Perché le azioni delle aziende minerarie non scendono nonostante il calo del 46% di BTC?

Secondo i dati di mercato di RootData, nell'ultimo anno, BTC è sceso del 46,12%, ma le azioni delle aziende minerarie di Bitcoin non hanno seguito la stessa tendenza. Tra queste, HUT è aumentata del 363,26%, WULF del 268,95%, IREN del 121,14%, RIOT del 59,90% e CLSK del 12,41%.

Questo aumento non si basa su un miglioramento dei fondamentali minerari. I dati operativi di giugno mostrano che, nonostante la difficoltà di mining sia stata ridotta per tre volte consecutive, CleanSpark, BitFuFu e Canaan hanno visto una diminuzione della produzione del 9% rispetto al mese precedente, con una produzione che varia da 9 a 29%.

Non è difficile notare che l'attenzione del mercato è cambiata. Da luglio, CleanSpark ha firmato un contratto di locazione infrastrutturale di 20 anni del valore iniziale di circa 6,6 miliardi di dollari, TeraWulf prevede di finanziare 3,5 miliardi di dollari per espandere il suo centro dati, e MARA ha acquisito una società di progetto in Texas per un massimo di 600 milioni di dollari, con una capacità elettrica pianificata di 2 GW.

Le azioni delle aziende minerarie non si concentrano più solo sul prezzo delle criptovalute, sulla produzione e sulla potenza di calcolo, ma il mercato ha iniziato a valutarle secondo una logica diversa.

Le fluttuazioni delle azioni minerarie non sono più legate alla blockchain

All'inizio di questo mese, il mercato ha vissuto un tipico disallineamento, con le azioni minerarie che sono scese di circa il 20%, mentre BTC si è mantenuto intorno ai 64.000 dollari.

Per quanto riguarda la produzione, a giugno CleanSpark ha prodotto 614 BTC, in calo rispetto ai 671 di maggio, con una diminuzione del 9%. La potenza nominale di calcolo è di 50 EH/s, ma la potenza media operativa è stata di soli 42,6 EH/s, con un divario che è aumentato da 3,8 EH/s a 7,4 EH/s, indicando fermate o riduzioni di carico.

BitFuFu ha prodotto 125 BTC, con un calo del 29,4%, e la potenza totale è scesa da 19,5 EH/s a 15,3 EH/s, principalmente a causa della riduzione della potenza di calcolo di terze parti da 16,3 EH/s a 11,8 EH/s.

Canaan ha prodotto 64 BTC, con un calo del 29%, e l'azienda ha attribuito parte della responsabilità alla manutenzione della rete elettrica del sito minerario.

Questa riduzione della produzione è avvenuta dopo che la difficoltà è stata ridotta. Il 14 giugno, la difficoltà della rete Bitcoin è stata ridotta del 10,09%, il secondo maggiore aggiustamento negativo dal 2026, e il 11 luglio è scesa ulteriormente del 5% a 127,17 T, con un calo cumulativo di circa il 18% rispetto al picco di circa 155 T nel novembre 2025.

La diminuzione della difficoltà dovrebbe consentire ai miner rimasti nella rete di estrarre più monete per unità di potenza di calcolo, ma la produzione continua a scendere.

D'altra parte, in un contesto di mercato debole e di pressione sui profitti, alcuni miner stanno continuando a ritirarsi dalla rete o a chiudere le attrezzature. Galaxy Research afferma che i miner stanno entrando in una fase di resa, la più grande flessione dalla repressione totale del mining di Bitcoin in Cina nel 2021.

Le ragioni di questo ritiro sono dirette. Secondo il rapporto minerario di CoinShares del primo trimestre 2026, il costo medio di produzione in contante delle aziende minerarie quotate è salito a circa 79.995 dollari nel quarto trimestre del 2025, mentre JPMorgan stima che il costo di produzione attuale sia di circa 78.000 dollari, mentre il prezzo attuale di BTC è di circa 64.000 dollari, con un divario che persiste da cinque mesi, e circa il 20% dei miner è in perdita.

Secondo i dati di Hashrate Index, intorno a marzo 2026, il hashprice è sceso a un nuovo minimo post-dimezzamento di 28-30 dollari per PH/s al giorno, attualmente intorno ai 32 dollari, rimanendo in una zona storicamente bassa.

Inclusi nel sistema di valutazione delle infrastrutture AI

La nuova logica non è complessa: i centri dati AI attualmente hanno bisogno di capacità elettrica connessa, terreni contigui, raffreddamento e strutture, e le aziende minerarie possiedono esattamente queste risorse.

Hanno la capacità di connettersi a grandi volumi di elettricità, siti che possono essere riadattati, un sistema operativo già pronto e sono più familiari con il ritmo di costruzione delle strutture ad alto carico.

I dati PJM mostrano che i progetti infrastrutturali AI previsti per il 2025 richiedono in media oltre sette anni per diventare operativi, con circa tre anni per ottenere un accordo di servizio di interconnessione e altri quattro anni per la connessione alla rete. Un sito minerario già connesso alla rete equivale a saltare questi sette anni, e il valore delle aziende minerarie deriva da questo.

Prendiamo ad esempio CleanSpark: il 14 luglio, l'azienda ha annunciato di aver firmato un contratto di locazione di 20 anni con una società tecnologica di alto livello non identificata, situata nel parco di Sandersville in Georgia, con un reddito contrattuale iniziale di circa 6,6 miliardi di dollari, corrispondente a un carico IT critico di 175 megawatt, con consegna a partire dal quarto trimestre del 2027. La reazione del mercato è stata molto positiva, con un aumento del 22% per CLSK durante la giornata.

Sempre a luglio, MARA ha speso fino a 600 milioni di dollari per acquistare una società di progetto in Texas, con una capacità elettrica pianificata di 2 GW. Ma questa azienda ha solo una lettera di intenti firmata con la compagnia elettrica. La lettera di intenti è separata dalla connessione alla rete, e ciò che separa è proprio quel periodo di sette anni.

Inoltre, il mercato del credito sta anche rivalutando le loro valutazioni. Secondo Bloomberg, TeraWulf prevede di essere finanziata da Morgan Stanley per 3,5 miliardi di dollari, inclusi prestiti a leva e obbligazioni ad alto rendimento, per espandere il parco dati Justified Data a Hawesville, Kentucky, il che segna il suo ingresso nel mercato dei prestiti a leva. I prestatori stanno anche iniziando a esaminare il bilancio delle aziende minerarie secondo criteri infrastrutturali.

Secondo un rapporto di Guosheng Securities, fino all'inizio di maggio 2026, le aziende del settore avevano già firmato contratti per un totale di circa 3.201 megawatt di carico IT critico, con un valore contrattuale totale di oltre 91,4 miliardi di dollari. L'agenzia ha anche scoperto che la capitalizzazione di mercato delle aziende del settore è chiaramente correlata alle loro riserve di energia AI in Nord America e ai contratti di energia AI già firmati.

CoinShares prevede che entro la fine del 2026, fino al 70% delle entrate delle aziende minerarie quotate provenga da AI e HPC, rispetto a circa il 30% all'inizio dell'anno. TeraWulf ha già raggiunto questo obiettivo, con entrate da locazione HPC nel primo trimestre di 21 milioni di dollari, superando per la prima volta i meno di 13 milioni di dollari delle attività minerarie.

Il prezzo della rivalutazione: tre livelli di rischio

Il primo livello di rischio deriva dalla valutazione.

Le aziende minerarie rivalutate secondo le infrastrutture AI devono anche affrontare la volatilità complessiva della narrativa AI.

Il rapporto di 10x Research afferma che le azioni minerarie di Bitcoin si sono in gran parte disaccoppiate dal prezzo delle criptovalute, con il prezzo di RIOT che ha mostrato una maggiore correlazione con l'ETF dei semiconduttori di Filadelfia da aprile 2026.

Le aziende minerarie di Bitcoin sono ora profondamente legate al tema AI, e l'attuale tema AI si concentra più sulla catena di approvvigionamento globale e sulla concorrenza, piuttosto che sull'adozione delle criptovalute o sulla digitalizzazione finanziaria. Inoltre, le performance delle azioni LLM in Cina e le prospettive della catena di approvvigionamento dei semiconduttori in Corea stanno influenzando direttamente l'andamento delle azioni minerarie di Bitcoin.

Questi settori, dopo un grande aumento, stanno vivendo una contrazione del rischio. L'indice dei semiconduttori di Filadelfia è sceso del 10,8% in dieci giorni di trading, e Reuters stima che l'intero settore abbia perso circa 1,3 trilioni di dollari di capitalizzazione di mercato, attribuendo la causa principale al dubbio sul ritorno degli investimenti nelle infrastrutture AI, a valutazioni di livello bolla di internet e a una Federal Reserve più aggressiva.

Il secondo livello di rischio deriva dal tasso di rendimento.

Secondo un rapporto di Bernstein, il tasso di rendimento medio degli asset di Core Scientific e CoreWeave in collaborazione è del 75% su cinque anni, ma il fattore trainante è la struttura della spesa in conto capitale piuttosto che i termini di transazione, con gli inquilini che coprono 7,5 milioni di dollari dei 855 milioni di dollari di costi totali. Riot ottiene un tasso di rendimento del 23% grazie alla riqualificazione dei siti minerari esistenti.

Tuttavia, queste due aziende non sono un benchmark del settore, e il rapporto indica che il tasso di rendimento di base del settore è effettivamente del 5% per TeraWulf, 4% per Cipher e 4% per CleanSpark.

Un rapporto del 1° luglio ha riferito che Meta prevede di lanciare Meta Compute, vendendo capacità di calcolo AI in eccesso ai clienti aziendali, e quel giorno l'indice dei semiconduttori di Filadelfia è sceso del 6,3%. Il giorno successivo, il CEO di SK Hynix, Kwon Oh-joon, ha annunciato che il gruppo SK investirà 100 trilioni di won coreani in Corea per costruire centri dati AI in fasi, partendo da 5 GW e ampliandosi fino a 15 GW.

Meta, come il più grande acquirente, afferma di avere capacità in eccesso, mentre i produttori di chip affermano di voler costruire autonomamente, mentre le aziende minerarie firmano contratti a lungo termine di 15-20 anni, piuttosto che entrate già realizzate. La flessione del 20% delle azioni minerarie all'inizio di questo mese è stata causata da questo.

Il terzo livello di rischio deriva dall'esecuzione.

Le aziende minerarie stanno ora valutando il futuro, piuttosto che le entrate già realizzate. Prendiamo ad esempio CleanSpark: l'azienda ha appena firmato un contratto a lungo termine di 6,6 miliardi di dollari, ma le entrate attuali provengono ancora tutte dal mining di Bitcoin, e il business AI non ha ancora generato entrate sostanziali, con le prime consegne che non avverranno prima del quarto trimestre del 2027.

La valutazione è già avanzata, ma la realizzazione deve superare tre ostacoli:

Il primo ostacolo è la capacità di finanziamento. Secondo il documento 8-K presentato da CleanSpark, il costo di costruzione del parco è di 10-12 milioni di dollari per megawatt, corrispondente a 1,75-2,1 miliardi di dollari di spese in conto capitale per 175 megawatt, e questi fondi non sono ancora stati raccolti. Il documento specifica anche che il mancato raggiungimento di qualsiasi traguardo di finanziamento, costruzione o consegna attiverà la riduzione dell'affitto o persino la risoluzione del contratto.

Il secondo ostacolo è il permesso normativo. Il 14 luglio, il governatore di New York, Hochul, ha firmato un ordine esecutivo che sospende l'emissione di permessi statali per grandi centri dati, con una soglia di domanda di rete di oltre 50 megawatt. L'agenzia per la protezione ambientale di New York ha sospeso tutti i permessi discrezionali non considerati completi prima del 14 luglio, e il periodo di sospensione è legato al completamento del rapporto di impatto ambientale generale piuttosto che a una data fissa, per un massimo di un anno.

Il terzo ostacolo è la qualità degli inquilini. Bernstein sottolinea che la qualità degli inquilini influisce direttamente sul livello di valutazione delle aziende minerarie; i grandi fornitori di cloud possono portare flussi di cassa più stabili e costi di finanziamento più bassi, mentre i piccoli fornitori di servizi cloud GPU comportano maggiori rischi operativi e costi di capitale più elevati.

La logica di vendita dei miner è scollegata dal prezzo delle criptovalute

La logica di valutazione è cambiata, e anche il comportamento dei miner è cambiato di conseguenza. Tuttavia, questo cambiamento ha un impatto più diretto sul settore delle criptovalute, riflettendosi nel modo in cui i miner vendono le loro monete.

Secondo un rapporto di settore, nel primo trimestre del 2026, le aziende minerarie quotate hanno venduto complessivamente circa 32.000 BTC, superando il totale dell'intero anno 2025. Tra queste, Riot ha prodotto 1.473 BTC nel primo trimestre, vendendone 3.778, più del doppio della produzione, riducendo le proprie riserve a 15.680 BTC, con una diminuzione del 18% rispetto all'anno precedente.

In passato, i miner vendevano monete principalmente per motivi di flusso di cassa minerario, vendendo monete per pagare le bollette elettriche, rimborsare i prestiti e mantenere le operazioni quotidiane, evitando di vendere a prezzi bassi e aspettando un rimbalzo. Ora, c'è un ulteriore livello di logica di finanziamento per la trasformazione, vendendo monete per fare spazio per la riparazione delle attrezzature, l'acquisto di terreni, il completamento delle spese in conto capitale e i piani di costruzione a lungo termine per l'AI.

Quindi, anche se il prezzo delle criptovalute non subisce fluttuazioni estreme, i miner potrebbero continuare a vendere monete.

La stessa logica determina anche che la potenza di calcolo che ha lasciato il mercato potrebbe non tornare.

In passato, la potenza di calcolo che usciva dalla rete era considerata tornare nel mercato dopo un aumento del prezzo delle criptovalute e una diminuzione della difficoltà. Dopo la repressione totale del mining in Cina nel 2021, la difficoltà è scesa del 46%, e in sei mesi è stata recuperata. Ma ora, ciò che se ne va potrebbe non essere solo le macchine minerarie, ma anche l'elettricità e le spese in conto capitale dietro di esse.

Attualmente, la maggior parte dei contratti AI è di durata superiore ai 10 anni; una volta che le aziende minerarie bloccano i siti, l'elettricità e la struttura di finanziamento in tali contratti, le risorse saranno difficili da riportare in modo flessibile al mining di BTC come in passato.

Pertanto, le aziende minerarie si stanno allontanando sempre di più dalle criptovalute; più precisamente, il mercato dei capitali ha già iniziato a valutare le aziende minerarie in base alla loro evoluzione al di fuori del puro framework minerario.

Continueranno a influenzare la rete Bitcoin e continueranno a guadagnare reddito dal mining, ma la loro ricerca di elettricità, terreni e contratti a lungo termine le sta trasformando in un altro tipo di azienda.

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