Goldman Sachs: A luglio, il trading affollato è crollato, il mercato rialzista statunitense non è finito ma è diventato più difficile

Autore: Pan Lingfei, Wall Street Watch

A luglio, il mercato azionario statunitense non ha subito un crollo a livello di indici, ma piuttosto una liquidazione a livello di posizioni. L'S&P 500 ha mantenuto la sua posizione questa settimana, con un intervallo di volatilità di solo il 3,5% per tutto il mese di luglio, a meno del 2% dal picco. Ancora più controintuitivo, l'S&P equal-weighted, l'S&P a bassa volatilità e l'S&P 500 escludendo l'AI hanno tutti raggiunto nuovi massimi storici questa settimana.

Tony Pasquariello, responsabile del business di hedge fund di Goldman Sachs, ha scritto nell'ultimo report di mercato: "Dopo un vero e proprio aumento parabolico nel trading ad alta velocità, nell'ultimo mese un martello ha colpito le posizioni consensuali; sono propenso a credere che questo fervore si sia placato." Il punto non è che il rischio sia scomparso, ma che i trade più affollati, più facili e più facilmente sfruttabili con leva sono stati costretti a raffreddarsi.

La calma apparente e la forte volatilità sottostante coesistono. L'S&P 500 ha avuto una volatilità media giornaliera di meno dell'1% questa settimana, ma il paniere di momentum di punta di Goldman ha avuto una volatilità media giornaliera vicina al 10%. Il 22 giugno, il paniere di momentum TMT di Goldman aveva registrato un aumento del 145% dall'inizio dell'anno, seguito dalla più grave correzione mai registrata, e poi ha rimbalzato del 17% in un solo giorno. I fondi long-short asiatici hanno registrato prestazioni record nella prima metà dell'anno, per poi affrontare la più grande correzione mensile degli ultimi dieci anni, mentre il KOSPI della Corea del Sud è aumentato del 18% nella notte.

Questo quadro porta a una conclusione poco confortante: le prospettive per il mercato azionario statunitense rimangono favorevoli, ma il rapporto rischio-rendimento non è più conveniente, e l'elasticità al rialzo delle azioni globali è più debole rispetto a prima. Il mercato rialzista non è stato dichiarato fuori gioco, ma la fase di "compra e rilassati" è finita.

L'indice non è crollato, ma il trading affollato sì

Il punto più facile da fraintendere a luglio è stato guardare solo l'S&P 500.

L'indice non ha dato segnali di panico. L'S&P 500 è a meno del 2% dal picco, con un intervallo di solo il 3,5% a luglio, che sembra solo una normale oscillazione. Ma i gestori attivi sottostanti hanno già vissuto un altro mercato: momentum caldi, catena AI, azioni coreane, strategie long-short asiatiche, tutte sono state costrette a ridurre la leva.

Il problema non è quanto scende in un giorno, ma il fatto che i trade più redditizi di prima hanno improvvisamente perso liquidità. Scommettendo sull'S&P 500 stesso, si vede stabilità; scommettendo su azioni tecnologiche ad alta volatilità, si vede una volatilità quasi incontrollabile.

La divisione più critica di luglio è qui: a livello di indice non ci sono grandi onde, ma a livello di posizioni la nave è già capovolta per alcuni.

La riduzione della leva non è un piccolo aggiustamento, ma una vera pulizia

Alcuni dati indicano che questa fase di riduzione della leva ha superato il normale ribilanciamento.

L'esposizione tecnologica globale ha subito la più grande vendita in oltre cinque anni. Le dimensioni degli ETF a leva sulle azioni coreane, al picco di giugno, erano di 53 miliardi di dollari, ora sono scese a 15 miliardi di dollari. La riduzione totale dell'esposizione vista dal business di intermediazione principale di Goldman è la più grande dall'inizio del 2022.

Cambiamenti più dettagliati nelle posizioni indicano la stessa direzione: l'esposizione a leva dei clienti long-short basati sui fondamentali per i fattori di momentum è scesa al 28° percentile dell'anno scorso. Il trading affollato è passato da "tutti a bordo" a una parte considerevole che è già scesa, o addirittura costretta a scendere.

Questo non significa che i trading dolorosi non torneranno. Solo che, rispetto all'inizio di luglio, l'impulso a comprare nel mercato è chiaramente diminuito, mentre la liquidità e la disciplina sono aumentate.

La contraddizione del trading AI, da narrazione a rendimento

Nella seconda metà di luglio, il trading AI non ha affrontato semplicemente una presa di profitto, ma un problema più fondamentale: i grandi fornitori di cloud possono generare ritorni sufficientemente chiari e sostenibili investendo enormi capitali nell'AI?

La scorsa settimana, il mercato ha visto un aumento dei dubbi su questa questione. Questa settimana le risposte sono state incoerenti, ma migliori rispetto alla versione più pessimista.

Meta non ha dimostrato che i ritorni significativi dall'AI siano già stati realizzati; Microsoft ha dato segnali più chiari, indicando che gli investimenti stanno diventando entrate e prodotti AI, e che si stanno scalando; Amazon ha poi riportato una crescita accelerata di AWS e un'espansione della redditività del business cloud. Gli spread di credito delle obbligazioni dei grandi fornitori di cloud si sono ristretti di conseguenza.

Questi cambiamenti sono importanti. Se il trading AI rimane solo "grandi investimenti, ritorni lontani", la valutazione sarà sotto pressione; ma se alcune aziende possono dimostrare che gli investimenti iniziano a trasformarsi in entrate, il mercato non tratterà l'intera catena AI in modo uniforme.

Tuttavia, la differenziazione è già emersa. La fase in cui era sufficiente attaccare un'etichetta AI per aumentare la valutazione non è più così facile dopo questa pulizia.

La comunicazione della Fed diventa più oscura, i tassi a lungo termine tornano a essere un problema per il mercato azionario

Dopo la riunione del FOMC, i trader del mercato azionario non si sono sentiti molto più a loro agio. La volatilità della parte lunga della curva dei rendimenti statunitensi si è temporaneamente trasferita al mercato azionario.

Più problematico è il cambiamento nello stile comunicativo. In passato, il mercato era abituato a un'elevata trasparenza, ora sembra essere entrato in una fase più contenuta e meno esplicita. I trader devono giudicare la direzione della politica con meno indizi, il che porta di per sé a frizioni.

Ciò che deve essere monitorato è la direzione della politica, non ogni singola parola. Ma per le azioni, non si possono ignorare i cambiamenti nei tassi a lungo termine, specialmente per le azioni a lungo termine. Le valutazioni di AI, tecnologia e crescita sono più sensibili ai tassi di sconto a lungo termine; se il mercato obbligazionario globale continua a esercitare pressione sulla parte lunga, "la base è stabile" non significa che ogni giorno sia confortevole.

Il mercato azionario statunitense rimane favorevole, ma l'elasticità al rialzo si è assottigliata

In un quadro più ampio, il mercato azionario statunitense non ha ancora perso il supporto. Le performance economiche sono buone, la crescita degli utili è forte, e i flussi di capitale potrebbero spostarsi verso posizioni più aggressive, con quasi 1 trilione di dollari di spese in capitale per l'AI che continua a circolare nel sistema.

Questo spiega perché l'S&P 500 è riuscito a mantenere la sua posizione mentre subiva una forte riduzione della leva sottostante. L'indice non è privo di rischi, ma ha anche un numero sufficiente di fattori di supporto.

Ma questo non è nemmeno un segnale di ottimismo aggressivo. La direzione delle azioni statunitensi rimane favorevole, il rapporto rischio-rendimento è a livelli medi, e l'elasticità al rialzo delle azioni globali non è paragonabile a quella della fase precedente.

Ci saranno ancora più fluttuazioni a breve termine. La liquidità estiva non favorisce il trasferimento del rischio; una volta che un certo tipo di posizione è affollato, ha bassa liquidità e una struttura complessa, la volatilità sarà amplificata. A livello di portafoglio, è più adatto aumentare la liquidità e ridurre la complessità, piuttosto che continuare a inseguire i trade più ripidi.

La risposta fornita dal Nasdaq: il mercato rialzista è ancora presente, ma il percorso sarà difficile

L'indice Nasdaq 100 è attualmente sceso dell'8% rispetto al picco di giugno, ma è ancora aumentato del 12% dall'inizio dell'anno. Negli ultimi 9 mesi, ha avuto 6 mesi di calo, ma punto a punto è ancora aumentato del 9%. Il rapporto prezzo-utili è già tornato nella fascia bassa degli ultimi anni.

Questi numeri raccontano chiaramente lo stato del mercato: la tendenza non è negativa, ma il processo è difficile da sopportare.

Per il trading, il traguardo e il percorso non sono la stessa cosa. Il mercato rialzista principale del Nasdaq è ancora presente, ma se il futuro seguirà ancora il ritmo di "aumentare per un po', liquidare una posizione, poi riparare", guadagnare sarà più difficile che semplicemente avere la direzione giusta. Luglio ha già dato un avviso: il mercato non premia l'affollamento e non perdona la leva.

Questo contenuto è fornito a solo scopo informativo generale e non costituisce consulenza finanziaria, di investimento, legale o fiscale. Qualsiasi evento, ricompensa, promozione online o informazione correlata menzionata nel presente documento non deve essere considerata una raccomandazione, una sollecitazione o un invito ad acquistare, vendere, fare trading o altrimenti negoziare criptovalute. Le criptovalute sono altamente volatili e possono comportare perdite. La disponibilità dei servizi, dei prodotti e degli eventi correlati di WEEX può variare a seconda della regione. È tua responsabilità assicurarti che la tua partecipazione sia conforme alle leggi e ai regolamenti locali applicabili.