Maple: اعتباردهندگان به زنجیره پیوسته‌اند

شرکت‌های کوچک اوراق قرضه در زمان انفجار RWA چقدر دارای حصار مستحکم هستند؟

Maple Finance پیشرو در بخش اعتبار خصوصی زنجیره‌ای است و با مطالعه داستان Maple Finance، ممکن است به یک پاسخ برسیم.

بیایید با بنیان‌گذار Maple، سید پاول، شروع کنیم.

سید پاول در حدود سال 1990 متولد شد و اهل استرالیا است. او در مقطع کارشناسی از دانشگاه آدلاید فارغ‌التحصیل شد و در رشته‌های مالی و حقوق تحصیل کرد و در این مدت به دانشگاه مونترال در کانادا برای تبادل دانشجو رفت. در سال 2013، سید پاول از دانشگاه فارغ‌التحصیل شد و اولین شغل حرفه‌ای خود را به عنوان مسئول توسعه کسب و کار در AIESEC شعبه استرالیای جنوبی آغاز کرد.

AIESEC یک سازمان جهانی تبادل جوانان است و یادآور خاطرات مشترک بسیاری از دانشجویان در دهه 2010 است. رایج‌ترین شکل پروژه‌ها، سازماندهی فعالیت‌های خیریه تابستانی برای دانشجویان از دانشگاه‌های مختلف در سراسر جهان است. سید پاول یک سال در AIESEC کار کرد که به نوعی گذر از دوران دانشجویی به دنیای کار بود. در سال 2014، سید پاول شغل واقعی متناسب با تخصص خود را پیدا کرد و به عنوان کارآموز در بانک ملی استرالیا مشغول به کار شد و مسئولیت ریسک اعتباری و بینش عملکرد را بر عهده گرفت.

این شغل به تحلیل ریسک در بخش پشتیبانی مربوط می‌شد و به طور مستقیم با مشتریان در ارتباط نبود. محتوای اصلی آن تحلیل ریسک وام‌های بانکی، نظارت بر عملکرد بازپرداخت وام‌گیرندگان و احتمال نکول، پیگیری شاخص‌های کیفیت وام و بازخورد داده‌های مربوطه به بخش‌های تجاری بود تا به آن‌ها کمک کند تصمیم بگیرند که آیا باید استانداردهای وام‌دهی را سخت‌تر یا آسان‌تر کنند. در این دوره، سید پاول برای اولین بار با بیت‌کوین آشنا شد و تحت تأثیر تفکر سیستم مالی سنتی، او و بسیاری از همکارانش فکر می‌کردند "این یک کلاهبرداری است".

پس از پایان دوره کارآموزی، سید پاول در بانک ملی استرالیا ماند و دو سال و سه ماه را صرف کرد و از تحلیل‌گر به همکار و سپس به همکار ارشد ارتقا یافت. در این مدت، سید در پروژه‌ای که بعدها به آن افتخار می‌کرد، شرکت کرد - "انتشار اوراق قرضه شرکتی به ارزش بیش از 3 میلیارد دلار".

در این زمان، او با دو انتخاب مواجه بود: یا اینکه به کار خود در یک نهاد بزرگ ادامه دهد و در حدود 40 سالگی به یک مدیر ارشد در بخش بازارهای سرمایه بدهی یا محصولات ساختاری در یکی از بانک‌های بزرگ استرالیا تبدیل شود و به مؤسسات کمک کند تا در بازار اوراق قرضه تأمین مالی کنند یا طرح‌های تأمین مالی پیچیده طراحی کنند، یا اینکه به یک نهاد کوچک‌تر برود و مسئولیت‌های گسترده‌تری را بر عهده بگیرد و در عوض، قدرت تصمیم‌گیری و دیدگاه تجاری جامع‌تری به دست آورد.

قبل از فاش کردن انتخاب نهایی سید، بیایید با دو تصویر، تفاوت‌ها و شباهت‌های بین دو نوع نهاد را به طور بصری درک کنیم.

نخست، بانک ملی استرالیا که سید در آن مشغول به کار است. در بازار سرمایه اوراق قرضه، بانک ملی استرالیا به عنوان "تحت‌سرپرستی" عمل می‌کند و به شرکت‌ها، دولت‌ها و مؤسسات مالی خدمات می‌دهد و برای آن‌ها شرایط اوراق قرضه، قیمت‌گذاری، جستجوی سرمایه‌گذاران، سازماندهی رویدادهای فروش و اجرای اقدامات فروش را طراحی می‌کند. و سید در این سیستم، احتمالاً مسئولیت‌های پشتیبانی مانند انجام تحقیقات، قیمت‌گذاری، هماهنگی اسناد و ارتباط با مؤسسات رتبه‌بندی را بر عهده دارد. او نمی‌تواند به طور مستقیم با مشتریان ارتباط برقرار کند و نمی‌تواند تصمیم بگیرد که اوراق بهادار را به چه کسی بفروشد.

در ادامه، نهاد تأمین مالی کوچک Angle Finance که به سید پیشنهاد همکاری داده است. در اینجا، سید به عنوان خزانه‌دار و مدیر پرتفوی منصوب خواهد شد و به طور خاص باید در نظر بگیرد که چگونه سرمایه را تأمین کند و سپس به کسب‌وکارهای کوچک و متوسط وام دهد. برای این منظور، او باید به طور شخصی روابط خود را با بانک‌ها و سرمایه‌گذاران مؤسسه حفظ کند تا حمایت مالی بهتری به دست آورد؛ همچنین باید به طور مداوم عملکرد پرتفوی وام را پیگیری کند، سرمایه شرکت را به طور منطقی تخصیص دهد و به طور قابل توجهی وضعیت کلی مالی و کسب‌وکار وام را کنترل کند و در مدیریت عملیاتی شرکت مشارکت داشته باشد و قدرت تصمیم‌گیری معینی داشته باشد. بین این دو گزینه، هیچ یک به طور مطلق برتر نیست و بیشتر به آرزوهای شغلی شخص و شرایط آن زمان بستگی دارد. پس از تفکر، سید گزینه دوم را انتخاب کرد.

همه چیز بعدی به نظر می‌رسد که قابل پیش‌بینی است. سید در شرکت جدید، آموزش‌های کامل‌تری در بازار دریافت کرد، دیدگاه او نسبت به کریپتو تغییر کرد و همچنین با شریک آینده خود، جو فلانگان، آشنا شد.

مسیر شغلی جو با سید مشابه و مکمل است. او از دانشگاه سنت لوئیس در رشته حسابداری فارغ‌التحصیل شد، در شرکت PwC مشغول به کار شد و سپس به عنوان CFO و دبیر شرکت فناوری مالی Axsesstoday منصوب شد و رهبری IPO و معاملات تأمین مالی بدهی و سهام به ارزش بیش از 400 میلیون دلار را بر عهده داشت. در سپتامبر 2018، بنیان‌گذار مشترک و CEO Axsesstoday، پیتر فریز، ناگهان استعفا داد و شرکت بلافاصله متوقف شد و بررسی استراتژیک آغاز شد؛ پس از ورود CEO جدید، جوآنا وایت، مدیریت را پاکسازی کرد و در 28 فوریه 2019، جو اخراج شد. تنها دو ماه بعد، در آوریل 2019، Axsesstoday به دلیل نقض شرایط وام، به طور رسمی وارد فرآیند مدیریت داوطلبانه شد - به عبارت دیگر، جو شاهد بود که شرکتی که خود به مدیریت آن کمک کرده بود، پس از ترک او به طور کامل فروپاشید.

به نوعی، دیدگاه سید به بانک‌ها یا تأمین‌کنندگان سرمایه نزدیک‌تر است، در حالی که جو مشاوره، تأمین مالی و نحوه تأثیرگذاری بر یک شرکت اوراق قرضه در حال رشد سریع را تجربه کرده است و چگونه ساختار تأمین مالی، ترازنامه و نقدینگی می‌تواند آن را تحت تأثیر قرار دهد. اما این مشکل، سه سال بعد، دوباره در زندگی او تکرار خواهد شد.

تقریباً همزمان با ترک جو از شرکت قبلی‌اش، سید و او Maple Finance را تأسیس کردند. در ابتدا، ایده آن‌ها بسیار ساده بود: اوراق قرضه و وام‌های موجود در مؤسسات مالی سنتی را جمع‌آوری کرده و به زنجیره منتقل کنند و از طریق قراردادهای هوشمند، به طور خودکار مراحل تقسیم ریسک، ایجاد استخر وام، فروش سهم‌های سرمایه‌گذاری و توزیع سود را انجام دهند. برای این منظور، آن‌ها کل سیستم نمونه‌سازی را نیز طراحی کردند. اما وقتی به مرحله اجرایی رسیدند، متوجه شدند که نمی‌توانند مؤسسه‌ای پیدا کنند که بخواهد دارایی‌های وام را به Maple منتقل کند و تأمین‌کنندگان دارایی که آن‌ها تصور می‌کردند وجود ندارد.

بنابراین، در اوایل سال 2020، آن‌ها جهت‌گیری خود را تغییر دادند و تصمیم گرفتند یک بازار وام‌دهی زنجیره‌ای ایجاد کنند. به عبارت دیگر، آن‌ها به دنبال افرادی بودند که مایل به قرض گرفتن پول و کسب بهره در زنجیره و افرادی که مایل به پرداخت بهره برای قرض گرفتن بودند، باشند و آن‌ها را به هم متصل کنند. این جهت‌گیری یک مشکل جدید به همراه داشت: دشواری در مقیاس‌پذیری. زیرا فقط بر اساس اعتبار نمی‌توان به راحتی تعیین کرد که آیا وام‌گیرنده توانایی بازپرداخت کافی دارد یا خیر. اما مدل وام‌دهی با وثیقه اضافی، قبلاً توسط مؤسساتی مانند Aave، Maker و Compound اشغال شده بود و آن‌ها نمی‌خواستند دوباره در این رقابت شرکت کنند. پس از بررسی، آن‌ها تصمیم گرفتند که همچنان به وام‌دهی اعتباری ادامه دهند، اما این بار نه به افراد، بلکه به مؤسساتی که قدرت آن‌ها را راحت‌تر می‌توان ارزیابی کرد.

در این زمان، مدل کسب‌وکار Maple به این شکل تبدیل شد: سرمایه‌گذاران USDC را به استخر سرمایه Maple واریز می‌کنند ➡️ مدیران اعتبار حرفه‌ای مؤسسات وام‌گیرنده را ارزیابی می‌کنند ➡️ وجوه به مؤسسات وام‌گیرنده‌ای که ارزیابی شده‌اند وام داده می‌شود، مؤسسات بهره پرداخت می‌کنند ➡️ بهره به استخر سرمایه واریز می‌شود ➡️ سرمایه‌گذاران سود می‌برند. منطق محصول بالاخره بسته شد و خوش‌شانس‌تر این بود که در سال 2020، بازار شاهد تابستان DeFi بود و حجم زیادی از سرمایه به بازار وام‌دهی زنجیره‌ای سرازیر شد. تا مارس 2021، آن‌ها با رهبری Polychain Capital و Framework Ventures، 1.4 میلیون دلار در دور تأمین مالی بذر جذب کردند و شروع به استخدام تیم تمام‌وقت کردند و سید نیز به طور رسمی از Angle Finance جدا شد و در مه 2021، Maple اولین استخر سرمایه خود را به طور رسمی راه‌اندازی کرد!

با این حال، با وجود اینکه چرخ‌های تجاری شرکت شروع به چرخش کرده بودند، بازار کریپتو نیز در حال تغییرات سریع بود. در سال 2022، بازار ارزهای دیجیتال وارد رکود شد و تعدادی از غول‌ها یکی پس از دیگری سقوط کردند: در ماه مه، Terra، در ماه ژوئیه، صندوق پوشش ریسک بزرگ 3AC و در ماه نوامبر، FTX... در بازار، همه در حال نگرانی بودند. و دو خطر نهفته‌ای که از ابتدای تأسیس Maple وجود داشت، نیز به تشدید این وقایع کمک کرد.

نخستین خطر، مدل عملیاتی وام‌دهی خالص اعتباری بود. اگر وام‌های با وثیقه باشد، حداقل می‌توان دارایی‌های وثیقه را حراج کرد تا خسارت را جبران کرد، اما در وام‌های خالص اعتباری، پول سرمایه‌گذاران فقط به هدر می‌رود. به ندرت کسی از ابتدا می‌خواهد که بدعهد باشد، اما در لحظه‌ای که واقعاً نمی‌تواند بازپرداخت کند، تنها گزینه این است که بدعهد شود. موضوع دیگر این است که سید پاول و جو فلانگان برای عملیات سبک و گسترش سریع و جداسازی ریسک، شرکت را به عنوان یک پلتفرم وام‌دهی تعریف کردند و بیشتر فقط زیرساخت‌ها را ارائه می‌دهند و به طور مستقیم در کسب‌وکار وام‌دهی شرکت نمی‌کنند. استخرهای وام عمدتاً توسط نمایندگان خارجی (pool delegate) مدیریت می‌شوند که مسئول ارزیابی اعتبار شرکت‌های وام‌دهنده، تحت‌سرپرستی و مدیریت ریسک و نقدینگی هستند.

استخر وام اول که در مه 2021 راه‌اندازی شد، یک هفته بعد به شرکتی به نام Orthogonal واگذار شد و مبلغ 15 میلیون دلار بود. Orthogonal می‌تواند به طور کامل تصمیم بگیرد که آیا می‌تواند به یک مؤسسه وام دهد یا خیر. Orthogonal دو کسب‌وکار دارد: یکی کسب‌وکار اعتبار است که در Maple استخر اعتبار را مدیریت می‌کند و هویت آن pool delegate است، یعنی Orthogonal Credit. دیگری کسب‌وکار معاملاتی است که خود معاملات و بازارسازی انجام می‌دهد و هویت آن crypto trading است، یعنی Orthogonal Trading. این دو هویت از نظر قانونی و سازمانی جدا هستند.

مشکل از Orthogonal Trading ناشی شد. آن‌ها مقدار زیادی از سرمایه را در FTX ذخیره کردند و با سقوط FTX، پول‌های موجود در آن دیگر قابل بازگشت نبود. و منبع مالی آن‌ها، دقیقاً استخر وام تحت Maple بود، به طور خاص، M11 Credit در حال فعالیت بود. به دلیل روابط گسترده با Orthogonal، زمانی که بازار در وضعیت بدی قرار داشت، M11 Credit به طور خاص از Orthogonal Trading درباره وضعیت آن‌ها سؤال کرد، اما آن‌ها حقیقت را نگفتند و در ماه نوامبر، همچنان ادعا کردند که ریسک قرار گرفتن در معرض آن‌ها در FTX فقط 2.5 میلیون دلار است، بنابراین M11 آن‌ها را به عنوان یک وام‌گیرنده بالقوه خطرناک در نظر نگرفت. تا دسامبر، Orthogonal Trading یک اصل وام به زودی سررسید می‌شد و Orthogonal ناچار شد به M11 بگوید که پولی که در FTX گذاشته‌اند، در واقع بسیار بیشتر است و بنابراین نمی‌توانند به تعهدات خود عمل کنند.

M11 بالاخره متوجه شد که در ابتدا به Orthogonal اعتماد کرده بود و اکنون تنها می‌تواند اقدامات فوری انجام دهد: 1. برای تمام بدهی‌های Orthogonal Trading، چه سررسید شده و چه نشده، فوراً اعلام ورشکستگی کند؛ 2. به وضوح اعلام کند که با استفاده از روش‌های مختلف، پول‌های بازپرداخت نشده را پس خواهد گرفت؛ 3. در سطح قراردادهای هوشمند، نسبت به وام‌های مربوطه ورشکستگی زنجیره‌ای را اجرا کند و محاسبه کند که در نهایت چه مقدار ضرر خواهد کرد. در نهایت، مشخص شد که حفره تقریباً 36 میلیون دلار است و در شرایط رکود بازار و بازپرداخت تدریجی سایر وام‌گیرندگان، حدود 80 درصد از اصل سرمایه را برای سرمایه‌گذاران باقی‌مانده در استخر سرمایه به ارمغان آورد.

علاوه بر ضرر مالی واقعی، عموم مردم نیز شروع به شک کردن به قابلیت اطمینان پلتفرم Maple کردند. از یک سو، این سؤال مطرح شد که آیا واقعاً می‌توان کسب‌وکار اعتباری را به زنجیره منتقل کرد؟ اگرچه قراردادهای هوشمند می‌توانند بسیاری از مراحل پیچیده را حذف کنند، اما دشوار است که تعیین شود آیا دارایی واقعی در خارج از زنجیره وجود دارد که از آن حمایت کند. از سوی دیگر، مدیریت Maple نیز مورد سؤال قرار گرفت، زیرا این پلتفرم همچنین Orthogonal Credit را وارد کرده است. در یک گروه، یک طرف مسئول مدیریت اعتبار است و طرف دیگر کسب‌وکار معاملاتی خود را دارد و همچنین کسب‌وکار معاملاتی به وضوح ورشکست شده است، بنابراین آیا بخش تأیید اعتبار واقعاً قابل اعتماد است؟

برای بازپس‌گیری اعتماد بازار، احتمالاً به خاطر پایبندی سرمایه‌گذاران قدیمی، Sid Powell به میدان آمد و به‌طور علنی ابراز شگفتی و ناامیدی کرد و کل سیستم Orthogonal را از پلتفرم پاک کرد. در همین حال، Maple نیز متوجه شد که کارها می‌توانند برون‌سپاری شوند، اما در صورت بروز مشکل، همچنان بر شهرت برند تأثیر خواهد گذاشت.

در اوایل سال 2023، شرکت دو تغییر عمده داشت. اولین تغییر این بود که "مدل بدون وثیقه با ارزیابی خالص" به "مدل مازاد وثیقه" تغییر یافت و وثیقه‌ها دیگر محدود به دارایی‌های پرنوسان ارزهای دیجیتال نبودند، بلکه به دنیای واقعی گسترش یافتند. دومین تغییر این بود که بخشی از حق‌العمل‌های خود را به خود بازگرداند و MapleDirect را تأسیس کرد و دیگر به‌طور کامل به قضاوت مؤسسات اعتبارسنجی خارجی وابسته نبود. به گفته Sid، این به Maple کنترل بیشتری داد، اما اگر مشکلی پیش بیاید، ریسک بیشتری برای پلتفرم به همراه خواهد داشت.

در این زمان، کل قفل‌شده Maple به 15 میلیون دلار کاهش یافته بود و هیچ سرمایه‌گذاری به آنها خوش‌بین نبود. در جو شدید ترس در بازار، Maple برای سومین بار جهت‌گیری خود را تغییر داد. در ژانویه، Maple با AQRU و InteroCapital همکاری کرد و اولین استخر RWA را راه‌اندازی کرد که دارایی‌های پایه آن شامل مطالبات مالیاتی ایالات متحده بود. به‌طور خاص، 1. IRS به شرکت‌های واجد شرایط انواع معافیت‌های مالیاتی را اعطا می‌کند، مانند برنامه‌های مالیاتی برای صنایع خاص، اما این پول 3 تا 5 ماه طول می‌کشد تا به حساب شرکت‌ها برسد؛ 2. شرکت‌هایی که با کمبود نقدینگی مواجه هستند، این مبلغ را که قرار است در آینده به حسابشان واریز شود، به شرکت‌هایی مانند InteroCapital که به‌طور خاص در تأمین مالی مطالبات فعالیت می‌کنند، تخفیف می‌فروشند؛ 3. Intero نیز به سختی می‌تواند به سرعت نقدینگی کافی را تأمین کند، بنابراین از استخر AQRU Maple برای وام گرفتن USDC استفاده می‌کند تا این کار را انجام دهد و تضمین آن، معافیت مالیاتی است که بعداً به حساب خواهد رسید.

در تاریخ 19 آوریل، Maple استخر MapleCashManagementPool را راه‌اندازی کرد که دارایی‌های پایه آن شامل اوراق قرضه دولتی ایالات متحده بود: 1. وزارت خزانه‌داری ایالات متحده اوراق قرضه کوتاه‌مدت (T-Bills) را منتشر می‌کند و سرمایه‌گذاران پول خود را به دولت ایالات متحده قرض می‌دهند و چند ماه بعد دولت اصل و فرع را بازپرداخت می‌کند (معمولاً بالاتر از نرخ سپرده)؛ 2. DAOهای معمولی، شرکت‌های فراساحلی و خزانه‌داری‌های Web3 نیز می‌خواهند در T-Bills سرمایه‌گذاری کنند، اما اولاً، آنها دلار ندارند، بلکه فقط استیبل‌کوین‌های USDC معادل دلار دارند؛ ثانیاً، آنها به سختی می‌توانند حساب کارگزاری ایالات متحده را باز کنند و معاملات را انجام دهند؛ 3. صندوق‌های پوشش ریسک Room40Capital دارای یک حساب کارگزاری مجاز هستند که می‌تواند به سرمایه‌های دیجیتال کمک کند تا اوراق قرضه دولتی ایالات متحده را خریداری کنند و منبع این سرمایه، CashManagement Maple است.

از این پس، Maple به‌طور رسمی وارد دنیای RWA شد. دوستانی که با دقت مطالعه می‌کنند ممکن است متوجه شده باشند که پس از یک دور طولانی، مدل کسب‌وکار Maple به نوعی به نقطه آغازین خود بازگشته است: انتقال اوراق قرضه از مؤسسات مالی سنتی به زنجیره، فقط این بار آنها با تجربه و منابعی که در حوزه DeFi کسب کرده‌اند، به میدان آمده‌اند.

بازار همیشه به کسانی که می‌توانند تغییرات را بپذیرند و به‌موقع واکنش نشان دهند، تمایل دارد. در ماه اوت، اعتماد مؤسسات شروع به بازگشت کرد و Maple 5 میلیون دلار تأمین مالی استراتژیک دریافت کرد که این پول برای گسترش بیشتر از DeFi به سمت مالی سنتی استفاده شد.

در سال 2024، Maple به معنای واقعی کلمه "دگرگونی بزرگ" را تجربه کرد. پس از یک سال تلاش در سال 2023، در اوایل سال 2024، کل قفل‌شده به 85 میلیون دلار افزایش یافت و بالاترین نقطه سال به بیش از 600 میلیون دلار رسید که نسبت به سال گذشته حدود 8 برابر افزایش داشت. وام‌های جدید مؤسسه به مبلغ 2.3 میلیارد دلار اعطا شد و درآمد سالانه پروتکل به بیش از 6 میلیون دلار رسید. در این زمان، Maple واقعاً به شرایط مناسب و زمان مناسب دست یافته بود. در محیط کلان، بازار خرسی کریپتو به پایان رسید و سرمایه‌های مؤسسه دوباره به سمت کریپتو سرازیر شد؛ مقیاس استیبل‌کوین‌ها دوباره افزایش یافت و دلارهای بیشتری به زنجیره منتقل شدند.

Maple دوباره با تغییرات بازار همگام شد و Syrup.fi را راه‌اندازی کرد که به کاربران عادی نیز اجازه می‌دهد شرکت کنند. کاربران به‌یک‌باره از مؤسسات به افراد گسترش یافتند. این اصلاح برای Maple بسیار مهم بود، زیرا رشد سرمایه‌گذاری مؤسسات همیشه محدود است، اما اشتیاق بی‌پایان سرمایه‌گذاران عادی برای ورود به بازار به‌طور قابل توجهی منابع مالی Maple را تقویت کرد و Syrup.fi به سرعت به یکی از سریع‌ترین کسب‌وکارهای در حال رشد Maple تبدیل شد. در پایان سال، کل قفل‌شده Syrup به بیش از 300 میلیون دلار رسید که نیمی از کل کسب‌وکار Maple را تشکیل می‌داد.

در سال 2025، Maple به پیشرفت ادامه داد و از "پلتفرم وام‌دهی" به "پلتفرم مدیریت دارایی" ارتقا یافت. اگرچه پایه همچنان کسب‌وکار وام‌دهی مؤسسات است، اما کاربران دیگر نیازی به نگرانی در مورد اینکه Maple دقیقاً پول را به چه کسی قرض می‌دهد، ندارند و فقط کافی است دارایی‌های درآمدی مانند syrupUSDC و syrupUSDT را خریداری کنند تا از درآمد حاصل از وام‌ها بهره‌مند شوند. در همین حال، Maple شروع به همکاری با سایر مؤسسات در حوزه DeFi کرد تا محصولات مالی خود را به شبکه‌های بزرگ‌تر مالی متصل کند. به‌عنوان مثال، آنها با Aave همکاری کردند تا syrupUSDC و syrupUSDT بتوانند به بازار وام‌دهی Aave وارد شوند: کاربران می‌توانند از syrup به‌عنوان وثیقه برای قرض گرفتن USDC استفاده کنند و سپس با پول قرضی، syrup بیشتری بخرند که به‌نوعی به محصولات درآمدی Maple اهرم می‌زند. Maple همچنین این محصولات را به زنجیره‌های مختلفی مانند Solana، Arbitrum، Base و همچنین پروتکل‌های DeFi مانند Aave، Fluid، Kamino و پلتفرم‌های معاملاتی مانند Binance و OKX گسترش داد. Maple خود مسئول بررسی وام‌گیرندگان مؤسسه، مدیریت وثیقه و وام‌دهی است، در حالی که این شرکای همکاری به آن کمک می‌کنند تا محصولات درآمدی را به کاربران بیشتری توزیع کند.

بنابراین، کسب‌وکار Maple شروع به شکل‌گیری یک چرخه جدید کرد: مؤسسات پول را به Maple می‌سپارند → Maple وام‌گیرندگان مؤسسه را بررسی کرده و وام می‌دهد → وام‌ها درآمد تولید می‌کنند → بسته‌بندی به syrupUSDC و syrupUSDT → از طریق Aave و صرافی‌ها به کاربران بیشتری فروخته می‌شود → پول بیشتری به‌دست می‌آید → Maple دوباره مقیاس وام‌های مؤسسه را گسترش می‌دهد. تا پایان سال 2025، AUM Maple از حدود 5.16 میلیارد دلار در ابتدای سال به 45.9 میلیارد دلار افزایش یافت.

در سال 2026، هدف Maple دوباره تغییر کرد. اگر در سال 2025 تیم هنوز بر روی "چگونه می‌توانیم پول بیشتری جذب کنیم" تمرکز داشت، در سال جاری Maple شروع به فکر کردن به این کرد که چگونه می‌توان از پول‌های زیادی که در دست دارد، به حداکثر سود رسید و در عین حال ریسک را کنترل کرد. در زمینه دفاع، در ماه آوریل، یک حمله بزرگ در DeFi رخ داد. با اینکه همکاری عمیق با سایر پروتکل‌های DeFi باعث ایجاد ریسک‌های متقابل برای Maple شد، اما آنها این فشار آزمایشی را پشت سر گذاشتند و کاربران پلتفرم تحت تأثیر قرار نگرفتند. در زمینه حمله فعال، ادامه دو مسیر، همکاری با اپلیکیشن مالی فوق‌العاده آمریکایی Robinhood است که می‌تواند با استفاده از برند و قدرت توزیع Robinhood، کاربران بیشتری از حوزه مالی سنتی و فناوری جذب کند. از سوی دیگر، تنوع در تخصیص دارایی. به یاد دارید که در بالا گفتیم، در سال 2023، Maple برای کاهش ترس بازار، سعی کرد معافیت‌های مالیاتی پیش‌بینی‌شده و اوراق قرضه دولتی ایالات متحده را تخصیص دهد و به نتایج خوبی دست یافت. اکنون، شرکت تصمیم به ادامه افزایش استراتژی‌های تخصیص دارایی جدید، از جمله ارائه وام به دارایی‌های اوراق بهادار مؤسسه، ABS/MBS و غیره؛ تأمین مالی مطالبات شرکت‌های فناوری مالی؛ انجام تأمین مالی دارایی؛ انجام تجارت BTC spot-futures... البته، Maple به‌راحتی وارد این عرصه نمی‌شود و آنها یک محدودیت بسیار مهم تعیین کرده‌اند: هر استراتژی جدید در ابتدا حداکثر باید 5 درصد از کل سپرده‌های Maple را تشکیل دهد.

به‌نظر می‌رسد که تحول Maple از پلتفرم وام‌دهی به پلتفرم مدیریت دارایی موفقیت‌آمیز بوده است. در نیمه اول سال 2026، AUM Maple به حدود 46 میلیارد دلار رسید که نسبت به سال گذشته 81 درصد افزایش داشت؛ مانده وام به 19 میلیارد دلار رسید که نسبت به سال گذشته 123 درصد افزایش داشت. در همین زمان، کل بازار وام‌دهی DeFi کاهش یافت، در حالی که Maple همچنان در حال رشد بود.

در نهایت، نوبت به بخش توکن می‌رسد که سرمایه‌گذاران عادی بیشتر به آن توجه دارند. با دیدن اینکه Maple چگونه از موانع عبور کرده و از دره‌ها عبور کرده و درخشش‌هایی داشته است، در حالی که چشم‌انداز RWA روشن‌تر می‌شود، کسانی که از ابتدا توکن Maple را در اختیار داشتند، باید به خوبی بهره‌مند شده باشند، درست است؟ پاسخ واقعی کمی خنده‌دار است.

اگر یک سرمایه‌گذار در آوریل 2021 یک توکن MPL را به قیمت 5 دلار خریداری کرده و در تمام این مدت در نوسانات بازار نگه‌داری کرده باشد، بازده تقریباً 4 برابر خواهد بود. اما این "4 برابر" پشت خود داستانی بسیار پرنوسان دارد: یک توکن MPL در اوج بازار گاوی در سال 2021 به 68.2 دلار (13 برابر سود) افزایش یافت، سپس در بحران اعتباری سال 2022 به کمتر از 0.2 دلار سقوط کرد (یک بار بیش از 95 درصد ضرر) و در سال 2024 شاهد بازسازی توکن بود (در تاریخ 13 نوامبر 2024، تیم توکن جدیدی به نام Syrup را معرفی کرد و قوانین تعویض به این صورت بود: 1MPL=100Syrup، بر اساس این نسبت، اوج تاریخی MPL به 68.2 دلار، معادل این است که هر توکن SYRUP باید به 0.682 دلار برسد تا واقعاً به اوج خود بازگردد). در ژوئن 2025، قیمت به‌طور موقت به سطح نزدیک به اوج تاریخی 0.65 دلار افزایش یافت و اکنون دوباره به حدود 0.2 دلار کاهش یافته است که این قیمت نیز نزدیک به قیمت صدور توکن جدید Syrup است. به‌نظر می‌رسد که کل بازار یک سفر پرنوسان را تجربه کرده است، بالا و پایین، اما در نهایت در ایستگاه اولیه متوقف شده است.

این نتیجه ممکن است به‌خوبی به سؤال ابتدایی پاسخ دهد: آیا شرکت‌های کوچک اوراق قرضه در زمان انفجار RWA چقدر دیوار دفاعی محکمی دارند؟

پاسخ ممکن است چندان خوشبینانه نباشد. Maple که تا امروز زنده مانده، بیشتر به خاطر "تحمل چندین بحران مرگبار" است و نه به خاطر دیواری که دیگران نمی‌توانند آن را کپی کنند. واقعاً مزیت‌هایی که Maple می‌تواند ارائه دهد، شامل شبکه اعتباری که توسط چندین PoolDelegate ساخته شده، ادغام عمیق با پروتکل‌های DeFi مانند Aave و نرخ‌های مدیریت بسیار پایین‌تر از اعتبار خصوصی سنتی است، در نهایت، همه اینها چیزهایی هستند که با زمان و قدرت اجرایی می‌توان به‌دست آورد و نمی‌توان آنها را به‌عنوان دیوار دفاعی واقعی در نظر گرفت. به عبارت دیگر، آنچه Maple در حال حاضر حفظ کرده، بیشتر شبیه به یک "منطقه خلأ که غول‌های مالی سنتی هنوز به آن توجه نکرده‌اند" است و نه یک قلعه‌ای که با فناوری یا مجوز ساخته شده و دیگران نمی‌توانند به آن نفوذ کنند. به محض اینکه مؤسسات مانند گلدمن ساکس و جی‌پی مورگان واقعاً وارد میدان شوند و با مقیاس سرمایه و شبکه مشتریان خود همان کار را انجام دهند، مزیت‌های فعلی Maple ممکن است نتواند دوام بیاورد.

قیمت توکن در این چهار سال که در یکجا ثابت مانده، به نوعی نشان‌دهنده این "ضعف دیوار دفاعی" است: اصول بنیادین پروتکل—مانده وام، AUM، درآمد—همه به سمت مثبت پیش رفته‌اند، اما بازار همچنان هیچ ارزشی متناسب و پایدار را ارائه نکرده است. اگر Maple واقعاً دیواری غیرقابل عبور ایجاد کرده باشد، سرمایه باید مایل باشد برای این کمیابی قیمت بالاتری پرداخت کند و نه اینکه توکن را با احساسات بازار به‌طور همزمان با نوسانات بالا و پایین ببرد و در چهار سال چرخه‌ای بدون هیچ افزایشی بماند.

توانایی تیم Sid Powell در مقابله با بحران‌ها که در این چند سال نشان داده شده، واقعاً یکی از دلایل مهمی است که این پروتکل توانسته است تا به امروز ادامه یابد و مانند پروژه‌های مشابه ناپدید نشود. اما اینکه آیا تیم قابل اعتماد است یا عمق دیوار دفاعی چقدر است، در نهایت دو بعد متفاوت از یک مسئله هستند—بعد اول تعیین می‌کند که آیا شرکت می‌تواند از بحران عبور کند، در حالی که بعد دوم تعیین می‌کند که آیا دیگران می‌توانند به راحتی جایگاه شما را پس بگیرند. Maple به‌وضوح در بعد اول موفق بوده است، اما پاسخ به بعد دوم احتمالاً باید منتظر بماند تا غول‌های واقعی وارد میدان شوند تا مشخص شود.

این محتوا صرفاً برای اطلاع‌رسانی عمومی ارائه شده است و به‌منزله مشاوره مالی، سرمایه‌گذاری، حقوقی یا مالیاتی تلقی نمی‌شود. هرگونه رویداد، جایزه، کمپین آنلاین یا اطلاعات مرتبط که در اینجا ذکر شده است، نباید به‌عنوان توصیه، ترغیب یا دعوت به خرید، فروش، معامله یا هرگونه دادوستد دیگر دارایی‌های رمزارزی تلقی شود. دارایی‌های رمزارزی از نوسان بالایی برخوردار هستند و ممکن است منجر به زیان شوند. دسترسی به خدمات، محصولات و رویدادهای مرتبط با WEEX ممکن است بسته به منطقه جغرافیایی متفاوت باشد. اطمینان از اینکه استفاده شما از این خدمات با قوانین و مقررات محلی مطابقت دارد، بر عهده خود شماست.