Біткоїн (BTC): Китай закриває кредитний кран, ринок поки що не реагує

Китайський термометр переходить у червону зону. Імпульс кредитування, цей провідний індикатор, за яким спостерігають макроуправлінці з моменту кризи 2008 року, щоб оцінити ризиковий апетит ринків, повернувся до зниження. Під час попередніх циклів той самий сигнал передував великим змінам ризикових активів на шість-дев’ять місяців. Цього разу біткоїн знизив плечима. Відстрочка чи стійка відключеність: відповідь більше залежить від ідентичності маргінального покупця BTC, який вже не має нічого спільного з 2017 або 2021 роками.

Ключові моменти {#h-points-cles}

• Імпульс кредитування в Китаї, що походить з загального соціального фінансування, опублікованого Народним банком Китаю, вимірює прискорення кредитування, а не його рівень.
• Цей індикатор передував великим рухам ризикових активів у 2009, 2016, 2018 та 2021 роках на два-три квартали.
• Біткоїн реагує на це менше з тих пір, як Китай заборонив криптоторгівлю та своїх майнерів у 2021 році.
• Маргінальний покупець BTC тепер американський та інституційний: ETF на спот, корпоративні каси та ліквідність у доларах.

Імпульс кредитування, цей індикатор, який Пекін не публікує

Жодна китайська адміністрація не публікує <імпульс кредитування>. Індикатор реконструюється економістами на основі загального соціального фінансування (total social financing, або TSF), агрегату, який Народний банк Китаю публікує щомісяця.

TSF підсумовує все, що наповнює реальну економіку свіжими грошима: банківські кредити, корпоративні облігації, випуски місцевих урядів, фінансування з боку паралельного банківського сектора. Загальний обсяг перевищує сьогодні 400 трильйонів юанів, що становить майже 60 трильйонів доларів.

Імпульс, в свою чергу, вимірює інше: зміна за дванадцять місяців потоку нового кредиту, віднесена до ВВП. Ця відмінність є критично важливою. Негативний імпульс не означає, що Китай перестає кредитувати, а що він кредитує повільніше, ніж рік тому. Це похідна, а не рівень. І ринки, які живуть від змін, а не від запасів, реагують саме на цей прискорювач або гальмо.

П’ятнадцять років занадто регулярних збігів

Рейтинг індикатора, до речі, має чимало, щоб змусити нас бути скромними. Пакет стимулювання в 4 трильйони юанів, запущений наприкінці 2008 року, підняв імпульс до рекордних висот, і сировинні товари, як і акції, слідували за ним.

Те ж саме сталося в 2012 році, а потім у 2015 і 2016 роках, коли Пекін знову відкрив крани, щоб пом’якшити девальвацію юаня та обвал фондових ринків. Біткоїн, тоді нижче 500 доларів, починає свій шлях до 20 000 доларів.

Фільм також йшов у зворотному напрямку. Кампанія з де-борговування в 2018 році, спрямована проти тіньового фінансування, стиснула імпульс у той момент, коли крипторинок втратив більше 80% своєї капіталізації.

Та сама послідовність у 2021 році: китайське кредитування сповільнюється вже навесні, криптозима настає наступного року. Між сигналом і впливом затримка зазвичай становить близько двох-трьох кварталів. Це змушує деяких експертів стверджувати, що біткоїн є <найкращим барометром світової ліквідності>!

Канал передачі не має нічого містичного. Китайське кредитування живить сировинні товари, збільшує надлишки експортерів, тисне на долар і звільняє місце для активів, розташованих на краю кривої ризику. Біткоїн займає цей край.

Маргінальний покупець BTC змінив паспорт

Проте механіка 2017 року зупинилася десь між Пекіном і Чикаго. Китай заборонив криптоторгівлю у 2021 році та вигнав своїх майнерів того ж року, стерши прямий канал, що пов’язував китайські заощадження з торговими книгами.

Маргінальний потік тепер надходить з інших джерел: американські ETF на біткоїн на спот і їх сотні мільярдів доларів активів, корпоративні каси, очолювані Strategy та її понад 840 000 BTC, розподіли пенсійних фондів та управлінців багатством.

Ці покупці не реагують на кредитний кран Китаю. Вони відповідають на мандати, інвестиційні комітети та ліквідність у доларах: розмір балансу ФРС, рівень поточного рахунку Міністерства фінансів США, а тепер і стейблкоїни, емітенти яких переробляють сотні мільярдів у державних облігаціях.

Проте кореляція BTC з глобальною грошовою масою залишається міцною. Його чутливість до єдиного китайського компонента значно менша.

Однак відключення не означає імунітет. Народний банк Китаю публікує дані про загальне соціальне фінансування приблизно 10 числа кожного місяця. Три послідовні квартали зниження, без бюджетної реакції з боку Пекіна або пом’якшення грошово-кредитної політики США, ніколи не залишали ризикові активи неушкодженими. Навпаки, зниження обов’язкових резервів або нова хвиля спеціальних державних облігацій повернуло б криву за кілька тижнів. Поки що червоне світло миготить лише на одній панелі приладів, і це не те, що консультують керуючі ETF.