Dernier podcast de Bankless : Comment trouver des tokens sous-évalués, de VVV à Hyperliquid ?

Titre de la vidéo : Les prochains gagnants de la crypto ne seront pas des blockchains
Auteur de la vidéo : Bankless
Compilé par : Peggy, BlockBeats

Note de l'éditeur : Dans le contexte d'une contraction prolongée des valorisations sur le marché de la crypto et d'un retour des fonds, la discussion sur l'investissement dans les tokens passe de « quelle sera la prochaine grande narration ? » à « quels projets ont déjà établi des modèles commerciaux vérifiables ? ». Cependant, alors que les revenus, les rachats et les destructions deviennent progressivement le nouveau langage de valorisation, une question plus cruciale émerge : les tokens peuvent-ils être valorisés comme des actions en fonction des flux de trésorerie, et leurs détenteurs possèdent-ils réellement la valeur créée par la croissance des protocoles ?

Dans cet épisode du podcast Bankless, nous avons invité Austin Barack, fondateur et associé directeur de Relayer Capital, pour discuter des méthodes de valorisation des tokens d'application autour des projets comme Venice, Hyperliquid, Pump.fun et ether.fi, ainsi que des chemins possibles pour la migration du marché de la crypto d'un cycle d'infrastructure à un cycle d'application.

Dans cette conversation, Austin ne cherche pas simplement à identifier les tokens avec les revenus les plus élevés ou les plus grands rachats, mais décompose l'investissement dans les tokens en un ensemble de questions structurelles plus fondamentales : le produit a-t-il une demande réelle, les revenus peuvent-ils croître de manière durable, la valeur commerciale peut-elle être transmise de manière stable au token, et le marché continue-t-il à évaluer des entreprises dont la classification a changé avec des critères obsolètes ?

Premièrement, la logique de sélection des actifs crypto évolue d'une simple quête de croissance vers la recherche de l'intersection entre « croissance et valeur ». Par le passé, l'industrie s'appuyait généralement sur de nouvelles blockchains, de nouveaux protocoles et des incitations par tokens pour créer des attentes de croissance, et la valorisation reflétait davantage des narrations à long terme. Un marché baissier prolongé a comprimé cette prime, faisant émerger une distinction entre quelques projets ayant trouvé un bon ajustement produit-marché et une croissance rapide des revenus, et un grand nombre de tokens manquant d'utilisation réelle. Cela signifie que les cycles de baisse n'apportent pas seulement des réductions de prix, mais offrent également aux investisseurs une fenêtre pour identifier des entreprises réelles : les projets qui méritent vraiment d'être surveillés doivent avoir à la fois une croissance rapide et une valorisation raisonnable, et non seulement occuper l'un ou l'autre des extrêmes.

Deuxièmement, la valeur des tokens commence à passer d'une « utilité » abstraite à un retour de valeur observable. Venice utilise une partie des revenus générés par les nouvelles abonnements et achats de points pour détruire des VVV ; Hyperliquid utilise la majeure partie de ses revenus pour racheter des HYPE ; Pump.fun et ether.fi ont également établi leurs propres mécanismes de rachat. Par le passé, il manquait souvent un lien clair entre les revenus des protocoles et la performance des tokens, et la croissance des projets ne se traduisait pas nécessairement par des bénéfices pour les détenteurs de tokens. Aujourd'hui, les rachats et destructions programmatiques commencent à établir un ancrage de valorisation similaire à la décote des flux de trésorerie pour les tokens. Cependant, ce cadre de type action a encore des limites : le ratio de rachat peut être ajusté, et la relation de droits entre les entités de capital et les tokens n'est pas encore complètement institutionnalisée. Ce que les investisseurs doivent réellement évaluer, ce n'est pas seulement l'échelle des revenus, mais aussi la durabilité et la crédibilité du mécanisme de retour de valeur.

Troisièmement, la qualité des revenus est plus importante que les revenus eux-mêmes. Le marché a longtemps attribué une valorisation relativement basse à Pump.fun, en partie parce que les investisseurs doutaient de la durabilité de la demande de transactions de tokens de type Meme, et avaient du mal à comprendre un groupe d'utilisateurs qui ne correspondait pas à leur propre profil. Avec des revenus de plateforme maintenant résilients pendant plus de deux ans, cette perception est en train de changer. De même, la valorisation de Venice ne dépend pas seulement des revenus d'abonnement actuels, mais aussi de sa capacité à se développer en une plateforme d'application AI reliant développeurs et utilisateurs ordinaires à partir de plusieurs modèles. Cela signifie que la valorisation ne peut pas être appliquée mécaniquement en utilisant des multiples de rachat, mais nécessite également de juger si les revenus proviennent d'incitations temporaires et de tendances, ou d'un comportement utilisateur qui peut se reproduire.

Quatrièmement, la classification obsolète des projets par le marché peut devenir un nouveau biais de valorisation. Ether.fi était auparavant considéré comme un protocole de réengagement de liquidité, mais plus de 60 % de ses activités proviennent désormais de produits de Neo Bank tels que les cartes de crédit et les prêts, et s'étendent davantage vers une plateforme de courtage intégrée sur la chaîne. Si le marché continue de le valoriser selon le secteur de réengagement, il pourrait ignorer les changements dans la structure des revenus. Plus important encore, ether.fi peut directement tirer parti des infrastructures de prêt, de stablecoins et d'actifs tokenisés sur Ethereum, élargissant ses produits avec un investissement organisationnel et capital léger. Cela montre que la véritable valeur laissée par le cycle d'infrastructure ne se concentre pas nécessairement sur les protocoles de base, mais peut être capturée par les applications qui encapsulent le mieux ces capacités et servent directement les utilisateurs.

Cinquièmement, les revenus des applications peuvent fournir un plancher de valorisation, mais ne peuvent pas permettre aux tokens de se détacher complètement du cycle crypto. Les projets avec des mécanismes de rachat peuvent s'appuyer sur la croissance des activités pour établir une base de valorisation relativement indépendante, mais ils appartiennent toujours à la catégorie des actifs tokens, et seront également affectés par les flux de capitaux du marché, les tendances de BTC et ETH, ainsi que les changements dans l'activité sur la chaîne. La différence est que, lorsque le marché est en hausse, des applications de trading comme Hyperliquid et Pump.fun peuvent également bénéficier à la fois d'un afflux de capitaux et d'une expansion des activités ; lorsque le marché faiblit, les revenus réels deviennent un tampon important par rapport aux actifs purement narratifs.

Si l'on devait résumer cette conversation en un jugement, ce serait : le cœur de la prochaine réévaluation des actifs crypto pourrait ne plus être qui possède la narration d'infrastructure la plus grandiose, mais qui peut transformer une utilisation réelle en revenus durables et en retourner une partie de manière crédible aux tokens. Dans ce sens, ce dont nous discutons ici n'est pas seulement de savoir si certains tokens sont sous-évalués, mais si le marché crypto peut évoluer d'un système de financement basé sur la narration vers une économie d'application fondée sur des produits, des flux de trésorerie et une distribution de valeur.

Voici le contenu original (pour faciliter la compréhension, le contenu a été légèrement réorganisé) :

TL;DR

· L'opportunité centrale sur le marché crypto passe des infrastructures de base aux applications, où les revenus et les utilisateurs commencent à remplacer la narration de l'espace blockchain comme nouvelle source de valeur.

· La réévaluation des tokens d'application dépendra non pas de combien le protocole a gagné, mais de la capacité des revenus à être transmis aux tokens par des mécanismes de rachat ou de destruction stables et transparents.

· Venice combine la croissance des applications AI et la logique de destruction des tokens, mais son objectif de prix de 43,9 dollars repose sur des hypothèses optimistes telles que le lancement sur Minds et l'augmentation du taux de destruction, et ne doit pas être considéré comme une valorisation certaine.

· La faible valorisation de Pump.fun reflète principalement le scepticisme du marché quant à la durabilité des revenus des tokens de type Meme, mais la résilience des revenus sur plus de deux ans indique que la demande spéculative à forte volatilité pourrait être un comportement de consommation à long terme.

· Hyperliquid est plus réactif aux cycles que les applications ordinaires : le retour de capitaux peut à la fois augmenter la valorisation de HYPE et simultanément stimuler le volume des transactions, les frais et l'échelle des rachats.

· Ether.fi est toujours valorisé comme un protocole de réengagement, mais ses revenus principaux se sont déjà tournés vers les paiements et les prêts, et la classification obsolète du marché pourrait ne pas avoir suivi les changements dans la structure des activités.

· Les multiples de rachat ne peuvent pas être directement équivalents au ratio C/B des actions, car les tokens manquent souvent de droits clairs sur les bénéfices résiduels, et la distribution de valeur entre actions et tokens reste un risque central.

· Les fondamentaux peuvent réduire la dépendance des tokens de qualité par rapport au marché global, mais ne peuvent pas éliminer le cycle crypto ; une valorisation véritablement durable dépendra toujours de la qualité des revenus, du retour de valeur et de la continuité des mécanismes.

Points clés du contenu

Les méthodes d'investissement sur le marché crypto n'ont jamais été fixes.

Une stratégie efficace en 2017 peut ne pas être applicable en 2021 ; un secteur en vogue en 2021 ou 2024 pourrait perdre son attrait dans le cycle suivant. Selon Austin Barack, l'une des idées pouvant être réutilisées à travers les cycles est de rechercher l'intersection entre croissance et valeur : la croissance des projets est suffisamment rapide, mais la valorisation accordée par le marché ne reflète pas encore pleinement cette croissance.

Ce n'est pas de l'investissement à bas prix au sens traditionnel. Les investisseurs entrent sur le marché crypto non pas pour trouver une entreprise mature avec une croissance de 10 % par an et un ratio C/B de 4. Ce qui rend les actifs crypto réellement attrayants, c'est que leur cycle de capitaux volatile peut créer une combinaison rarement observée sur les marchés traditionnels : une croissance des activités multipliée par plusieurs fois, mais une valorisation réprimée par la morosité générale du marché.

Barack a fondé Relayer Capital il y a environ deux ans et demi, avec une stratégie couvrant à la fois les investissements précoces et le marché des tokens en circulation. Au début de la création du fonds, les deux domaines occupaient à peu près la même quantité d'énergie, mais aujourd'hui, environ 95 % de son attention est tournée vers les tokens en circulation, se concentrant sur deux lignes principales : Crypto×AI et la tokenisation des actifs et le trading en continu.

La raison n'est pas seulement que le marché crypto pourrait entrer à nouveau dans un cycle haussier. Barack estime qu'une longue période de marché baissier a aidé le marché à effectuer une sélection : alors que la plupart des tokens ont perdu leur prime narrative, quelques projets ayant réellement trouvé un bon ajustement produit-marché, une croissance rapide des revenus et une valorisation encore relativement raisonnable commencent à émerger.

De la quête de narration au calcul des rachats, les tokens commencent à avoir un nouveau langage de valorisation

Pendant longtemps, la valorisation des projets crypto dépendait principalement d'hypothèses à long terme sur l'espace de marché, les effets de réseau et l'utilité des tokens. Même lorsque les protocoles généraient des revenus, ces revenus manquaient souvent d'un lien clair avec les tokens.

Aujourd'hui, certaines applications commencent à transformer directement les revenus d'activité en achats de tokens ou en réduction de l'offre grâce à des rachats ou destructions programmatiques. Cela permet aux investisseurs d'emprunter certaines méthodes de valorisation des actions, en observant approximativement le « rendement des bénéfices » des tokens par rapport à leur valeur de marché.

Mais cette méthode ne peut pas être directement équivalente au ratio C/B.

Les actions représentent généralement des droits légaux sur les bénéfices résiduels et les actifs de l'entreprise, tandis que les détenteurs de tokens n'ont pas nécessairement les mêmes droits. Les équipes de projet peuvent modifier le ratio de rachat et peuvent également placer de nouvelles activités sous des entités de capital. Ainsi, le ratio de rachat n'a une forte capacité explicative que lorsque les règles de retour de valeur sont relativement transparentes et que les revenus d'activité sont durables.

Venice est un cas que Barack discute en profondeur. C'est une application AI qui met l'accent sur la confidentialité et l'absence de censure, permettant aux utilisateurs d'accéder à différents modèles de pointe et modèles open source sur la même plateforme. Actuellement, la majeure partie de ses revenus provient d'abonnements payants et d'achats de points de puissance de calcul supplémentaires.

Venice a également établi deux mécanismes de destruction programmatiques pour VVV : lorsque les utilisateurs achètent différents niveaux d'abonnement pour la première fois, la plateforme détruit un nombre correspondant de VVV ; lorsque les utilisateurs achètent des points supplémentaires, environ 5 % du montant d'achat est utilisé pour détruire des tokens.

Selon les estimations de Barack, d'ici août 2026, le taux de revenus annualisé de Venice sera d'environ 107 millions de dollars, correspondant à un montant de destruction de tokens d'environ 8,3 millions de dollars par an. Il prévoit qu'en 2027, les revenus pourraient atteindre 336 millions de dollars, et le montant de destruction pourrait atteindre 70 millions de dollars. Si l'on accorde un multiple de rachat de 50 fois, la valorisation des tokens correspondante serait d'environ 3,5 milliards de dollars ; en tenant compte du volume de circulation prévu à ce moment-là, l'objectif de prix de VVV serait d'environ 43,9 dollars, alors que le prix au moment de l'émission de l'émission était d'environ 16 dollars.

Ce modèle repose sur des hypothèses optimistes claires et ne doit pas être considéré comme une prévision certaine des revenus futurs.

Dans les 70 millions de dollars de destruction prévus, environ 29 millions de dollars proviennent de produits Minds qui ne sont pas encore officiellement lancés, représentant plus de 40 % du total. Minds prévoit de permettre aux utilisateurs avancés et aux développeurs de combiner différents modèles, prompts et outils pour créer des applications IA structurées destinées aux utilisateurs ordinaires, et de partager les revenus générés par leur utilisation, ressemblant ainsi à une boutique d'applications IA.

Barack estime que Minds n'est pas un produit complètement détaché des activités existantes de Venice, car il s'articule toujours autour des modèles, des utilisateurs et des cas d'utilisation existants. Cependant, l'animateur David Hoffman souligne que l'achat de points n'est qu'une extension des services existants, tandis que Minds représente une nouvelle ligne d'affaires non validée par le marché, et que les risques associés ne peuvent pas être équivalents.

Barack reconnaît cette critique et décrit son modèle comme "légèrement au-dessus du scénario de base" : si 0 représente un pessimisme extrême, 5 représente la base et 10 représente un optimisme total, il estime que cette prévision se situe autour de 6.

Le modèle suppose également que Venice pourrait inclure les renouvellements dans le cadre de la destruction à l'avenir, et augmenter le pourcentage de destruction des revenus des points de 5 % à 10 % d'ici 2027. Ces mesures n'ont pas encore reçu d'engagement ferme, donc 43,9 dollars est mieux compris comme une évaluation de scénario basée sur plusieurs hypothèses d'affaires et de mécanismes, plutôt que comme un objectif de prix inconditionnel.

Le véritable dilemme de Venice : pourquoi une startup devrait-elle racheter des tokens trop tôt ?

Le cas de Venice révèle également le paradoxe central auquel sont confrontés les tokens applicatifs : une startup à forte croissance devrait-elle investir son cash dans l'expansion des produits ou le restituer aux détenteurs de tokens ?

Dans les marchés traditionnels, les entreprises en forte croissance investissent généralement la majeure partie de leurs fonds dans la recherche et développement, le recrutement et l'acquisition de clients, et peu d'entre elles procèdent à des rachats massifs d'actions à un stade précoce. Venice, en revanche, a commencé dès le début de son développement commercial à racheter et à détruire une partie de ses revenus en VVV, sacrifiant ainsi une partie des fonds disponibles pour le réinvestissement.

Barack estime que cette approche est liée à la structure duale des actions et des tokens sur le marché des cryptomonnaies. Les tokens peuvent aider les projets à attirer rapidement l'attention, à lancer des réseaux et à concevoir de nouvelles fonctionnalités de produits, mais en l'absence de contraintes légales claires, le marché ne peut pas croire naturellement que toute la valeur créée par l'entreprise reviendra finalement aux tokens.

Ainsi, la destruction programmée n'est pas seulement un moyen de distribution de valeur, mais aussi un mécanisme de construction de confiance. L'équipe doit prouver par des actions concrètes que la croissance de l'entreprise peut se traduire par des bénéfices pour le VVV, et ne reste pas simplement au niveau des entités d'actions.

Venice adopte actuellement une approche progressive : la destruction précoce a une certaine autonomie, suivie de l'ajout de destructions lors des premières souscriptions, puis 5 % des revenus des achats de points sont intégrés à la destruction. Barack estime que cette disposition permet de fournir un retour de valeur aux tokens tout en conservant la majeure partie des fonds pour la croissance.

Venice a précédemment levé 65 millions de dollars, ce qui a également atténué le conflit entre rachat et réinvestissement. Selon Barack, le financement externe fournit à l'entreprise des fonds d'expansion, lui permettant d'utiliser davantage de flux de trésorerie opérationnels pour les tokens ; les investisseurs concernés détiennent également des droits de souscription de tokens, ce qui aide à réduire le décalage d'intérêts entre les investisseurs en actions et les détenteurs de tokens.

Cependant, cet équilibre reste fragile. Si la croissance des affaires ralentit, que les coûts de raisonnement augmentent ou que la concurrence sur le marché s'intensifie, l'entreprise pourrait avoir besoin de conserver plus de liquidités. À l'inverse, si le pourcentage de destruction reste trop bas sur le long terme, les tokens auront du mal à partager pleinement la croissance de l'entreprise. Par conséquent, évaluer la valeur du VVV ne peut pas se faire uniquement en observant le montant total de destruction, mais nécessite également de suivre simultanément la croissance des revenus, la marge brute, les dépenses opérationnelles, ainsi que si l'entreprise continue d'exécuter ses engagements de retour de valeur.

Pump.fun et Hyperliquid : pourquoi le marché attribue-t-il des multiples différents pour des revenus similaires ?

Comparé à Venice, les revenus de Pump.fun et Hyperliquid sont plus directement liés aux cycles de trading des cryptomonnaies.

Barack indique qu'en se basant sur les données de marché au moment de la diffusion de l'émission, Pump.fun est évalué à environ 5 fois son montant de rachat, tandis que les multiples correspondants pour Hyperliquid et Lighter sont d'environ 30 à 40 fois. À son avis, cet écart reflète le biais du marché envers différents types de revenus.

L'activité principale de Pump.fun provient de l'émission et du trading de tokens Meme. De nombreux investisseurs estiment que ce type d'activité repose sur une spéculation à court terme, et que la durabilité des revenus est inférieure à celle des plateformes de trading de contrats perpétuels. Ces inquiétudes ne sont pas sans fondement : l'industrie des cryptomonnaies a déjà connu des produits dont les revenus ont rapidement augmenté au cours d'un cycle, puis ont chuté de plus de 90 %.

Cependant, Barack estime que les performances de Pump.fun au cours des deux dernières années montrent que ses revenus sont plus résilients que ce que le marché avait initialement prévu. La popularité d'un token Meme peut rapidement s'estomper, mais la demande des utilisateurs pour des produits spéculatifs à haute volatilité et à forte variance pourrait persister à long terme.

Il compare Pump.fun à des casinos, des loteries, des marchés de prévisions et des options à très court terme. L'essentiel n'est pas d'assimiler complètement le trading de tokens Meme à ces produits, mais d'expliquer un mécanisme de demande : même si les participants font face à un rendement global négatif, certains utilisateurs continueront à participer en raison de la forte volatilité et des faibles probabilités de rendements élevés.

Sur la base de ce jugement, Barack estime que le multiple de rachat de Pump.fun pourrait être réévalué d'environ 5 fois à 10 fois. Si la taille de l'entreprise reste constante, l'expansion du multiple pourrait elle-même correspondre à un potentiel d'augmentation d'environ une fois ; si les transactions sur la chaîne et les activités de tokens Meme se redressent simultanément, les revenus pourraient également augmenter davantage.

Cependant, les risques de Pump.fun proviennent également de la relation entre les actions et les tokens. Le projet avait précédemment utilisé tous ses revenus pour des rachats, puis a ajusté pour utiliser 50 % de ses revenus pour des rachats au cours des 12 mois suivants, le reste étant investi dans le développement commercial. La décision de maintenir ce ratio après 12 mois devra être réévaluée.

Cela signifie que la véracité des revenus de Pump.fun peut être observée à travers les données de la chaîne, mais il n'y a aucune garantie permanente sur combien de revenus les tokens pourront continuer à obtenir. Lors de l'évaluation de PUMP, les investisseurs doivent appliquer une décote pour cette incertitude institutionnelle, et ne pas considérer directement tous les bénéfices de la plateforme comme des revenus pour les détenteurs de tokens.

Hyperliquid, quant à lui, a obtenu un multiple d'évaluation plus élevé. D'une part, son activité de contrats perpétuels en cryptomonnaies a déjà généré des revenus élevés ; d'autre part, le marché HIP-3 est en train d'élargir la portée des transactions aux actions, aux matières premières, aux indices et aux contrats liés aux entreprises non cotées.

Barack estime qu'Hyperliquid démontre le potentiel de trading en continu sur blockchain, de règlement instantané et de découverte des prix à l'échelle mondiale. À l'avenir, certains actifs non cotés pourraient même d'abord former des signaux de prix sur la chaîne, avant d'être utilisés par des institutions financières traditionnelles comme référence pour la tarification d'émission.

Cependant, ce jugement reste à valider par le marché. Selon Barack, le marché des actifs du monde réel récemment ajouté par Hyperliquid a contribué à un volume de transactions important, mais étant encore en phase d'expansion, il n'a pas encore entraîné une croissance des revenus d'une ampleur équivalente. Les activités actuellement les plus rentables restent principalement le trading d'actifs cryptographiques.

Ainsi, Hyperliquid présente une réflexivité cyclique plus forte que les applications ordinaires : lorsque les fonds cryptographiques reviennent, HYPE pourrait non seulement bénéficier de la reprise de l'évaluation globale des tokens, mais le volume de transactions de la plateforme, les frais de transaction et l'échelle des rachats pourraient également augmenter simultanément ; si l'activité du marché diminue, ce mécanisme pourrait également fonctionner à l'envers.

ether.fi a changé, mais la classification du marché n'a pas suivi

ether.fi est un autre exemple de désalignement d'évaluation : l'activité principale du projet a changé, mais le marché continue de le tarifer selon l'ancienne étiquette.

ether.fi est initialement entré sur le marché avec une activité de réévaluation de liquidité. Au plus fort du récit de réévaluation en 2024, sa valorisation entièrement diluée a atteint environ 8 milliards de dollars. Avec la baisse des attentes du marché concernant le secteur de la réévaluation, la valorisation d'ether.fi a également chuté, et il continue d'être considéré comme un actif proche des protocoles de staking comme Lido.

Barack estime que cette classification ne reflète plus avec précision la structure de revenus actuelle d'ether.fi. Selon les données qu'il a fournies dans l'émission, plus de 65 % des revenus proviennent actuellement de produits de Neo Bank (banque numérique), y compris les revenus des transactions par carte de crédit et les revenus de prêts générés par les actifs des comptes ; les revenus liés aux staking ne représentent plus qu'environ 35 %.

Avec l'ajout de stocks tokenisés et d'autres actifs sur la chaîne, ether.fi évolue d'une banque numérique vers une plateforme de courtage intégrée sur la chaîne. Les utilisateurs peuvent détenir et échanger différents actifs, emprunter contre des actifs et effectuer des achats quotidiens par carte de crédit.

L'avantage de ce modèle est qu'ether.fi n'a pas besoin de construire toute l'infrastructure financière à partir de zéro. Pour l'activité de prêt, par exemple, la plateforme peut s'appuyer sur des protocoles DeFi existants comme Aave et obtenir des revenus par le biais de la répartition des revenus. Plus le marché des stablecoins, des prêts et des actifs tokenisés sur Ethereum est riche, plus ether.fi peut offrir une large gamme de services aux utilisateurs.

Selon les données fournies par Barack, le volume quotidien des transactions par carte de crédit d'ether.fi est passé d'environ 300 000 dollars il y a un an à 3 à 4 millions de dollars, soit une augmentation de plus de 10 fois ; actuellement, seulement environ 4 % des revenus proviennent des intérêts sur les prêts, tandis que les banques numériques traditionnelles comme Nubank tirent environ 60 % à 70 % de leurs revenus de cette partie. À son avis, cela montre qu'ether.fi a encore un grand potentiel d'expansion de sa structure de revenus.

Sur la base d'un potentiel de rachat futur de 30 millions de dollars sur 12 mois et d'un multiple d'évaluation de 30 fois, Barack estime que le prix de l'ETHFI pourrait dépasser 1 dollar, soit environ le double de celui au moment de la diffusion de l'émission. Cependant, 30 millions de dollars est supérieur à 21 millions de dollars prévus par un autre modèle qu'il a cité, et il suppose que la croissance d'ether.fi pourrait s'accélérer à l'avenir, donc ce résultat appartient également à un scénario optimiste.

Ce qui mérite vraiment d'être observé dans ce cas n'est pas le prix cible spécifique, mais si la classification du marché est en retard. Si la majeure partie des revenus d'ether.fi provient déjà des paiements, des prêts et des activités de courtage, alors continuer à utiliser le cadre d'évaluation des protocoles de réévaluation de liquidité pourrait ne pas refléter son activité actuelle ; mais si la croissance des nouvelles activités ne parvient pas à se maintenir, la soi-disant "reclassification" pourrait également ne pas se réaliser.

Les fondamentaux peuvent réduire la corrélation, mais ne peuvent pas éliminer le cycle des cryptomonnaies

Avoir des revenus réels ne signifie pas que les tokens applicatifs peuvent se détacher complètement des cycles de Bitcoin et du marché des cryptomonnaies.

Barack résume cette relation comme étant « partiellement couplée, partiellement déconnectée ». D'une part, Venice, Pump.fun, Hyperliquid et ether.fi peuvent établir une base de valorisation relativement indépendante grâce à leur propre croissance d'utilisateurs, revenus et rachats. Même si le Bitcoin stagne, tant que les affaires continuent de s'étendre, les tokens pourraient encore être réévalués.

D'autre part, ils appartiennent toujours aux actifs cryptographiques. Lorsque les fonds retournent des actions, de l'IA et d'autres marchés vers les tokens, ces projets soutenus par des fondamentaux pourraient entrer en premier dans le champ d'investissement des investisseurs professionnels. Pump.fun et Hyperliquid pourraient également générer des revenus supplémentaires grâce à l'augmentation de l'activité de trading, créant un retour positif entre le prix des actifs et les fondamentaux des affaires.

Venice a un lien direct relativement faible avec le cycle de trading des cryptomonnaies, son principal variable externe étant l'utilisation de l'IA. Si les appels multi-modèles, l'IA de confidentialité et les applications génératives continuent de croître, Venice pourrait avoir une source de demande différente de celle des applications purement cryptographiques ; si la croissance des utilisateurs ou la conversion payante est inférieure aux attentes, son token ne réalisera pas automatiquement la valorisation dans le modèle simplement en raison de la hausse du marché des cryptomonnaies.

Barack place finalement ce changement dans une compréhension de cycles industriels plus longs. Selon les données qu'il cite, pendant la majeure partie de l'histoire de l'industrie cryptographique, l'infrastructure de couche d'exécution a un jour contribué à plus de 95 % des revenus de l'industrie ; aujourd'hui, la part des revenus des applications a augmenté pour atteindre environ deux tiers. Il prévoit que cette proportion continuera de s'incliner vers le côté des applications, dépassant finalement les 90 %.

Cette prévision n'est pas encore devenue réalité, mais elle souligne les variables clés à vérifier lors de la prochaine étape : les revenus continuent-ils de migrer des chaînes publiques et de la couche d'exécution vers des applications orientées utilisateur, les flux de trésorerie générés par les applications peuvent-ils être transmis de manière stable aux tokens, et le mécanisme de rachat peut-il maintenir sa continuité en cas de croissance des affaires, de baisse du marché et de changements réglementaires ?

Si ces conditions sont remplies, les principaux objets de valorisation du marché des cryptomonnaies pourraient passer d'« infrastructures fournissant de l'espace de bloc » à « applications utilisant la blockchain pour vendre des services financiers et numériques ». À ce moment-là, le marché ne cherchera plus seulement la prochaine chaîne publique haute performance, mais quels produits relient réellement le monde cryptographique aux besoins externes, et quels tokens peuvent continuer à partager cette croissance.