Après l'abrogation des orientations prospectives, Warsh pourrait relever les taux plus tôt que prévu par le marché

La probabilité d'une hausse des taux avant septembre est proche de 100 % ------ Plus l'action est rapide, moins le coût pour maîtriser le marché est élevé, et le nombre de hausses de taux nécessaires pourrait finalement être réduit.

Rédigé par : Huatai Ruis, Wall Street Journal

Points clés

Après l'entrée en fonction du nouveau président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, le marché financier a ajusté ses attentes concernant l'orientation politique de ce nouveau président, passant d'une position accommodante à une position plus restrictive à court terme. Cependant, à l'approche de la réunion de politique monétaire de juillet, les attentes du marché concernant la prochaine politique de la Réserve fédérale sont extrêmement divisées. Après l'abrogation des orientations prospectives par Warsh, le pricing du marché devient plus difficile, et le point de focalisation du jeu entre Warsh et le marché doit inévitablement passer de « écouter ses paroles » à « observer ses actions ». En analysant l'expérience des précédents présidents de la Réserve fédérale, l'environnement macroéconomique actuel et l'objectif de Warsh de gagner en crédibilité, nous avons avancé notre prévision de la hausse des taux de la Réserve fédérale ------ nous prévoyons que la probabilité d'une hausse en juillet est légèrement supérieure à 50 %, supérieure à l'attente actuelle du marché de 40 %, et dans le scénario de base, la probabilité d'une hausse des taux avant septembre par Warsh est proche de 100 %. Du point de vue du jeu entre le nouveau président et le marché, le coût global d'une hausse en juillet pourrait être plus faible.

I. L'objectif principal à court terme de Warsh est de restaurer la crédibilité de la Réserve fédérale, « rendre le dollar à nouveau grand »

Lors de sa première apparition au FOMC le 17 juin et lors de plusieurs discours qui ont suivi, Warsh a souligné sa détermination à réformer la Réserve fédérale par une série de réformes politiques. Warsh a déclaré que les attentes du marché étaient devenues plus restrictives, mettant davantage l'accent sur des réformes à long terme. Deux semaines après la première apparition de Warsh au FOMC, le pricing du marché pour les hausses de taux au cours des 12 mois suivants a augmenté de 15 points de base, et la crédibilité du dollar et des obligations américaines a temporairement rebondi : cela s'est manifesté par une baisse temporaire des taux des obligations à 10 ans et des attentes d'inflation, une baisse des taux à long terme, une compression des spreads des obligations américaines, et un affaiblissement temporaire de l'or et du franc suisse par rapport au dollar.

Du point de vue des prévisions à court terme, deux déclarations de Warsh sont des variables clés : ① tolérance zéro à l'égard de l'inflation excessive ; ② abrogation des orientations prospectives. Ancrer les taux des obligations à long terme est plus important que de prévenir les fluctuations à court terme. À moyen et long terme, Warsh préconise de réduire la taille du bilan de la Réserve fédérale et de renforcer la gestion de la liquidité du dollar, afin de restaurer la crédibilité du dollar en tant que monnaie de réserve.

II. Les présidents précédents de la Réserve fédérale ont tous connu un processus d'adaptation et de « test » sur le marché après leur prise de fonction

Au début de leur mandat, la plupart des présidents de la Réserve fédérale ont traversé une période de volatilité accrue sur le marché, en particulier sur le marché obligataire ------ cela peut être compris comme un processus d'« adaptation » du marché au nouveau président, ou un processus par lequel le nouveau président gagne la confiance du marché. Nous avons examiné les expériences des 8 précédents changements de présidence à la Réserve fédérale et avons effectué une analyse de scénario en tenant compte de la situation actuelle. Si la croissance nominale s'accélère mais que la politique est accommodante, les « indicateurs de crédibilité » de la Réserve fédérale / du dollar pourraient s'affaiblir ; alors que si la croissance s'accélère mais que la politique est restrictive, l'enthousiasme du marché boursier pourrait diminuer mais rester soutenu par des fondamentaux, et les indicateurs de crédibilité de la Réserve fédérale / du dollar pourraient se renforcer, similaire aux débuts de Volcker et Greenspan.

III. La réunion de politique monétaire de juillet, hautement incertaine, et son analyse de scénario

Avant la réunion de politique monétaire de juillet, les attentes du marché fluctuent à nouveau : les attentes de hausse des taux ont d'abord diminué puis augmenté avec la publication des données sur l'inflation et l'emploi et l'escalade du conflit entre les États-Unis et l'Iran ; en même temps, avec l'augmentation de l'« anxiété » du marché après l'abrogation des orientations prospectives, les indicateurs de crédibilité de la Réserve fédérale se sont à nouveau affaiblis, et les taux des obligations américaines à long terme ont de nouveau atteint des sommets.

Dans l'ensemble, une hausse anticipée des taux pourrait mieux servir l'objectif principal à court terme de Warsh, tandis qu'une hausse tardive pour « apprivoiser le marché » pourrait coûter plus cher. Tout d'abord, du point de vue du jeu, un choix « inattendu » est plus susceptible d'aider le marché à se défaire de sa « dépendance aux orientations prospectives ». Deuxièmement, du point de vue de la crédibilité de la politique monétaire, une hausse des taux en avance ou en synchronisation avec la courbe est plus favorable pour réduire la prime de risque, c'est-à-dire que l'augmentation des taux à court terme aide à réduire les taux à long terme, surtout dans un environnement où les attentes d'inflation sont instables. Si aucune hausse n'est effectuée en juillet, et que Warsh a déjà strictement appliqué le « nouveau paradigme » d'abrogation des orientations prospectives, alors le marché obligataire pourrait commencer à évaluer que Warsh « bluffe », voire tenter de pousser les conditions financières à la baisse, forçant une hausse en septembre, et pourrait augmenter l'ampleur de la hausse nécessaire ; alors qu'une hausse en juillet pourrait avoir pour principal objectif d'établir la crédibilité, plutôt que de transmettre un signal de hausses consécutives à venir.

En résumé, nous avons avancé notre prévision de la hausse des taux de la Réserve fédérale de deux hausses au premier semestre 2027 à une hausse de 1 à 2 fois au second semestre de cette année, avec un total de deux hausses avant le milieu de l'année prochaine (y compris cette année). Les principaux risques que nous prévoyons proviennent de ① Warsh choisissant finalement de « bluffer » et laissant les attentes d'inflation augmenter ; ② un arrêt brutal de la prospérité de l'IA, entraînant une forte correction des attentes de croissance et des prix des actifs risqués, et une croissance économique revenant naturellement à son niveau tendance (voire plus bas).

À moyen et long terme, les contradictions structurelles entre la crédibilité des obligations américaines et la durabilité fiscale ne peuvent être résolues par la seule Réserve fédérale.