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    Slogans des SanDisk Investorentages: Wie Goldman Sachs sie interpretiert

    By: rootdata|2026/08/14 03:41:29
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    TL;DR · Goldman Sachs hält die Kaufempfehlung für SanDisk aufrecht und setzt das Kursziel bei 2200 USD, was im Vergleich zum Schlusskurs am 12. August einen Aufwärtsspielraum von 63,7 % bedeutet. · Der Kern der Bewertung liegt in den angestrebten Bruttomargen von etwa 80 % für die Geschäftsjahre 2028 bis 2030 sowie in den Einnahmen und der Preistransparenz, die durch langfristige Kundenverträge in Höhe von 94 Milliarden USD entstehen. · Geringe Investitionsausgaben und ein verbleibendes Rückkaufvolumen von 15,5 Milliarden USD könnten das EPS steigern, doch die langfristigen Verträge sind nicht ausreichend, um den NAND-Zyklus vollständig zu eliminieren. · HBF bietet zusätzlichen Spielraum für AI-Inferenzspeicher, jedoch werden die ersten Produktproben voraussichtlich erst 2027 auf den Markt kommen.


    Nach dem Investorentag von SanDisk am 13. August 2023 hält Goldman Sachs die Kaufempfehlung und das Kursziel von 2200 USD für die nächsten 12 Monate aufrecht. Im Vergleich zum Schlusskurs von 1344,29 USD am 12. August entspricht dieses Kursziel einem Anstieg von etwa 63,7 %.


    Die Unterstützung für das hohe Kursziel basiert nicht nur auf den nach wie vor hohen NAND-Preisen. Goldman Sachs legt mehr Wert darauf, dass SanDisk versucht, die zyklischen Schwankungen des traditionellen Speichergeschäfts durch langfristige Kundenverträge, geringe Investitionsausgaben und umfangreiche Rückkäufe zu reduzieren und die hohen Gewinne in stabilere freie Cashflows umzuwandeln.


    Die vom Unternehmen vorgelegten langfristigen Ziele für die Geschäftsjahre 2028 bis 2030 sind ziemlich ehrgeizig: Ein Umsatzwachstum von etwa 15 % bis 19 %, eine Non-GAAP-Bruttomarge von etwa 80 %, eine Non-GAAP-Betriebsgewinnmarge von etwa 75 % und eine bereinigte freie Cashflow-Quote von etwa 50 %, während die Investitionsausgaben im mittleren einstelligen Prozentbereich gehalten werden sollen.


    Ob diese Ziele erreicht werden können, hängt nicht davon ab, ob die NAND-Preise für immer steigen, sondern davon, ob SanDisk in der Lage ist, die Preise und die Nachfrage durch langfristige Verträge zu stabilisieren und durch Effizienzsteigerungen mehr Gewinne in Aktionärsrenditen umzuwandeln.


    Das Kursziel von 2200 USD setzt darauf, dass hohe Gewinne langfristig aufrechterhalten werden können.


    Das Kursziel von 2200 USD von Goldman Sachs basiert auf einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 20 und einem normalisierten EPS von 110 USD.


    Bei der Veröffentlichung des Berichts erklärte Goldman Sachs, dass der Aktienkurs von SanDisk nach dem Investorentag um etwa 15 % gestiegen sei, jedoch die über den Erwartungen liegenden langfristigen finanziellen Ziele des Unternehmens, die Kapitalrenditepolitik und das Potenzial der HBF-Technologie noch nicht vollständig in die Bewertung des Marktes eingepreist seien.


    Laut dem Goldman Sachs-Modell wird der Umsatz von SanDisk von 20,248 Milliarden USD im Geschäftsjahr 2026 auf 71,041 Milliarden USD im Geschäftsjahr 2028 steigen, während das EPS von 70,16 USD auf 284,98 USD ansteigen soll. In der gleichen Zeitspanne wird das EV/EBITDA von 6,3 auf 2,5 fallen, und die Rendite des freien Cashflows wird von 13,4 % auf 19,5 % steigen.


    Das EPS von fast 285 USD im Geschäftsjahr 2028 wird jedoch nicht als direkte Gewinnbasis für das Kursziel von Goldman Sachs verwendet. Goldman Sachs verwendet ein normalisiertes EPS von 110 USD, was bedeutet, dass die Bewertung bereits einen gewissen Abschlag auf das derzeit hohe Gewinnniveau von NAND vorgenommen hat.


    Ehrgeizig sind vor allem die langfristigen Betriebsziele von SanDisk. Eine Bruttomarge von etwa 80 % und eine Betriebsgewinnmarge von 75 % bedeuten, dass das Unternehmen glaubt, dass die aktuelle Rentabilität nicht nur aus kurzfristigen Preiserhöhungen resultiert, sondern möglicherweise durch Kundenverträge, Produktmix und Effizienzsteigerungen fortgeführt werden kann.


    Dies ist auch der Kern der Marktdebatte: Ist SanDisk nur in einem Aufwärtstrend des NAND-Zyklus oder hat es ein neues Geschäftsmodell etabliert, das die zyklischen Schwankungen verringern kann?


    Langfristige Verträge in Höhe von 94 Milliarden USD setzen eine Untergrenze für Einnahmen und Preise.


    Das Kernstück des neuen Geschäftsmodells von SanDisk ist NBM, d.h. langfristige Kundenverträge.


    Laut Unternehmensangaben beträgt der Gesamtvertragswert dieser Verträge, basierend auf dem vertraglichen Mindestpreis, etwa 94 Milliarden USD, wobei die verbleibenden Verpflichtungen etwa 91 Milliarden USD betragen und 8 Kunden abdecken, darunter etwa 16,5 Milliarden USD an finanziellen Garantien. Zu den Kunden gehören 3 große US-Cloud-Anbieter, und die durchschnittliche Vertragslaufzeit beträgt etwa 4 Jahre.


    Diese Verträge erhöhen die Sichtbarkeit der zukünftigen Liefermengen. SanDisk erwartet, dass etwa 50 % der geplanten Lieferungen für das Geschäftsjahr 2027 durch NBM abgedeckt sind, während der Anteil für das Geschäftsjahr 2028 etwa zwei Drittel beträgt.


    Die Preisgestaltung unterscheidet sich ebenfalls von traditionellen Spotgeschäften. Neuere Verträge verwenden in der Regel Festpreise, während für weiter entfernte Jahre Preisuntergrenzen und -obergrenzen festgelegt werden. Laut den Angaben des Unternehmens während des Investorentages kann die Bruttomarge des betreffenden Geschäfts selbst bei Ausführung zum vertraglichen Mindestpreis etwa 80 % erreichen.


    Das bedeutet, dass SanDisk nicht mehr vollständig den Schwankungen der Spotpreise von NAND ausgesetzt ist, und die Untergrenzen für Einnahmen und Gewinne klarer sind als in der Vergangenheit.


    Goldman Sachs hat jedoch nicht direkt festgestellt, dass die langfristigen Verträge den Branchenzyklus bereits beseitigt haben. Der Bericht stellt klar, dass die Wirksamkeit von NBM zur Milderung des NAND-Zyklus noch überprüft werden muss und dass die Auswirkungen länger brauchen werden, um sich in der Aktienbewertung widerzuspiegeln.


    Die langfristigen Verträge sichern nur einen Teil der Kunden, Liefermengen und Preisbereiche, nicht den gesamten NAND-Markt. Für die Geschäftsjahre 2027 und 2028 sind immer noch etwa 50 % bzw. ein Drittel der geplanten Liefermengen nicht abgedeckt. Eine Angebotsausweitung, eine Nachfragerückgang und Veränderungen im Beschaffungsrhythmus der Kunden könnten weiterhin die Gesamtpreise und -gewinne beeinflussen.


    Daher sind die Verträge über 94 Milliarden USD eher als Puffer für den Zyklus zu betrachten, als dass sie den Zyklus vollständig beseitigen.


    Geringe Investitionsausgaben und Rückkäufe wandeln Gewinne in EPS um.


    Neben den langfristigen Verträgen kommt ein weiterer Vorteil von SanDisk aus der Effizienz des Fertigungskapitals.


    Die Joint-Venture-Fertigung mit Kioxia wurde bis 2034 verlängert. Das Unternehmen gibt an, dass das Joint-Venture-System von SanDisk und Kioxia zwischen 2021 und 2025 29 % des Bitwachstums der gesamten Branche beigetragen hat, jedoch nur 13 % der Investitionsausgaben der Branche in diesem Zeitraum ausmachte.


    Basierend auf den erforderlichen Investitionen für die Produktion von 1EB im Jahr 2025 liegt der Branchendurchschnitt etwa 2,7-mal über dem System von SanDisk und Kioxia. Das Unternehmen erwartet, dass durch die Steigerung der Waferausbeute, die Verbesserung der Produktionseffizienz und die bessere Nutzung vorhandener Geräte und Reinräume die Investitionsausgaben im mittleren einstelligen Prozentbereich gehalten werden können, während ein mittleres zweistelliges Bitwachstum aufrechterhalten wird.


    Dies ist besonders wichtig für Speicherunternehmen. Traditionelle NAND-Hersteller müssen oft in Aufwärtszyklen erhebliche Investitionen tätigen, was zu Überkapazitäten führen kann. Geringere Investitionsausgaben bedeuten, dass, wenn die Gewinnziele von SanDisk erreicht werden, mehr Bargeld im Unternehmen verbleiben kann, anstatt in die nächste Expansionsrunde reinvestiert zu werden.


    SanDisk hat die Reihenfolge der Kapitalverwendung klar festgelegt: Zuerst die technologische Führerschaft aufrechterhalten und in das Geschäft investieren, dann eine schuldenfreie und ausreichend liquide Bilanz aufrechterhalten und schließlich 100 % des überschüssigen freien Cashflows nach Abzug der Reinvestitionen in das Geschäft an die Aktionäre zurückgeben, wobei der bevorzugte Weg der Aktienrückkauf ist.


    Der Vorstand des Unternehmens hat zuvor 6 Milliarden USD für Rückkäufe genehmigt, von denen bereits etwa 4,5 Milliarden USD umgesetzt wurden. Nach der Genehmigung von weiteren 14 Milliarden USD verbleiben noch etwa 15,5 Milliarden USD für Rückkäufe.


    Wenn die bereinigte freie Cashflow-Quote tatsächlich nahe 50 % liegen kann, wird der kontinuierliche Rückkauf die Anzahl der ausstehenden Aktien reduzieren und das Ergebnis pro Aktie weiter steigern. Rückkäufe sind jedoch nur eine Möglichkeit der Cashflow-Verteilung und können die Betriebsziele selbst nicht ersetzen. Nur wenn Gewinne und freier Cashflow nachhaltig erzielt werden, kann die Unterstützung der Rückkäufe für die Bewertung nachhaltig sein.


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    HBF eröffnet Raum für AI-Inferenz, aber der Weg zur Umsatzrealisierung ist noch weit.


    Neben traditionellem NAND versucht SanDisk auch, durch HBF, d.h. High Bandwidth Flash, in den wertvolleren Speicherbereich von AI-Inferenzsystemen einzutreten.


    Mit zunehmender Kontextlänge der Modelle und längeren Inferenzketten muss der KV Cache mehr Zwischenberechnungen speichern und schnell abrufen. GPUs benötigen nicht nur Rechenleistung, sondern auch mehr Speicherkapazität und höhere Datenlesebandbreiten. SanDisk bezeichnet dieses Problem als die „Speicherwand“ in der AI-Inferenz.


    Das Unternehmen erwartet, dass der insgesamt adressierbare Markt für AI-Datencenter-Speicher bis 2032 1,2ZB erreichen wird, wobei der KV Cache etwa 35 % ausmacht.


    HBF versucht, die Lücke zwischen HBM und SSD zu schließen. Laut der technischen Vision von SanDisk kann HBF eine nahezu HBM-ähnliche Lesebandbreite bieten und gleichzeitig die Kapazität auf das 8- bis 16-fache von HBM erhöhen.


    In SanDisks eigenen Simulationen kann eine HBF-only Architektur mit etwa der Hälfte der GPU-Kapazität einer HBM-only Lösung die gleiche Token-Ausgabe erreichen. Wenn dieses Ergebnis in realen Systemen reproduziert werden kann, könnte HBF nicht nur die Speicherkapazität erhöhen, sondern auch die Anzahl der benötigten GPUs und die gesamten Investitionsausgaben für AI-Inferenz senken.


    Diese Daten stammen jedoch hauptsächlich aus Unternehmenssimulationen und entsprechen nicht dem, was bereits durch Kundenimplementierungen validiert wurde. Der Bericht von Goldman Sachs besagt, dass das erste HBF-Produkt von SanDisk bereits die Chipfertigung abgeschlossen hat und die ersten Proben voraussichtlich 2027 auf den Markt kommen werden. Danach müssen noch Kundenvalidierungen, Systemarchitektur-Anpassungen, Kostenbewertungen und Produktionsanpassungen erfolgen.


    Daher sollte HBF eher als langfristige Aufwärtsoption in der Bewertung von SanDisk betrachtet werden, als als ein bereits in naher Zukunft realisierbares großes Geschäft.


    Goldman Sachs bleibt optimistisch, aber langfristige Verträge müssen den Zyklustest bestehen.


    Goldman Sachs bleibt optimistisch gegenüber SanDisk, vor allem weil das neue Angebot an NAND begrenzt ist und das Produktportfolio sowie die Kundenstruktur des Unternehmens weiterhin verbessert werden; die langfristige Logik besagt, dass NBM-Verträge, geringe Investitionsausgaben und Rückkäufe gemeinsam die Stabilität der Gewinne erhöhen könnten.


    Diese Logik lässt sich zusammenfassen: Langfristige Verträge erhöhen die Sichtbarkeit von Liefermengen und Preisen, die Fertigungseffizienz wandelt Gewinne in freie Cashflows um, Rückkäufe wandeln dann den Cashflow in EPS um, und HBF bietet zusätzlichen Wachstumsspielraum für AI-Inferenzspeicher.


    Aber jeder dieser Schritte muss noch validiert werden.


    Obwohl NBM etwa 50 % der geplanten Liefermengen für FY2027 und etwa zwei Drittel für FY2028 abdeckt, wird das verbleibende Geschäft weiterhin von NAND-Preisen und dem Beschaffungsrhythmus der Kunden beeinflusst. Wettbewerber wie YMTC, die weiterhin technologische Fortschritte machen, könnten ebenfalls das Angebot, die Preise und die Marktanteile der Branche verändern.


    Die langfristige Bruttomarge von etwa 80 % kann ebenfalls nicht nur durch Verträge aufrechterhalten werden, sondern hängt auch vom Produktmix, der Fertigungseffizienz und dem gesamten Angebot und der Nachfrage von NAND ab. Sollten die Branchenpreise stark fallen oder die Kundenverträge nicht wie erwartet umgesetzt werden, könnte das Unternehmensziel unter Druck geraten.


    HBF muss zudem beweisen, dass seine technischen Simulationen in reale Vorteile bei der Implementierung umgewandelt werden können. Von den Proben im Jahr 2027 bis hin zu signifikanten Einnahmen stehen noch Kundenvalidierungen, die Anpassung der Lieferkette und die Validierung der systemweiten Kosten an.


    Daher kommt dieser Bericht nicht zu dem Schluss, dass „der NAND-Zyklus beendet ist“, sondern gibt eine bedingte, elastische Einschätzung ab: Wenn SanDisk in der Lage ist, die langfristigen Verträge über 94 Milliarden USD wie vereinbart umzusetzen, die Bruttomarge bei etwa 80 % zu halten und die Investitionsausgaben im mittleren einstelligen Bereich zu kontrollieren, könnte der aktuelle Aktienkurs die langfristigen Cashflows weiterhin unterschätzen; umgekehrt, wenn die Umsetzung der Verträge, das Angebot und die Nachfrage in der Branche oder die Einführung von HBF hinter den Erwartungen zurückbleiben, werden die optimistischen Annahmen, die im Kursziel von 2200 USD enthalten sind, neu bewertet.

    Dieser Inhalt wird nur zu allgemeinen Informationszwecken bereitgestellt und stellt keine finanzielle, Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle erwähnten Ereignisse, Prämien, Online-Aktionen oder zugehörige Informationen sollten nicht als Empfehlung, Aufforderung oder Einladung zum Kauf, Verkauf, Handel oder anderweitigem Umgang mit Krypto-Assets betrachtet werden. Krypto-Assets sind sehr volatil und können zu Verlusten führen. Die Verfügbarkeit von WEEX Services, Produkten und zugehörigen Aktionen kann je nach Region unterschiedlich sein. Sie sind dafür verantwortlich sicherzustellen, dass Ihre Teilnahme mit geltenden lokalen Gesetzen und Vorschriften übereinstimmt.

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