فروشندگان ساختاری تنها DAT نیستند｜تحقیقات HashHub

فهرست مطالب

1. فروش DAT مقطعی است، فروش ماینرها دائمی است
2. تغییر به AI، فروش مداوم را به فروش فزاینده تبدیل می‌کند
3. جمع‌بندی

شرکت Strategy در پایان ماه مه 2026، 32 BTC را به فروش رساند. این معادل حدود 2.5 میلیون دلار است و تنها 0.004% از دارایی‌های آن را تشکیل می‌دهد. با این حال، بازار این موضوع را به‌عنوان یک علامت نمادین در نظر گرفت، زیرا بزرگ‌ترین شرکت‌های DAT (خزانه‌داری دارایی‌های دیجیتال) که در صورت کاهش قیمت خریدار بودند، بالاخره به فروشنده تبدیل شدند.

اما Strategy چند روز بعد 1,550 BTC را خریداری کرد و از ابتدای سال همچنان خرید خالص دارد. سایر شرکت‌های بزرگ DAT مانند Metaplanet و Twenty One Capital نیز در سال 2026 به خرید بیشتر یا حفظ دارایی ادامه می‌دهند و فروش قابل توجهی مشاهده نشده است.

از سوی دیگر، در سه‌ماهه اول سال 2026، شرکت‌های ماینر بیت‌کوین عمومی بیش از 32,000 BTC را به فروش رسانده‌اند. برآورد اولیه بدون احتساب گزارش‌های مالی، احتمالاً بیشتر از این مقدار است. این تقریباً 1000 برابر 32 BTC شرکت Strategy است. تعداد فروش یک شرکت در چند روز و تعداد فروش در یک سه‌ماهه صنعت قابل مقایسه نیست، اما همچنان تفاوت قابل توجهی وجود دارد.

فروش بیت‌کوین توسط ماینرها به خودی خود به دلیل ساختار کسب‌وکار طبیعی است و نباید تعجب‌آور باشد. اما تغییر به مراکز داده AI و HPC (محاسبات با کارایی بالا) که با سرمایه‌گذاری‌های کلان تأمین مالی می‌شود، فروش دائمی طبیعی را به فروش فزاینده‌ای که با کاهش همراه است، تبدیل می‌کند. این مقاله بر این باور است که باید به ماینرها به‌عنوان فروشندگان ساختاری توجه بیشتری شود تا DATها.

فروش DAT مقطعی است، فروش ماینرها دائمی است

هر دو DAT و ماینرها مقادیر زیادی بیت‌کوین دارند، اما نحوه تعامل آن‌ها کاملاً متفاوت است.

DATها، با تأمین مالی از بازار سرمایه، بیت‌کوین خریداری کرده و ذخیره می‌کنند. بنابراین، فروش آن‌ها تنها به زمانی که تأمین مالی متوقف می‌شود محدود می‌شود و اگر قیمت سهام دوباره به حالت عادی برگردد، می‌توانند دوباره خرید کنند.

در مقابل، ماینرها با سرمایه‌گذاری در برق و تجهیزات، هر ماه تولید می‌کنند و از طریق نقد کردن درآمد خود، کسب‌وکار خود را اداره می‌کنند. فروش آن‌ها به‌عنوان نقد کردن دائمی در نظر گرفته می‌شود و تا زمانی که به استخراج ادامه دهند، به‌عنوان فروشنده باقی می‌مانند.

این تفاوت در ماهیت، خطرات را تفکیک می‌کند. CleanSpark در ماه فوریه، تقریباً تمام 568 BTC استخراج شده خود را، یعنی 553 BTC، به فروش رساند. در دوره‌های نزولی، برخی شرکت‌ها نسبت فروش را برای تأمین مالی عملیاتی افزایش می‌دهند.

جهت فروش در هر سال تغییر می‌کند. در سال 2024، پس از نصف شدن پاداش، ماینرهای اصلی به‌جای فروش، خرید خالص داشتند و کل صنعت نیز 17,593 BTC به ذخایر خود افزود. در سال 2025 نیز، ارقام گزارش شده به چند هزار BTC در هر سه‌ماهه محدود می‌شود.

تغییر روند در سه‌ماهه اول سال 2026 آغاز شد. حجم فروش به بیش از 32,000 BTC رسید و از زمان سقوط Terra-Luna در سال 2022 (حدود 21,000 BTC) فراتر رفت و به بالاترین سطح تاریخی رسید. علاوه بر این، دلیل اصلی این فروش، نقد کردن دارایی‌ها به جای فروش استخراج شده بود.

شرکت MARA از 20,880 BTC فروخته شده، 15,133 BTC (حدود 1.1 میلیارد دلار) را برای خرید مجدد اوراق قرضه شرکتی استفاده کرد و Cango نیز برای بازپرداخت وثیقه و تغییر به AI، بخش عمده‌ای از دارایی‌های خود (حدود 7,000 BTC) را فروخت. این تغییر از ذخیره به نقد کردن بود.

این روند در سه‌ماهه دوم نیز ادامه دارد. CleanSpark در ماه مه تقریباً تمام تولید خود را به فروش رساند و MARA در سال 2026 به فروش دارایی‌های خود پرداخت و دارایی‌های خود را از ابتدای سال بیش از 30% کاهش داد.

تغییر به AI، فروش دائمی را به فروش فزاینده تبدیل می‌کند

فروش دائمی ماینرها اکنون تحت فشار جدیدی قرار دارد. تغییر به مراکز داده AI و HPC.

این تغییر به‌عنوان داستان نجات ماینرها از سود کم استخراج به درآمد بالای تقاضای محاسبات AI روایت شده است. اما نیاز به سرمایه‌گذاری‌های کلان دارد و شرکت‌ها عمدتاً با بدهی این کار را انجام می‌دهند.

شرکت IREN حدود 3.69 میلیارد دلار اوراق قرضه قابل تبدیل دارد و Cipher حدود 3.73 میلیارد دلار اوراق قرضه با وثیقه دارد (هر دو تا پایان مارس 2026). فروش اوراق قرضه خرید مجدد MARA یک نمونه پیشرو است و Core Scientific نیز در سه‌ماهه اول 2,385 BTC فروخته است.

سرمایه‌گذاری‌های کلان با بدهی پیش‌پرداخت می‌شوند. اگر تأخیر در ساخت و عدم جذب مستأجر باعث شود که درآمدی حاصل نشود و موعد بازپرداخت فرا برسد، منبع اصلی آن بیت‌کوین‌های موجود در دست است.

با نگاهی به قیمت سهام، سهام ماینینگ در سال 2026 به‌طور قابل توجهی از بیت‌کوین بالاتر رفت. در حالی که بیت‌کوین از ابتدای سال کاهش یافته است، Hut 8، TeraWulf و Riot از چند ده درصد تا بیش از 100% افزایش یافته‌اند.

این اختلاف نشان می‌دهد که قیمت سهام بیشتر به تغییر به AI نسبت به کسب‌وکار استخراج توجه دارد. در واقع، MARA که بیشترین حجم فروش را دارد و به‌عنوان یک کسب‌وکار خالص استخراج ارزیابی می‌شود، در قیمت سهام عقب‌مانده است و پیشتازان، Hut 8 و TeraWulf هستند که به تغییر به AI ادامه می‌دهند. به‌ویژه در اوایل ماه مه 2026، Hut 8 قرارداد اجاره‌ای با مستأجر واجد شرایط سرمایه‌گذاری به ارزش تقریباً 9.8 میلیارد دلار برای مرکز داده AI امضا کرد و قیمت سهام آن در یک روز نزدیک به 30% افزایش یافت. همچنین IREN نیز با Nvidia قراردادی به ارزش تقریباً 3.4 میلیارد دلار امضا کرد و قیمت آن نزدیک به 10% افزایش یافت و اخبار قراردادهای بزرگ AI به‌طور مکرر منتشر شد.

VanEck اظهار می‌دارد که بازار در حال قیمت‌گذاری شرکت‌هایی است که بین کسب‌وکار استخراج در حال کاهش و کسب‌وکار AI که هنوز جریان نقدی کافی تولید نمی‌کند، قرار دارند. شرکت‌هایی که قراردادهای اجاره AI دارند، با ضریب بیش از 10 برابر ارزیابی بر اساس قدرت عملیاتی خود قیمت‌گذاری می‌شوند. قیمت سهام، موفقیت تغییر به AI را پیش‌پرداخت می‌کند.

اگر انتظارات پیش‌پرداخت شده به حقیقت نپیوندد، حلقه‌ای مشابه آنچه در Strategy بحث شد، در ماینرها نیز آغاز می‌شود. اگر قیمت سهام کاهش یابد، هزینه تأمین مالی افزایش می‌یابد و تأمین مالی از طریق سهام جدید یا اوراق قرضه دشوار می‌شود. منبع باقی‌مانده، فروش بیت‌کوین‌های موجود است. با توجه به وجود پایه فروش دائمی، این ممکن است عمیق‌تر از DAT باشد.

اگر معکوس DAT به معنای "ناپدید شدن خریداران" باشد، معکوس ماینرها به معنای "افزایش قدرت فروشندگان" است.

جمع‌بندی

بحث فروشندگان ساختاری بیش از حد به شرکت‌های DAT متمایل است. فروش DAT با باز شدن بازار سرمایه کاهش می‌یابد، اما فروش ماینرها تا زمانی که استخراج ادامه یابد، ادامه خواهد داشت و در اینجا نیاز به تأمین مالی وابسته به بدهی به دلیل تغییر به AI وجود دارد. بازار به 32 BTC شرکت Strategy توجه کرده است، اما از نظر مقیاس فشار فروش، باید به ماینرهایی که 1000 برابر این مقدار را می‌فروشند، توجه کرد.

با این حال، این فشار فروش دائمی نیست و باید به‌عنوان باد مخالف در دوره انتقال در نظر گرفته شود. شرکت‌هایی که مستأجران واجد شرایط سرمایه‌گذاری را تأمین کرده و ظرفیت را به‌موقع به بهره‌برداری می‌رسانند و می‌توانند با درآمد AI بدهی‌های خود را تأمین کنند، از نقد کردن دارایی‌های خود خارج می‌شوند و فشار فروش به شرکت‌هایی که نمی‌توانند این کار را انجام دهند و به فروش بیت‌کوین برای بازپرداخت وابسته هستند، به تدریج متمرکز می‌شود.

در سمت تقاضا، خرید شرکت‌های خزانه‌داری نیز ادامه دارد و برای سرمایه‌گذاران، این یک ریسک قابل نظارت و محدود است و می‌توان آن را به‌عنوان فرآیند انتقال بخش ماینینگ بیت‌کوین به محور رشد بعدی تفسیر کرد.

این محتوا صرفاً برای اطلاع‌رسانی عمومی ارائه شده است و به‌منزله مشاوره مالی، سرمایه‌گذاری، حقوقی یا مالیاتی تلقی نمی‌شود. هرگونه رویداد، جایزه، کمپین آنلاین یا اطلاعات مرتبط که در اینجا ذکر شده است، نباید به‌عنوان توصیه، ترغیب یا دعوت به خرید، فروش، معامله یا هرگونه دادوستد دیگر دارایی‌های رمزارزی تلقی شود. دارایی‌های رمزارزی از نوسان بالایی برخوردار هستند و ممکن است منجر به زیان شوند. دسترسی به خدمات، محصولات و رویدادهای مرتبط با WEEX ممکن است بسته به منطقه جغرافیایی متفاوت باشد. اطمینان از اینکه استفاده شما از این خدمات با قوانین و مقررات محلی مطابقت دارد، بر عهده خود شماست.