Ваші токени акцій Robinhood — це просто боргові зобов'язання з Джерсі

Спочатку захопити ринок, а потім чекати на вдосконалення регулювання — ось стратегія Robinhood.

Автор: Thejaswini M A

Переклад: Luffy, Foresight News

Приватні азартні ігри в перукарнях були незаконними протягом ста років. Але як тільки це починає керуватися державою, це стає легальною лотереєю. Якщо закон забороняє продаж певного товару, як можна стабільно реалізувати його? Капітал завжди знайде шляхи обійти правила.

Минулого тижня CEO Robinhood Влад Тенев на пресконференції на тему «Світ плоский» офіційно представив власний блокчейн та токени акцій. Ця тема звучить хитро, але те, що користувачі купують, насправді є «повітряними замками».

Купуючи токен акцій Nvidia, ви можете лише відстежувати коливання ціни акцій Nvidia, але не маєте жодних законних прав акціонера. Якщо Nvidia зазнає краху, ви не маєте жодних прав на активи компанії. Модель токенізації сама по собі несе такі ризики, Ondo вже подала відповідні документи до SEC США, але регуляторні пропозиції досі залишаються невизначеними.

Справжня суть продукту Robinhood полягає в тому, що ви купуєте не акції, а лише боргові цінні папери.

Ці боргові цінні папери випускає Robinhood Assets (Jersey) Limited. Користувачі фактично позичають гроші цій порожній компанії, що розташована на податковому раю в Ла-Манші, а ця компанія виплачує вам прибуток відповідно до коливань цін на відповідні акції.

Повертаючись до червня 2025 року на Каннському фестивалі, Robinhood безкоштовно роздав токени акцій приватних компаній OpenAI та SpaceX європейським користувачам для залучення уваги до продукту. Акції цих компаній не доступні для публічного продажу, звичайні інвестори не мають можливості їх купити. OpenAI, побачивши токени, що використовують їхню назву, публічно випустила попередження про ризики, заявивши, що ніколи не надавала дозволу на обіг відповідних активів; співзасновник OpenAI Ілон Маск навіть назвав ці токени підробкою. Тоді CEO Robinhood Тенев також визнав, що ці токени строго кажучи не є акціями, а лише дозволяють користувачам отримати цінове експозицію.

Якщо можна безпосередньо випускати токени акцій, чому ж їх потрібно упаковувати як боргові зобов'язання і випускати через порожню компанію на Джерсі? Відповідь криється в регуляторних правилах SEC США. Акції представляють собою право власності на компанію, що надає права голосу, дивіденди, право на повернення активів тощо; боргові зобов'язання — це зобов'язання компанії перед вами, кредитор не має права власності на компанію.

Токени акцій Robinhood є «борговими інструментами, що нагадують акції», їхні власники не є законними акціонерами публічної компанії. Навіть якщо ви купуєте токен Nvidia, сама компанія Nvidia абсолютно не знає про ваше існування.

Ви фактично володієте борговим свідоцтвом, виданим порожньою компанією з Джерсі, яка обіцяє виплатити вам прибуток відповідно до цін на акції Apple. Якщо ціна акцій Apple зросте на 20%, ця компанія виплатить вам 20% прибутку; але якщо ця порожня компанія з Джерсі збанкрутує, ви станете звичайним кредитором, який чекає на повернення коштів. Реальні акції Apple, що належать порожній компанії, можуть покрити ваш борг, або ж можуть бути недостатніми, в результаті чого ви втратите весь свій капітал — все залежить від складного процесу ліквідації.

Якщо Apple оголосить про банкрутство, ваше становище стане ще більш безвихідним: у вас немає акцій Apple, лише боргове свідоцтво, прив'язане до ціни акцій Apple, вартість базового активу обнулиться, і ваш борг, звичайно, також не матиме жодної вартості.

Robinhood не шкодує сил на розробку цієї складної структури, корінь цього лежить у найгіршій кризі в історії компанії: січневій кризі GameStop 2021 року. Велика кількість роздрібних інвесторів кинулася купувати акції, але Robinhood закрила можливість покупки. Механізм T+2 на американському ринку призвів до дефіциту маржі в десятки мільярдів доларів, і компанія не змогла виконати вимоги щодо забезпечення ліквідації, тому була змушена терміново обмежити торгівлю. Багато роздрібних інвесторів відчули себе покинутими платформою, Конгрес спеціально викликав Тенева на допит, і з того часу довіра до бренду більше не відновилася.

Через п'ять років цей токенний продукт розглядається як рішення Тенева: блокчейн забезпечує миттєву ліквідацію, повністю скасовуючи механізм T+2, більше не виникає потреби в значних вимогах до маржі, теоретично ніколи не потрібно закривати кнопку покупки. З початку 2026 року він постійно просуває цю логіку, Robinhood також подала 42-сторінкову пропозицію щодо регулювання токенних активів до SEC у 2025 році, закликаючи до створення спеціальних галузевих правил.

У січні 2026 року три відділи SEC спільно опублікували вказівки щодо класифікації токенних цінних паперів, розділивши відповідні продукти на дві категорії: перша категорія — це первинні токени акцій: компанії безпосередньо переводять свої акції на блокчейн, а їхні власники мають повні акціонерні права; друга категорія — це пов'язані цінні папери: треті особи випускають токени, що імітують ціну акцій, без жодних законних прав та обов'язків акціонерів. SEC чітко зазначила, що такі продукти можуть бути упаковані як структуровані боргові цінні папери, і їхні власники нестимуть додаткові ризики контрагента, з якими звичайні акціонери не стикаються. Якщо емітент збанкрутує, всі збитки нестимуть інвестори.

У березні того ж року SEC спільно з Комісією з торгівлі товарними ф'ючерсами США (CFTC) опублікували спільну заяву, що зберігають незмінним класифікаційний регуляторний каркас, введений у січні. Robinhood свідомо вибрала випускати пов'язані цінні папери другого типу на Джерсі, точно уникаючи регуляторних червоних ліній.

У регуляторних документах також згадується про подібний продукт: своп-контракти на цінні папери, які по суті є позабіржовими ставками на ціну акцій. Але федеральні закони суворо обмежують участь лише кваліфікованих установ та висококваліфікованих інвесторів, звичайні роздрібні інвестори не можуть їх купити.

А боргові структуровані цінні папери не мають обмежень для інвесторів, навіть 19-річний молодий чоловік з 10 доларами може взяти участь. Robinhood врешті-решт вибрала цю найбільш доступну та з найменшими регуляторними перешкодами упаковку.

Водночас американські користувачі повністю виключені. Токени акцій відкриті для користувачів з більш ніж 120 країн, але США, Канада, Великобританія, Швейцарія та ОАЕ не входять до цього списку.

Європейський ринок використовує іншу структуру відповідності. Класичні токени акцій, запущені на Каннському фестивалі 2025 року, відповідають регламенту MiFID II ЄС, випускаються європейським підрозділом Robinhood, токени 1:1 відповідають реальним акціям, що зберігаються. Кількість активів зросла з 200 до понад 2000, а мінімальний вхід становить лише 1 євро. Це означає, що Robinhood в Європі може повністю випускати відповідні токени акцій, а боргова структура з Джерсі є свідомим вибором.

Ця модель надзвичайно залежить від логіки прозорого ціноутворення на відкритому ринку, лише акції публічних компаній, таких як американські акції, мають справедливу ринкову ціну. А такі приватні компанії, як Anthropic та OpenAI, не мають публічної торгівлі, тому оцінка токенів може базуватися лише на суб'єктивних оцінках установ, а компанії не мають зобов'язань щодо розкриття інформації, ризики повністю неконтрольовані.

Крім того, Robinhood пропонує продукт Robinhood Earn, який забезпечує 7% річних, доступний лише для американських користувачів. Користувачі позичають стабільні монети USDG, кошти спочатку надходять до кредитного сховища Morpho, що управляється Steakhouse Financial, а потім розподіляються між різними DeFi-протоколами, такими як Ethena та Maple. Обсяг депозитів у Morpho становить близько 6,6 мільярда доларів, а прибутковість коливається залежно від попиту на ринку.

Robinhood застрахувала ризик крадіжки смарт-контрактів у Ллойдс Лондона, але поліс не покриває ризик обнулення прибутковості. Коли попит на ринку знижується, прибутковість знижується разом з відсотковими ставками грошових фондів. Кошти користувачів проходять через кілька посередників: Robinhood, Steakhouse, Morpho, і якщо USDG втрачає прив'язку, а позичальники масово не виконують зобов'язання, страхування не зможе покрити ризики, що також є поширеною причиною втрати капіталу в таких продуктах.

Токени зберігаються в ланцюзі, підтримують заставу та кредитування, що виглядає зручно, але смарт-контракти не можуть безпосередньо зчитувати ціну акцій, вони повинні покладатися на оракул для отримання цін. Якщо оракул надає неправдиві ціни, контракт може помилково ліквідувати активи користувача або порушити правила кредитування. У 2024-2025 роках маніпуляції з цінами оракулів стали основним методом крадіжки в DeFi, десятки проектів втратили десятки мільйонів доларів через це.

У всій цій продуктовой системі єдині справжні акції з повними правами голосу акціонерів — це акції Robinhood, які торгуються на традиційних каналах Nasdaq. Платформа залишила справжні акції для себе.

Комерційна логіка тут очевидна. Robinhood заробляє на кожній угоді з токенами; блокчейн належить їм, новий бізнес за кордоном може постійно покращувати фінансові звіти публічної компанії, не підлягаючи регуляторному контролю в США. Бізнес токенів без реальних акцій має нижчі витрати на регулювання та чистіший прибуток.

Блокчейн Robinhood побудований на мережі Arbitrum Orbit, плата за газ сплачується в ETH, не випущено рідний токен платформи, що дозволяє уникнути ризиків спекуляцій з токенами, а платформі не потрібно заробляти на рідних токенах. Компанія має довгостроковий план створити єдиний канал для розрахунків, щоб всі акції, ETF, стабільні монети, безстрокові контракти на товари та майбутні приватні акції могли торгуватися 24/7 в ланцюзі. Robinhood спочатку була лише посередником для розподілу замовлень, але якщо план реалізується, вона об'єднає функції біржі та розрахункового центру.

Об'єктивно кажучи, нинішні регуляторні правила швидко змінюються. Новий голова SEC США Аткінс скасував попередню стратегію «спочатку судити, потім регулювати» і готує законопроект про винятки для інноваційних регуляторних пісочниць, законопроект CLARITY був поданий до Сенату на розгляд з червня. Після ухвалення законопроекту регуляторна сірка зона, в якій наразі перебуває Robinhood, продовжить звужуватися.

Цей підхід вже добре відомий у галузі. Coinbase, Kraken раніше розширювали свій бізнес у період регуляторної порожнечі, а потім, коли регуляторні деталі були вдосконалені, а потреби галузі підтверджені, вони отримували відповідні ліцензії. Теперішні боргові токени з Джерсі більше схожі на перехідний напівфабрикат продукту Robinhood.

Два дні перед запуском токенів акцій Robinhood, 2 липня Ondo запустила токени акцій на Ethereum, випущені через SEC зареєстрованими трансферними агентами, токени повністю забезпечені реальними акціями, а їхні власники мають право голосу в ланцюзі, охоплюючи понад 250 компаній, Coinbase також запустила цей продукт, американські користувачі можуть легально торгувати, а дивіденди безпосередньо надходять на рахунки користувачів.

Повна відповідність в США має вищі витрати на операції, оскільки вона підлягає контролю регуляторних органів, тоді як Robinhood вже несе ці витрати на відповідність в Європі. Отже, боргова структура з Джерсі є вибором Robinhood, у майбутньому або регулятори зобов'яжуть оновити продукти, або конкуренти випустять токени акцій з реальними активами в США, щоб забрати клієнтів.

Спочатку захопити ринок, а потім чекати на вдосконалення регулювання — ось стратегія Robinhood.

Відмова від відповідності: цей контент надано лише для загальних брендингових та інформаційних цілей і не є фінансовою, інвестиційною, юридичною чи податковою консультацією. Події, нагороди, онлайн-події або пов’язану інформацію, згадана тут, не слід розглядати як рекомендацію, прохання чи запрошення до купівлі, продажу, торгівлі чи інших операцій з криптоактивами або використання послуг. Криптоактиви є дуже волатильними та можуть призвести до збитків. Послуги WEEX та онлайн-події можуть бути недоступні в усіх регіонах та підпадають під дію чинних законів, правил та вимог до участі. Ви несете відповідальність за забезпечення відповідності використання вами послуг WEEX місцевому законодавству та за ретельну оцінку ризиків перед участю в діяльності, пов’язаній з криптовалютами.