Gespräch mit Blockchain Capital Partner: Die nächste Bullenmarkt könnte vor der Tür stehen

Quelle: Bankless

Zusammenstellung: Felix, PANews

Aleks Larsen und Spencer Bogart, Partner bei Blockchain Capital, waren kürzlich zu Gast im Podcast "Bankless" und diskutierten über den unvermeidlichen Trend, dass sich der Kryptomarkt von der Infrastruktur zur Anwendungsebene wandelt. Blockchain Capital weist darauf hin, dass die weit verbreitete Nutzung von Stablecoins enorme Liquidität für das On-Chain-Finanzwesen geschaffen hat und das Wachstum von Einnahmen aus Kredit- und Handelsprotokollen vorantreibt.

Darüber hinaus wird die Kapitaleffizienz des Finanzsystems durch die Tokenisierung von Aktien und Venture-Capital-Fonds exponentiell steigen. Obwohl es im Hinblick auf die Compliance zwischen traditioneller Finanzwelt und dem Geist der Kryptowährungen Spannungen gibt, ist die Umgestaltung des globalen Finanzsystems durch Tokenisierung nicht aufzuhalten. PANews hat die Höhepunkte des Gesprächs zusammengefasst.

Moderator: Spencer, ich erinnere mich, dass wir uns zum ersten Mal in der Branche 2018 oder 2019 über das Wertmodell von MKR unterhalten haben.

Spencer: Ja, damals haben wir sogar darüber nachgedacht, MKR zu kaufen. Jetzt, im Jahr 2026, verwenden die modernsten Projekte wie Hyperliquid, Lighter und Venice immer noch das von MKR eingeführte Modell "Rückkauf und Vernichtung". Obwohl es in der Vergangenheit viele Diskussionen über die geringe Kapitaleffizienz dieses Modells gab, kann man sagen, dass es in der Praxis "nie gescheitert" ist.

Aleks: Das stimmt. Früher war ich sehr kritisch gegenüber diesem Modell und dachte, dass es in der Endphase, wenn nur noch ein Token übrig ist, einen substantiellen Cashflow geben muss, der direkt an die Inhaber verteilt wird, sonst ist es schwierig, ein Bewertungsmodell aufzubauen. Aber jetzt denke ich, dass diese Überlegung etwas übertrieben war. Das Modell "Rückkauf und Vernichtung" funktioniert heute sehr gut.

Spencer: Genau, der Hauptgrund ist, dass die gesetzlichen Rechte der Token-Inhaber nach wie vor sehr unklar sind, es sei denn, das "Clarity-Gesetz" wird verabschiedet. Theoretisch, als Investor, wenn ihr ein Start-up seid, möchte ich natürlich, dass ihr den Cashflow in neue Wachstumschancen reinvestiert. In der Realität zeigen jedoch die meisten Krypto-Protokolle nicht die Fähigkeit zur branchenübergreifenden Expansion und zum Erfolg, weshalb viele Token-Inhaber eher dazu neigen, dass das Team "eine Flagge am Strand aufstellt" und dem Markt klar signalisiert: "Wir werden immer zurückkaufen und vernichten", was zumindest die Unsicherheit beseitigt.

Außerdem war die Qualität der frühen Krypto-Token sehr unterschiedlich. Hochwertige Projekte, die ernsthaft arbeiten, müssen am ersten Tag mit "echtem Geld" Rückkäufe und Vernichtungen durchführen, um sich vom Markt abzuheben. Auch wenn dies in fünf Jahren möglicherweise nicht mehr das dominierende Modell ist, ist es in der aktuellen Phase der effektivste und vertrauenswürdigste Weg, um eine Interessenbindung mit den Token-Inhabern zu erreichen.

Moderator: Es gibt derzeit eine Diskussion, die besagt, dass "Krypto-VC tot ist", da alle großen Fonds ihren Investitionsbereich auf KI, Robotik und andere Spitzentechnologien ausweiten, während ihr bei Blockchain Capital euch entschieden habt, in der Branche in einer Flaute doppelt zu investieren. Und es ist seltsam, dass ich gleichzeitig zwei Extreme sehe: Einerseits sind traditionelle Finanzinstitute sehr interessiert an Blockchain, andererseits sind die OGs der Krypto-Szene sehr pessimistisch. Wie sollten wir diese Spaltung verstehen?

Aleks: Wir gewöhnen uns daran, den Blick zu erweitern und uns nicht zu sehr auf die Preisschwankungen der Bullen- und Bärenmärkte zu konzentrieren. Dieser "Token-Bärenmarkt" ist tatsächlich sehr speziell, da er mit den meisten positiven Katalysatoren in der Geschichte einhergeht. Wir haben das "Genius-Gesetz" und das schrittweise klarer werdende "Clarity-Gesetz" begrüßt, die Regeln werden aufgestellt, und traditionelle Institutionen treten massiv ein.

Wichtiger ist, dass einige Anwendungen die Informationsblase der Branche durchbrochen haben und ins öffentliche Bewusstsein eingetreten sind: Zum Beispiel der Vorhersagemarkt (Projekte wie Polymarket, bei denen viele Nutzer nicht einmal interessiert sind, ob es sich um Krypto-Technologie handelt) und Stablecoins (die extrem günstige USD-Überweisungen und grenzüberschreitende Zahlungen bieten). Diese Sektoren haben auch in einem Bärenmarkt ein starkes einseitiges Wachstum erzielt. Es liegt einfach daran, dass in den letzten eineinhalb Jahren die Aufmerksamkeit des Marktes vollständig von KI absorbiert wurde, insbesondere durch den Ausbruch von Codierungsagenten und Open-Source Claude vor 7-8 Monaten, was dazu führte, dass viele Menschen während des Preisverfalls der Token abgelenkt waren.

Moderator: Ihr erwähnt oft die "S-Kurve". Könntet ihr bitte erklären, wo sich die Krypto-Industrie derzeit auf dieser Kurve befindet?**

Aleks: Die Entwicklung der Krypto-Industrie ähnelt stark der des Internets. Das Internet wurde 1989 kommerzialisiert, die ersten 10 Jahre waren explorativ, bis 2000 mehrere Milliarden Nutzer vorhanden waren, aber es war immer noch extrem unhandlich und bandbreitenbeschränkt. Dann kam zwischen 2000 und 2005 die Breitbandtransformation. Ich denke, die Krypto-Industrie hat gerade ihre eigene "Breitbandtransformation" durchlebt. Der Blockraum ist extrem günstig und reichlich geworden. 2020 war Solana die erste, die hohe Leistung und Skalierungsmöglichkeiten als Monolithkette demonstrierte, und bis 2024 wird L2 wirklich schnell verbreitet, sogar Ethereum wird schrittweise skalieren, was bereits zur neuen Normalität der Branche geworden ist.

Wenn wir auf das Internet zurückblicken, gab es nach der Vollendung der Breitbandtransformation keinen sofortigen Ausbruch, sondern es dauerte bis 2006-2010, als das mobile Zeitalter explodierte, um die S-Kurve nach oben zu biegen. Wenn die Geburt von Ethereum im Jahr 2015 den "Startpunkt" der Uhr darstellt, haben wir jetzt erst 10 bis 11 Jahre entwickelt. Unter 700 Millionen Krypto-Inhabern sind möglicherweise nur 10 % aktive On-Chain-Nutzer, denn erst in den letzten 2-3 Jahren sind wirklich benutzerfreundliche, verbraucherfreundliche Technologie-Stacks (wie eingebettete Wallets, soziale Wiederherstellung, Verbrauchsbeschränkungen und passwortfreier Login) wirklich ausgereift und verbreitet worden.

Daher befinden wir uns jetzt in der Phase des Internets von 2003-2004, also am "flachen Boden der S-Kurve" nach der Verbreitung von Breitband und vor dem Ausbruch des mobilen Zeitalters. Sobald Stablecoins und Vorhersagemärkte sowie andere Randanwendungen vollständig ins Zentrum eindringen, wird die S-Kurve einen Wendepunkt nach oben erreichen.

Moderator: Vielleicht waren wir in unserer Generation 2021 zu jung und zu ungeduldig, um zu glauben, dass wir die Welt morgen verändern könnten, während Technologie und Infrastruktur Zeit brauchen, um sich zu entwickeln. Aber das scheint nicht vollständig zu erklären, warum die OGs so frustriert sind.

Spencer: Das ist eine psychologische "Wachstums-Schmerzphase". Wenn ein Start-up die IPO-Phase erreicht, erinnern sich die frühen Kernmitarbeiter oft nostalgisch an die Zeiten, als sie wie "rebellische Piraten" gegründet haben, und können nicht ertragen, dass das Unternehmen sich zu einem regulierten, großen Unternehmen entwickelt, um erfolgreich zu sein. Es ist wie bei einem Freund, der eine sehr obskure Band entdeckt hat, aber als diese Band berühmt wird und vom Mainstream akzeptiert wird, fühlt er sich enttäuscht und sagt: "Ich mochte nur ihre frühen Alben."

Aleks: Ja, jetzt sind bei den Branchentreffen nur noch Leute in Anzügen, die über Genehmigungskanäle, Compliance und Zugang sprechen, und nicht mehr über Cypherpunk. Aber Finanzen sind von Natur aus ein stark regulierter Bereich, ohne die Regeln kann man einfach nicht groß werden.

Dennoch haben die Dezentralität und Neutralität von Ethereum und Bitcoin eine extrem starke Anziehungskraft auf Institutionen, da sie bessere Vertrauensannahmen bieten. Der Traum der Cypherpunks ist nicht gestorben, er funktioniert nur in einer subtileren, skalierbareren Form als das zugrunde liegende Netzwerk des Finanzsystems. Wir sind dabei, die Kanäle des globalen Finanzsystems tatsächlich zu modernisieren, auch wenn es nicht mehr so "sexy" klingt wie früher, wird die Effizienzsteigerung tatsächlich jedem zugutekommen.

Moderator: Das stimmt. Und ihr habt zuvor ein Detail erwähnt: Zum ersten Mal in der Geschichte sind traditionelle Institutionen aktiv in Krypto-Assets eingetreten und haben sich positioniert, während die Preise fallen und es keine verrückten Marktgeschichten gibt. Gleichzeitig scheint die Branche 2025 und 2026 endgültig den "Teufelskreis des Investierens in Infrastruktur für die Infrastruktur" hinter sich gelassen zu haben. Was bedeutet diese industrielle Evolution?**

Spencer: 2019 kostete die Interaktion mit Uniswap möglicherweise mehrere Dollar oder sogar Dutzende von Dollar an Transaktionskosten, als der Blockraum stark begrenzt war, was das größte Nadelöhr der Branche darstellte. Dies führte dazu, dass Kapital unter dem Einfluss der Marktbegeisterung übermäßig in die Infrastruktur investiert wurde, was zu dem heutigen Zustand führte, in dem der Blockraum stark überversorgt ist und viele Blöcke leer stehen. Aber ausreichender und günstiger Blockraum ist eine absolute Voraussetzung für Entwickler von Anwendungen.

Die Daten sind sehr anschaulich. Im Jahr 2021 gingen über 70 % der von Nutzern gezahlten Gebühren in die Infrastruktur. Und im Jahr 2025 übersteigen die Gesamtkosten der Anwendungsebene zum ersten Mal in der Geschichte die der Infrastruktur. Das bedeutet, dass mit dem drastischen Rückgang der Transaktionskosten der Wert endlich beginnt, sich auf die oberen Schichten des Protokollstapels (Anwendungsebene) zu verlagern. Ein gesundes Ökosystem sollte nicht zulassen, dass die zugrunde liegende Kommunikationsinfrastruktur den Großteil der monopolartigen Mieten abschöpft, was wir mit Krypto-Technologie zu durchbrechen versuchen.

Moderator: Also, ist das die sogenannte "Fat Application Theory", die die frühere "Fat Protocol Theory" ersetzt hat?**

Aleks: Genau, die zugrunde liegende Protokollschicht sollte keine riesigen Gewinne abschöpfen, denn die Essenz von Blockchain ist es, die Vermittlergebühren zu senken und die Effizienz zu steigern. Aber die höhere Logik ist "dünnes Protokoll, großer Markt": Selbst wenn dein Gebührenanteil extrem niedrig ist, sobald du die zugrunde liegende Marktgröße des globalen Finanzsystems um einen Faktor vergrößerst, wird der insgesamt erfasste absolute Wert immer noch enorm sein.

Moderator: Das ist interessant. Wenn wir diese Entwicklung von "Fat Protocol zu Fat Application" auf den Bereich der KI übertragen, wie sieht es dort aus? Gibt es auch ähnliche Regeln für Investitionen und Entwicklungen im KI-Bereich?**

Aleks: Die Ähnlichkeiten sind sehr offensichtlich. In der Krypto-Industrie können Teams allein mit einem Whitepaper Milliardenbewertungen erzielen, was dem entspricht, wie viele neue KI-Labore mit ihren Forschungsvisionen und großartigen Teams mühelos hohe Bewertungen erzielen. Wir sehen in der Krypto-Industrie die TPS und Benchmarks von Testnetzen, während wir im KI-Bereich verschiedene Model Benchmarks betrachten. In der Krypto-Welt bieten Börsen Liquidität, während es in der KI über hyperskalierte Cloud-Service-Anbieter geht, die Verteilungskanäle erhalten.

Aber es gibt einen großen Unterschied: Die Tokenpreise im Krypto-Bereich sind ein völlig öffentliches und transparentes Stimmungsbarometer. Sobald die Erzählung bricht, kann der Token innerhalb eines Monats um 90 % fallen. Im KI-Bereich sind die Blasen und Abwärtsdruck derzeit im privaten Kapitalmarkt verborgen. Sie könnten nicht so direkt wie bei Krypto fallen, sondern sich in Form von Discount-Finanzierungen (Down Rounds), Talentverlusten usw. zeigen.

Moderator: Wird die Anwendungsebene von KI auch wie bei Krypto explodieren?**

Spencer: Absolut. Wie Alexander, der CEO von Palantir Technologies, betont, können Modelle und Intelligenz allein keine Ergebnisse liefern, die Unternehmen wollen. Es muss jemand an die Front gehen und die Intelligenz in tatsächliche Arbeitsabläufe und Ergebnisse umsetzen.

Interessanterweise sind die KI-Venture-Capitalisten kürzlich in eine Panik geraten, dass "Software keine Burggräben hat". Wir als Krypto-VC finden das sehr amüsant, denn die Krypto-Industrie hat in den letzten 10 Jahren jeden Tag mit einer "völlig offenen, jeder kann jederzeit den Code abzweigen, ohne jegliche Software-Burggräben"-Umgebung zu kämpfen.

Aleks: Die Gewichte universeller Modelle werden allmählich commodifiziert, während die "Harness", die zur Lösung praktischer Probleme genutzt werden, nicht commodifiziert werden. In komplexen, fehlerverzeihenden Bereichen (wie Halbleiterfertigung, komplexe Steuerprüfungen usw.) wird die Anwendung, die fortschrittliche Modelle mit Feinabstimmungstechniken nutzt und durch unternehmenseigene Datensätze und geschlossene Rückkopplungen unterstützt wird, eine extrem tiefe Burggraben schaffen, die universelle Modelle nicht durchdringen können.

Moderator: Zurück zur Tokenisierung von RWA. Was hat uns die Entwicklung von Stablecoins als die erfolgreichsten ersten RWA gelehrt?**

Spencer: Wenige wissen, dass Blockchain Capital das einzige VC-Unternehmen ist, das vor zehn Jahren in die drei großen Stablecoin-Emittenten (Tether, Circle, Paxos) investiert hat. Heute beträgt die Gesamtmarktkapitalisierung von Stablecoins etwa 300 Milliarden USD, ich bin mir fast zu 90 % sicher, dass diese Zahl bis 2030 auf mehrere Billionen USD (sogar zwei Billionen USD) steigen wird. Früher wurden Stablecoins von Einzelhandelsanlegern als Flywheel betrieben, aber jetzt wird jedes neue rotierende Flywheel von institutionellen Anreizen begleitet, die traditionelle Aktien, Geldmarktfonds und Staatsanleihen alle "on-chain" bringen, weil das globale 24/7 betriebsfähige, programmierbare zugrunde liegende Netzwerk eine extrem hohe Kapitaleffizienz bietet.

Der Kern von Stablecoins ist keineswegs nur ein "Zahlungsprodukt", ihre Bindung ist extrem hoch. Sobald USD on-chain geht, wird der Großteil des Kapitals dort bleiben und als Betriebskapital in Kreditvergabe, Börsen und andere On-Chain-Ökosysteme fließen, was enorme wirtschaftliche Aktivitäten auslöst. Wir haben präzise quantitative Berechnungen angestellt: Jede 1 Milliarde USD an neuem Stablecoin-Emission wird innerhalb eines Jahres etwa 122 Milliarden USD an wirtschaftlichen Aktivitäten on-chain erzeugen. Diese 1 Milliarde USD wird innerhalb eines Jahres etwa 19 Millionen USD an wiederkehrenden Protokolleinnahmen für nachgelagerte On-Chain-Protokolle liefern.

Moderator: Und wie wird sich die heiß erwartete "Tokenisierung von Aktien" entwickeln, abgesehen von Stablecoins?**

Spencer: Die Tokenisierung von Aktien wird in zwei Wellen erfolgen. Die erste Welle ist der Zugang. Globale Investoren (insbesondere Nicht-US-Bürger) haben ein extrem starkes Bedürfnis nach bequemen, reibungslosen One-Click-Transaktionen von US-Aktien. Die zweite Welle ist die Kombinierbarkeit. Sobald mein Token von Apple-Aktien on-chain ist, können unzählige Kreditgeber und Wertpapierleiheprotokolle auf dem offenen Markt um die besten Sicherheiten- und Renditequoten für mich konkurrieren, was die ultimative Kapitaleffizienz darstellt.

Derzeit gibt es zwei Hauptwettbewerbsrichtungen auf dem Markt. Eine ist das X-Stocks-Modell, vertreten durch Backed (das von Kraken übernommen wurde). Es gibt Schuldtitel über Cayman SPV aus, um Aktien zu verankern. Der Vorteil ist, dass es keine Genehmigung, kein KYC erfordert und vollständig in DeFi zirkulieren kann. Der tödliche Nachteil ist jedoch, dass man nur eine Schuld hat, die SPV einem schuldet, und nicht einen echten Anteil an Apple-Aktien. Für große Institutionen mit Hunderten von Milliarden an Kapital ist dieses Kredit- und Rechtsrisiko inakzeptabel. Die andere ist der regulierte Zugang, bei dem man direkt Eigentum an Aktien hat. Dies erfordert, dass wir Kompromisse bei der Genehmigungsfreiheit eingehen.

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