SEC-Überprüfung neuartiger ETFs stößt auf Widerstand von Krypto-Firmen

Grayscale Investments, die Risikokapitalgesellschaft a16z und der Crypto Council for Innovation forderten die US-amerikanische Securities and Exchange Commission (SEC) auf, einheitliche Beschränkungen für "neuartige" börsengehandelte Fonds zu vermeiden.

Zusammenfassung

• Grayscale, a16z und CCI forderten die SEC auf, neuartige Produkte anhand individueller Risikoeigenschaften zu bewerten.
• Alle drei lehnten es ab, Produkte, die keine Wertpapiere halten, automatisch als Investmentgesellschaften gemäß dem bestehenden Bundesrecht zu behandeln.
• A16z beantragte koordinierte Registrierungs- und Börsenprüfungen sowie klarere Zeitpläne für potenzielle ETF-Emittenten.
• Grayscale und CCI unterstützten optionale vertrauliche Vorabgespräche, um regulatorische Bedenken vor öffentlichen Einreichungen zu identifizieren.
• Die Konsultation der SEC endete am 31. August, ohne eine Regel, einen Entscheidungszeitraum oder automatische Produktbeschränkungen zu schaffen.

Die drei Organisationen reichten separate Briefe mit dem Datum vom 31. August ein, dem letzten Tag einer 60-tägigen SEC-Konsultation. Sie argumentierten, dass Produkte, die Krypto-Assets, private Investitionen, Hebel und Eventverträge betreffen, unterschiedliche Risiken darstellen und nicht als eine Kategorie reguliert werden sollten.

Die SEC eröffnete die Konsultation am 30. Juni. Sie forderte Rückmeldungen zu den Klassifikationen von Investmentgesellschaften, Portfoliobedingungen, Offenlegungen und dem Registrierungsprozess für Fonds, die neue Vermögenswerte oder Strategien verwenden.

Die Anfrage war explorativ. Sie schlug keine Regel vor, verbot keine Produkte und legte keinen Zeitrahmen für weitere Maßnahmen der SEC fest.

Krypto-Gruppen lehnen einen einheitlichen Rahmen für neuartige ETFs ab

A16z argumentierte in seinem Schreiben, dass die SEC jedes Produkt gemäß seiner wirtschaftlichen Struktur und den zugrunde liegenden Risiken bewerten sollte. Es wurde gesagt, dass assetbasierte Bezeichnungen etablierte Krypto-Produkte mit weniger entwickelten Strategien gruppieren könnten, die unterschiedliche Liquiditäts-, Bewertungs- und Verwahrungsprobleme aufweisen.

Die Firma verwies auf das Wachstum der regulierten Krypto-Marktinfrastruktur, etablierte Offenlegungspraktiken und allgemeine Börsennotierungsstandards. Sie argumentierte, dass diese Entwicklungen einige digitale Vermögensprodukte von Fonds, die private Wertpapiere halten oder hochgradig gehebelte Strategien verwenden, unterscheiden.

Grayscale machte in seiner Einreichung einen ähnlichen Fall. Es sprach sich gegen zusätzliche Portfoliobedingungen oder Offenlegungsanforderungen aus, die ausschließlich gelten würden, weil die Regulierungsbehörden ein Produkt als neuartig beschreiben.

Der Vermögensverwalter sagte, dass Fonds mit etablierten Compliance-Aufzeichnungen weiterhin anhand der Regeln bewertet werden sollten, die ihre rechtliche Struktur und Vermögenswerte regeln. Seine Position bedeutet nicht, dass jedes Krypto-Produkt dasselbe Risiko wie ein herkömmlicher Fonds trägt. Stattdessen argumentierte Grayscale, dass die Regulierungsbehörden das spezifische Risiko identifizieren sollten, bevor zusätzliche Bedingungen angewendet werden.

Die Antwort von CCI forderte eine vergleichbare regulatorische Behandlung von ETFs und anderen börsengehandelten Produkten. Sie unterstützte klare Anlegeroffenlegungen, während sie sich gegen umfassende Änderungen aussprach, die sonst berechtigte Produkte verzögern könnten.

Der Status als Investmentgesellschaft bleibt ein zentrales Streitpunkt

Die SEC fragte, ob ein Produkt, das hauptsächlich in Vermögenswerte investiert, die keine Wertpapiere sind, dennoch als Investmentgesellschaft gemäß dem Investment Company Act von 1940 qualifizieren könnte.

Nach dem objektiven Test des Gesetzes kann ein Emittent qualifizieren, wenn die Investitionswertpapiere mehr als 40 % seiner gesamten nicht konsolidierten Vermögenswerte übersteigen, nachdem staatliche Wertpapiere und Bargeld ausgeschlossen wurden. Die Behörde wendet auch einen separaten subjektiven Test an, der die Aktivitäten, öffentlichen Darstellungen, das Management und die Einkommensquellen eines Emittenten untersucht.

Grayscale, a16z und CCI lehnten es ab, diese etablierten Tests zu ändern, um automatisch börsengehandelte Produkte zu erfassen, die nicht-sicherheitsbezogene Vermögenswerte halten. Eine solche Änderung könnte Rohstofffonds und Krypto-Produkte betreffen, die außerhalb des Investment Company Act strukturiert sind.

Spot-Krypto-Produkte verwenden oft vertrauensbasierte Strukturen auf Rohstoffbasis, anstatt sich als offene Investmentgesellschaften zu registrieren. Die SEC selbst bezeichnet traditionell die im Januar 2024 genehmigten Spot-Bitcoin-Produkte als börsengehandelte Produkte oder ETPs, nicht als ETFs.

Die Unterscheidung beeinflusst die Governance, die Registrierungsanforderungen und den Anlegerschutz, der für jede Struktur gilt. Sie bestimmt jedoch nicht, ob das Produkt an einer nationalen Börse gehandelt werden kann.

A16z schlug vor, "ETF" für offene Fonds zu reservieren, die unter dem Investment Company Act registriert sind. Grayscale war anderer Meinung und argumentierte, dass die Bezeichnung die wirtschaftlichen Merkmale eines Produkts und nicht dessen spezifische rechtliche Struktur widerspiegeln sollte.

CCI schlug klarere Offenlegungen vor, die zeigen, ob ein Produkt eine registrierte Investmentgesellschaft ist. Dieser Ansatz würde vertraute Marktterminologie beibehalten und den Anlegern mehr Informationen über die Regeln geben, die jedes Produkt regeln.

Branche strebt schnellere und koordinierte Überprüfungen an

Die Registrierungs- und Börsennotierungsüberprüfungen der SEC können durch separate regulatorische Kanäle erfolgen. Die Fondsdokumente werden in der Regel von der Division of Investment Management überprüft, während die Vorschläge zur Börsennotierung unter die Division of Trading and Markets fallen.

A16z sagte, die Behörde sollte die beiden Überprüfungen koordinieren und vorhersehbare Zeitpläne annehmen. Ohne Koordination könnte ein Emittent Fragen zu seiner Registrierungsanmeldung klären, während er weiterhin mit separater Unsicherheit konfrontiert ist, ob eine Börse das Produkt listen kann.

Grayscale und CCI unterstützten einen optionalen vertraulichen Voranmeldungsprozess. Emittenten könnten diesen Prozess nutzen, um rechtliche oder Offenlegungsbedenken zu identifizieren, bevor sie öffentliche Registrierungsdokumente einreichen.

Sie argumentierten, dass frühe Diskussionen wiederholte Änderungen reduzieren und vermeidbare Verzögerungen verhindern könnten. Ihre Vorschläge würden nicht die Befugnis der SEC zur Anforderung von Änderungen, zur Verhinderung der Wirksamkeit einer Registrierung oder zur Ablehnung eines damit verbundenen Börsenregelantrags beseitigen.

Die Debatte folgt der Annahme der SEC im September 2025 über allgemeine Notierungsstandards für vertrauensbasierte Rohstoffanteile. Diese Standards ermöglichen es qualifizierten Spot-Krypto-Produkten, den Markt zu erreichen, ohne eine separate produktspezifische Börsenregeländerung.

Wie bereits berichtet, kann der Rahmen die Überprüfungszeiträume für qualifizierte Krypto-Fonds von bis zu 240 Tagen auf etwa 75 Tage reduzieren. Produkte müssen weiterhin die Anforderungen an Registrierung, Verwahrung, Offenlegung und Börse erfüllen.

Die unterschiedlichen Registrierungswege bleiben relevant. Grayscale zog kürzlich drei vorgeschlagene Altcoin-Produkte zurück, nachdem deren Registrierungen nie wirksam wurden, während einige seiner anderen Produkte weiterhin den Überprüfungsprozess durchliefen.

SEC hat nächsten Schritt noch nicht angekündigt

Die Konsultation umfasste Krypto-Assets, Rohstoffinstrumente, Einzelaktienstrategien, erhöhte Hebelwirkung, blockchainbasierte Produkte, private Vermögenswerte und Eventverträge. Es wurde gefragt, ob Regel 6c-11 neue Portfoliobeschränkungen, Konzentrationsgrenzen oder Ausschlüsse für bestimmte Vermögenswerte enthalten sollte.

Regel 6c-11 erlaubt derzeit qualifizierten ETFs, ohne eine individuelle Ausnahmegenehmigung zu operieren. Sie schränkt im Allgemeinen nicht die Vermögenswerte oder Anlagestrategien ein, die ein Fonds verfolgen kann, obwohl andere Wertpapierregeln weiterhin gelten.

Der SEC-Vorsitzende Paul Atkins sagte bei der Ankündigung der Überprüfung, dass Innovation von einem "konsistenten, transparenten und effizienten regulatorischen Rahmen" abhängt. Die Behörde berichtete, dass die Vermögenswerte von US-ETFs von mehr als 4 Billionen USD im Jahr 2019 auf über 12 Billionen USD Ende 2025 gestiegen sind.

Die SEC muss nun die öffentlichen Kommentare auswerten. Sie könnte Leitlinien herausgeben, Änderungen vorschlagen, die Überprüfungsverfahren des Personals anpassen oder keine sofortigen Maßnahmen ergreifen. Jeder formelle Regelvorschlag würde einen weiteren öffentlichen Prozess erfordern, bevor er verbindlich wird.

Es wurde kein Datum für eine Antwort der SEC bekannt gegeben. Die Briefe stellen daher Empfehlungen von Branchenvertretern dar, nicht Änderungen an bestehenden ETF- oder Krypto-ETP-Regeln.