چه اتفاقی برای بیت‌کوین می‌افتد اگر حباب هوش مصنوعی بترکد؟

• هنریک زبرگ درباره سرمایه‌گذاری بیش از حد در زیرساخت‌های هوش مصنوعی هشدار می‌دهد.
• شرکت‌های هوش مصنوعی بیشتر از آنچه که در درآمدها تولید می‌کنند، در زیرساخت‌ها هزینه می‌کنند.

وقتی یک بچه یک تکه سیم را به شکل حلقه در می‌آورد و بازی می‌کند تا ببیند حباب‌های صابون چقدر می‌توانند بزرگ شوند قبل از اینکه بترکند، لذت در این است که ببینند چقدر می‌توانند رشد کنند. در بازارهای مالی، همه چیز برعکس است: هرچه بیشتر باد می‌شوند، انفجار بزرگ‌تر و با آن، ضررهای اقتصادی بیشتری به همراه دارد.

حالا، یک حباب به این معنا نیست که فناوری پشت آن بی‌فایده است. این حباب می‌تواند زمانی شکل بگیرد که انتظارات درباره آینده آن و پول سرمایه‌گذاری شده بسیار سریع‌تر از درآمدهایی که می‌توانند این هزینه را توجیه کنند، رشد کنند. در حالی که سرمایه همچنان وارد می‌شود، این شکاف می‌تواند حفظ شود. مشکل زمانی بروز می‌کند که بازده‌ها ناامیدکننده می‌شوند یا تأمین مالی دشوارتر می‌شود: فروش‌ها آغاز می‌شوند، ارزش‌گذاری‌ها کاهش می‌یابد و پروژه‌های ضعیف‌تر در معرض خطر قرار می‌گیرند.

هنریک زبرگ، تحلیل‌گر بازارهای مالی، معتقد است که این دینامیک در حال حاضر در اطراف هوش مصنوعی (IA) در حال شکل‌گیری است. در تحلیلی که در 1 اکتبر منتشر شده، این اقتصاددان چرخه کنونی را با بزرگ‌ترین رونق‌های زیرساختی در زمینه راه‌آهن، برق و ارتباطات مقایسه می‌کند.

نقطه شروع او مهم است: او به کارایی هوش مصنوعی شک ندارد. برعکس، او می‌گوید "فناوری درست است و بهره‌وری واقعی است". هنریک زبرگ معتقد است که یک بحران به مقیاس عظیم در حال شکل‌گیری است. منبع: The Julia La Roche Show.

آنچه او به آن شک دارد، قیمتی است که بازارها امروز برای ساخت آینده‌ای می‌پردازند که ممکن است بازده‌های آن مدت‌ها طول بکشد تا به دست آید. طبق تحلیل او، سرمایه‌گذاری در زیرساخت‌های هوش مصنوعی بین سال‌های 2025 و 2032 به حدود 10.3 تریلیون دلار می‌رسد که به طور متوسط معادل 3.63% از تولید ناخالص داخلی ایالات متحده در سال است. زبرگ معتقد است که هیچ چرخه خصوصی از سرمایه‌گذاری به این اندازه بدون یک اصلاح مالی شدید به پایان نرسیده است.

و اینجاست که بیت‌کوین (BTC) وارد معادله می‌شود. اگرچه زبرگ در پایان‌نامه خود به آن اشاره نمی‌کند، اما این واقعیت وجود دارد که یک فروپاشی در شرکت‌های مرتبط با هوش مصنوعی می‌تواند به بازار سهام، اعتبار و نقدینگی گسترش یابد. در این سناریو، ارزی که توسط ساتوشی ناکاموتو ایجاد شده است، ممکن است با شوکی ناشی از خارج از اکوسیستم خود مواجه شود.

هیچ رابطه‌ای وجود ندارد که تعیین کند سقوط سهام فناوری لزوماً بیت‌کوین را تحت تأثیر قرار می‌دهد. در واقع، گلاس‌نود نشان داد که در طول بخش عمده‌ای از 30 روز گذشته، بیت‌کوین عملکرد بهتری نسبت به S&P 500 داشته است. با این حال، این مزیت در اواخر سپتامبر تضعیف شد: بین 22 تا 29 سپتامبر، BTC به میزان 2.9% کاهش یافت، در حالی که شاخص آمریکایی 1.2% کاهش داشت.

سوال این است که چه اتفاقی می‌افتد اگر اصلاح بسیار عمیق‌تر از یک هفته بد در بازار سهام باشد.

هوش مصنوعی به پول بیشتری نیاز دارد

تئوری زبرگ بر فاصله بین زیرساختی که در حال ساخت است و درآمدهای لازم برای سودآوری آن تکیه دارد.

مایکروسافت، آلفابت، آمازون، متا و اوراکل از سرمایه‌گذاری مشترک حدود 97 میلیارد دلار در سال 2020 به بیش از 400 میلیارد دلار در سال 2025 منتقل شدند. برای سال 2026، هزینه پیش‌بینی شده بیش از 800 میلیارد دلار است. UBS همچنین برآورد می‌کند که حدود 4.1 تریلیون دلار سرمایه‌گذاری از سوی بزرگ‌ترین تأمین‌کنندگان ابری بین سال‌های 2026 و 2028 انجام خواهد شد.

زبرگ خود مشکل را اینگونه خلاصه می‌کند: "هزینه‌های سرمایه منتظر درآمدها نمی‌مانند. آنها از آنها جلوتر می‌روند."

داده‌ها به درک این جمله کمک می‌کنند. آمازون، آلفابت و مایکروسافت در سال 2026 مبلغی معادل تقریباً 102% از درآمدهای خود از خدمات ابری را به هزینه‌های سرمایه‌گذاری اختصاص خواهند داد. در عین حال، سرمایه‌گذاری پنج تامین‌کننده بزرگ برای اولین بار از جریان نقدی عملیاتی مشترک آنها فراتر خواهد رفت.

FactSet به نتیجه مشابهی می‌رسد. این شرکت پیش‌بینی می‌کند که بیش از 690.000 میلیون دلار سرمایه‌گذاری در زیرساخت برای سال‌های مالی مربوطه خود در سال 2026 و نزدیک به 800.000 میلیون دلار اگر سال تقویمی در نظر گرفته شود، انجام خواهد شد. به همین دلیل، جریان نقدی آزاد ممکن است به صفر نزدیک شود یا برای همه به جز آلفابت و مایکروسافت به منطقه منفی وارد شود.

این شرکت توضیح می‌دهد که عدم تعادل به این دلیل است که "هزینه‌های هوش مصنوعی از قبل پرداخت می‌شود، در حالی که بازده‌ها انتظار می‌رود در بلندمدت به دست آید".

مشکل به همین جا ختم نمی‌شود. گسترش به طور فزاینده‌ای به تأمین مالی خارجی وابسته است. طبق گزارش FactSet، بدهی جدید تنها 9% از سرمایه‌گذاری در زیرساخت در سال 2024 را تشکیل می‌دهد. تا نیمه سال 2026، این نسبت به 32% افزایش یافته است. سرمایه‌گذاری مشترک در زیرساخت‌های آلفابت، آمازون، مایکروسافت، متا و اوراکل ممکن است از 379.000 میلیون دلار در سال 2025 به 915.000 میلیون دلار در سال 2028 افزایش یابد. منبع: FactSet.

زبرگ در این دینامیک یکی از ویژگی‌های کلاسیک حباب‌ها را مشاهده می‌کند: ابتدا یک فناوری که کار می‌کند، ظاهر می‌شود، سپس انتظارات می‌آیند، بعد پول و در نهایت ساخت ظرفیت فراتر از تقاضای واقعی.

نتیجه‌گیری او فضای زیادی برای ابهام باقی نمی‌گذارد: "این یک حباب است".

درآمدها هنوز باید به هزینه‌ها برسند

روش دیگری برای مشاهده عدم تعادل این است که محاسبه کنیم هوش مصنوعی باید چه مقدار پول تولید کند تا تمام این زیرساخت را توجیه کند.

Bain & Company تخمین می‌زند که صنعت باید حدود 6 تریلیون دلار درآمد سالانه تا سال 2031 تولید کند. برنامه‌های تجاری و مصرفی که در حال حاضر شناخته شده‌اند، می‌توانند بین 1.2 تا 1.8 تریلیون دلار کمک کنند. بقیه باید از فعالیت‌هایی که هنوز وجود ندارند یا در مراحل اولیه هستند، تأمین شود.

دیوید کرافورد، مسئول فناوری در Bain، هشدار می‌دهد که زیرساخت "بسیار جلوتر از منحنی تقاضا در حال ساخت است".

این به این معنا نیست که تقاضا وجود ندارد. درآمد شرکت‌هایی مانند OpenAI و Anthropic با نرخ‌های فوق‌العاده‌ای در حال رشد است. نکته زبرگ این است که حتی این رشد هنوز از سرمایه‌ای که قبلاً متعهد شده است، عقب‌تر است.

طبق محاسبات او، تفاوت بین درآمدهای تولید شده توسط آزمایشگاه‌های اصلی و آنچه برای جبران سرمایه‌گذاری لازم است، از 165.000 میلیون دلار در سال 2024 به حدود 568.000 میلیون دلار در سال 2026 افزایش می‌یابد. حتی با فرض اینکه درآمدهای آزمایشگاه‌های اصلی هر سال دو برابر شوند، این شکاف ممکن است به 1.2 تریلیون دلار در سال 2028 نزدیک شود.

چگونه این مشکل به بیت‌کوین می‌رسد؟

اگر سرمایه‌گذاری در هوش مصنوعی شروع به اصلاح کند، اولین تأثیر احتمالاً در شرکت‌های فناوری و منابع تأمین مالی آنها ظاهر خواهد شد. کاهش سهام ممکن است منجر به کاهش ریسک، فروش برای پوشش ضررها در موقعیت‌های دیگر و افزایش تقاضا برای نقدینگی شود.

آنجا بیت‌کوین در معرض خطر قرار می‌گیرد. اولاً به این دلیل که دارایی دیجیتال به طور فزاینده‌ای به سیستم مالی سنتی ادغام شده است. کافی است ذکر کنیم که در حال حاضر صندوق‌های قابل معامله در بورس (ETF)، مشارکت بیشتر نهادهای مالی و شرکت‌های عمومی و حتی دولت‌ها (ایالات متحده، السالوادور و بوتان) بیت‌کوین را در ترازنامه‌های خود نگه می‌دارند. استراتژی شرکتی است که بیشترین بیت‌کوین را در خزانه‌داری خود دارد. منبع: بیت‌کوین ترزری.

اگر یک خروج عمومی از دارایی‌های خطرناک به بیت‌کوین برسد، ممکن است جبهه دومی باز شود: خزانه‌داری‌های شرکتی.

بیت‌کوین قبلاً در سال 2026 چنین آزمایشی را پشت سر گذاشته است. از اوج 126,000 دلار در اکتبر 2025 تا 63,408 دلار ثبت شده در جولای، قیمت تقریباً 50 درصد کاهش یافت. در این دوره، بسیاری از شرکت‌های عمومی با استراتژی‌های خزانه‌داری در بیت‌کوین کمتر از یک بار ارزش خالص دارایی‌های خود معامله شدند، همان‌طور که کریپتونوتیسیس گزارش داده است. قیمت بیت‌کوین در 12 ماه گذشته. منبع: تریدینگ‌ویو.

شرکت‌ها می‌توانند به کانال دیگری برای فشار تبدیل شوند

استراتژی مورد بارزترین مورد است. در پایان سه‌ماهه دوم، حدود 846,000 بیت‌کوین را نگه‌داری می‌کرد و در اسناد نظارتی خود اذعان کرد که بیت‌کوین‌هایش "کمتر از نقدینگی و معادل‌های نقدی ما مایع هستند".

بین 29 ژوئن و 5 ژوئیه، استراتژی 3,588 بیت‌کوین را به قیمت حدود 216 میلیون دلار فروخت. خود شرکت در مقابل کمیسیون بورس و اوراق بهادار ایالات متحده (SEC) توضیح داد که پول برای تأمین تعهدات مالی خود، مانند پرداخت سود سهام مربوط به سهام ممتاز و تجدید ذخیره خود به دلار استفاده شده است.

این به این معنا نیست که هرگونه کاهش در بیت‌کوین باعث ورشکستگی خواهد شد. ساختارهای مالی این شرکت‌ها متفاوت است و بسیاری از آن‌ها ذخایر کافی برای مقابله با دوره‌های طولانی نوسانات دارند.

خطر زمانی ظاهر می‌شود که سه عنصر همزمان وجود داشته باشد: کاهش بیت‌کوین، دشواری در تأمین مالی جدید و تعهداتی که به نقدینگی نیاز دارند.

زبرگ یک پارالل تاریخی در چرخه‌های قبلی سرمایه‌گذاری پیدا می‌کند. زمانی که اهرم (استفاده از بدهی برای تأمین مالی سرمایه‌گذاری‌ها و افزایش قرار گرفتن در معرض) دیگر رشد را تحریک نمی‌کند و شروع به عمل در جهت معکوس می‌کند، این فرآیند را با سه کلمه خلاصه می‌کند: "فروش، فروش را به وجود می‌آورد".

مکانیسم اعمال شده به بیت‌کوین ساده خواهد بود. یک کاهش در بازارهای سنتی می‌تواند قیمت آن را تحت فشار قرار دهد و ارزش خزانه‌داری‌های شرکتی را کاهش دهد. اگر هر شرکتی نیاز به فروش بخشی از ذخایر خود برای به دست آوردن نقدینگی داشته باشد، عرضه جدیدی به بازاری که قبلاً تحت فشار است اضافه خواهد کرد.

در آن سناریو، بیت‌کوین می‌تواند از دریافت یک شوک خارجی به تقویت آن کمک کند. برای قیمت آن، این به معنای فشار نزولی اضافی خواهد بود: فروش‌های شرکتی می‌تواند کاهش اولیه را عمیق‌تر کند، تسویه‌ها را تسریع کند و نوسانات را افزایش دهد.

یک شرکت با مقیاس و حاشیه مالی استراتژی به طور اصولی ابزارهای بیشتری برای عبور از چنین نوساناتی خواهد داشت. سوال این است که چه اتفاقی برای شرکت‌های کوچک‌تر، با دسترسی کمتر به تأمین مالی یا استراتژی‌هایی که به ارزش بیت‌کوین‌هایشان وابسته‌تر هستند، خواهد افتاد.

برای آنها، یک سقوط عمیق می‌تواند به سرعت یک ضرر حسابداری را به یک مشکل نقدینگی تبدیل کند. اگر آنها به نقدینگی نیاز داشته باشند در حالی که قیمت بیت‌کوین زیر قیمت متوسط خریدشان است، باید بخشی از ذخایر خود را بفروشند و ضررها را crystallize کنند. هرچه شرکت‌های بیشتری در این وضعیت همزمان قرار بگیرند، احتمال اینکه این فروش‌ها فشار بیشتری بر قیمت وارد کنند، بیشتر خواهد بود.

این هنوز یک فرضیه است، نه یک پیش‌بینی. حباب هوش مصنوعی که زبرگ مطرح می‌کند ممکن است به شکلی که او پیش‌بینی می‌کند، نترکد و یک اصلاح تکنولوژیکی نیز تضمینی برای کاهش متناسب بیت‌کوین نیست.

آنچه نسبت به دوره‌های قبلی تغییر کرده، تعداد اتصالات است. گسترش هوش مصنوعی به طور فزاینده‌ای به اعتبار وابسته است؛ بیت‌کوین به طور فزاینده‌ای با محصولات مالی سنتی ادغام شده است؛ و شرکت‌های عمومی صدها هزار BTC را در ترازنامه‌های خود نگه می‌دارند.
برچسب‌ها: بیت‌کوین (BTC) هوش مصنوعی (AI) آخرین اخبار قیمت‌ها و تجارت