US-Anleihen „überhitzen“: Wie steigende langfristige Zinsen die überfüllten Geschäfte in Technologie und Banken beeinflussen werden?

Die US-Börsen sind nicht bärisch geworden, aber es ist wichtig zu beobachten, ob die Bankaktien weiterhin hohe Zinsen verkraften können und wie die überfüllten Geschäfte in Technologie und Finanzen neu bewertet werden.

Originalbericht: BofA Global Research „The Flow Show: Bonds Bringing the Heat“, 23. Juli 2026

Autoren: Michael Hartnett, Anya Shelekhin, Myung-Jee Jung, Jessica Guo

Übersetzung und Zusammenstellung: DaiDai, Frank, MSX Maitong

Kernübersicht

• Die Rendite der 30-jährigen US-Staatsanleihen steigt auf 5,2 %, die reale Rendite steigt auf 3 %, langfristige Zinsen ersetzen Unternehmensgewinne als zentrale Variable, die risikobehaftete Anlagen beeinflusst;
• In den letzten vier Wochen flossen 52,8 Milliarden USD in Technologie- und 8,8 Milliarden USD in Finanzfonds, das Kapital strömt weiterhin herein, aber die Handelsüberfüllung hat erheblich zugenommen;
• Das entscheidendste Bestätigungssignal ist nicht nur, ob die Renditen weiter steigen, sondern ob die Bankaktien weiterhin von hohen Zinsen profitieren können;
• Wenn die Renditen steigen und die Bankaktien fallen, bedeutet dies, dass hohe Zinsen möglicherweise von einem „Signal für eine starke Wirtschaft“ zu einem „Druck durch straffere Finanzbedingungen“ übergehen;
• BofA ist nicht insgesamt bärisch gegenüber Aktien, sondern weist darauf hin, dass der Markt möglicherweise von hochbeta, stark zyklisch und überfüllten Geschäften allmählich zu defensiven, dividendenstarken, USD- und potenziell von einem Abkühlen des Wachstums profitierenden langfristigen Anlagen übergeht;

Die jüngsten Aktien- und Anleihemärkte beginnen, zwei unterschiedliche Antworten zu geben.

Der Aktienmarkt diskutiert weiterhin Unternehmensgewinne, KI-Investitionen und wirtschaftliche Resilienz, während der Anleihemarkt besorgt ist, ob die aktuellen Vermögenspreise höhere Finanzierungskosten verkraften können, wenn die Inflation nicht sinkt und das Haushaltsdefizit nicht eingedämmt wird.

Genau das versucht der neueste Bericht der Bank of America „The Flow Show“ zu beantworten.

Zum Zeitpunkt der Veröffentlichung des Berichts stieg die Rendite der 30-jährigen US-Staatsanleihen auf 5,2 % und erreichte den höchsten Stand seit Juni 2007; die reale Rendite der 30-jährigen Anleihen stieg auf 3 %, den höchsten Stand seit November 2008; gleichzeitig fielen die Preise für langfristige Anleihen weiter, was dazu führte, dass die Anleihepreise von US-Technologiefirmen auf den niedrigsten Stand seit zwei Jahren fielen.

Der Bericht fasst die aktuelle Situation mit einem einfachen Satz zusammen: FCI > EPS.

Das bedeutet, dass Veränderungen der finanziellen Bedingungen wichtiger werden als die marginalen Veränderungen der Unternehmensgewinne.

Das bedeutet nicht, dass die Gewinne der US-Aktien bereits gesunken sind; im Gegenteil, das globale Gewinnmodell von BofA prognostiziert weiterhin, dass das globale Gewinnwachstum pro Aktie in den nächsten 12 Monaten etwa 9 % betragen wird. Daher liegt das eigentliche Problem darin, ob die aktuellen Bewertungen, Positionen und Finanzierungskosten das vorherige Gleichgewicht aufrechterhalten können, selbst wenn die Gewinne weiter steigen.

Dies bildet auch die wichtigste logische Kette des gesamten Berichts:

Steigende langfristige Renditen führen zu strafferen finanziellen Bedingungen; straffere finanzielle Bedingungen verstärken die Erwartungen an Zinserhöhungen oder eine restriktive Geldpolitik der Federal Reserve; sobald die Bankaktien nicht mehr von hohen Zinsen profitieren können und stattdessen mit steigenden Renditen fallen, könnte der Markt beginnen, Leverage und Risikopositionen zu reduzieren, was letztendlich zu einer Neubewertung überfüllter Geschäfte in Technologie, Finanzen und Industrie führen könnte.

1. Was möchte dieser Bericht wirklich ausdrücken?

In den letzten Jahren hat der US-Aktienmarkt bei jedem Anstieg der Zinsen versucht, den Druck durch Gewinnwachstum zu absorbieren.

Die Logik ist auch sehr klar: Solange die Wirtschaft stark genug ist, Technologieunternehmen weiterhin Wachstum liefern können und hohe Zinsen keinen offensichtlichen Einfluss auf Kredit und Konsum haben, sind die Anleger bereit zu glauben, dass der US-Aktienmarkt weiterhin ein Gleichgewicht zwischen höheren Bewertungen und höheren risikofreien Zinsen finden kann.

Aber diesmal stellt der Anleihemarkt diese Logik in Frage.

Vor der Veröffentlichung des Berichts hatte der Markt die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung der Federal Reserve am 29. Juli auf etwa 38 % erhöht und die Möglichkeit einer weiteren Zinserhöhung vor dem 16. September weitgehend eingepreist, während in der globalen Umfrage unter Fondsmanagern im Juli 83 % der Befragten ursprünglich der Meinung waren, dass die Federal Reserve vor den Zwischenwahlen in den USA keine Zinserhöhung vornehmen würde.

Das bedeutet, dass es eine deutliche Divergenz in der Beurteilung des zukünftigen politischen Kurs zwischen Aktieninvestoren und Anleiheinvestoren gibt.

Der Aktienmarkt handelt weiterhin mit Gewinnwachstum, KI-Investitionen und wirtschaftlichem Wohlstand; der Anleihemarkt hingegen beginnt sich Sorgen zu machen, dass die Federal Reserve möglicherweise gezwungen ist, die Politik wieder zu straffen, während die Inflation weiterhin bei 3 % - 4 % bleibt, der Arbeitsmarkt nicht signifikant von KI betroffen ist und das Haushaltsdefizit sowie die Staatsanleiheversorgung weiter zunehmen.

Das ist auch die wahre Bedeutung des Berichts mit dem Titel „Bonds Bringing the Heat“ ------ Die Renditen von Anleihen überhitzen und übertragen höhere Finanzierungskosten auf Aktien, Kredite und die reale Wirtschaft.

Die Gründe sind ebenfalls leicht nachvollziehbar: Steigende langfristige Renditen beeinflussen den Markt auf mehreren Wegen:

• Zunächst erhöhen sie direkt die Finanzierungskosten für Unternehmen. Ob bei der Emission von Anleihen, bei Fusionen oder bei der Ausweitung von Investitionen, höhere Zinsen erhöhen die Kapitalanforderungen;
• Zweitens erhöhen sie den Diskontsatz, der zur Bewertung von Aktien verwendet wird. Besonders für Technologieunternehmen, deren Gewinne stärker in der Zukunft liegen, wird selbst bei unveränderten Gewinnprognosen ein höherer realer Zinssatz die Bewertungsmultiplikatoren senken, die der Markt bereit ist zu zahlen;
• Schließlich erhöhen sie auch die Zinsausgaben der Regierung, was die Abhängigkeit des Haushalts von der Anleiheversorgung erhöht und somit Druck auf die langfristigen Renditen ausübt;

BofA ist der Meinung, dass dieser Druck nicht nur aus kurzfristigen politischen Veränderungen resultiert, sondern auch mit der tiefer liegenden Angebotsstruktur der 2020er Jahre zusammenhängt.

Im Vergleich zu den 2010er Jahren, die von globaler Expansion, nachfrageseitiger Dominanz und niedriger Inflation geprägt waren, bewegen sich die 2020er Jahre allmählich in Richtung eines marktorientierteren Angebots: Das Arbeitsangebot wird durch Einwanderungspolitik eingeschränkt, das Warenangebot wird durch Zölle und Protektionismus beeinflusst, das Energieangebot ist anfällig für geopolitische Konflikte, während die Staatsanleiheversorgung weiterhin zunimmt.

Die US-Regierung hat immer noch ein jährliches Haushaltsdefizit von fast 2 Billionen USD und jährliche Zinsausgaben von etwa 1 Billion USD. Selbst wenn die Zollgewinne steigen, wird dies die Haushaltsstruktur nicht grundlegend ändern.

Daher sieht sich die langfristige Rendite nicht nur den Veränderungen der Geldpolitik der Federal Reserve gegenüber, sondern auch strukturellem Druck, der sich aus dem Haushaltsdefizit, der Anleiheversorgung und angebotsseitiger Inflation ergibt.

Das bedeutet jedoch nicht, dass die langfristigen Zinsen unbegrenzt steigen werden, noch bedeutet es, dass der US-Aktienmarkt zwangsläufig in einen Bärenmarkt eintreten wird. Eine genauere Interpretation ist, dass der Markt in der Vergangenheit hohe Zinsen oft als „starke Wirtschaft“ interpretiert hat, aber wenn die Zinsen auf ein höheres Niveau steigen, wird dies auch allmählich die Wirtschaft und die Risikobereitschaft einschränken.

Hohe Zinsen können sowohl das Ergebnis einer starken Wirtschaft sein als auch eine Quelle des Drucks für eine starke Wirtschaft.

Die Grenze zwischen diesen beiden Zuständen wird sich höchstwahrscheinlich zuerst in den Bankaktien zeigen.

2. Bankaktien als Indikatoren, Industriefertigung als Vorbote

Steigende Renditen bedeuten nicht zwangsläufig, dass risikobehaftete Anlagen schwächer werden müssen.

In normalen Reflation- oder wirtschaftlichen Prosperitätsgeschäften bedeutet ein Anstieg der langfristigen Renditen normalerweise, dass sich die Wachstumserwartungen verbessern und die Zinsstrukturkurve steiler wird. In diesem Fall können Banken durch steigende Renditen auf der Aktivseite höhere Zinseinnahmen erzielen, weshalb Bankaktien oft mit den Anleiherenditen steigen.

Das bedeutet, dass der Markt in diesem Fall normal handelt: „Renditen steigen → Wirtschaftserwartungen verbessern → Banken profitieren von Gewinnen → Bankaktien steigen“.

Worauf es wirklich ankommt, ist, ob die Beziehung zwischen Bankaktien und Anleiherenditen beginnt, sich umzukehren, d.h. ob sie sich zu „Renditen steigen weiter → Finanzierung und Verbindlichkeiten steigen → Druck auf Kredit und Bilanz steigt → Bankaktien fallen“ wandeln.

Sobald der Markt von „Renditen steigen, Bankaktien steigen“ zu „je höher die Renditen, desto schwächer die Bankaktien“ wechselt, ändert sich die Bedeutung erheblich.

In diesem Fall verstehen die Anleger hohe Zinsen nicht mehr einfach als Zeichen einer starken Wirtschaft, sondern beginnen sich Sorgen über höhere Einlagenkosten, Finanzierungskosten, unrealisierten Verlusten bei Wertpapieren, Risiken im gewerblichen Immobilienbereich und Veränderungen in der Kreditqualität zu machen.

Bankaktien würden sich von Nutznießern hoher Zinsen allmählich zu Druckträgern durch straffere finanzielle Bedingungen wandeln, und BofA betrachtet diese Veränderung als wichtiges Bestätigungssignal für das De-Leveraging risikobehafteter Anlagen.

Denn Banken sind nicht nur ein gewöhnlicher Aktiensektor, sie verbinden auch Kreditvergabe, Bilanzausweitung und Marktliquidität. Wenn Bankaktien nicht mehr von steigenden Renditen profitieren können, bedeutet dies oft, dass hohe Zinsen nahe oder über dem kritischen Punkt liegen, an dem sie von einem Wachstumssignal zu einem finanziellen Drucksignal übergehen.

Aber bevor dieses Signal tatsächlich auftritt, könnte der Markt weiterhin durch Gewinnwachstum, Sektorrotation und Anpassungen der politischen Erwartungen den Druck der Zinsen absorbieren. Daher liegt die Bedeutung der Bankaktien nicht darin, den Markt vorzeitig als erreicht zu erklären, sondern den Anlegern zu helfen, zu unterscheiden, ob die aktuellen hohen Zinsen weiterhin die wirtschaftliche Resilienz widerspiegeln oder bereits beginnen, das Finanzsystem zu schädigen.

Ein weiteres Vorzeichen, das es zu beachten gilt, kommt aus der Industriefertigung.

Der „Blue-Collar Semiconductor“-Index, der Unternehmen wie Texas Instruments, Analog Devices, NXP, Microchip, ON Semiconductor, STMicroelectronics, Infineon und Monolithic Power umfasst, ist seit dem Höchststand im Juni um etwa 21 % gefallen.

Im Gegensatz zu KI-Chipunternehmen wie Nvidia werden die Produkte dieser Unternehmen breiter in Automobilen, Industrieanlagen, Energie, Kommunikation und Fertigung eingesetzt und gelten daher oft als führende Indikatoren für den industriellen Zyklus und die Nachfrage der realen Wirtschaft. Der Blue-Collar-Semiconductor ist bereits in einen technischen Bärenmarkt eingetreten, was darauf hinweist, dass zumindest in der industriellen Kette der Markt bereits marginale Divergenzen zeigt.

Es ist bemerkenswert, dass in den vier Wochen im Juli insgesamt 52,8 Milliarden USD in Technologie-Fonds flossen, was einen historischen Rekord darstellt; 8,8 Milliarden USD flossen in Finanzfonds, was die größte Summe seit Januar 2022 ist, und der Industriesektor befindet sich ebenfalls auf einem der signifikantesten Übergewichtungsniveaus seit 2021.

Der anhaltende Kapitalzufluss zeigt, dass der Markt weiterhin Vertrauen in diese Richtungen hat. Je höher jedoch die Kapitaldichte, desto sensibler wird der Markt auf Veränderungen der Erwartungen. Wenn Positionen, Narrative und Bewertungen gleichzeitig auf wenige Sektoren konzentriert sind, können selbst marginale Veränderungen in Zinssätzen, Politik oder Kapitalflüssen zu größeren Preisschwankungen führen.

Der BofA-Bullen-Bären-Indikator liegt derzeit bei 9,6, weit über dem umgekehrten Verkaufswert von 8,0; der Bargeldanteil globaler Fondsmanager ist ebenfalls auf 3,6 % gesunken, was unter dem Verkaufswert von 4,0 % liegt.

Das bedeutet, dass es dem Markt nicht an optimistischem Konsens mangelt, man könnte sogar sagen, dass Optimismus zum Mainstream-Konsens geworden ist. Es ist nur zu beachten, dass, wenn Anleger hohe Positionen und niedrige Bargeldbestände haben, der Raum für den Markt, kurzfristig auf unerwartete Schocks zu reagieren, abnimmt.

Insgesamt betrachtet, ist dies eher als ein Marktthermometer zu verstehen. Wenn Positionen, Kapitalflüsse und Emotionen gleichzeitig auf hohem Niveau sind, könnte der Markt von einer einseitigen Aufwärtsbewegung in eine Phase übergehen, in der höhere Anforderungen an die Qualität der Gewinne, das Bewertungsniveau und die Kapitalstruktur gestellt werden.

3. Von überfüllten Geschäften zu einer ausgewogeneren Allokation

Es muss betont werden, dass BofA nicht einfach die Schlussfolgerung „alle Aktien verkaufen, umfassend bärisch“ zieht.

Der Bericht drückt vielmehr einen Wechsel im Marktstil aus, d.h. von hochbeta, stark zyklisch, abhängig von Bewertungssteigerungen und wirtschaftlichen Prosperitätserwartungen, allmählich zu defensiven, dividendenstarken, USD- und potenziell von einem Abkühlen des Wachstums profitierenden langfristigen Anlagen überzugehen.

In seinem taktischen Rahmen empfiehlt BofA, defensiv, dividendenstark, USD und langfristig zu investieren, während die Exposition gegenüber überfüllten Richtungen wie Banken, Broker, Technologie und Industrie verringert wird.

Hierbei geht es nicht nur darum, zu beurteilen, welche Anlagen steigen und welche fallen werden, sondern auch darum, die Abhängigkeit des Portfolios von einem einzigen makroökonomischen Szenario zu steuern.

Wenn der Markt weiterhin starkes Wachstum, Gewinnexpansion und steigende Risikobereitschaft aufrechterhält, könnten Technologie, Finanzen und Industrie weiterhin auf der Grundlage der Fundamentaldaten gut abschneiden; wenn jedoch die langfristigen Zinsen weiter steigen und die finanziellen Bedingungen weiterhin straffer werden, könnten hochbewertete, hochpositionierte und hochzyklisch empfindliche Anlagen stärkeren Schwankungen ausgesetzt sein.

Daher ist die Empfehlung von BofA im Wesentlichen eine Art Rebalancing, d.h. die Beibehaltung der Exposition gegenüber Wachstumsanlagen, während gleichzeitig Anlagen hinzugefügt werden, die gegen Veränderungen in Zinsen, Politik und Wirtschaftserwartungen absichern.

Das am häufigsten missverstandene Konzept ist „langfristig investieren“, was nicht bedeutet, dass man bedingungslos langfristige US-Anleihen kauft, während die langfristigen Renditen weiterhin steigen und der Druck auf die Anleiheversorgung noch nicht nachgelassen hat.

Genauer gesagt handelt es sich um eine Handelslogik, die in zwei Phasen unterteilt werden kann:

• In der ersten Phase treiben Inflation, Haushaltsversorgung und Zinserhöhungserwartungen die langfristigen Renditen nach oben, die Preise für langfristige Anleihen bleiben unter Druck;
• In der zweiten Phase, wenn zu hohe Zinsen letztendlich die Wirtschaft, Banken und die Risikobereitschaft belasten, die Erwartungen an Wohlstand zu sinken beginnen und die Federal Reserve sich darauf konzentriert, die langfristigen Zinsen stabil zu halten, werden langfristige Anlagen eine größere Erholungsfähigkeit erhalten;

Mit anderen Worten, BofA wettet nicht darauf, dass Anleihen derzeit den Boden erreicht haben, sondern setzt darauf, dass je länger hohe Zinsen anhalten, desto wahrscheinlicher ist es, dass sie selbst ein Abkühlen des Wachstums und einen politischen Kurswechsel verursachen.

Der USD ist in diesem Rahmen ein direkteres Absicherungsinstrument. Wenn die Haltung der Federal Reserve hawkish ist als vom Markt erwartet, könnten Zinsdifferenzen und Sicherheitsnachfragen den USD weiterhin unterstützen.

Gleichzeitig zeigen sich Anzeichen einer Rebalancierung globaler Mittel von den USA hin zu Asien und Schwellenmärkten. In der Woche der Berichtsveröffentlichung flossen 29,6 Milliarden USD in Schwellenmarktaktienfonds, was fast den zweithöchsten Wert in der Geschichte darstellt; 21,3 Milliarden USD flossen in chinesische Aktien, was den dritthöchsten Wert in der Geschichte darstellt; der koreanische Markt verzeichnete in den letzten vier Wochen einen Zufluss von insgesamt 16,3 Milliarden USD, was einen Rekord darstellt.

Aber strukturelle Optimierung und kurzfristiges Nachkaufen sind nicht dasselbe. Wenn gleichzeitig extreme Kapitalzuflüsse in China, Südkorea, Technologie und Schwellenmärkte auftreten, kann der kurzfristige Handel ebenfalls überfüllt werden. Die langfristige Neubewertung asiatischer Vermögenswerte kann weiterhin gültig sein, aber nach einem massiven Kapitalzufluss werden die Preise anfälliger für Veränderungen in USD, Zinsen und politischen Erwartungen.

Abschließend

Dieser Bericht hat nicht erklärt, dass der US-Aktienmarkt in einen Bärenmarkt eintreten wird.

Die Unternehmensgewinne wachsen weiterhin, KI-Investitionen nehmen zu, und globale Mittel ziehen sich nicht vollständig aus risikobehafteten Anlagen zurück.

Die langfristigen Zinsen selbst fungieren jedoch wie ein Thermometer, das den Markt darauf hinweist, dass die finanziellen Bedingungen sich erwärmen und es wichtig ist, genau zu beobachten, ob dieser Druck weiter auf Banken, Kredite und Unternehmensgewinne übertragen wird.

Und selbst wenn die finanziellen Bedingungen weiterhin straffer werden, bedeutet das nicht zwangsläufig, dass der Markt nur eine umfassende Abwärtsbewegung erleben wird. Vielmehr könnte es wahrscheinlicher sein, dass Kapital von überbewerteten, übermäßig positionierten Richtungen allmählich in Anlagen umschichtet, die stabilere Gewinne, stabilere Cashflows und angemessenere Bewertungen aufweisen.

Wir müssen also genau beobachten, wohin die Wärme fließt, und das Verhältnis von Risiko und Chancen neu anpassen, bevor der Markt eine neue Preisfindung vollzieht.

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