Scott Bessent ratuje rynek obligacji: czy odniesie sukces, czy zostanie zmuszony do ustępstw?

Nie osiągnięto porozumienia z Iranem "w ciągu dnia lub dwóch", jak obiecywali Trump i Scott Bessent, sekretarz skarbu. Zamiast tego nałożone zostaną "nigdy wcześniej nie widziane" sankcje gospodarcze mające na celu podporządkowanie ich woli. Cena ropy naftowej zareagowała. A cena ropy Brent ponownie przekroczyła 90 dolarów. W obliczu rosnącej energii Wall Street nie mogło już udawać, że nic się nie dzieje. Obietnica rychłego pokoju była środkiem uspokajającym, który złagodził niepokój na krzywej rentowności. Jednak po przetargach na obligacje skarbowe na 10 i 30 lat, lekarstwo zostało odwołane. Nie wystąpił również, co trzeba powiedzieć, nagły wybuch obligacji, jak się obawiano. Nic podobnego do "taper tantrum", które wybuchło w Fed pod przewodnictwem Bena Bernanke'a w 2013 roku. Nie było skoku o 100 punktów bazowych. Tym razem było inaczej. Irytacja obligacji narastała powoli. A Bessent interweniował, zanim wybuchł kryzys. Lepiej zapobiegać niż leczyć. Oczywiście sekretarz skarbu nie przychodzi, aby naprawić deficyt. Ani aby przyciąć dług. Tylko po to, aby złagodzić swędzenie.

Znowu Bessent na ratunek. To jego specjalność (jako urzędnika). Stąpa po znanym terenie -- obligacjach i walutach -- które znał, gdy również był strażnikiem obligacji. Z tego powodu, od momentu objęcia urzędowania przez Trumpa, jest również głównym odpowiedzialnym za jego ochronę. Instrukcja, którą otrzymał wtedy, była prosta. "Długoterminowe stopy muszą natychmiast spaść". I tak się stało. W styczniu ubiegłego roku, w ostatnich dniach administracji Bidena, stopa dziesięcioletnia osiągnęła szczyt cyklu -- 4,80%. Bessent później dbał o jej stałe obniżenie z wyraźnym sukcesem, aż Trump wywołał wojnę w Iranie. To jest uderzające, ponieważ w tym czasie ani deficyt, ani dług publiczny nigdy nie przestały rosnąć. Jednak nie wystąpił kryzys, gdy Kongres zatwierdził pakiet obniżek podatków w ubiegłym roku. Ani wtedy, gdy Sąd Najwyższy nakazał zwrot wszystkich pobranych opłat celnych, które zostały źle pobrane.

Jak Bessentowi udało się uspokoić strażników obligacji przez długi czas, skoro obecnie są tak nieufni? Nie musiał nic wymyślać. Zrobił to samo, co krytykował Janet Yellen, swoją poprzedniczkę w skarbie. Tylko z dużo większą intensywnością. W istocie skrócił czas trwania emisji długu publicznego. Zwiększył wolumen i względny udział bonów skarbowych (instrumentów, które nie przekraczają roku). Ponieważ bony są emitowane z dyskontem, nie płacą również odsetek. Dziesięć lat temu stanowiły od 10% do 15% długu negocjowalnego skarbu. Dziś to 22%. W ten sposób, gdy omawiano pakiet podatkowy, Bessent przekonał strażników obligacji, że wszelkie zwiększenie deficytu budżetowego zostanie wchłonięte przez krótką część krzywej. Dla nich, w tych warunkach, jego zatwierdzenie było "non event".

To również Yellen wznowiła regularne odkupy starych emisji długu w 2024 roku (porzucone w 2002 roku). Bessent znacznie je zwiększył. Wtedy nie słyszano zbyt wielu skarg. Teraz jednak padają, gdy ogłosił, że je rozszerzy, aby złagodzić burzę. To tylko moneta -- 14 miliardów dolarów w oceanie 32 bilionów długu w rękach publicznych - chociaż stanowi to ważny sygnał. Bessent wierzy, że jego zestaw sztuczek znowu przeważy. Tak bardzo, że nawet nie udaje, że porządkuje finanse publiczne, aby zakryć pozory.

Napisano w tej kolumnie: generał Trump zepsuł plany prezydenta Trumpa. Wojna w Iranie rozpoczęła się 27 lutego. Stopa dziesięcioletnia osiągnęła minimum 3,93% 3 marca. Od tego momentu wszystko poszło w górę. Prawie sześć miesięcy później, we wtorek, zbliżyła się do 4,75%. Katastrofa obligacji 30-letnich była jeszcze bardziej wyraźna. I efektowna. Jej rentowność osiągnęła 5,33%, najwyższy poziom w ciągu ostatnich 25 lat. I, jak powiedziano, Bessent wkroczył na scenę ze swoimi ogłoszeniami, zanim wstrząs wybuchł. Zatrzymał procesję, gdy wciąż postępowała w porządku.

Co zepsuło konstrukcję, którą Bessent starannie i z sukcesem zbudował do marca? Czy to była wojna? Tak. Ropa Brent rozpoczęła rok od 60 dolarów za baryłkę, a dziś kosztuje o 53% więcej. Jednak oczekiwania inflacyjne zawarte w cenach obligacji nie zmieniły się. Na szczęście (w przeciwnym razie stopy byłyby jeszcze wyższe). Inflacja wzrosła. Oczekiwania średnioterminowe nie. Niemniej jednak stopy nominalne wzrosły w parze z rzeczywistymi stopami procentowymi. Czy to była zatem hossa związana z sztuczną inteligencją (AI)? Również miała swój wkład. Nie tylko dlatego, że wydatki inwestycyjne wzrosły. Hipereskalatorzy, którzy wcześniej finansowali się z własnych oszczędności, musieli sięgnąć po ogromne emisje długu. I nie unikali długich terminów. Alphabet, na przykład, wyemitował obligację wieczystą. Czas, który Bessent odebrał rynkom dzięki intensywnemu wykorzystaniu obligacji skarbowych, został przywrócony przez emisje AI (i to z nawiązką). Ale również Fed przyjaciela Kevina Warsha miał swój wkład. Bezczynność i zablokowanie inicjatywy podniesienia stopy funduszy federalnych, którą promowali Logan, Hammack i Kashkari w lipcu, zwiększyło presję na dłuższe stopy. A ich zamieszanie zmusiło Bessenta do zaangażowania się.

Gdzie dzisiaj stoimy? Upadła wyimaginowana umowa z Iranem. Ktoś przekonał Trumpa, że musi mocniej przykręcić śruby. Wiadomo, że rynek ropy tego nie polubi. Czy baryłka znów będzie kosztować powyżej 100 dolarów? Jasne jest, że w ten sposób poprawa inflacji w czerwcu i lipcu zostanie odwrócona. Spotkanie Fed we wrześniu będzie do wynajęcia balkonów. Trump nie wątpi w Warsha, ale czy będzie mógł utrzymać poparcie większości? A jeśli mu się uda, kto zajmie się uspokojeniem inflacji? Interwencja Skarbu działa w tym kontekście. Rząd chce, aby rynki finansowały deficyt budżetowy oraz następną fazę wojny w Iranie (co wiąże się z większym napięciem na rynkach energii) oraz hossę AI, wszystko bez spowolnienia i jednocześnie, przy stopach, które nie będą znacznie wyższe od obecnych. Ale jest więcej: Fed zostanie poproszony o obniżenie stóp, aby Warsh mógł je utrzymać na niezmienionym poziomie, z dala od wzrostu, który wywołują dysydenci. Czy to nie za dużo?

Jakie możliwości ma Bessent, aby zrealizować tę agendę? Więcej, niż się na pierwszy rzut oka wydaje. Należy zrozumieć, że to jest bardzo krótkoterminowa łatka. Dodatkowe wykupy, które ogłosił Skarb, kończą się 4 listopada. Wybory w połowie kadencji odbywają się dzień wcześniej. Umowa z Iranem, która ponownie otworzy żeglugę przez Ormuz -- i pionowy spadek cen energii -- uczyniłaby tę dyskusję abstrakcyjną. A do listopada bardzo prawdopodobne jest, że Trump zmieni swoją strategię militarną, a nawet kilka razy, jeśli wyniki nie będą zgodne z oczekiwaniami. Przywrócenie zawieszenia broni, które zachowa niejasność status quo, również przyczyniłoby się do odprężenia.

Mówiąc to, jeśli Bessent zamierza stłumić (lub spowolnić) wzrost stóp procentowych w określonym odcinku krzywej obligacji - w długim terminie - może to osiągnąć. Oczywiście są dwa odcinki, które chce znieczulić, ponieważ również odrzuca zmiany w krótkim terminie, którym zarządza Fed. Rynki, które przetestują jego determinację na dziesięcioletnim horyzoncie, już się dostosowały. Wzrosły stopy w "brzuchu" krzywej: od dwóch do siedmiu lat. I wzięły sobie wolność "shortowania" dolara, wiedząc, że umiarkowany spadek nie spowoduje bólu. Raczej, przy okazji, pomoże Bessentowi utrzymać japońskiego jena (jego przedostatnia interwencja). Innym echem, silny rajd bitcoina, z kolei, doskonale współgra z agendą legislacyjną promowaną przez Trumpa, Clarity Act. I również, można przypuszczać, z portfelami inwestycyjnymi rodziny. Na koniec, dla giełdy, kaprys obligacji był nieuchronnym niebezpieczeństwem. Ruch Skarbu to niechlujstwo i skandal. Ale jeśli jego gorliwość usunie niebezpieczeństwo, chociaż tego nie powie, będzie to dla niego korzystne.

Bessent, który już zaznaczył, że może zwiększyć wielkość skupu powyżej 14 miliardów dolarów ogłoszonych, przedstawił to jako operację wsparcia płynności. To znaczy, kupi stare emisje długu długoterminowego, które są illikwidne i oferowane z wysokimi zyskami (niskie ceny). I sfinansuje je nowymi emisjami, które cieszą się dużą płynnością wtórną i niższymi stopami. Ta dobrowolna transakcja mogłaby zostać przeprowadzona z zyskiem dla skarbu i w znaczącej wielkości. Ale to stopy emisji płynnych były głównym powodem jego reakcji. Nie jest oczywiste, dlaczego grupowanie ich w większą całość powinno znacząco obniżyć ich zyski. To nie jest problem. Dlatego też nie będzie to rozwiązanie.

Rynki (prze)rozumieją - dlatego mówią o operacji twist - to, czego Bessent nie powiedział: że sfinansuje skupy nowymi emisjami długu o krótszym terminie. Tak tłumaczy się wzrost stóp w brzuchu krzywej. Chociaż dopiero 9 września zostanie przeprowadzona pierwsza transakcja, aby to potwierdzić. Warto wiedzieć, że Bessent mógłby, po prostu, zmniejszyć emisje nowego długu, jeśli rynki zdecydują się go skonfrontować (nawet bez potrzeby przeprowadzania skupów). W takim przypadku mógłby to wypróbować we wszystkich odcinkach krzywej. Posiadania gotówki Skarbu - które wynoszą około 900 miliardów dolarów (równowartość pięciomiesięcznego deficytu budżetowego) - stawiają go w pozycji dużej elastyczności. Ironią jest, że nawet bez ruszania palcem, aby ograniczyć nadmiar publicznych finansów. W rzeczywistości, to właśnie to, co jest zmuszony robić za każdym razem, gdy polityka wywołuje "shutdown" rządu.

Wygranie tej potyczki, to jednak nie powstrzyma erozji wiarygodności Skarbu. Ale to inna historia. I ma antidotum. Fed - która odpowiada za zapewnienie stabilności cen - mogłaby wzmocnić swoją wiarygodność, jeśli weźmie byka za rogi. Skromny wzrost o ćwierć punktu w stopie funduszy federalnych wystarczy, aby to osiągnąć. Jeśli przewodniczący Warsh to popiera, tym lepiej. Ale to też nie jest konieczne.

Paradoksalnie, Fed, jeśli działa w ten sposób, z wyraźną niezależnością, ułatwi Bessentowi skuteczne obniżenie długoterminowych stóp.

Niniejsza treść ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi porady finansowej, inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej. Wszelkie wydarzenia, nagrody, promocje online lub powiązane informacje, o których tu mowa, nie powinny być traktowane jako rekomendacja, zachęta ani zaproszenie do kupna, sprzedaży, wymiany lub innego rodzaju obrotu aktywami kryptograficznymi. Aktywa kryptograficzne charakteryzują się dużą zmiennością i mogą prowadzić do strat. Dostępność usług, produktów i powiązanych wydarzeń WEEX może się różnić w zależności od regionu. Użytkownik jest odpowiedzialny za upewnienie się, że jego udział jest zgodny z obowiązującymi lokalnymi przepisami i regulacjami.