hausse des taux par la Réserve fédérale en septembre à 60 %, plongeant le président de la Fed, Waller, dans un dilemme entre "décevoir le marché" ou "décevoir Trump".

Rédigé par : Zhao Ying, Wall Street Journal

Des données sur l'emploi non agricole supérieures aux attentes ont porté la probabilité d'une hausse des taux par la Réserve fédérale en septembre à 60 %, plaçant le président de la Fed, Waller, dans un dilemme entre "décevoir le marché" ou "décevoir Trump".

Dans son dernier rapport du 8 septembre, Shenwan Hongyuan a souligné que l'historique montre qu'une fois que les attentes de hausse des taux dépassent 40 %, la hausse n'a jamais été annulée ; si cette fois les attentes ne se réalisent pas, la prime de terme pourrait augmenter considérablement, exposant le marché à un risque de "réaction".

Les données sur l'emploi non agricole d'août, publiées le 4 septembre, montrent une création d'emplois de 162 000, bien au-dessus des attentes du marché de 55 000, déclenchant une forte revalorisation des attentes de hausse des taux par la Fed. Parallèlement, la reprise des prix du pétrole et la persistance de l'inflation liée à l'IA rendent la probabilité d'une forte baisse de l'IPC d'août d'environ 10,6 %, ce qui signifie que les attentes élevées de hausse des taux sont peu susceptibles de s'estomper après la publication des données de l'IPC.

Dans ce contexte, Shenwan Hongyuan estime qu'une hausse des taux en septembre pourrait être le "meilleur choix" de la Fed actuellement - le coût de ne pas augmenter les taux pourrait être une hausse de la prime de terme et une réaction du marché, tandis qu'une hausse des taux qui ne s'accompagne pas d'une révision significative du chemin de hausse des taux aurait un impact relativement limité sur le marché.

Des données non agricoles supérieures aux attentes, des prévisions de hausse des taux persistantes

Après la publication des données non agricoles d'août, le marché a rapidement ajusté ses prévisions pour une hausse des taux par la Fed en septembre. Le 3 septembre, après un discours du gouverneur de la Fed, Christopher Waller, la probabilité d'une hausse des taux en septembre est tombée à 50 % ; mais après la publication des données non agricoles, la probabilité est remontée à environ 60 %.

Les données de l'IPC d'août seront le dernier facteur clé avant la réunion de politique monétaire de septembre. Les analyses historiques montrent que seules des données de l'IPC significativement inférieures aux attentes peuvent entraîner une révision importante des prévisions de hausse des taux du marché. Selon les statistiques de Shenwan Hongyuan, depuis 2015, dans des contextes d'inflation basse, les prévisions de hausse des taux pour la prochaine réunion ont été en moyenne révisées à la baisse de seulement 6 points de pourcentage le jour de la publication de l'IPC ; historiquement, il n'y a eu que 13 cas où les prévisions de hausse des taux ont été révisées à la baisse de plus de 10 points de pourcentage le jour de la publication de l'IPC, dont seulement 3 se sont produites dans un contexte d'inflation stable ou légèrement supérieure aux attentes, et toutes étaient accompagnées de chocs externes tels que des impacts pandémiques, des déclarations inattendues de responsables de la Fed ou des crises bancaires.

Actuellement, l'IPC d'août fait face à une double pression d'inflation énergétique et structurelle. L'escalade du conflit entre les États-Unis et l'Iran a entraîné des perturbations dans le détroit d'Ormuz, faisant grimper les prix du pétrole, tandis que l'écart de prix dans la baie de San Francisco a atteint 67,9 dollars le baril ; les prix des services liés à l'IA montrent également une tendance à la hausse structurelle. Sur la base de 4 prévisions d'institutions, Shenwan Hongyuan a effectué 10 000 simulations de Monte Carlo, et les résultats montrent que la probabilité d'un IPC significativement inférieur aux attentes est d'environ 10,6 %.

Des attentes de plus de 40 % n'ont jamais été annulées, une annulation pourrait entraîner une "réaction" de la prime de terme

Actuellement, il y a de grandes divergences au sein de la Réserve fédérale. Après un vote de 9 contre 3 lors de la réunion de politique monétaire de juillet, les divergences internes se sont encore accentuées. D'après les déclarations récentes, Beth Hammack, Neel Kashkari et Lorie Logan sont relativement hawkish, appelant à une hausse des taux ; Christopher Waller et John Williams sont plutôt dovish ; et Waller lui-même a déclaré le 28 août que s'il n'y avait pas d'amélioration significative de l'inflation de base, il "y aurait encore du travail à faire", montrant des signes de virage hawkish.

Les données historiques sont d'une grande importance pour la décision de Waller. Selon les statistiques de Shenwan Hongyuan, parmi les 92 réunions de politique monétaire de la Fed depuis 2015, chaque fois que les attentes de hausse des taux dépassaient 40 % dans les 10 jours de bourse précédant la réunion, la hausse n'a jamais été annulée, avec 20 cas où elle a eu lieu comme prévu ou au-delà des attentes. Les prévisions de hausse des taux se situant entre 30 % et 40 % n'ont été annulées que 5 fois, se produisant respectivement en septembre 2015, septembre 2016, mai 2018, novembre 2018 et juillet 2026.

Parmi ces 5 cas d'annulation, les situations de 2015 et 2016 ont été acceptées par le marché en raison des risques mondiaux et des données économiques faibles, mais les cas de mai 2018 et juillet 2026 sont particulièrement préoccupants - ces deux fois correspondaient aux réunions au début du mandat de Powell et Waller, et après l'annulation des attentes de hausse des taux, il y a eu une forte augmentation de la prime de terme à long terme : après l'annulation des hausses, dans les 10 jours de bourse suivants, la prime de terme à 10 ans a augmenté de 5,0 points de base et 6,2 points de base respectivement.

La pression politique de Trump ne doit pas être sous-estimée. Au 3 septembre, les données de Polymarket montrent que la probabilité pour le Parti démocrate de prendre le contrôle du Sénat est de 51 %, avec 50 sièges prévus pour les démocrates et les républicains, Trump faisant face à une pression énorme en vue des élections de mi-mandat. Cependant, Shenwan Hongyuan souligne que l'analyse historique montre qu'entre 1983 et aujourd'hui, il y a eu 3 hausses des taux en septembre lors d'années d'élections de mi-mandat ou d'années où le président en fonction cherche à être réélu, une fréquence qui n'est pas inférieure à celle des "années non sensibles sur le plan politique" ; en 2018, Powell, qui venait d'être nommé par Trump, a également résisté à la pression politique pour augmenter les taux à plusieurs reprises. Dans l'ensemble, la pression du marché pourrait faire pencher la balance de Waller en faveur d'une hausse des taux.

L'impact d'une hausse des taux serait limité, la clé étant de savoir si le chemin sera révisé à la hausse

Si la hausse des taux de septembre se réalise comme prévu, l'historique montre que son impact sur les prix des actifs est relativement limité. Selon Shenwan Hongyuan, depuis 1990, l'analyse des performances des actifs après 51 hausses des taux montre que les actions américaines ont généralement tendance à connaître un repli à court terme suivi d'une reprise à moyen terme, tandis que les actions cycliques ont tendance à sous-performer ; le rendement des obligations à 10 ans a tendance à augmenter, mais la prime de terme diminue nettement.

La divergence des tendances des actifs après la hausse des taux dépend principalement de deux facteurs : si la hausse des taux est supérieure aux attentes et si le chemin de hausse des taux est révisé à la hausse après la hausse. Prenons l'exemple des obligations à 10 ans : en cas de hausse des taux supérieure aux attentes, le rendement des obligations à 10 ans a tendance à diminuer en moyenne de 9 points de base dans les 20 jours de bourse suivants ; en revanche, lorsque la hausse des taux est inférieure aux attentes, le rendement augmente en moyenne de 28 points de base. En cas de révision à la hausse significative du chemin de hausse des taux, le rendement des obligations à 10 ans augmente en moyenne de 35 points de base dans les 20 jours de bourse suivants ; tandis que lorsque le chemin de hausse des taux reste stable, le rendement diminue en moyenne de 5 points de base.

Shenwan Hongyuan estime que si la hausse des taux de septembre dépasse légèrement les attentes, le marché pourrait l'interpréter comme un précurseur des hausses de taux à venir dans l'année, sans nécessairement entraîner une révision significative du chemin de hausse des taux. La raison en est que, d'une part, les données non agricoles d'août ont été fortement influencées par des facteurs saisonniers, et compte tenu des faibles taux de recrutement, de licenciement et de participation au marché du travail, le marché de l'emploi américain reste dans un "faible équilibre" ; d'autre part, la croissance des salaires n'a pas montré de tendance à la hausse significative, l'inflation actuelle étant davantage de nature structurelle que généralisée, remettant en question la nécessité de plusieurs hausses de taux. Si le graphique des points de septembre ne conduit pas à une révision significative du chemin de hausse des taux, l'impact de la hausse des taux sur le marché pourrait être relativement limité, avec un impact limité sur les taux d'intérêt à court terme des obligations américaines, et la prime de terme pourrait même connaître une légère baisse.

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