El Niño wstrząsa rynkiem surowców: pod powierzchnią spokoju na amerykańskim rynku akcji, rynek zaczyna handlować ryzykiem dostaw

Tytuł oryginalny: Returns From the Beach: August Looked Calm Until You Checked Bonds and Commodities
Autor oryginalny: Stephen Innes

Redakcja: Jeśli spojrzeć tylko na amerykański rynek akcji, sierpień wydaje się być dość spokojnym miesiącem. Indeks S&P 500 wzrósł o 2,7%, a „siedmiu gigantów technologicznych” wzrosło o 4,4%; działalność przedsiębiorstw w USA i strefie euro utrzymuje się na poziomie ekspansji, a silne wyniki finansowe pomogły aktywom ryzykownym przetrwać geopolityczne napięcia i niepewność polityczną.

Jednak pod powierzchnią spokoju na rynku akcji, rynek surowców i obligacji wykazuje wyraźne wahania. Złoto wzrosło o 9,7%, srebro o 15,6%; kukurydza, pszenica i cukier wzrosły odpowiednio o 16,8%, 18,3% i 21,5%. W tym samym czasie rentowność 30-letnich obligacji skarbowych USA wzrosła do najwyższego poziomu od 2007 roku, a długoterminowe obligacje w Europie i Japonii również znalazły się pod presją.

Stephen Innes, powołując się na miesięczny raport dotyczący wyników aktywów strategów Deutsche Banku, Jima Reida i Henry'ego Allena, wskazuje, że za wzrostem cen produktów rolnych w sierpniu stoi ponowna ocena dwóch rodzajów ryzyka dostaw: ograniczenia w żegludze przez Cieśninę Ormuz mogą podnieść koszty energii, nawozów i transportu; a ciągle wzmacniające się zjawisko El Niño może zmienić globalny rozkład opadów i temperatur, zwiększając prawdopodobieństwo wystąpienia suszy, powodzi i ekstremalnych upałów w głównych regionach rolniczych.

Ta sytuacja na rynku surowców ma wyraźnie charakter spekulacyjny. El Niño niekoniecznie prowadzi do jednoczesnego zmniejszenia plonów na całym świecie, a sytuacja w Cieśninie Ormuz jeszcze nie w pełni odzwierciedla się w miesięcznych wzrostach cen ropy naftowej. To, co naprawdę zdecyduje o kierunku cen, to to, czy ryzyko pogodowe przełoży się na spadek plonów oraz czy koszty energii i logistyki będą dalej przekładać się na inflację żywności.

Poniżej znajduje się tłumaczenie oryginału:

Sierpień nie przyniósł powrotu do gwałtownych wahań, które były powszechne w ostatnich latach pod koniec lata. Dane gospodarcze pozostają odporne, a globalne rynki akcji nadal rosną. Całkowity zwrot indeksu S&P 500 w tym miesiącu wyniósł 2,7%, a akcje technologiczne nadal są głównym motorem wzrostu, „siedmiu gigantów technologicznych” wzrosło o 4,4%, a amerykański rynek akcji nadal jest zdominowany przez kilka dużych firm.

Makroekonomiczne tło wspierające aktywa ryzykowne również pozostaje solidne. Wstępny wskaźnik PMI dla strefy euro w sierpniu wzrósł do 52,1, osiągając najwyższy poziom od 9 miesięcy; wstępny wskaźnik PMI dla USA wzrósł z 54,5 w lipcu do 56,0, co jest najwyższym poziomem od 52 miesięcy. Wartości PMI powyżej 50 zazwyczaj oznaczają, że działalność przedsiębiorstw jest w fazie ekspansji.

Odporność wzrostu i silne wyniki finansowe pomagają amerykańskiemu rynkowi akcji nadal rosnąć, ale przegląd wyników aktywów Deutsche Banku za sierpień pokazuje, że prawdziwie gwałtowne zmiany cen miały miejsce poza rynkiem akcji.

Metale szlachetne i produkty rolne stały się najsilniej notowanymi aktywami w tym miesiącu. Złoto wzrosło o 9,7%, srebro o 15,6%; kontrakty terminowe na kukurydzę wzrosły o 16,8%, osiągając największy miesięczny wzrost od pięciu lat; pszenica wzrosła o 18,3%, co jest najlepszym wynikiem od czterech lat; cena cukru wzrosła o 21,5%, osiągając największy miesięczny wzrost od 2018 roku.

Podczas gdy amerykański rynek akcji nadal handluje wzrostem i zyskami, rynek surowców już uwzględnia ryzyko inflacji, geopolityczne napięcia i ekstremalne warunki pogodowe.

El Niño się nasila, a produkty rolne jako pierwsze uwzględniają premię za pogodę

Deutsche Bank przypisuje część wzrostu cen produktów rolnych w sierpniu zjawisku El Niño.

El Niño to zjawisko klimatyczne, które polega na długotrwałym podwyższeniu temperatury powierzchni wód w środkowej części równikowego Pacyfiku, co zmienia globalny obieg atmosferyczny. Nie decyduje ono bezpośrednio o plonach konkretnej uprawy, ale może zmieniać rozkład opadów, temperatur i burz w różnych regionach, zwiększając niepewność w produkcji rolniczej.

Amerykańska Narodowa Administracja Oceaniczna i Atmosferyczna (NOAA) w sierpniu ogłosiła, że El Niño się nasila, a anomalie temperatury w niektórych częściach równikowego Pacyfiku przekroczyły 2 stopnie Celsjusza. Agencja przewiduje, że prawdopodobieństwo wystąpienia „bardzo silnego” zjawiska El Niño w jesieni i zimie 2026 roku przekracza 90%.

Dla rynku produktów rolnych kluczowe nie jest tylko to, czy El Niño się pojawi, ale także to, kiedy, przez jakie regiony i jakie uprawy wpłynie na globalne dostawy.

W Australii El Niño zazwyczaj zwiększa ryzyko wystąpienia upałów i suszy w regionach wschodnich i południowych, co może wpłynąć na plony i jakość takich upraw jak pszenica. W niektórych częściach Azji Południowo-Wschodniej, jeśli wystąpią niedobory opadów, mogą być zagrożone uprawy tropikalne, takie jak cukier i olej palmowy.

Ameryka Południowa stoi przed innym rodzajem niepewności. Brazylia i Argentyna są ważnymi eksporterami kukurydzy, soi i cukru na świecie, a El Niño może zmienić rozkład opadów w głównych regionach tych krajów. Niedobór opadów może wpłynąć na siew i wzrost upraw, podczas gdy nadmiar opadów może opóźnić prace polowe, zaszkodzić jakości plonów i utrudnić transport.

Dlatego wzrost cen produktów rolnych w sierpniu jest bardziej zbliżony do handlu ryzykiem pogodowym: rynek jeszcze nie potwierdził, że na całym świecie występują masowe zmniejszenia plonów, ale w miarę wzmacniania się El Niño, inwestorzy zaczynają wyceniać potencjalne straty w dostawach z wyprzedzeniem.

Dlaczego kukurydza, pszenica i cukier wzrosły jednocześnie?

Wzrost cen kukurydzy, pszenicy i cukru w tym samym miesiącu o dwucyfrowe wartości nie oznacza, że są one napędzane dokładnie tymi samymi czynnikami.

Ceny kukurydzy są wrażliwe na warunki pogodowe w USA i Ameryce Południowej, postęp siewu oraz zmiany w zapasach, a także na popyt na pasze, etanol i eksport. Jeśli El Niño zakłóci siew i wzrost w Brazylii i Argentynie, może to zmienić ocenę rynku co do dostaw w następnym sezonie.

Źródła dostaw pszenicy są stosunkowo zróżnicowane. Oprócz USA, Kanady i Australii, region Morza Czarnego jest również ważnym źródłem eksportu. Jeśli w Australii wystąpią suche warunki, koszty transportu wzrosną, lub jeśli wystąpią zmiany w dostawach z głównych krajów eksportowych, mogą one zwiększyć koszty zakupu w krajach importujących.

Ceny cukru są szczególnie wrażliwe na warunki pogodowe w Brazylii, Indiach i Tajlandii. Niezwykłe opady mogą wpływać zarówno na plon trzciny cukrowej, jak i na proporcję, w jakiej trzcina jest wykorzystywana do produkcji cukru lub etanolu. Rynek będzie również jednocześnie oceniać zmiany w cenach energii, kursach walut i polityce eksportowej.

El Niño może wyjaśnić ryzyko pogodowe, przed którym stoją trzy rodzaje towarów, ale nie wystarczy, aby wyjaśnić cały wzrost cen. Poziomy zapasów, pozycje spekulacyjne, polityka eksportowa, koszty energii i krótkoterminowe przepływy kapitału mogą również potęgować wahania cen.

Dokładniej mówiąc, rynek obecnie handluje wzrostem prawdopodobieństwa zmniejszenia plonów, a nie faktycznym zmniejszeniem plonów, które już miało miejsce. Jeśli dane dotyczące plonów i zapasów w przyszłości nie potwierdzą obaw o dostawy, premia za ryzyko pogodowe w cenach może szybko się zmniejszyć.

Ryzyko w Cieśninie Ormuz wpływa na łańcuch dostaw rolnych

Oprócz czynników pogodowych, ograniczenia w żegludze przez Cieśninę Ormuz są również ważnym zmiennym, o którym wspomina Deutsche Bank.

Cieśnina Ormuz jest kluczowym szlakiem transportowym dla ropy naftowej i skroplonego gazu ziemnego na świecie. Ograniczenia w żegludze wpływają najpierw na rynek ropy, gazu i paliw, ale skutki mogą również przenikać wzdłuż łańcucha produkcji do cen rolnych i żywności.

Rolnictwo jest silnie uzależnione od energii. Olej napędowy wpływa na koszty upraw i transportu, gaz ziemny jest ważnym surowcem do produkcji nawozów azotowych, a ograniczenia w żegludze mogą również podnieść koszty transportu, ubezpieczenia i czas dostawy. Nawet jeśli same produkty rolne nie doświadczają natychmiastowego niedoboru, ich koszty produkcji i handlu mogą wzrosnąć.

Ryzyko pogodowe i energetyczne mogą się również wzajemnie nakładać. El Niño zwiększa prawdopodobieństwo zmniejszenia plonów, a sytuacja w Cieśninie Ormuz podnosi koszty surowców rolnych i transportu transgranicznego. Gdy niepewność po stronie podaży i kosztów wzrasta jednocześnie, handlowcy i inwestorzy zazwyczaj będą żądać wyższej premii za ryzyko.

Jednak cena ropy Brent wzrosła w sierpniu tylko o 0,4%, co jest jednym z najmniejszych miesięcznych zmian w 2024 roku. Ten pozornie stabilny wynik maskuje znaczące wahania w ciągu miesiąca i odzwierciedla ciągłe dostosowywanie oczekiwań rynku między ograniczeniami w żegludze a potencjalnym postępem negocjacji.

Dlatego nie można oceniać, że ryzyko dostaw energii zniknęło, tylko na podstawie miesięcznego wzrostu cen ropy bliskiego zera. Wpływ sytuacji w Cieśninie Ormuz na inflację może bardziej ujawniać się stopniowo poprzez koszty paliw, nawozów, transportu i żywności.

Złoto i srebro w górę, handel towarami nie opiera się tylko na logice pogodowej

Poza produktami rolnymi, metale szlachetne również były jedną z najsilniej notowanych klas aktywów w sierpniu. Zgodnie z danymi Deutsche Banku w przeliczeniu na dolary, złoto wzrosło o 9,7%, a srebro o 15,6%.

Wzrost cen metali szlachetnych miał miejsce w czasie, gdy rentowności niektórych krótkoterminowych obligacji wzrosły. Zazwyczaj wzrost stóp procentowych zwiększa koszt alternatywny posiadania aktywów bez oprocentowania, co wywiera presję na złoto. Jednak w sierpniu ceny złota i srebra nadal rosły, co wskazuje, że inwestorzy handlują nie tylko kierunkiem stóp procentowych.

Rentowność 30-letnich obligacji skarbowych USA wzrosła w tym miesiącu do 5,31%, osiągając najwyższy poziom od 2007 roku; rentowność 30-letnich obligacji skarbowych Niemiec wzrosła do 3,81%, osiągając najwyższy poziom od 2011 roku. Wzrost długoterminowych kosztów finansowania sprawił, że deficyt budżetowy, podaż długu i kredyt monetarny stały się ponownie przedmiotem zainteresowania rynku.

Amerykański Departament Skarbu ogłosił następnie rozszerzenie wsparcia płynności dla długoterminowych obligacji skarbowych, zwiększając maksymalny rozmiar jednorazowego skupu obligacji nominalnych o stałym oprocentowaniu z 2 miliardów dolarów do co najmniej 4 miliardów dolarów, a nowy rozmiar wejdzie w życie 9 września.

Te zakupy mają na celu poprawę płynności starszych obligacji i funkcjonowania rynku obligacji skarbowych i nie są równoznaczne z luzowaniem ilościowym, ani nie oznaczają, że Departament Skarbu zaczął bezpośrednio kontrolować rentowności. Jednak po ogłoszeniu środków rentowności długoterminowe spadły, a rynek zaczął dyskutować, czy decydenci polityczni będą bardziej aktywnie ograniczać wzrost długoterminowych kosztów finansowania rządu.

W takim środowisku wzrost cen złota i srebra może jednocześnie odzwierciedlać popyt na bezpieczeństwo, obawy inflacyjne, presję budżetową oraz zainteresowanie inwestorów interwencją na rynku obligacji skarbowych. Chociaż metale szlachetne i produkty rolne należą do tej samej kategorii towarów, logika handlu nie jest całkowicie taka sama: pierwsze bardziej skłaniają się ku ryzyku walutowemu i kredytowemu, podczas gdy drugie bardziej bezpośrednio odzwierciedlają warunki pogodowe, koszty energii i oczekiwania dotyczące dostaw.

Im spokojniejszy rynek akcji, tym bardziej różnice między aktywami zasługują na uwagę

Podczas gdy ceny surowców szybko rosną, wahania na amerykańskim rynku akcji i niektórych aktywach technologicznych wręcz spadły.

Indeks półprzewodników w Filadelfii wzrósł w sierpniu tylko o 2,0%, po czterech miesiącach, w których miesięczne wahania przekraczały 10%. Indeks S&P 500 nadal rośnie, ale nie wystąpiły wyraźne wstrząsy związane z ryzykiem.

Ta różnica jest związana z odpornością wzrostu gospodarczego. PMI w USA i strefie euro nadal rośnie, a zyski przedsiębiorstw pozostają silne, co zapewnia podstawy dla wyceny akcji. Jednak te same dane oznaczają, że bank centralny nie ma powodu do szybkiego przejścia na politykę luzowania; jeśli wzrost cen surowców dodatkowo podniesie inflację, przestrzeń polityki monetarnej może być jeszcze bardziej ograniczona.

Krzywa rentowności amerykańskich obligacji skarbowych w sierpniu stała się bardziej płaska. Zgodnie z danymi Deutsche Banku, rentowność 2-letnich obligacji wzrosła w tym miesiącu o 5 punktów bazowych, a po wystąpieniu przewodniczącego Fed, Kevina Warsha, na sympozjum w Jackson Hole, wzrosła o 11 punktów bazowych w ciągu jednego dnia. W porównaniu, chociaż rentowność 30-letnich obligacji osiągnęła w tym miesiącu wieloletnie maksima, na koniec miesiąca spadła o około 3 punkty bazowe w porównaniu do końca lipca.

Presja na rynku obligacji w Europie i Japonii jest jeszcze bardziej widoczna. Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych Francji wzrosła o 18 punktów bazowych, Włoch o 13 punktów, Niemiec o 12 punktów; rentowność 10-letnich obligacji skarbowych Japonii wzrosła o 15 punktów bazowych, a rentowność 2-letnich wzrosła o 23 punkty bazowe, co odzwierciedla wzrost oczekiwań rynku na dalsze zaostrzenie polityki przez Bank Japonii.

W ten sposób rynek akcji, obligacji i surowców tworzy trzy różne wyceny: rynek akcji stawia na kontynuację wzrostu i zysków, rynek obligacji obawia się inflacji, finansów publicznych i zaostrzenia polityki, a rynek surowców zaczyna wcześniej handlować zakłóceniami w dostawach spowodowanymi przez energię i pogodę.

Jak długo może trwać ten cykl surowcowy?

Kluczowym czynnikiem decydującym o tym, czy ten cykl surowcowy będzie kontynuowany, jest to, czy El Niño będzie się dalej wzmacniać oraz czy anomalie pogodowe rzeczywiście przełożą się na straty w plonach.

W najbliższym czasie należy szczególnie obserwować siew kukurydzy i soi w Ameryce Południowej, zbiory pszenicy w Australii, plony cukru w Brazylii i Azji oraz zapasy i politykę handlową głównych krajów eksportowych. Jeśli te wskaźniki będą się pogarszać, premia za ryzyko pogodowe, która pojawiła się w sierpniu, może się dalej zwiększać; jeśli rzeczywiste plony będą lepsze od oczekiwań, wcześniejsze wzrosty mogą być narażone na korektę.

Drugim czynnikiem jest sytuacja żeglugi w Cieśninie Ormuz. Jeśli transport nadal będzie ograniczony, koszty energii, nawozów i ubezpieczeń mogą pozostać na wysokim poziomie, zwiększając koszty handlu globalnymi produktami rolnymi; jeśli szlaki transportowe będą stopniowo przywracane, część premii za ryzyko związane z energią i logistyką może się zmniejszyć.

Na koniec należy obserwować, czy ceny towarów będą przekładać się na dane dotyczące inflacji. Jeśli ceny energii i żywności będą nadal rosły, bank centralny może stanąć przed trudniejszym wyborem między wzrostem a inflacją, a rynek obligacji może ponownie zwiększyć oczekiwania dotyczące utrzymania wysokich stóp procentowych. Z drugiej strony, jeśli globalny popyt wyraźnie osłabnie, nawet jeśli ryzyko dostaw nadal istnieje, przestrzeń wzrostu cen surowców może być ograniczona.

Dlatego dwucyfrowe wzrosty cen produktów rolnych w sierpniu nie mogą być bezpośrednio postrzegane jako początek nowego długoterminowego rynku byka w towarach. Obecnie bardziej wyraźną zmianą jest to, że El Niño, konflikty geopolityczne i koszty łańcucha dostaw ponownie weszły w ceny.

Amerykański rynek akcji nadal handluje wzrostem, podczas gdy rynek surowców zaczyna handlować inflacją i kosztami dostaw związanymi z tym wzrostem.

Uwaga: Deutsche Bank stosuje całkowity zwrot dla akcji, obligacji korporacyjnych i obligacji, a dla walut i towarów stosuje zwrot w cenach spot, wszystkie zwroty są wyrażone w dolarach. Różne zmiany cen aktywów nie są dokładnie takie same w statystykach.