Goldman Sachs si pronuncia chiaramente: è il ciclo di domanda di capitale più grande della storia umana, la Fed è solo uno spettatore

Autore: Long Yue, Wall Street Watch

Quando l'IA, la reindustrializzazione, la ristrutturazione della difesa e il debito sovrano competono per il capitale, Goldman Sachs ritiene che questa battaglia per il capitale riscriverà il paradigma degli investimenti - e la Fed è solo un osservatore di questo grande spettacolo.

Negli ultimi decenni, il colore di fondo dell'economia globale è stato "eccesso di risparmio" - abbondanza di capitale, tassi di interesse bassi, e il denaro non trova dove andare.

Questa era sta per finire.

Mark Wilson, responsabile della divisione hedge fund di Goldman Sachs Europe, ha affermato nel suo ultimo rapporto settimanale: "Ci troviamo in un ciclo di investimento con la più grande sete di capitale di sempre."

Le forze trainanti non sono uniche. La costruzione di infrastrutture per l'IA consuma enormi quantità di capitale, ma questa è solo una delle linee. Nel frattempo, la reindustrializzazione, il reinvestimento nella difesa, la ricostruzione del sistema elettrico e la ristrutturazione delle catene di approvvigionamento sotto la pressione della deglobalizzazione, insieme alla domanda di finanziamento da parte degli stati sovrani per coprire l'aumento rapido delle spese per interessi e il crescente costo del welfare - più curve di domanda si muovono verso l'alto, il prezzo del capitale è naturalmente spinto verso l'alto.

La conclusione di Wilson è: questa competizione per il capitale "è probabilmente una caratteristica di medio termine duratura, che porterà a un aumento continuo dei prezzi e dei costi del capitale, cambiando così il paradigma degli investimenti rispetto alla storia recente".

La Fed è un passeggero, non il conducente

Questa settimana, il rendimento dei Treasury a 30 anni degli Stati Uniti ha superato decisivamente livelli mai visti prima della crisi finanziaria (pre-GFC).

Il contesto di questa rottura è la decisione del nuovo presidente della Fed, Waller, di ridurre intenzionalmente le indicazioni prospettiche, aumentando notevolmente l'incertezza del mercato riguardo al percorso delle politiche. Wilson cita dati storici: "Guardando ai sei presidenti della Fed dal 1970, Bernanke e Yellen hanno entrambi subito un ritracciamento del 10% nel loro primo anno, mentre gli altri quattro hanno affrontato ritracciamenti dal 20% al 36% nel primo anno." All'inizio del mandato di un nuovo presidente, il mercato storicamente non ha mai avuto vita facile.

Ma Wilson si esprime chiaramente: "Concordo sul fatto che la Fed in questa discussione è più un passeggero che un conducente."

In altre parole, la vera forza trainante dell'aumento dei rendimenti non è la politica monetaria, ma la domanda strutturale di capitale sopra menzionata. "Data la competizione per il capitale descritta all'inizio, non aspettatevi che questa rottura si inverta rapidamente."

Indici tranquilli, correnti sotterranee in tumulto

Per gli investitori che si concentrano solo sulle fluttuazioni degli indici, luglio sembra essere un mese tranquillo. Ma Wilson sottolinea: "Sotto gli indici, i movimenti sono storici".

Due linee principali si stanno sviluppando simultaneamente:

Primo, alta dispersione tra le singole azioni. Solo guardando venerdì scorso: Amazon è aumentata del 15% in un giorno, mentre Apple è diminuita del 10% nello stesso giorno - queste sono le due aziende con la maggiore capitalizzazione di mercato a livello globale, e vedere una tale divergenza nello stesso giorno è estremamente raro.

Secondo, il collasso del fattore momentum. Il portafoglio neutro di mercato ha subito un calo del 40%, superando il record di rotazione dei fattori estremi durante il crollo della bolla tecnologica nel marzo 2000, "causando enormi difficoltà nella gestione del rischio efficace per molti".

Il risultato è una massiccia dismissione del rischio. I dati di Goldman Sachs Prime mostrano che l'esposizione totale dei gestori fondamentali è scesa ai minimi annuali, con le posizioni nette lunghe che sono tornate ai quartili inferiori. Wilson ritiene che, dopo questa pulizia, la struttura del mercato sia "molto più pulita".

Agosto: perché non è consigliabile comprare sul fondo

Una volta completata la dismissione del rischio, significa che è possibile tornare a posizioni lunghe? Wilson fornisce alcune ragioni per spiegare perché le performance dei prezzi di luglio non si invertiranno:

• L'impatto della rottura dei tassi non è ancora stato completamente digerito dal mercato, e la relativa riallocazione è ancora in corso;

• L'estrema volatilità di luglio (l'indice composito della Corea del Sud è aumentato del 18% in un giorno, SK Hynix è aumentata del 26% in un giorno) ha già cambiato i parametri di input del modello di rischio, molte istituzioni non possono rapidamente ricostituire le posizioni;

• Guardando a un orizzonte di 3-6 mesi, le prospettive non sono semplici - l'attenzione si sposterà verso le elezioni di medio termine negli Stati Uniti. Wilson cita dati: dal 1974, nei 13 anni di elezioni di medio termine, il rendimento mediano dell'S&P 500 dall'inizio di agosto fino al giorno delle elezioni è stato dello 0%.

Agosto è molto probabilmente un periodo di digestione.

Fondamentali: utili solidi, ma divisioni interne

Nonostante la forte volatilità del mercato, il quadro fondamentale è sorprendentemente robusto.

Wilson sottolinea che, a differenza degli anni tipici, le previsioni EPS per il 2026 e il 2027 sono state costantemente riviste al rialzo durante l'anno. I risultati del secondo trimestre sono stati complessivamente brillanti, ma la seconda derivata ha iniziato a divergere: la crescita EPS trimestrale negli Stati Uniti è prevista raggiungere il picco in questo trimestre, intorno al 26%; mentre la crescita EPS in Europa nel primo semestre è stata del 13%, con una possibile accelerazione al 19% nel secondo semestre, creando un raro quadro di forza nel secondo semestre.

Il settore delle memorie, invece, è un'eccezione. Sebbene sia uno dei settori con il maggior aumento dall'inizio dell'anno, i segnali marginali hanno già mostrato segnali di deterioramento: i prezzi spot del DRAM si sono stabilizzati, i progressi tecnologici nei modelli a basso consumo di memoria stanno accelerando, e più importante - l'azienda cinese di memorie CXMT ha visto il suo prezzo delle azioni aumentare di sei volte rispetto al prezzo di emissione dopo l'IPO, superando i 550 miliardi di dollari di capitalizzazione di mercato, suggerendo che l'offerta potrebbe espandersi notevolmente in futuro.

Grandi aziende di cloud computing: spese in conto capitale "sorprendenti", ma anche ritorni straordinari

Il tema di verifica più importante di questa stagione di guadagni è se le grandi aziende di cloud computing possano aumentare le spese in conto capitale e allo stesso tempo fornire segnali di crescita dei ricavi e ROI sufficientemente forti.

La risposta è affermativa - almeno per Amazon e Microsoft.

Goldman Sachs attualmente prevede le spese in conto capitale per Alphabet, Amazon e Microsoft come segue:

• Alphabet: 350 miliardi di dollari nel 2027, 415 miliardi di dollari nel 2028

• Amazon: 325 miliardi di dollari nel 2027, 366 miliardi di dollari nel 2028

• Microsoft: 262 miliardi di dollari nel 2027, 284 miliardi di dollari nel 2028

Wilson afferma che questa scala è "sorprendente".

Ma allo stesso tempo, le performance aziendali sono altrettanto sbalorditive: la crescita di Google Cloud è accelerata fino all'82% su base annua; Microsoft descrive con fiducia che i clienti aziendali stanno passando dai "modelli all'avanguardia" agli "ecosistemi all'avanguardia" (cioè infrastrutture che effettuano il routing delle richieste tra le capacità del modello più adatte); la crescita dei ricavi di AWS è accelerata al livello più alto dalla pandemia.

La dichiarazione più impattante è stata quella della direzione di Amazon durante la call sugli utili:

"I ricavi dell'IA stanno aumentando drasticamente su base annuale, superando attualmente i 25 miliardi di dollari, con una crescita su base annua a tre cifre."

"Vediamo che i margini e i ritorni dell'IA sono leggermente superiori rispetto al percorso che avevamo quando abbiamo avviato il business del cloud."

"Nonostante le spese in conto capitale raggiungano i 220 miliardi di dollari nel 2026, nel 2026 non avremo ancora capacità sufficiente per soddisfare tutta la domanda, e nel 2027 è probabile che sia lo stesso, mentre la domanda per il 2028 è già sorprendente... Abbiamo a lungo ritenuto che AWS potesse diventare un business da centinaia di miliardi di dollari di ricavi, ora crediamo che sarà almeno il doppio di questo numero, e probabilmente diventerà un business con ricavi annuali di 1 trilione di dollari, accompagnato da flussi di cassa liberi e ritorni sul capitale investito estremamente attraenti."

Settore privato e settore pubblico: un periodo di transizione contraddittorio

Wilson conclude con un quadro macro: attualmente siamo in un periodo di transizione.

Le grandi aziende del settore privato stanno investendo in modo competitivo, avanzando a tutta velocità verso un futuro abilitato dall'IA; mentre il settore pubblico è sempre più vincolato dal capitale, e la contraddizione tra i due diventerà sempre più evidente.

"La realtà economica globale, a un certo punto, costringerà le persone a confrontarsi con le scelte politiche inevitabili derivanti dalla ristrutturazione dei prezzi del capitale - ma quella è una discussione per un altro giorno."

Al momento, il super ciclo dell'IA è ancora davanti a noi, e agosto è molto probabilmente una finestra di digestione relativamente tranquilla.

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