Незважаючи на прибутки від криптовалют, акціонери залишаються незадоволеними: дослідження Kaiko діагностує структурні обмеження DAT

Томас Пробст, дослідник компанії Kaiko Research, проаналізував у звіті, опублікованому 2 вересня 2026 року, що компанії з управління цифровими активами (DAT) не здатні повністю передати результати своїх криптовалют акціонерам. Віра ринку в компанію Strategy (MSTR) як "постійного покупця" була підірвана, коли вона продала приблизно 7000 BTC влітку, незважаючи на те, що позиціонувала накопичення Bitcoin (BTC) як частину своєї корпоративної ідентичності.

Компанії з управління цифровими активами не отримують вигоди від ринкових прибутків

Модель компаній з управління цифровими активами швидко поширилася в 2024 і 2025 роках. Спочатку зосереджена на Bitcoin (BTC), пізніше активи диверсифікувалися, щоб включати Ethereum (ETH), Solana (SOL) та Hyperliquid (HYPE). Розширення спотової ліквідності, дотримання нормативних вимог для кастодіальних послуг, зростання ринку деривативів та вдосконалення облікових стандартів підтримували криптовалютні активи цих компаній.

Однак резервні активи призначені для збереження початкового капіталу, пом'якшення волатильності грошових потоків та поглинання шоків. Активна експозиція цифрових активів до активів з значною ціновою волатильністю та ризиком ліквідності відрізняє їх від традиційних резервних активів, таких як готівка або золото.

Ці обмеження стали очевидними в 2026 році. Хоча індекс S&P 500 (SPX) зріс на 11,33% за перші вісім місяців, прибутки для Strategy, Bitmain Technologies (BMNR) та Hyperion DeFi (HYPD) становили -19,78%, -23,92% та -12,57% відповідно. Акціонери витримали високу волатильність криптовалютного ринку, але не отримали вигоди від зростання фондового ринку.

Продажі Bitcoin компанією Strategy підривають довіру до довгострокового утримання

На кінець літа компанія Strategy була найбільшим корпоративним власником з 845050 BTC. Компанія дотримувалася політики накопичення Bitcoin без продажу, що допомогло підтримувати премію над її чистою вартістю активів (NAV). Використання цієї високої премії для випуску нових акцій та збільшення кількості Bitcoin на акцію було центральним елементом її стратегії зростання.

Однак після того, як у травні 2026 року було вказано, що компанія активно управлятиме своїм балансом, Strategy продала 32 BTC приблизно за 2,5 мільйона доларів на початку червня. Після цього вона розпорядилася приблизно 1363 BTC наприкінці червня, 2225 BTC на початку липня та 3328 BTC у серпні. Виручка від цих продажів була спрямована на привілейовані дивіденди, резерви в доларах та викуп акцій.

Згідно з дослідженням Kaiko, хоча обсяг продажів був малим у порівнянні з загальними активами, сигнал, надісланий ринку, був значним. Стратегія змістилася до типового підходу фінансового управління, що полягає в купівлі та продажу криптовалют на основі витрат на фінансування та грошових вимог. Після оголошення про перший продаж Bitcoin впав з приблизно 73000 до приблизно 60000 доларів протягом тижня.

30-денна рухома волатильність акцій Strategy переважно коливалася від 50% до 100%, що значно перевищує 20% до 54% для Bitcoin та 10% до 18% для SPX. З квітня 30-денна рухома кореляція з Bitcoin також зафіксувала значення від 0,6 до 0,75, що свідчить про те, що Strategy не забезпечує незалежної експозиції на фондовому ринку або достатньої диверсифікації портфеля.

Bitmain та Hyperion також стикаються з обмеженнями у передачі результатів основних активів

Bitmain став найбільшим власником ETH серед компаній після переходу до фінансової стратегії, орієнтованої на Ethereum, в середині 2025 року. У 2026 році 30-денна рухома кореляція між акціями Bitmain та Ethereum загалом залишалася в межах від 0,5 до 0,7. Хоча ціна акцій переважно слідувала за результатами її активів, вона також відображала додаткові ризики від операцій компанії та фінансування.

Hyperion DeFi є більш екстремальним випадком. Спочатку це була технологічна компанія під назвою Inovia, яка в червні 2025 року перетворилася на інвестиційний інструмент, зареєстрований у США, що утримує рідний токен Hyperliquid (HYPE) блокчейну Hyperliquid. Її активи перевищили 2 мільйони HYPE, а ціна токена досягла приблизно 82 доларів 2 вересня 2026 року.

Хоча Hyperliquid зріс приблизно на 234,2% у 2026 році, акції Hyperion коливалися трохи нижче своїх початкових рівнів. 30-денна рухома кореляція між цими двома активами залишалася на рівні приблизно 0,1 до 0,7, в середньому близько 0,4. Інвестори, які обрали акції Hyperion для отримання вигоди від зростання ціни Hyperliquid, фактично не отримали вигоди від зростання основного активу.

Випадок Hyperion не застосовується однаково до всіх компаній. Компанії, пов'язані з тією ж екосистемою, такі як акції Hyperliquid Strategies, зареєстровані на Nasdaq, можуть давати різні результати залежно від їхньої капітальної структури та методів управління. Врешті-решт, вартість компаній з управління цифровими активами повинна оцінюватися не лише за ціною їхніх токенів, але й за витратами на фінансування, розмивання акцій, борговими та дивідендними зобов'язаннями, а також здатністю керівництва розподіляти капітал.

Томас Пробст з Kaiko Research застеріг від сприйняття акцій DAT лише як простих замінників спотових активів криптовалют. Продажі Bitcoin компанією Strategy ілюструють, що стратегія накопичення криптовалюти компанії може змінюватися у відповідь на грошові вимоги та ринкові умови. Щоб інвестувати в компанії з управління цифровими активами, необхідно розглядати не лише потенціал зростання основного активу, але й "корпоративні фінансові ризики" та структуру передачі, що веде до прибутків акціонерів.