Morgan Stanley: Nvidia має 42% потенціалу зростання, звідки прийде цей ріст?

TL;DR
· Morgan Stanley підтвердив рейтинг "Купувати" для Nvidia та цільову ціну в 288 доларів, що на 42% вище за ціну акцій, зафіксовану в звіті на рівні 202,78 доларів, і продовжує вважати її кращим вибором у сегменті напівпровідників.
· Оптимістичний прогноз базується на зростанні частки AI-лабораторій, розширенні великих хмарних постачальників, а також одночасному зростанні корпоративних, суверенних AI та нових AI-хмарних клієнтів.
· Ціна в 288 доларів в основному залежить від корекції прибутків, якщо темпи зростання дата-центрів сповільняться, самостійно розроблені чіпи розширяться або обмеження на експорт посиляться, сценарій ведмежого ринку може знизитися до 160 доларів.

Morgan Stanley, після завершення некомерційного роуд-шоу з CEO Nvidia Дженсеном Хуангом, CFO Коlette Kress та командою з інвесторських відносин, підтвердив рейтинг "Купувати" для Nvidia, цільову ціну в 288 доларів та статус кращого вибору в галузі напівпровідників. Виходячи з закриття 9 липня на рівні 202,78 доларів, цільова ціна відповідає потенційному зростанню приблизно на 42%.

Основний висновок звіту полягає в тому, що навіть якщо квартальний дохід Nvidia наближається до 100 мільярдів доларів, темпи зростання можуть продовжувати прискорюватися. Підтримка цього висновку не є результатом одного продуктового циклу, а пов'язана з тим, що джерела попиту розширюються з традиційних великих хмарних постачальників до AI-лабораторій, нових AI-хмар, корпоративних клієнтів та суверенних AI-проектів. Бізнес мережевих пристроїв та CPU також розширює ринок, який компанія може охопити.

Ціна в 288 доларів залежить від зростання прибутків, а не від подальшого підвищення оцінки

Базовий сценарій Morgan Stanley передбачає приблизно 22-кратний множник очікуваного прибутку на акцію за 2027 рік, що відповідає прибутку на акцію в 13,08 доларів та цільовій ціні в 288 доларів. У звіті особливо зазначено, що ця оцінка приблизно відповідає ринковій, і є нижчою за оцінки конкурентів, таких як AMD, Broadcom та Intel.

Іншими словами, Morgan Stanley не припускає, що Nvidia зможе постійно отримувати вищі множники оцінки. Оскільки частка компанії на ринку, валова маржа та ринкова капіталізація вже на високому рівні, простір для підвищення цін акцій за рахунок розширення оцінки в короткостроковій перспективі обмежений. Чи зможе цільова ціна бути досягнута, в основному залежить від того, чи зможуть доходи та прибутки продовжувати суттєво зростати.

Базова модель прогнозує, що дохід Nvidia зросте на 82% у 2026 році, а в 2027 році ще на 52,4%. GAAP дохід зросте з 215,9 мільярда доларів у 2026 році до 393 мільярдів доларів у 2027 році, досягнувши 598,8 мільярда доларів у 2028 році, а в 2029 році ще зросте до 783,9 мільярда доларів. Протягом цього часу прибуток на акцію прогнозується з 4,61 доларів до 17,63 доларів.

Цільова ціна для ведмежого сценарію становить 160 доларів, що відповідає приблизно 16-кратному прибутку на акцію в 10 доларів. Умови для цього включають суттєве сповільнення темпів зростання дата-центрів, швидке зниження витрат на розробку AI, захоплення частки ринку конкурентами, збільшення самостійно розроблених чіпів хмарними постачальниками, а також більший вплив митних зборів та обмежень на експорт.

Діапазон ризиків та вигод становить 330 доларів для ведмежого ринку, 288 доларів для базового сценарію та 160 доларів для ведмежого ринку, базовий сценарій на 42% вище за 202,78 доларів.

Три лінії зростання одночасно активуються

Керівництво під час роуд-шоу розділило джерела зростання на три категорії, що також є основою оптимістичного прогнозу Morgan Stanley.

Перша категорія - AI-лабораторії, які наразі складають близько 20% загального попиту на Nvidia. У звіті зазначено, що один з основних клієнтів, який покладається на ASIC для розробки передових моделей, раніше використовував Nvidia в дуже малих обсягах, але тепер цей показник зріс до майже 50%. Інші основні передові моделі все ще в основному базуються на обчислювальних платформах Nvidia.

Ця інформація була використана Morgan Stanley для спростування побоювань, що "ASIC швидко замінять GPU". Хмарні постачальники продовжать розробляти спеціалізовані чіпи, але дешеві чіпи не завжди призводять до зниження витрат на токени. Дозрілість програмного забезпечення, ефективність мережі, використання кластерів та швидкість розгортання впливають на кінцеві витрати. Звіт прогнозує, що бізнес AI Nvidia та Broadcom може зрости на понад 80% протягом наступного року, що свідчить про те, що GPU та ASIC можуть одночасно зростати на етапі швидкого розширення попиту.

Друга категорія - традиційні великі хмарні постачальники, які за новою класифікацією складають близько половини доходу компанії. Цей попит залишається сильним, а обмеження на розширення поступово переходять до земельних, енергетичних та дата-центричних ресурсів. Зростання Nvidia серед хмарних постачальників також починає розширюватися з GPU до мережі та CPU.

Компанія підтверджує, що цільовий дохід від бізнесу CPU у 2026 році становитиме близько 20 мільярдів доларів, з яких близько половини може надходити з незалежних CPU-шаф, а не з супутніх вузлів у системах GPU. Плани щодо Vera CPU мають на меті вийти на ринок у другій половині року, орієнтуючись на AI-розподіл, однониткові обчислення та оптимізацію пам'яті.

Третя категорія - AI-хмари, промислові та корпоративні клієнти, які наразі складають близько половини доходу дата-центрів. Morgan Stanley вважає, що обмеження на електроенергію та землю, потреба в локалізованому будівництві та розвиток автономних AI-можливостей в різних країнах можуть сприяти зростанню нових AI-хмар та суверенних AI-проектів швидше, ніж традиційні хмарні постачальники.

Роздрібна торгівля, фінансовий сектор та біотехнології також активно розробляють спеціалізовані AI-системи. Швидкість запуску проектів може бути повільною, але після входу в стадію будівництва обсяги закупівель можуть швидко зрости.

Rubin просувається за планом, нестача пам'яті має двосторонній вплив

Щодо продуктового циклу, Morgan Stanley прогнозує, що Vera Rubin буде сприяти зростанню протягом наступних 12 місяців.

У відповідь на чутки про можливу затримку Rubin Ultra до 2028 року, керівництво Nvidia заявило, що продукт все ще буде доставлений наступного року. Компанія дійсно коригує форму шафи, оскільки стара шафа Kyber буде замінена новим рішенням для підтримки більшого масштабу розширення одиночної шафи, але постачання 800V та міжшафні оптичні з'єднання все ще просуваються за планом.

Ця різниця є важливою. Звіт підтверджує, що графік продуктів не змінився, але це не означає, що процеси проектування та масового виробництва шаф не підлягають коригуванню. Чи зможе Vera Rubin успішно піднятися, все ще залежить від постачання електроенергії, оптичних з'єднань, будівництва дата-центрів та прогресу розгортання клієнтів.

Постачання пам'яті може залишатися напруженим протягом кількох років. Керівництво зазначило, що обчислення, мережа та пам'ять можуть компенсувати один одного через проектування системи. У звіті наводиться приклад, коли Nvidia зменшила використання LPDDR5 в одному шафі вдвічі, щоб забезпечити більше поставок шаф, а також згадується, що технологія SRAM, що використовується Groq, може надати інший напрямок архітектури.

Це не є однозначно позитивним для виробників пам'яті, таких як Micron, Samsung та SK Hynix. Багаторічна нестача сприяє підвищенню цін та прибутків, але Nvidia може контролювати використання пам'яті шляхом зменшення обсягу пам'яті в одній шафі, зміни архітектури або оптимізації мережі. Судження Morgan Stanley полягає в тому, що зміни в архітектурі відбуваються лише за умови тривалої нестачі постачання, що поки що недостатньо для зміни тенденції на ринку пам'яті.

Чому Nvidia знову на передньому плані ланцюга постачання

Morgan Stanley раніше змінив свій кращий вибір у сегменті напівпровідників з Nvidia на SanDisk, а потім на Micron, пояснюючи це тим, що активи зберігання та ланцюга постачання мають вищу прибутковість у період підвищення. Тепер Morgan Stanley знову вибирає Nvidia, зосереджуючи увагу на відносній оцінці та впевненості в прибутках.

Ціна акцій Nvidia з моменту повторного включення до списку кращих виборів зросла, але відставала від деяких конкурентів у ланцюзі постачання. Звіт вважає, що інші сегменти ланцюга постачання все ще можуть мати більшу еластичність, але Nvidia стала більш помітним активом у сегменті. Її очікуваний множник PE на 2027 рік становить близько 22, що нижче за деяких конкурентів у сегменті обчислювальних чіпів, а також видимість зростання протягом наступних двох років залишається високою.

Керівництво під час цього роуд-шоу також активно контактує з більшою кількістю інвесторів, орієнтованих на вартість. У звіті зазначається, що компанія планує з цього моменту використовувати щонайменше 50% свого грошового потоку для повернення капіталу. Для Nvidia, яка вже широко утримується фондами зростання, деякі фонди наближаються до верхньої межі своїх позицій, розширення кола інвесторів, орієнтованих на вартість, може стати новим джерелом фінансування.

Але утримання не є легким. На 5-й сторінці звіту показано, що частка активних інституційних інвесторів становить близько 50,9%, а співвідношення довгих та коротких позицій у відповідних хедж-фондах становить 2,1 рази, а чиста експозиція сегмента досягає 29,5%. Ринковий консенсус також є дуже позитивним, на 4-й сторінці 94% аналітиків надають рейтинг "Купувати".

Прогнозується, що дохід зросте з 215,9 мільярда доларів у 2026 році до 783,9 мільярда доларів у 2029 році, а валова маржа залишиться на рівні близько 72% у довгостроковій перспективі.

Це означає, що подальше зростання цін акцій Nvidia все ще потребує постійного підвищення прогнозів прибутків. Просте підтримання сильної потреби може бути недостатнім для того, щоб акції з ринковою капіталізацією близько 5 трильйонів доларів, де інституційні утримання вже високі, продовжували суттєво перевищувати ринок.

Цільова ціна Morgan Stanley в 288 доларів в кінцевому підсумку покладається на три речі. AI-лабораторії та нові клієнти продовжують розширювати попит, Vera Rubin підтримує лідерство продукту, а бізнес CPU та мережі підвищує доходи Nvidia в рамках окремої AI-системи. Будь-яка з цих ліній, що не виправдовує очікувань, може зменшити темпи зростання прибутків. Лише при одночасному виконанні всіх трьох умов Nvidia матиме можливість наблизитися до 288 доларів за рахунок зростання прибутків, навіть якщо множники оцінки більше не зростатимуть.