Prévisions sur les non-agricoles de vendredi : le refroidissement de l'emploi face à la reprise de l'inflation, quelle décision pour la Réserve fédérale ?

Titre original : US August Nonfarm Payrolls Preview: How Much Will It Impact the Fed's September Rate Hike Decision?
Auteur original : Yulia Zeng, TradingKey

Note de l'éditeur : Le Bureau des statistiques du travail des États-Unis publiera le rapport sur l'emploi non-agricole d'août le 4 septembre, qui sera le dernier rapport complet sur l'emploi avant la réunion de politique monétaire de la Réserve fédérale des 15 et 16 septembre. En juillet, l'emploi non-agricole a diminué de 23 000, et les données de mai et juin ont été révisées à la baisse de 103 000 ; le dernier rapport ADP montre que le secteur privé américain n'a ajouté que 38 000 emplois en août, signalant un ralentissement des recrutements.

Cependant, ce rapport sur l'emploi non-agricole fait face à un environnement politique différent de la traditionnelle idée que « les mauvaises nouvelles sont de bonnes nouvelles ». L'inflation reste supérieure à l'objectif à long terme de 2 % de la Réserve fédérale, et les prix de l'énergie ainsi que les pressions sur la chaîne d'approvisionnement ont ajouté de nouveaux risques à la hausse. Dans ce contexte, un affaiblissement de l'emploi ne conduira pas nécessairement à un assouplissement, mais pourrait plutôt plonger la Réserve fédérale dans un dilemme entre un ralentissement de la croissance et une inflation persistante.

Yulia Zeng de TradingKey estime que le marché ne souhaite pas nécessairement voir un affaiblissement de l'emploi, mais plutôt un ralentissement modéré des recrutements, un taux de chômage stable et une pression salariale qui diminue progressivement. Des données trop fortes pourraient renforcer les attentes de hausse des taux, tandis que des données trop faibles pourraient déclencher des transactions de récession ; un « refroidissement ordonné » entre les deux pourrait offrir une combinaison relativement favorable pour les actifs à risque.

Ainsi, les non-agricoles d'août ressemblent davantage à une pièce du puzzle politique de septembre qu'à un interrupteur déterminant la hausse des taux. Les données sur l'emploi influenceront l'urgence d'une action de la Réserve fédérale, tandis que les données sur l'inflation publiées par la suite pourraient déterminer la direction de la politique. Le marché doit simultanément évaluer si la demande de main-d'œuvre est en train de ralentir lentement ou si elle a déjà glissé vers un repli économique plus évident.

Voici la traduction de l'article original :

Le Bureau des statistiques du travail des États-Unis publiera le rapport sur l'emploi non-agricole d'août le 4 septembre à 8h30, heure de l'Est. Selon le calendrier officiel, c'est le dernier rapport complet sur l'emploi avant la réunion de politique monétaire de la Réserve fédérale des 15 et 16 septembre, et il servira également de base pour évaluer si le marché du travail peut supporter une nouvelle hausse des taux.

Les prévisions des différentes institutions varient légèrement. Les attentes du marché citées dans l'article original sont d'environ 58 000 nouveaux emplois, avec un taux de chômage maintenu à 4,1 % ; la prévision médiane d'une enquête récente de Reuters est d'environ 56 000. Quelle que soit la série de chiffres utilisée, le marché s'attend à ce que l'emploi d'août n'augmente que modérément, nettement en dessous du rythme d'expansion des dernières années.

La base de comparaison est également faible. En juillet, l'emploi non-agricole a diminué de 23 000, bien en dessous des prévisions du marché qui attendaient 80 000 nouveaux emplois ; les données de mai et juin ont également été révisées à la baisse de 103 000. Bien que le taux de chômage soit passé de 4,2 % à 4,1 %, une partie de cette baisse est due à une diminution de la participation au marché du travail, ce qui ne peut pas être interprété simplement comme une amélioration du marché de l'emploi.

Avant la publication des non-agricoles, le rapport ADP a renforcé l'impression d'un ralentissement des recrutements. En août, le secteur privé américain a ajouté 38 000 postes, en dessous des attentes du marché, et c'est la plus faible augmentation en sept mois. Cependant, l'ADP ne couvre que le secteur privé, et sa méthode de calcul diffère de celle des non-agricoles officiels, ce qui le rend plus adapté comme référence pour les tendances du marché du travail, sans pouvoir être directement assimilé à la prévision des non-agricoles.

Ajouter entre 50 000 et 60 000 emplois pourrait être le résultat le plus acceptable pour le marché

Si les non-agricoles d'août ajoutent environ 50 000 à 60 000 emplois, cela signifierait en surface que le marché du travail continue de se refroidir, mais pour la Réserve fédérale, ce résultat pourrait ne pas être suffisant pour justifier un changement immédiat de politique vers un assouplissement.

D'une part, si l'emploi ne rebondit que légèrement après une contraction en juillet, cela indiquerait que la volonté des entreprises de recruter est effectivement en déclin. D'autre part, les données sur les offres d'emploi et les licenciements n'ont pas encore montré de détérioration synchronisée, le marché du travail étant plus proche d'un état de « faibles recrutements, faibles licenciements » : les entreprises ne sont pas pressées d'augmenter leur effectif et ne procèdent pas à des licenciements massifs.

Cette distinction est très importante. Un ralentissement des recrutements pourrait signifier un refroidissement de la demande économique ; une détérioration simultanée des recrutements et des licenciements serait un signal plus proche d'une augmentation rapide du risque de récession.

Ainsi, le marché espère voir un ralentissement ordonné de l'emploi, plutôt que de simplement rechercher des données plus faibles. Si les nouveaux emplois dépassent nettement les attentes, les investisseurs pourraient réévaluer la nécessité d'une nouvelle hausse des taux par la Réserve fédérale, ce qui pourrait soutenir à court terme les rendements des obligations américaines et le dollar, tandis que les actions technologiques à forte valorisation pourraient être sous pression.

Si l'emploi connaît à nouveau une contraction, la réaction du marché pourrait également ne pas être positive. Des données trop faibles pourraient déplacer l'attention des transactions de « la Réserve fédérale peut-elle suspendre les hausses de taux » vers « l'économie américaine est-elle en train de ralentir rapidement », ce qui pourrait intensifier les transactions de récession.

Selon l'évaluation de l'auteur de cet article, un ajout d'environ 50 000 à 60 000 emplois, avec un taux de chômage stable, pourrait constituer une combinaison relativement modérée : cela pourrait réduire les inquiétudes de la Réserve fédérale concernant un marché du travail trop chaud, sans pour autant amplifier rapidement les attentes de récession économique.

L'attention de la Réserve fédérale s'est déjà réorientée vers l'inflation

Les données sur l'emploi ne peuvent pas à elles seules décider de la politique de septembre, car la principale pression à laquelle la Réserve fédérale fait face provient toujours de l'inflation.

Le président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, a déclaré lors de son discours à Jackson Hole que les décideurs doivent évaluer si l'inflation sous-jacente est en hausse, en baisse ou stagnante, tout en surveillant la vitesse de ces changements. Il a souligné que, bien que plusieurs indicateurs d'inflation aient nettement reculé par rapport aux sommets de 2022, l'amélioration au cours des deux dernières années a été limitée.

Cette déclaration n'a pas directement promis une hausse des taux en septembre, mais a envoyé un signal assez clair : tant que l'inflation sous-jacente ne montre pas de preuves de recul durable, la Réserve fédérale ne renoncera pas facilement à l'option de resserrement en raison d'un affaiblissement de l'emploi sur un mois.

La réunion de juillet a déjà montré cette tendance politique. À ce moment-là, la Réserve fédérale a maintenu les taux d'intérêt inchangés, mais Beth Hammack, Neel Kashkari et Lorie Logan ont voté contre, plaidant pour une hausse de 25 points de base. Le soutien à la hausse des taux par ces trois membres indique qu'une force faucon s'est déjà formée au sein du Comité fédéral de l'open market.

Le compte rendu de la réunion a également montré que de nombreux participants estimaient que si l'inflation ne pouvait pas continuer à diminuer, un resserrement de la politique pourrait être nécessaire par la suite ; certains responsables ont même jugé que les conditions financières actuelles pourraient ne pas suffire à ramener l'inflation à 2 %.

En d'autres termes, même si l'emploi d'août se refroidit modérément, tant que la croissance des salaires et la pression inflationniste restent élevées, les responsables faucons auront toujours des raisons de soutenir une hausse des taux.

L'urgence des non-agricoles détermine le degré d'urgence, les données sur l'inflation déterminent la direction de la politique

Avec la hausse des prix de l'énergie, l'augmentation des pressions sur la chaîne d'approvisionnement et les signaux faucons émis par les responsables de la Réserve fédérale, le marché des taux d'intérêt a récemment montré une forte augmentation des anticipations de hausse des taux en septembre.

Cette probabilité présente une forte volatilité intrajournalière. L'article original indique que le marché a un moment évalué la probabilité d'une hausse de 25 points de base en septembre à 68 % à 70 % ; après la publication de données ADP inférieures aux attentes, certaines évaluations en temps réel sont retombées à environ 61 % à 64 %. Par conséquent, une formulation plus précise serait : le marché penche actuellement vers une hausse des taux, mais n'a pas encore formé de consensus stable.

Les non-agricoles d'août testeront d'abord cette attente.

Si les nouveaux emplois dépassent nettement les attentes, tout en maintenant une forte croissance des salaires, le marché pourrait encore augmenter la probabilité d'une hausse des taux en septembre. Les rendements des obligations à court terme et le dollar pourraient être soutenus, tandis que les actions de croissance, sensibles aux taux d'intérêt, pourraient faire face à des pressions sur leur valorisation.

Si l'emploi se rapproche d'une croissance nulle ou retombe à la baisse, et que la croissance des salaires ralentit également, la nécessité pour la Réserve fédérale d'augmenter immédiatement les taux en septembre diminuera. Le marché pourrait alors parier à nouveau sur le statu quo de la politique, attendant plus de données pour confirmer.

Cependant, la faiblesse de l'emploi à elle seule ne suffit pas à changer le chemin politique. La Réserve fédérale a la double responsabilité d'assurer le plein emploi et la stabilité des prix, et lorsque l'emploi et l'inflation envoient des signaux opposés, le choix politique dépend de quel risque est plus urgent.

Ainsi, dans le rapport sur les non-agricoles, il ne faut pas se concentrer uniquement sur le nombre de nouveaux emplois. Le taux de chômage, le taux de participation au marché du travail, la croissance des salaires, les heures de travail hebdomadaires et les révisions des valeurs précédentes sont également importants. Un ajout d'emplois faible mais une forte croissance des salaires pourrait encore être interprété comme une contrainte de l'offre de main-d'œuvre, plutôt qu'un déclin évident de la demande ; seul un refroidissement simultané de l'emploi et des salaires pourrait affaiblir plus fortement les raisons d'augmenter les taux.

La prochaine étape sera de voir si les salaires et l'IPC peuvent se refroidir simultanément

Après les non-agricoles d'août, l'attention du marché se tournera rapidement vers l'indice des prix à la consommation (IPC) d'août, qui sera publié le 11 septembre, suivi de la réunion de politique monétaire de la Réserve fédérale des 15 et 16 septembre.

La clé pour valider la logique de cet article n'est pas de savoir si une donnée unique est inférieure aux attentes, mais si l'emploi et l'inflation peuvent s'aligner dans la même direction :

Si l'emploi augmente modérément, que les salaires ralentissent et que l'IPC se refroidit, l'urgence d'une hausse des taux par la Réserve fédérale diminuera nettement ;

Si l'emploi est meilleur que prévu, que les salaires et l'IPC restent élevés, la logique de hausse des taux sera renforcée ;

Si l'emploi se détériore nettement mais que l'inflation reste élevée, la Réserve fédérale sera confrontée à la combinaison politique la plus délicate, et la volatilité du marché pourrait également augmenter.

Ainsi, les non-agricoles d'août sont plus susceptibles de modifier le pricing du marché concernant la probabilité de hausse des taux, plutôt que de décider à elles seules du résultat final. Ce qui influencera réellement le choix politique de septembre sera la chaîne de preuves constituée par les données sur l'emploi, les salaires et l'inflation.

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