Le criptovalute promettevano di eliminare i broker, ma il 94% del mercato tokenizzato ora dipende da Alpaca

Alpaca afferma di custodire oltre 1,5 miliardi di dollari di azioni a supporto delle azioni tokenizzate, che, secondo le misurazioni dei tracker pubblici, rappresenterebbero la maggior parte del mercato.

Con la DTCC che si prepara a lanciare il proprio servizio di tokenizzazione a ottobre e la SEC che avverte che i token azionari di terze parti possono esporre gli investitori a rischi aggiuntivi di proprietà e intermediazione, i numeri rivelano uno strato di intermediazione concentrato sotto un mercato promosso come decentralizzato.

| La tokenizzazione è la pratica di rappresentare un'attività del mondo reale come un token digitale su una blockchain, in modo che possedere il token equivalga a possedere, o almeno a tracciare, l'oggetto stesso. Applicata alle azioni, significa una versione delle azioni di Apple o Nvidia che esiste in un portafoglio crypto, scambia su exchange crypto 24 ore su 24 e si muove tra acquirenti in pochi minuti senza toccare un conto di intermediazione tradizionale.
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Un acquirente da praticamente qualsiasi parte del mondo può avere esposizione a società statunitensi attraverso la stessa app che utilizza per Bitcoin, in qualsiasi momento, in quantità frazionarie, e il mercato è cresciuto in centinaia di attività tokenizzate diffuse su Solana, Ethereum e diverse altre catene, emesse da piattaforme concorrenti e vendute attraverso exchange che non chiudono mai.

Il messaggio di vendita allegato a tutto ciò era la disintermediazione, la rimozione di tutti gli intermediari che si frappongono tra un investitore e un'azione. Segui uno di questi token verso il mercato azionario reale, però, e il percorso converge su un'unica intermediazione californiana di cui la maggior parte delle persone non ha mai sentito parlare.

Alpaca, un broker-dealer self-clearing fondato nel 2015, afferma di liquidare o custodire circa il 94% delle azioni e degli ETF tokenizzati statunitensi e detiene oltre 1,5 miliardi di dollari delle azioni sottostanti. Il 16 luglio ha raccolto 135 milioni di dollari guidati da Peak XV, con debito da Payward, la società madre di Kraken, e da BMO che ha portato il pacchetto a 435 milioni di dollari. Un mercato progettato per ridurre gli intermediari ha prodotto un nuovo dominante.

La macchina dietro le azioni tokenizzate

Un'azione tokenizzata funziona solo se qualcuno con una licenza di intermediazione acquista l'azione reale, la detiene secondo le regole di custodia statunitensi e mantiene l'offerta di token allineata all'inventario. Pochi broker affermati volevano quel business quando le piattaforme crypto si sono presentate, quindi gli emittenti che hanno costruito questo mercato, tra cui xStocks di Kraken, Dinari e Ondo, hanno instradato attraverso il broker disposto ad accettarli.

Alpaca è diventato il comune controparte presentandosi, e il suo ruolo è ora cresciuto ben oltre la semplice custodia delle azioni.

Un portavoce dell'azienda ha detto a CryptoSlate che Alpaca detiene le azioni sottostanti uno a uno, esegue e liquida le operazioni e gestisce la coniazione e il riscatto in tempo reale attraverso la sua Instant Tokenization Network, il sistema che converte una posizione di intermediazione in un token onchain e viceversa.

Elabora le azioni aziendali su quelle azioni, significando dividendi, frazionamenti e eventi simili, per ogni partner. Fornisce anche prestiti di azioni, localizzazioni brevi e sweep di cassa assicurati agli emittenti e ai loro market maker. I market maker sono le aziende di trading che mantengono i prezzi dei token allineati con le azioni reali, e ha collaborato con Broadridge per portare il voto per delega e la governance degli azionisti alle azioni tokenizzate.

La lista dei clienti citata dal portavoce include Binance, Kraken, Ondo e Dinari, che copre la maggior parte delle famiglie di prodotti che un acquirente al dettaglio incontrerà effettivamente.

La stessa chiarificazione di Alpaca riguardo ai 1,5 miliardi di dollari ha confermato il numero rendendolo però molto più complicato.

Il portavoce ha affermato che il numero, misurato a luglio 2026, conta solo le azioni a supporto dei token attivi e in circolazione, escludendo le azioni che Alpaca custodisce per i clienti di intermediazione ordinari. Quella definizione invita a un confronto diretto con i dati pubblici, e il confronto diventa rapidamente torbido.

RWA.xyz ha misurato circa 1,85 miliardi di dollari in valore di azioni tokenizzate distribuite all'inizio di luglio, mentre CoinGecko ha conteggiato un valore più vicino a 487 milioni di dollari alla fine del primo trimestre, una differenza che riflette come i dashboard misurano i dati in modo diverso.

Se si confronta il dato di Alpaca con il numero più ampio del tracker, l'azienda sembra coprire circa quattro quinti del mercato misurato, sebbene i token classificati altrove, i prodotti detenuti istituzionalmente che i tracker non vedono mai, e i ritardi temporali tra la creazione e gli aggiornamenti del dashboard sfumino il denominatore.

Fino a quando queste definizioni non saranno riconciliate, la quota del 94% e qualsiasi percentuale precisa si basano sul sistema di misurazione dell'azienda stessa, e né Alpaca né i tracker hanno pubblicato una riconciliazione che permetterebbe a un esterno di verificare i calcoli.

Cosa è realmente il token nel tuo portafoglio

La concentrazione sarebbe una curiosità se i detentori di token possedessero ciò che pensano di possedere. La dichiarazione della SEC di gennaio sui titoli tokenizzati ha tracciato la linea pertinente: un token sponsorizzato dalla società emittente può portare i diritti legali dell'azione, mentre un token di terze parti, il tipo che domina il mercato odierno, può dare al suo detentore solo un'esposizione economica più un nuovo rischio: il fallimento dell'intermediario che si trova tra il token e l'azione.

I detentori della maggior parte dei prodotti sostenuti da Alpaca attualmente non ricevono diritti di voto e nessun diritto diretto ai dividendi, e il loro diritto si estende all'emittente del token secondo i termini del contratto prima di raggiungere mai l'azione. Il lavoro di governance di Broadridge è un riconoscimento tacito che queste protezioni non viaggiano ancora con il token.

Il più grande stress test per il mercato delle azioni tokenizzate è avvenuto a giugno, quando SpaceX ha fissato il più grande IPO della storia e Binance, Bybit, Bitget e MEXC avevano venduto più di 1 miliardo di dollari in accesso tokenizzato pre-IPO tramite xStocks, inclusi circa 557 milioni di dollari solo su Binance.

Ma le azioni non sono mai arrivate, le campagne sono state annullate il giorno della quotazione e ogni acquirente è stato rimborsato. Il fallimento è avvenuto al livello di allocazione dove le azioni vengono fornite, a monte del desk di custodia di Alpaca, ponendo la colpa sull'emittente che ha preso gli ordini. Tuttavia, ha dimostrato che un token è una promessa riguardo all'inventario, e che la promessa dipende da una catena di intermediari che il detentore non può vedere.

Quando è stato chiesto se un emittente potesse andarsene, l'azienda ha dichiarato che gli accordi non sono progettati per bloccare nessuno, che il trasferimento delle posizioni sottostanti tramite DTC richiede giorni, e che la vera tempistica è stabilita dal ripristino delle integrazioni API e dal coordinamento delle transizioni di creazione e riscatto con i market maker.

Quei market maker, ha notato il portavoce, sono anche su Alpaca. Un emittente che contempla una migrazione lascerebbe anche il broker che serve i suoi fornitori di liquidità, il che è il tipo di gravità che mantiene un mercato consolidato molto tempo dopo che le uscite sono formalmente aperte.

Ottobre appartiene sia ad Alpaca che a DTCC

Ottobre sarà un mese molto importante per entrambe queste aziende. La Depository Trust and Clearing Corporation (DTCC) è la spina dorsale della liquidazione del mercato azionario americano, l'entità che sta dietro quasi ogni transazione azionaria negli Stati Uniti. Attraverso la sua sussidiaria Depository Trust Company (DTC), detiene le effettive azioni in custodia, più di 114 trilioni di dollari, con le sue sussidiarie che liquidano 4,7 quadrilioni di dollari in transazioni durante il 2025. Possedere un'azione statunitense, a livello più profondo, significa che DTC ha la tua azione registrata nei suoi libri.

A ottobre, l'azienda lancerà il suo Servizio di Tokenizzazione, che consente a quelle azioni detenute da DTC di essere emesse direttamente come token e convertite avanti e indietro tra forma tradizionale e tokenizzata, consegnate al portafoglio scelto da un partecipante.

Le prime operazioni di produzione il 15 luglio, condotte con oltre 30 aziende tra cui BlackRock, Goldman Sachs e JPMorgan, sono state un test per questo, e ottobre è il mese in cui il servizio apre commercialmente, sotto un'autorizzazione SEC di tre anni concessa nel dicembre 2025, iniziando con il Russell 1000, i principali ETF e i Treasury statunitensi.

Quel lancio riorganizzerà effettivamente il mercato che questo articolo ha descritto. Un token emesso tramite DTC porta gli stessi diritti di voto, dividendi e proprietà legale dell'azione che rappresenta, poiché origina all'interno del sistema che registra chi possiede cosa, e atterra prima sui nomi a grande capitalizzazione che guidano la maggior parte della domanda di azioni tokenizzate.

Le azioni tokenizzate di Apple o Nvidia, emesse dallo stesso deposito con tutte le protezioni per gli azionisti, diventeranno disponibili per le stesse istituzioni che si sono tenute a distanza dai prodotti di terze parti. La versione di tokenizzazione comune oggi, costruita al di fuori di quel sistema e che offre esposizione economica con un reclamo contrattuale al di sotto della proprietà, ha improvvisamente un concorrente ufficiale che copre le azioni più ricercate.

Ottobre sembra pericoloso per Alpaca, e il racconto dell'azienda sulla propria posizione lo conferma quasi del tutto.

Il portavoce ha dichiarato che Alpaca ha effettuato la compensazione autonoma presso il DTCC dal 2024, si trova tra le oltre 50 aziende nel gruppo di lavoro dell'industria che ha progettato il servizio di tokenizzazione, ed è stata tra i partecipanti del 15 luglio che hanno convertito un diritto azionario tradizionale in un token DTCC.

Quando Ondo ha debuttato con i primi titoli tokenizzati costruiti su quei diritti, Alpaca ha alimentato la dimostrazione end-to-end, coniando i token DTCC attraverso la propria rete e custodendoli e riscattandoli tramite la propria infrastruttura di portafoglio. Secondo la formulazione del portavoce, il servizio del DTCC fornisce il livello di regolamento, mentre le funzioni che consentono il commercio di azioni tokenizzate in grande quantità, significando clearing, margine, prestito di azioni e localizzazioni, rimangono affari di un broker, e Alpaca ha già dimostrato in produzione che i due livelli funzionano insieme.

Quella formulazione dovrebbe essere testata a ottobre, poiché ogni partecipante DTC in linea di principio guadagnerà lo stesso accesso, e il posto nel gruppo di lavoro che ha aiutato Alpaca a modellare il servizio mostra anche ai concorrenti esattamente cosa costruire.

Tre esiti sono possibili qui: il DTCC rafforza Alpaca come gateway che gli emittenti usano per raggiungerlo, i concorrenti eguagliano quella connettività e erodono il vantaggio iniziale, oppure due mercati si stabiliscono in parallelo, con token ufficiali portatori di diritti che servono istituzioni regolate e token di terze parti che servono tutti offshore.

La prova più forte che i dati supportano ora è piuttosto ristretta: le azioni tokenizzate sono genuinamente decentralizzate nel livello in cui gli investitori le detengono e le scambiano, e insolitamente concentrate nel livello in cui si riconnettono al mercato americano.

Un'azienda ha stabilito i termini della propria dominanza, ha aiutato a scrivere le regole del sistema di regolamento destinato a sfidarla e detiene le azioni in qualunque modo si sviluppi ottobre. La blockchain ha cambiato il modo in cui un'azione raggiunge un acquirente e ha lasciato il broker sottostante più grande di prima.

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