La Fed n'a pas de précipitation, les marchés ont de nouveau travaillé pour elle

La Fed a maintenu ses taux inchangés et cela n'a surpris personne. David Zervos, le nouveau conseiller de Scott Bessent, s'est réjoui que la décision n'ait pas fait bouger l'aiguille. Ni les taux longs ni la Bourse n'ont bougé d'un pouce à cause de cela (dans une semaine volatile comme peu d'autres qui s'est terminée par de fortes baisses jeudi et vendredi). Le Trésor, officieusement, bien sûr, a ainsi célébré que la Fed ait éliminé la "forward guidance" -- la communication anticipée de ses prochaines étapes -- et que les turbulences prévues par les critiques ne se soient pas produites. Qu'il soit clair que ce que Kevin Warsh a supprimé dès le premier jour de son mandat est revenu par la fenêtre, également de manière officieuse. La théorie et la pratique diffèrent à ce sujet et (il convient de le garder à l'esprit) dans beaucoup d'autres.{#p-1793577977082-24605}

La Fed rapporte que l'économie et l'inflation croissent de manière exubérante tout en restant les bras croisés. Cela n'a surpris personne. L'avis préalable a été donné par trois hauts fonctionnaires de la banque centrale (à titre personnel) : Williams, Jefferson et Waller. Ils ont dû le télégraphier lorsque la tempête -- la colère de la courbe des obligations -- menaçait de leur enlever les commandes de la politique monétaire. La courbe s'est calmée, les marchés ne reposent pas en paix. Ce qui les exaltait auparavant les préoccupe maintenant également : l'essor et l'excès de l'IA. Ils affrontent de nouveaux sursauts qui sont, si l'on veut, plus favorables à la bonne cohabitation entre la Fed et le Trésor.{#p-1793577994386-29860}

Les États-Unis ont connu une croissance de 3,4% au troisième trimestre. La consommation privée s'est étendue de 3,8%. "L'économie ne surchauffe pas", a déclaré Warsh lors de la conférence de presse. Les ventes finales au secteur privé domestique suggèrent le contraire : +4,9%. En faveur du président, on pourrait préciser que le rythme n'est pas soutenable. Le revenu disponible des ménages (+2,3%) augmente plus lentement. Et ils brûlent leurs économies pour financer le déficit. Malgré cela, le vertige ne cesse pas. La prévision en temps réel de la Fed d'Atlanta, avec les données disponibles à ce jour, prévoit une croissance de 3,2% pour le quatrième trimestre. Le PIB potentiel, la vitesse de transit compatible avec une inflation en ligne avec l'objectif de 2%, se situe également à 2%, toujours selon les définitions de la Fed elle-même.{#p-1793577977082-37148}

"L'inflation reste élevée", indique le communiqué officiel. C'est vrai. Et elle accélère : elle a augmenté de deux dixièmes en septembre par rapport à août. Le déflateur des dépenses de consommation a affiché une lecture de 0,5% mensuel et 3,6% annuel. L'inflation de base, qui exclut l'énergie et les aliments, est restée à 0,3% mensuel. Et elle a grimpé d'une dixième à 3,1% au cours des douze derniers mois. Cependant, tout ne se détériore pas. La médiane, une mesure de tendance centrale, persiste à 0,2% depuis le début de l'année. Sa variation annuelle (2,7%) est inférieure de deux dixièmes à celle de mai. "La Fed n'acceptera pas un objectif d'inflation supérieur à 2%", a déclaré Warsh. Mais elle tolère que l'inflation orbite de manière soutenue au-dessus de l'objectif. Le président, qui aime se voir comme un faucon, promet de la ramener dans le enclos de 2%. Cela dit, la carte des points actuelle, que la banque centrale a publiée en septembre, estime qu'elle ne réussira pas avant 2028.{#p-1793577977082-19344}

L'économie et l'inflation avancent à grande vitesse. La Fed a un mandat dual. Elle ne doit pas seulement viser la stabilité des prix. Elle veille également à l'emploi plein. Cependant, l'occupation n'est pas un problème. Elle atteint un point précis : 4,2 %. C'est l'inflation qui l'a mise hors jeu. Sans interruption depuis 2021. De plus, Warsh est un critique féroce de l'héritage reçu. D'où la question du million. Pourquoi la réunion n'a-t-elle pas été utilisée pour émettre un ticket pour excès de vitesse ? Concrètement, la banque centrale a relevé les fed funds d'un quart de point en septembre, pourquoi n'a-t-elle pas déclenché à nouveau lors de la réunion ? Le communiqué, le discours de Warsh, toutes les données, confirment la théorie qui prescrit une plus grande restriction monétaire. La pratique a été de ne pas l'exécuter (comme nous le savions déjà). Il convient de noter que la décision n'a pas été unanime. Il y a eu deux dissidents : la gouverneure Lisa Cook (que le président Trump souhaite renvoyer et que la justice maintient en poste) et la présidente de la Fed de Cleveland, Beth Hammack, qui demande à ses collègues plus de rapidité de réaction et qui est à nouveau contredite pour la deuxième fois.

Warsh soutient en défense de ce qui a été décidé ("je me sens bien par rapport aux signaux") que les attentes d'inflation se comportent correctement, que le progrès que "nous avons réalisé" l'encourage, que le consensus écrasant est que "la médecine monétaire appliquée a donné des résultats" même si ce n'est pas suffisant, et que la période à venir est très riche en informations. L'idée est de l'analyser d'abord et de décider des étapes appropriées ensuite. La Fed de Warsh a rompu l'invincibilité et les doutes sur son indépendance face à l'ingérence de l'administration Trump - avec la hausse des taux de septembre. La crédibilité restaurée achète du temps. Les marchés s'imposent fortement dans la vision d'un banquier comme Warsh. "Depuis début septembre, nous avons observé que, tant à l'intérieur qu'à l'extérieur du secteur technologique, les taux d'intérêt ont eu des effets". Les conditions financières sont plus rigoureuses, bien que "je ne peux pas - ni ne suis disposé à - les qualifier de 'restrictives'", a-t-il affirmé. "Les participants aux marchés deviennent plus sélectifs dans leurs allocations de capital", a-t-il signalé. Cette "sélectivité", pour ainsi dire, s'est approfondie avec la punition sévère de jeudi et vendredi. La Fed prête attention. Le financement de l'IA et les spreads de crédit sont sur le radar, a-t-il dit.

Que fera la Fed en décembre ?

Warsh a évité la réponse. Déjà dit : il a supprimé la communication anticipée de ses étapes. Mais les porte-parole officieux -- Williams, Jefferson et Waller -- qui se sont déjà révélés précis, et la carte des points, qui est officielle bien qu'elle ne compte pas maintenant sur la contribution du président, consignent là la deuxième hausse des taux. Sous la condition ceteris paribus. C'est-à-dire, si tout le reste reste constant. Au CME, les contrats à terme sur les fed funds lui attribuent 70 % de probabilités. Le déluge de jeudi et vendredi a réduit la perception. Quand cela se calmera, s'il n'y a pas de dommages irréparables, ils tendront, tôt ou tard, vers des lectures proches de 90 %.

La forward guidance extraoficial ne laisse pas beaucoup de place pour les doutes. Vendredi, avec le Nasdaq en baisse de 3 % et le baril de pétrole au-dessus de 100 dollars, Alberto Musalem, de la Fed de Saint Louis, a plaidé pour une augmentation des taux "bientôt" tant que les risques d'inflation persistent. Lorie Logan, de la Fed de Dallas, a souligné qu'il faut, au minimum, deux augmentations supplémentaires (de un quart de point chacune). Sauter une réunion ne fait pas une grande différence, a-t-elle dit, tant que la Fed souligne la destination de la politique monétaire. La pause accorde du temps pour s'adapter à des taux plus élevés et "réduit le risque que l'activité économique se détériore plus que nécessaire". Tom Barkin, président de la Fed de Richmond, a réaffirmé cette idée. On peut discuter du rythme, mais pas de la direction du processus. En d'autres termes, la Fed augmentera ses taux, mais a choisi le gradualisme et non la stratégie de choc.

La Fed n'est pas pressée. Elle est en retard par rapport à l'inflation et aux événements, mais la courbe des obligations s'est calmée et ne conteste plus ses délais ni ne la tire. Et les événements se retournent et raccourcissent le chemin qu'il reste à parcourir. Le taux à 10 ans a chuté de 43 points de base depuis son maximum du 10 octobre et se replie sous les 5 %. L'inflation augmente sous l'effet de la guerre et de la pénurie d'énergie. Les attentes d'inflation restent stables. La Fed devra agir, bien sûr, pour leur confirmer qu'ils ont raison. Mais ce n'est pas une tâche urgente puisque l'on sait que l'ancienne école, celle qui jouit de crédibilité, reste aux commandes.

La forte hausse des taux, depuis mars, est une augmentation des taux réels. Et les dépenses en capital de l'IA, ainsi que son effet de levier croissant, sont les moteurs derrière cette hausse. Soudainement, mais à juste titre, les marchés se sont obsédés à revoir les plans d'affaires. Toute la chaîne. Capex, flux de trésorerie, financement et retours sur investissement. Quelles sont les barrières et les avantages concurrentiels des pionniers qui leur permettront de conserver les bénéfices pour eux ? L'IA est sur le devant de la scène. On croit en sa capacité de transformation énorme, on discute de la viabilité du chemin choisi. Et tous, même les grands acteurs, passent un examen. En profondeur. Il suffit de voir les coups reçus par Meta, Alphabet et Amazon. Ou Intel. Ou la maigre récolte de fonds lors du dernier tour de financement d'Open AI. En juillet, les marchés ont forcé la Fed à se ressaisir. C'est pourquoi l'augmentation des fonds fédéraux de septembre. Maintenant, ils forcent les géants de l'IA à recalculer et à modérer leur frénésie (ou à mieux capitaliser leurs initiatives). Et, de cette manière, ils travaillent en faveur de la Fed et donnent un sens à sa stratégie gradualiste.

Le marché haussier peut attendre. Lors d'une semaine terrible, il a fait des tours de manège. Étourdi, le Nasdaq a terminé en baisse de 2 %. Le Dow Jones des Transports et le S&P Small Caps, en hausse de 1,4 %. On l'a déjà dit, les derniers seront les premiers. Les masses populaires ont corrigé silencieusement en août et septembre. Maintenant, c'est le tour des grandes stars, celles qui brillaient sur l'affiche. Une économie saine apporte un soutien en toile de fond. Les élections et la réaction de l'Administration Trump voleront la vedette et l'attention. Pendant que l'IA passe son examen et ajuste sa guidance, les bilans continuent de pousser les bénéfices vers de nouveaux sommets. À un peu plus de 18 fois les bénéfices attendus (des 12 prochains mois), le S&P 500 se négocie au même niveau que lorsque le président Trump a entrepris sa croisade à contrecourant du Jour de la Libération. Le marché haussier n'ira nulle part tant qu'il n'aura pas reconfiguré son GPS, mais pendant que la purge se décante, il renforce substantiellement sa valorisation. Et la croisade de l'IA, peut-être mieux dosée, est encore à venir.

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