IOSG: Wie Blockchain Geheimnisse bewahrt? Drei Antworten zur On-Chain-Privatsphäre

Autor: Mario Chow, IOSG Ventures

Zusammenfassung

Öffentliche Blockchains legen jeden Betrag offen. Solange keine echten Bilanzen im Spiel sind, ist das kein Problem. Es gibt drei Ansätze: ein eigenes privates Netzwerk aufbauen, wie Zcash, Monero oder Canton; Privatsphäre auf Ethereum integrieren, zuerst mit Tornado Cash, dann Railgun und schließlich Zama; oder einfach keine Daten veröffentlichen – wieder Canton.

Jede dieser Lösungen tauscht Vertraulichkeit gegen Funktionalität. Etwas, das alles verbergen und gleichzeitig alles ausführen kann, hat noch niemand geschaffen.

Die Nachfrage ist real und nachweisbar. JPMorgan hat 2024 bestätigt, dass institutionelle Finanztransaktionen im Krypto-Bereich funktionieren, und 2026 ihre Einlagen-Token auf Canton ausgegeben. Ein durch Sandwich-Angriffe betroffener Tausch muss 0,3 % bis 0,8 % verlieren. Das Handelsvolumen im institutionellen OTC-Geschäft ist im letzten Jahr um 109 % gestiegen, während die Top 20 Börsen nur um 9 % zulegten; 40 % der Institutionen haben mehr als die Hälfte ihrer Geschäfte außerhalb des Bildschirms abgewickelt.

Aber Privatsphäre bedeutet nicht automatisch ein Upgrade der Sicherheit. Sie kann die Wahrscheinlichkeit verringern, dass man ins Visier genommen wird, hilft aber nicht, wenn man tatsächlich angegriffen wird; die Rückverfolgung ist dann noch schwieriger. Außerdem hat sie Zcash ein Loch verschafft, mit dem man Geld drucken kann, das vier Jahre verborgen blieb.

Geld befindet sich in den Vermögenswerten, nicht in den Dienstleistungen. In Privatsphäre-Token sind etwa 25 Milliarden USD investiert. Alle Protokolle in diesem Bereich haben im letzten Jahr zusammen etwa 6 Millionen USD an Gebühren eingenommen; Monero und Zcash haben insgesamt 3 Millionen USD verdient; Zama hat bereits 595 Millionen USD über seine Grenzen bewegt und schätzt, dass es zwischen 840 und 84.000 USD erhalten hat – da es nach Bitcoin und nicht nach Basispunkten abrechnet.

Die Schlussfolgerung bleibt optimistisch. Die Nachfrage wurde validiert, die Technologie ist kein Engpass mehr, und die Regulierung ab Juli 2027 wird den Markt in Richtung prüfbarer Privatsphäre treiben. Es fehlt nur ein Preis, das ist das am einfachsten zu lösende Problem. Daher sollte diese Transaktion von der Seite ausgeführt werden, die letztendlich bereit ist, Gebühren zu erheben.

Wo liegt das Problem: Das öffentliche Hauptbuch veröffentlicht alles, was nicht veröffentlicht werden sollte

Die Blockchain ist ein gemeinsames Hauptbuch, das aufzeichnet, wer was besitzt. Jede Maschine im Netzwerk speichert eine identische Kopie, jede Zahlung wird in alle Kopien geschrieben. Es gibt niemanden, der entscheidet, was wahr ist; jeder kann das Hauptbuch selbst überprüfen. Fremde können es nutzen, ohne einander zu vertrauen, und genau darauf beruht es.

Der Preis ist, dass dieses Hauptbuch für alle offen ist. Ihr Konto wird Adresse genannt, was schlicht eine lange Reihe von Buchstaben und Zahlen ist. Jeder kann diese Adresse in einen Block-Explorer, eine kostenlose Website, eingeben und das gesamte Leben dieser Adresse lesen: was sie hat, an wen sie gezahlt hat, wie viel und in welcher Minute. Ohne Anmeldung, ohne Genehmigung und ohne Möglichkeit, sich abzumelden.

▲ Ein Block-Explorer. Jede Adresse, jeder Betrag, für jeden lesbar, für immer.

Zehn Jahre lang war das nicht so wichtig: Es gab nicht viel Geld auf der Kette, und die Nutzer waren alle anonym. Sobald echte Bilanzen ins Spiel kommen, wird das nicht mehr harmlos.

Denken Sie darüber nach, was ein öffentliches Hauptbuch tatsächlich veröffentlicht. Ein Unternehmen, das Gehälter auf der Blockchain auszahlt, veröffentlicht damit seine Gehaltsliste. Ein Fonds mit offenen Positionen veröffentlicht seine Positionen, Einstiegspreise und die Preise, bei denen er liquidiert wird. Ein Unternehmen, das Lieferanten bezahlt, veröffentlicht die Liste der Lieferanten und die Zahlungsfristen. Und jede Person mit einem großen Guthaben veröffentlicht eine Zahl, die sie zum Ziel eines Überfalls machen könnte.

Es gibt zwei Dinge, die dieses theoretische Problem in eine dringende Angelegenheit verwandeln. Erstens Stablecoins, die auf einen Dollar ausgelegt sind und durch echte Dollar in Banken gedeckt sind, haben bereits ein beträchtliches Handelsvolumen. Zweitens tokenisierte reale Vermögenswerte, also Anleihen, Fonds und Immobilien, die tokenisiert werden, kommen zusammen mit regulierten Institutionen ins Spiel. Diese Nutzer können nicht akzeptieren, dass "jeder die Beträge sehen kann" als Bedingung für den Eintritt.

Das Problem ist also einfach zu benennen, aber schwer zu lösen: Wie kann man die Zahlen verstecken und gleichzeitig Tausenden von Fremden ermöglichen, zu überprüfen, dass niemand betrügt?

Wer wirklich dafür bezahlt: Diejenigen, deren Verluste in Basispunkten berechnet werden können

Privatsphäre hat immer eine Argumentation. Überwachung ist schlecht, Freiheit ist gut, und so weiter. Aber Argumente finanzieren kein Produkt. Was sich 2025 bis 2026 wirklich geändert hat, ist: Konkrete Personen haben aufgrund von Lecks im öffentlichen Hauptbuch konkretes Geld verloren und kommen nun, um etwas zu kaufen.

Es geht nicht darum, wer die Überwachung nicht mag, sondern darum, wer durch das öffentliche Hauptbuch immer wieder Geld verliert, und dieses Geld wird gegen ein privates Hauptbuch eingetauscht.

▲ Wer für Privatsphäre auf der Kette zahlt, dargestellt nach dem Verlust und ob jemand dafür zahlt, es zu stoppen.

Händler: Verluste, die in Basispunkten berechnet werden können

Ihre Transaktion liegt vor der Ausführung in einer öffentlichen Warteschlange. Bots lesen sie, kaufen vor Ihnen und verkaufen sie Ihnen. Das nennt man Sandwich-Angriff. Bis Oktober 2025 gab es auf Ethereum etwa 95.000 solcher Angriffe, die etwa 60 Millionen USD abgezogen haben, wobei ein betroffener Tausch 0,3 % bis 0,8 % verlor.

Hier sind die Käufer professionelle Spieler, deren Verluste in Basispunkten berechnet werden können. Daher verkauft Privatsphäre in diesem Szenario die Ausführungsqualität, nicht den Glauben.

Öffentliche Positionen auf Perpetual-Contract-Plattformen: Die Exposition ist kontinuierlich

Wenn man Positionen hat, ist das schlimmer als ein Sandwich, weil die Exposition kontinuierlich ist. Auf Perpetual-Contract-Börsen sind alle Positionen öffentlich, sogar die Liquidationspreise sind sichtbar, und jeder kann die Preise dorthin drücken. Allein Hyperliquid hatte im April 2026 ein monatliches Handelsvolumen von etwa 432 Milliarden USD.

Die Reaktion der Plattform ist geschäftlich, nicht ideologisch. Aster hat versteckte Aufträge eingeführt, Paradex und Hibachi verkaufen Positionsprivatsphäre, Zama hat im Juli 2026 vertrauliche Anfragen (Confidential RFQ) in die private Testphase aufgenommen, die im 6. Abschnitt näher erläutert wird.

Geldbörsen, die markiert sind und verkauft werden müssen: Die Nachfrage ist am stärksten, die Diskussion am geringsten

Ein Fonds hat freigegebene Anteile in einer bestimmten Geldbörse, die Arkham und Nansen bereits mit einem echten Namen versehen haben, und das Freigabedatum kann jeder einsehen. Wenn das Geld bewegt wird, greift der Markt sofort vor und macht es im nächsten Quartal erneut.

Dieses Einkommen existiert bereits, es fließt nur woanders hin. Bis Ende 2025 ist das Handelsvolumen im institutionellen OTC-Geschäft um 109 % gestiegen, während die Top 20 Börsen nur um 9 % zulegten; 40 % der Institutionen haben OTC als bevorzugten Ausführungsort gewählt, und mehr als die Hälfte der Geschäfte finden außerhalb des Bildschirms statt. Ein Markt, der mit einem Anruf bedient werden kann, ist so entstanden – weil öffentliche Orte Lecks verursachen.

Strategien, die gestohlen werden können: Kaum jemand zahlt dafür

Follow-Tools können eine profitable Adresse innerhalb weniger Blöcke replizieren, sodass die Entscheidungen des Treasury-Managers nicht über Wochen hinweg allmählich abnehmen, sondern in dem Moment, in dem sie ausgeführt werden, verloren gehen. Es geht nicht darum, sich vor der Regierung zu verstecken, sondern vor den anderen zwölf, die dasselbe Dashboard beobachten. Kaum jemand zahlt, um dies zu verhindern, was genau diesen Quadranten interessant macht.

Regulierte Hauptbücher auf der öffentlichen Blockchain: Die Nachfrage ist real, wird aber durch ein genehmigtes System abgezogen

Über 30 Milliarden USD an tokenisierten realen Vermögenswerten stehen auf der öffentlichen Blockchain, während Banken ihre Bestände nicht in Echtzeit veröffentlichen können. Wollen Banken das wirklich? Ein Fall hat in beide Richtungen Antworten gegeben.

Im November 2024 führte die Blockchain-Abteilung von JPMorgan im eigenen Sandbox-Projekt Project EPIC, basierend auf Zamas fhEVM, eine Demonstration von Krypto-Fondsanträgen, Blindauktionen und direkten Abrechnungen in Krypto-Werten durch, wobei selbst JPMorgan die Details nicht sehen konnte. Aber das war nur eine Sandbox; Zama ist nur einer von mehreren Anbietern. Als JPMorgan im Januar 2026 tatsächlich einen Ort für die Ausgabe von Einlagen-Token auswählen wollte, ging es zu Canton, einem genehmigten Netzwerk.

Die institutionelle Nachfrage ist also real und nachweisbar, aber das, was sie abzieht, ist ein genehmigtes System, nicht die öffentliche Blockchain-Kryptographie.

Werkzeugkasten: Vier Methoden zur Geheimhaltung, der Unterschied liegt nur darin, wo das Geheimnis liegt

Jedes Projekt in diesem Bereich basiert auf einer oder zwei dieser vier Ideen. Die wirkliche Unterscheidung zwischen ihnen ist einfach: Wo liegt das Geheimnis?

▲ Die vier Primitiven, sortiert nach dem Ort, an dem das Geheimnis tatsächlich lebt.

Der Preis war früher Geschwindigkeit, und das ist der Teil dieses Artikels, der am schnellsten veraltet ist. Über mehrere Jahre gab es eine faire Kritik an FHE, dass es nur etwa zwanzig Transaktionen pro Sekunde verarbeiten kann, während normale Blockchains Tausende verarbeiten können. Dieser Unterschied ist mittlerweile weitgehend überwunden, schneller als die Entwickler selbst erwartet hatten.

Keine der Methoden kann umfassend gewinnen. Echte Produkte kombinieren immer zwei Ansätze: versiegelte Chips für Geschwindigkeit, plus einen Zero-Knowledge-Nachweis, um zu beweisen, dass der Chip nicht manipuliert wurde; oder FHE zur Speicherung versteckter Zustände verwenden und dann Zero-Knowledge-Nachweise zur Validierung der Eingaben.

Es gibt auch eine fünfte Option, die einfach die Kryptographie umgeht: Daten nur an autorisierte Personen zu senden. Das ist Canton, und das ist auch der Grund, warum Banken es mögen.

Erste Antwort: Das Netzwerk von Anfang an privat gestalten

Die frühesten Versuche waren darauf ausgelegt, ein ganzes Netzwerk um das "Verstecken" zu entwerfen, anstatt ein bestehendes Netzwerk zu patchen. Auf diesem Weg sind zwei Coins führend, aber die Wetten sind völlig gegensätzlich. Der dritte Fall ist für Banken gedacht, nicht für Einzelpersonen, gehört aber zur gleichen Familie.

Zcash: Privatsphäre ist ein Schalter, und das ist seine zehnjährige Schwäche

Zcash ist eine eigene Blockchain, im Wesentlichen eine Bitcoin-ähnliche digitale Währung mit einem privaten Modus. Es gibt zwei Arten von Adressen: transparente Adressen, die genau wie Bitcoin sind und alles offenlegen; und geschützte Adressen, die den Absender, den Empfänger und den Betrag verbergen. Geld auf die private Seite zu bewegen, wird als "Shielding" bezeichnet, und es herauszuholen als "Deshielding".

Das Verstecken erfolgt durch zk-SNARK, eine kompakte Form des Zero-Knowledge-Nachweises. Wenn Sie das geschützte ZEC ausgeben, sendet Ihre Brieftasche einen sehr kurzen Nachweis, dass diese Zahlung korrekt ist und kein Coin zweimal ausgegeben wurde. Die Maschinen, die das Netzwerk betreiben, überprüfen diesen Nachweis und akzeptieren ihn, ohne zu wissen, wer wem wie viel gezahlt hat.

Es gibt eine Designentscheidung, die alles andere definiert: Privatsphäre ist optional und kann pro Transaktion gewählt werden. Das klingt freundlich, ist aber auch eine Schwäche, denn das Verstecken hängt von der Anzahl der Menschen ab. Wenn nur du allein im Raum bist und eine Maske trägst, ist die Maske gleichbedeutend mit keiner Maske. Die meiste Zeit in der Geschichte von Zcash sind die meisten ZEC in transparenten Pools, und die Gruppe der Privatsphäre-Nutzer ist immer dünn gewesen.

Die meisten Menschen betrachten Zcash als eine Einheit, dabei sind es tatsächlich vier Pools. Um zu verstehen, wer wer ist, muss man Abschnitt 8 lesen, um den Fehler von 2026 zu begreifen. Die übliche Zusammenfassung lautet: Sprout beweist, dass private Währungen möglich sind, Sapling macht sie nutzbar, und Orchard macht sie unabhängig von vertrauenswürdigen Setups.

▲ Zcashs geschützte Pools über zehn Jahre, mit dem geschützten Anteil unten und den markierten Vorfällen.

Ein weiterer Punkt, den man über Zcash wissen sollte, ist der Grund, warum man es halten und nicht verwenden sollte: Geschützte ZEC haben keine Historie. Wenn eine Münze den Pool verlässt, hat sie keine Spuren mehr, jede Einheit kann gegen eine andere getauscht werden. Dieses Merkmal nennt man Fungibilität, und es ist das, worüber die Compliance-Abteilungen auf der transparenten Kette wirklich Kopfzerbrechen haben - auf der transparenten Kette könntest du eine Münze erhalten, die zuvor von drei verschiedenen Besitzern für kriminelle Aktivitäten verwendet wurde, und dann das Problem mit übernehmen.

Monero: Privatsphäre standardmäßig aktiviert, es gibt keinen Schalter

Monero ist ebenfalls eine eigene Kette, aber mit genau entgegengesetzter Wahl: Es gibt keinen öffentlichen Modus zur Auswahl. Jede Zahlung ist für alle privat, daher gibt es auch keinen kleinen privaten Pool, dem man beitreten müsste - die gesamte Kette ist diese Gruppe.

Bis vor kurzem basierte es auf drei Werkzeugen anstelle von zk-SNARKs. Ring-Signaturen mischen echte Münzen mit Ködern, um den Absender zu verbergen; der Beobachter sieht sechzehn mögliche Quellen und weiß nicht, welche echt ist. Versteckte Adressen generieren für jede Zahlung eine brandneue Einmaladresse, um den Empfänger zu verbergen. RingCT verbirgt den Betrag.

▲ Wie Monero den Absender, den Empfänger und den Betrag verbirgt.

Anfang 2026 führte Monero ein bedeutendes Upgrade namens FCMP++ ein, das Ring-Signaturen durch Zero-Knowledge-Teilnehmernachweise ersetzte. Die tatsächliche Wirkung ist: Die Gruppe, die du versteckt hast, besteht nicht mehr aus sechzehn Ködern, sondern aus jeder Zahlung, die jemals auf dieser Kette getätigt wurde, über 150 Millionen Transaktionen.

▲ Moneros Anonymitätssatz nach FCMP++.

Canton: Nichts wird verborgen, weil nichts geteilt wird

Das dritte Mitglied dieser Familie ist keine Münze und wird daher oft in Studien zur Privatsphäre übersehen. Aber die größte institutionelle Entscheidung im Jahr 2026 fiel hier, es wäre ein Fehler, sie zu übersehen.

Zcash und Monero akzeptieren die Prämisse, dass das Hauptbuch für alle sichtbar sein muss, und verwenden dann Kryptographie, um den Inhalt zu verbergen. Canton hat diese Prämisse direkt abgelehnt. Es gibt kein gemeinsames Hauptbuch, das jeder validieren muss. Jeder Teilnehmer erhält nur seinen Teil der Transaktion, der auf einer Sprache namens Daml auf Vertragsebene durchgesetzt wird. Wenn du nicht betroffen bist, wirst du diese Daten niemals erhalten und niemals wissen, dass diese Transaktion stattgefunden hat. Ein Baustein namens Global Synchronizer ist verantwortlich für die Sortierung und Bestätigung der Gültigkeit, sieht aber den Inhalt nicht.

▲ Die gleichen drei Zahlungen auf einer öffentlichen Kette und auf Canton, die zeigt, wer welche Zeilen erhält.

Das Geheimnis wird also durch "niemals nach außen zu senden" geschützt, und die Berechtigten sehen den Klartext. Beachte, dass dieses System keines der vier Werkzeuge aus Abschnitt 3 verwendet: keine Zero-Knowledge-Beweise, kein FHE, und trotz langfristiger Verwirrung auch kein MPC. Daml bezeichnet sich selbst als eine Sprache für Multi-Party-Anwendungen, was wie Multi-Party-Sicherheit klingt, aber eine ganz andere Bedeutung hat. Die Integrität beruht auf Kryptographie: Jeder Teilnehmer erhält einen Hash, der die nicht lesbaren Zweige ersetzt. Die Vertraulichkeit ist rein eine Frage von "wer hat was erhalten".

Der umgekehrte Validierungsprozess ist interessant. Auf Ethereum führt jeder Validator jede Transaktion erneut aus, sodass jeder alles sehen muss. Auf Canton validiert der Transaktionsbeteiligte selbst, die Parteien führen nur ihre eigenen Zweige erneut aus und stimmen dann ab. Ein Schiedsrichter zählt die Stimmen nach der Bestätigungsstrategie und sieht nur den Hash. Daher gibt es hier keine globale Neuausführung, um Absprachen zu erkennen; die Beruhigung ist: Nur die bereits in deinem Vertrag beteiligten Parteien können dir schaden.

JPMorgan wählte es für JPM Coin, kündigte es im Januar 2026 an und führte es im Laufe des Jahres schrittweise ein, aus praktischen Gründen und nicht aus ideologischen. Die Privatsphäre ist standardmäßig aktiviert, ohne sich um die Größe der Gruppe kümmern zu müssen. Es gibt keinen gemeinsamen Pool, und das, was in Abschnitt 8 bei Circle eingefroren ist, kann hier nicht passieren. Jeder Teilnehmer ist eine identifizierbare juristische Person, was für regulierte Banken eine harte Anforderung und kein Kompromiss ist. Die Abwicklung zwischen den Anwendungen ist atomar. Auch andere Unternehmen sind bereits darauf, darunter Goldman Sachs und BNY Mellon.

Das, was aufgegeben wurde, ist ebenfalls konkret. Es gibt keine genehmigungsfreie Kombinierbarkeit, die Liquidität ist eingemauert. Die Privatsphäre basiert auf Zugangskontrolle und nicht auf Mathematik, sodass berechtigte Handelsgegner alles sehen können, während kompromittierte Teilnehmerknoten Informationen preisgeben. Es ist nicht zensurresistent - für Banken ist es eine Eigenschaft, aber das ursprüngliche Ziel war es, die Berechtigung aufzuheben. Selbst wenn alles normal ist, gibt es drei Dinge, die durchdringen: der Wechselbetrag (abhängig davon, wie das Token-Modell geschrieben ist), wer deine Teilnehmerknoten verwaltet, und was der Sortierer sieht, wenn er "wer sendet wem eine Nachricht" sieht.

Canton Coin (Code CC) wird mit dem Global Synchronizer Mainnet im Juli 2024 eingeführt, um Anwendungs- und Infrastrukturkosten zu bezahlen und die Betreiber des Netzwerks zu belohnen, ohne Vorabbereitstellung oder Vorverkauf, mit einer geschätzten Gesamtproduktion von etwa 100 Milliarden Münzen in den ersten zehn Jahren. Bis Ende Juli 2026 lag der Preis bei etwa 0,12 USD, mit einer Marktkapitalisierung von fast 4,8 Milliarden USD, was es zu einem der zwanzig größten Vermögenswerte macht.

Diese Zahl ist einen Moment wert, sie definiert die gesamte Branche neu. Das genehmigte Netzwerk für Banken hat einen Token-Wert, der etwa das 35-fache von Zama beträgt.

Die drei im Vergleich

Drei Sätze können dieses Argument stützen. Beide Münzen können deinen Betrag vor allen verbergen, aber keine von beiden kann auch nur eine Anwendung ausführen. Canton kann Anwendungen ausführen und den Betrag vor allen außer den Handelspartnern verbergen. Und Canton benötigt keine Gruppe, um sich zu verstecken, denn es gibt kein gemeinsames Hauptbuch, in das man sich verstecken könnte, was auch das Problem umgeht, das Zcash seit zehn Jahren plagt.

Es hat bisher niemand geschafft, beides zu kombinieren. Am Ende von Abschnitt 6 gibt es ein Bild, das zeigt, wie konsequent dieses Abwägen ist.

Wo der Weg der Privatsphäre-Münzen abbricht: Es ist machbar, aber lebt auf einer Insel

Privatsphäre-Ketten machen ihren Job gut, aber sie leben auf einer Insel.

Zuerst die realen Reibungen. Es ist eine unabhängige Kette mit einem unabhängigen Token, Vermögenswerte müssen hinein und wieder heraus bewegt werden. Die Dollar, die die Menschen tatsächlich zum Handeln verwenden, und die Kreditprotokolle, die tatsächlich genutzt werden, sind alle auf der anderen Seite - auf Ethereum und Solana.

Aber diese Insel ist nicht mehr so isoliert. Es gibt eine zweite Lösung, die nichts mit "Privatsphäre auf Ethereum bringen" zu tun hat: Lass die Privatsphäre-Kette an ihrem Platz und mache sie nur zugänglich.

▲ Geschützte ZEC mit und ohne zentrale Börse im Pfad kaufen.

NEAR Intents tut genau das, und es ist auch ein großer Grund für die Wiederbelebung von Zcash im Jahr 2025. Du gibst an, was du willst, zum Beispiel Bitcoin gegen ZEC zu tauschen, ein wettbewerbsfähiges Netzwerk von Lösungsanbietern berechnet, wie man die Kette überquert, und du unterschreibst nur einmal. Zcashs eigene Wallet hat dieses System integriert, sodass Benutzer geschützte ZEC von einer anderen Kette kaufen oder verkaufen können, ohne eine zentrale Börse zu berühren und ihre Zcash-Adresse offenzulegen.

Bis März 2026 erreichte das Handelsvolumen von ZEC über NEAR Intents 1,5 Milliarden USD, wobei 600 Millionen aus dem integrierten Austauschprodukt der Wallet (eingeführt im Oktober 2025) stammten.

Das Inselproblem ist also real, aber es ist ein Spektrum und keine Mauer, und es gibt zwei konkurrierende Antworten: die Privatsphäre dorthin bringen, wo das Geld bereits ist, das ist der Rest dieses Artikels; oder die Privatsphäre an ihrem Platz lassen und die umgebenden Kanäle reparieren, was billiger ist und bereits läuft.

Dann gibt es die größere Einschränkung: Diese Ketten machen nur Geld. Es gibt keine Smart Contracts (außer Canton), und Smart Contracts sind die kleinen Programme, die es einer Kette ermöglichen, neben Überweisungen auch andere Dinge zu tun - Kredite, Darlehen, Zinsen, einen Markt betreiben. Du kannst privates Bargeld halten, privates Bargeld senden. Du kannst es nicht nutzen, um Erträge zu erzielen, es nicht als Sicherheiten verwenden und es nicht in etwas Bestehendes integrieren.

Privatsphäre muss ebenfalls Steuern zahlen, Zcash und Monero zahlen jeweils die Hälfte. Zcash macht das Verstecken optional, sodass die Gruppe nur so groß ist wie "die, die bereit sind, sich die Mühe zu machen". Monero macht das Verstecken verpflichtend, schafft die stärkste Gruppe in der Branche, hat sich aber auch von regulierten Börsen ausgeschlossen. Ab 2027 werden die europäischen Vorschriften weiter verschärft, Abschnitt 9 kehrt zu diesem Punkt zurück.

Die zweite Antwort: Privatsphäre auf Ketten hinzufügen, die die Menschen bereits nutzen

Ein anderer Ansatz besteht darin, einfach nicht umzuziehen. Geld und Anwendungen bleiben auf Ethereum, und es wird eine Schicht der Vertraulichkeit hinzugefügt. Keine neue Kette, keine Kettenbrücke, keine neue Wallet.

Drei Generationen haben versucht, dies zu tun, und jede Generation existiert aufgrund dessen, was die vorherige Generation nicht erreichen konnte. In der Reihenfolge zu lesen, ist der Verlauf selbst das Argument.

Die erste Generation: Tornado Cash und wie "Mixer" zu einem Schimpfwort wurde

Stellen Sie es sich wie ein Währungswechsel-Fenster vor. Sie hinterlegen einen festen Betrag (0,1, 1, 10 oder 100 ETH) in den Pool und erhalten einen geheimen Nachweis. Danach heben Sie an eine ganz neue Adresse ab und verwenden einen Zero-Knowledge-Beweis, um zu zeigen, dass Sie einen bestimmten ungenutzten Betrag im Pool besitzen, ohne zu sagen, welcher es ist. Die Verbindung zwischen der alten und der neuen Adresse wird unterbrochen. Ihre Gruppe besteht aus allen anderen, die denselben Betrag hinterlegt haben.

Das Produkt ist so einfach. Das Geld, das darin bleibt, ist inaktiv, es generiert keine Zinsen und tut nichts, und der feste Betrag bedeutet, dass Sie keinen beliebigen Betrag überweisen können. Es unterbricht eine Verbindung und gibt Ihnen kein privates Guthaben.

Das Ergebnis ist rechtlicher Natur, nicht technischer. Das OFAC hat im August 2022 diese Verträge sanktioniert. Im November 2024 entschied das Fifth Circuit Court of Appeals, dass das OFAC übergriffig war, mit der Begründung, dass ein unkontrollierbarer, unveränderlicher Vertrag niemandes Eigentum ist. Der Vertrag wurde im März 2025 von der Sanktionsliste entfernt. Dann, im August 2025, wurde der Entwickler Roman Storm wegen Verschwörung zur Durchführung eines unlizenzierte Geldtransfers verurteilt, die Jury war bei den Anklagen wegen Geldwäsche und Sanktionen gespalten, die Staatsanwaltschaft beantragte eine Wiederaufnahme.

Der Code hat gewonnen, die Entwickler nicht. Dieses Ergebnis kann erklären, was Sie an anderen Stellen dieses Abschnitts bemerken werden: Beide Nachfolger betonen ausdrücklich, dass sie keine Mixer sind. Diese Aussage ist rechtlicher Natur, nicht technischer.

Tornado hat noch zwei Merkmale, die in alles Folgendes eingeflossen sind. Ihre Gruppe besteht nur aus Personen, die denselben Betrag hinterlegt haben, sodass eine abnormale Abhebung in Größe und Zeitpunkt Ihre Anonymität gefährdet, was dasselbe Verhalten ist, das Zcash-Nutzer in Schwierigkeiten brachte. Darüber hinaus haben ehrliche Benutzer keine Möglichkeit, ihre Ehrlichkeit zu beweisen. Sauberes Geld, das aus dem Pool kommt, sieht genauso aus wie gestohlenes Geld, und Börsen können fast alles, was von dieser Adresse kommt, nur als kontaminiert behandeln.

Was Tornado nicht kann, ist der gesamte Grund für die Existenz der nächsten Stufe. Es verbirgt Ihre Geschichte, nicht Ihre Bestände. Sie können verschleiern, woher das Geld kommt, aber Sie können kein privates Guthaben halten, weil das Geld im Pool nichts tut.

Die zweite Generation: Railgun, ein privater Pool, den Sie tatsächlich nutzen können

Tornado ist ein Währungswechsel-Fenster, Railgun ist ein privates Bankkonto auf Ethereum, das auch Zahlungen nach außen leisten kann. Sie verstecken Token in seinem Pool auf Ethereum (sowie Arbitrum, Polygon und BSC), und innerhalb des Pools werden der Absender, der Empfänger und der Betrag durch Zero-Knowledge-Beweise verborgen.

Es ist erwähnenswert, dass der Unterschied zu Tornado klar ist, da die Leute die beiden oft verwechseln. Tornado akzeptiert nur feste Beträge, einmalig, und gibt den gleichen Betrag an einer neuen Adresse zurück. Railgun akzeptiert beliebige Beträge von unterstützten Token, pflegt ein kontinuierliches privates Guthaben, erlaubt es Ihnen, innerhalb des Pools an einen anderen Railgun-Benutzer zu zahlen, und ermöglicht es Ihnen, ohne vorherige Entsperrung mit Uniswap oder ähnlichem zu interagieren. Die Gruppe von Tornado besteht aus anderen Einlegern desselben Betrags, die Gruppe von Railgun besteht aus dem gesamten Pool auf dieser Kette.

Das klarste Verständnis ist: Railgun hat den Zcash-Pool mit Smart Contracts neu aufgebaut, basierend auf einer Kette, die bereits Dollar und Anwendungen hat. Das macht seine Privatsphäre stärker als Zama, weil es das Transaktionsmuster verbirgt, nicht nur die Zahlen auf dem Muster.

Aber was genau bedeutet "in DeFi eingreifen"? Es gibt eine wichtige Einschränkung. Wenn Railgun Ihnen bei einem Austausch auf Uniswap hilft, wird der Betrag entschlüsselt, die Transaktion wird in Klartext auf der öffentlichen Kette ausgeführt und dann wird die Ausgabe wieder verschlüsselt, alles in einer atomaren Transaktion. Daher ist die Transaktion selbst öffentlich, verborgen ist "das sind Sie". Railgun anonymisiert die handelnde Person, nicht die Zahlen, was bedeutet, dass es Sie nicht vor Sandwich-Angriffen schützt: Bots sehen die auszuführende Transaktion und deren Größe, egal wer dahinter steckt.

Es gibt auch eine elegantere Compliance-Lösung, die direkt auf dem tödlichen Mangel von Tornado basiert. Private Proofs of Innocence ermöglichen es Benutzern, einen Zero-Knowledge-Beweis zu generieren, der beweist, dass ihre Mittel nicht aus einer bekannten illegalen Liste stammen, ohne offenzulegen, woher sie stammen, mit dem Preis einer zusätzlichen Stunde Verzögerung. So können Sie sowohl privat als auch nachweisen, dass Sie kein Dieb sind - etwas, das Tornado nie erlaubt hat.

Die tatsächliche Anwendung erfolgt über eine Wallet namens Railway: verstecken, handeln, entschlüsseln, wenn Sie es brauchen. Vitalik Buterin hat 2023 öffentlich damit gearbeitet und auch für einen grob ähnlichen Compliance-Plan gesprochen, was der Glaubwürdigkeit dieses Ansatzes nur zugutekommt.

Der nächste Abschnitt sollte die Temperatur für den Rest dieses Kapitels senken. Railgun hat auf vier Ketten insgesamt 90 bis 110 Millionen Dollar verborgen, mit einem kumulierten Handelsvolumen von etwa 5,16 Milliarden Dollar und einem historischen Protokollumsatz von 13 Millionen Dollar, von denen 4,6 Millionen aus dem letzten Jahr stammen. Zama hält 39,6 Millionen Dollar, mit einem Handelsvolumen von 452 Millionen Dollar im ersten Halbjahr 2026. Die Vergleichbarkeit der Zahlen ist nicht vollständig - Railgun wurde 2021 eingeführt, Zama's Mainnet wird erst im Dezember 2025 gestartet - aber die Richtung ist klar. In allen verfügbaren Zahlen sind die Zero-Knowledge-Besitzer größer als die FHE-Neulinge, und sie haben bereits Geld verdient.

Es gibt zwei Schwächen, die es wert sind, erwähnt zu werden, beide werden selten angesprochen. Der Pool ist die Gruppe, daher hat Railgun das strukturelle Problem von Zcash vollständig übernommen: Bei einem verschleierten Volumen von etwa 100 Millionen Dollar ist die Gruppe respektabel, aber nicht tief, und wenn sie dünn wird, wird die Privatsphäre schwächer. Schlimmer noch, die Aufteilung auf vier Ketten hat diese Gruppe in vier kleinere aufgeteilt, was genau dem entgegensteht, was die Anonymitätsgruppe will. Zweitens fließen die Gebühren in die Railgun DAO-Kasse, nicht direkt an die Token, sodass das Halten von RAIL und das Halten dieses Protokolls zwei verschiedene wirtschaftliche Transaktionen sind.

Warum gibt es dann eine dritte Generation? Wegen einer leicht übersehenen Einschränkung: Railgun kann Ihre Bestände verbergen, aber die Bestände von zwei Personen können niemals aufeinandertreffen. Zero-Knowledge-Beweise sind Fakten über die Daten, die Sie bereits besitzen; sie können keine Berechnungen über den versteckten Status anderer durchführen. Es gibt keine blind signierten Auktionen, kein verschlüsseltes Orderbuch und keine Tresore, die Berechnungen auf Einlagen durchführen können, die sie nicht lesen können. Diese Lücke ist der Grund für alles, was folgt.

Die dritte Generation: Zama und das Einpacken Ihrer bereits gehaltenen Dollar

Sie nehmen normales USDC und verpacken es in cUSDC - denselben Dollar, aber der Saldo ist verschlüsselt. ERC-20 ist das Standardrezept für jeden normalen Token auf Ethereum, ERC-7984 ist dasselbe Rezept, nur dass der Saldo verborgen ist. Beim Verpacken zahlen Sie eine kleine Gebühr und können jederzeit wieder normales USDC abheben.

▲ Wrapping USDC into cUSDC

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Was wird verborgen und was nicht? Verschlüsselt sind zwei Dinge: der Betrag jeder Überweisung und Ihr Echtzeit-Saldo. Der Saldo ist die größere Beute - auf normalem USDC kann jeder dauerhaft sehen, dass Sie 4,2 Millionen Dollar halten; auf cUSDC ist diese Zahl für immer nicht lesbar.

Öffentlich bleiben Ihre Adresse, die Adresse des Gegenübers und die Zeit. Der Vertrag muss wissen, wessen Saldo aktualisiert werden soll, daher muss die Adresse im Klartext angegeben werden. Das Transaktionsmuster bleibt vollständig erhalten. Zama verbirgt die Zahlen, die an den Rändern stehen, nicht aber die Ränder selbst.

Die tatsächlichen Folgen sollten klar ausgesprochen werden, denn dies ist der Bereich, der am leichtesten optimistisch missverstanden werden kann. Wenn Sie cUSDC verwenden, um dreißig Mitarbeitern Gehalt zu zahlen, können alle sehen, dass Sie diese dreißig Adressen bezahlt haben und wann Sie bezahlt haben. Sie verbergen das Gehalt, nicht die Beschäftigung. Das Gleiche gilt für Lieferanten: Sie verbergen die Zahlungsfrist, nicht die Liste der Lieferanten. Sensible Dinge sind eine Menge, sie schützen Sie; sensible Dinge sind eine Beziehung, sie haben wenig Wirkung.

Es gibt eine Ausnahme, die strukturell und nicht kryptographisch ist. Wenn ein Vertrag dazwischen sitzt (wie bei Tresoren und Preisabfragen), zeigt die Kette, dass Sie mit dem Vertrag sprechen, nicht mit dem Handelspartner. Wenn Sie in einen geheimen Tresor einzahlen, wird nicht offenbart, wer Ihr Geld leiht; wenn Sie direkt an eine Person zahlen, wird offenbart, an wen Sie gezahlt haben.

Mathematik ohne Entsperrung durchführen

Zama fügt Ethereum und anderen kompatiblen Ketten eine Schicht der Geheimhaltung hinzu, Solana ist in der Planung. Ermöglicht wird dies durch das FHE-Konzept aus Abschnitt 3. Das Netzwerk muss bestätigen, dass Sie genug Geld haben, bevor es zwei Salden aktualisiert, ohne irgendeine Zahl zu sehen. FHE ermöglicht es, direkt auf verschlossenen Boxen zu addieren und zu subtrahieren und ein verschlossenes Ergebnis zu erzeugen.

Das ist genau das, was Privatsphäre-Coins nicht können. Zero-Knowledge-Beweise können beweisen, dass Ihre Zahlung gültig ist, aber sie können keine neuen Berechnungen über die versteckten Salden anderer durchführen. FHE kann das.

▲ Wie FHE auf verschlossenen Boxen rechnet

Niemand hat den Hauptschlüssel

Die direkteste Sorge ist: Eine Firma an einem Ort hat einen Schlüssel, der alles entsperren kann. Zamas Antwort ist, dass ein solcher vollständiger Schlüssel nirgendwo existiert.

Achtzehn Betreiber betreiben dieses System, unterteilt in zwei Arten von Aufgaben. Fünf Co-Prozessoren führen kryptographische Berechnungen durch. Dreizehn Schlüsselinhaber (gemeinsam als KMS bezeichnet) haben jeweils nur ein Fragment des Schlüssels; bevor irgendetwas entschlüsselt wird, müssen mindestens neun von ihnen zusammenarbeiten. Ein Gateway ist verantwortlich für die Zuweisung von Aufgaben und die Überprüfung der Übereinstimmung zwischen den Betreibern. ZAMA-Token werden verwendet, um die Kosten für die Validierung von Eingaben und die Entschlüsselung zu bezahlen, die Betreiber müssen sie auch als Sicherheiten hinterlegen, und bei Fehlverhalten werden sie beschlagnahmt.

▲ Wer Zama betreibt

Das ist eine Hypothese, kein Vorfall. "Niemand hat den Hauptschlüssel" basiert auf zwei Bedingungen: Nicht mehr als ein Drittel der dreizehn Schlüsselinhaber sind böswillig; und die AWS Nitro-Umgebung, in der diese Knoten betrieben werden, kann tatsächlich sicher sein. Die zweite Bedingung gehört zum Bereich des Hardware-Vertrauens.

Ein bereits gestartetes Beispiel: Private Erträge auf Morpho

Das erste Produkt, das dieses gesamte System nutzt, ist ein Spar-Tresor. Ein Tresor ist ein Pool: Er nimmt Einlagen entgegen, verleiht Geld und zahlt Zinsen an die Einleger.

Du wandelst USDC in cUSDC um. Es wird nicht direkt eingezahlt – das würde sofort deine Menge offenbaren – sondern wird zusammen mit den Einlagen anderer in einer Warteschlange gebündelt, um eine Charge zu bilden, die etwa einen Tag dauert. Wenn diese Charge geschlossen wird, entschlüsselt das Netzwerk nur den Gesamtbetrag dieser Charge, während die einzelnen Einlagen weiterhin geheim bleiben. Dann wird dieser Gesamtbetrag in den Prime USDC Vault von Steakhouse auf Morpho investiert. Dieser Vault ist öffentlich, geprüft und hat einen Zinssatz von etwa 4 %, plus einen Bonus für die ersten Einleger. Du erhältst einen Anteil an dieser verschlüsselten Summe sowie deine Erträge.

Das ist kein Mixer. Nichts wird vermischt, umgeleitet oder durch einen Mittelsmann gewaschen. Das Geld landet in einem öffentlichen Vault, den jeder einsehen kann; das einzige, was verborgen bleibt, ist, wie viel jeder beigetragen hat. Der Preis dafür ist: Deine Privatsphäre kann nur so gut sein wie die der Charge, in der du bist, weshalb das System warten muss, bis genügend Gleichgesinnte vorhanden sind, um zu handeln.

▲ Private Rendite auf Morpho

Das zweite Produkt, das auf den Markt kommt: Geheime Großtransaktionen

Der Vault verbirgt, wie viel du eingezahlt hast. Das nächste Produkt verbirgt, wie viel du gehandelt hast, was geschäftlich interessanter ist.

Zuerst betrachten wir das Problem, das diese Größenordnung misst, das ist das stärkste Argument für die Nachfrage in diesem Artikel. Großtransaktionen finden nicht auf der öffentlichen Blockchain statt, sondern an OTC-Plattformen, und die Trends sind nachvollziehbar: Bis Ende 2025 wird das Handelsvolumen für institutionelle Spot-OTC-Transaktionen um 109 % steigen, während die 20 größten Börsen nur um 9 % wachsen. 40 % der Institutionen betrachten OTC als bevorzugten Ort. Der Vergleich mit traditionellen Märkten ist fair, nicht Werbung: Etwa 59 % des Handelsvolumens an den US-Börsen erfolgt außerhalb öffentlicher Handelsplätze, und Dark Pools haben im ersten Quartal 2026 einen Rekord von 40,3 % erreicht, wobei der einzige Zweck dieser Orte darin besteht, große Aufträge ohne Offenlegung auszuführen.

Daher ist die Einsicht, die diesem Produkt zugrunde liegt, korrekt. Wir haben zehn Jahre damit verbracht, programmierbare, überprüfbare Handelsinfrastrukturen zu schaffen, und die Institutionen verhandeln immer noch in Telegram-Gruppen über Großtransaktionen, weil das der einzige Weg ist, nicht ins Visier genommen zu werden.

Lass uns den gesamten Mechanismus anhand eines echten Handelsbeispiels durchlaufen, mit Zahlen. Angenommen, du hast 1.000.000 ZAMA, die in cZAMA umgewandelt wurden, und möchtest sie gegen US-Dollar eintauschen. Der mittlere Preis liegt bei 0,25 US-Dollar, du möchtest also etwa 250.000 US-Dollar verkaufen, während das gesamte verschlüsselte Umlaufvolumen dieses Tokens nur 6 Millionen US-Dollar beträgt. Diese Zahlen sind zur Veranschaulichung und nicht für tatsächliche Transaktionen gedacht; das Verhältnis ist der Schlüssel: Auf einer öffentlichen Börse wäre eine solche Transaktion im Verhältnis zu diesem Umlaufvolumen ein Geschenk für Bots.

▲ Ein Verkauf von 1.000.000 cZAMA, mit den Angeboten des Händlers und einer Tabelle, wer welches Feld lesen kann.

Der erste Schritt ist ein kleiner Trick, den es wert ist, genauer betrachtet zu werden; er ist der cleverste Teil des gesamten Designs und kostet nichts. Du sendest zwei Überweisungen anstelle von einer: das cZAMA, das du wirklich verkaufen möchtest, plus eine Überweisung von cUSDC mit einem Betrag von null. Beide Beträge sind verschlüsselt, und der Beobachter sieht nur zwei entgegengesetzte, unbekannte Beträge und kann nicht unterscheiden, ob es sich um einen Verkauf oder einen Kauf handelt. Das Prinzip, „welches Asset du handelst“ zu verbergen, ist dasselbe, das in zukünftigen Versionen offiziell versprochen wird.

Bevor du dich über die Aufregung freust, lies die rechte Spalte des Bildes, denn dort trennt sich die Werbung von der Mechanik. Öffentliche Front-Running-Bots können deine Aufträge tatsächlich nicht sehen, sodass Sandwich-Transaktionen verschwinden. Aber die Market Maker auf der Whitelist können deine Absicht entschlüsseln und sehen auch dein Volumen. Sie können deine Richtung nicht sehen, was clever ist, und sie können auch nicht die Angebote der anderen sehen. Der Gewinner wird dann über die Richtung informiert, um die Abwicklung abzuschließen. So weiß am Ende ein professioneller Market Maker über deine gesamte Transaktion Bescheid, während nur wenige in Echtzeit über dein Volumen informiert sind. Das ist die Vertrauensstruktur einer OTC-Plattform, nicht eines anonymen Marktes.

Der dritte Schritt ist der, der die gesamte technische Auswahl legitimiert. Ohne eine der Parteien zu entschlüsseln, werden zwei verschlüsselte Angebote verglichen und das höhere ausgewählt, was genau das ist, was FHE kann und was Zero-Knowledge-Beweise nicht können.

Die Fortschritte sind präzise zu berichten. Es handelt sich um einen einladenden privaten Test, der drei Handelspaare eröffnet hat: cUSDT gegen cUSDC, cZAMA gegen cUSDC, cSteakcUSDC gegen cUSDC. Die öffentliche Einführung ist für September 2026 geplant, gefolgt von weiteren Chains. Derzeit gibt es noch kein signifikantes Handelsvolumen.

Das dritte Handelspaar ist das geschäftlich wichtigere. Es ermöglicht den Managern, in einen ertragbringenden Vault einzutreten und auszutreten, ohne entschlüsseln oder auf Rückzahlungsfristen warten zu müssen. Der Wechsel zwischen Strategien ist der Ort, an dem viele Investoren tatsächlich Geld verdienen, während das Offenlegen von Wechseln der Weg ist, wie sie Geld verlieren.

Was ist darin enthalten und was sagt dir das?

Zama veröffentlicht vierteljährlich die Zusammensetzung des verschlüsselten Wertes, diese Aufschlüsselung ist informativer als die Hauptzahlen.

▲ Zamas verschlüsselter Wert nach Anlageklasse bis zum 30. Juni 2026, mit dem Volumen daneben.

Vier Dinge stechen hervor, nur eines davon ist positiv.

Der Vault ist die größte Einzelkategorie mit 18,8 Millionen US-Dollar, mehr als die 14,1 Millionen US-Dollar der Stablecoins. Daher ist die erste echte Nachfrage, die auftaucht, nicht für private Zahlungen, sondern für jemanden, der Erträge erzielen möchte, ohne die Größe seiner Position offen zu legen.

Wenn man Zamas eigene Token von der Token-Kategorie abzieht, bleibt fast nichts übrig. Von 6,8 Millionen US-Dollar sind 6 Millionen cZAMA. Ein Protokoll, das seine eigenen Token verschlüsselt, kann nicht beweisen, dass es eine Nachfrage nach verschlüsselten Token gibt.

Die Summe der realen Vermögenswerte beträgt 52.200 US-Dollar, alles tokenisiertes Gold. Sieh dir diese Zahl im Vergleich zu dem Satz „Private RWA sind eine Chance für Institutionen“ an, der so oft gesagt wurde, einschließlich in Zamas eigenen Einführungsmaterialien.

Die wirklich wichtigen Zahlen stehen neben der Gesamtsumme. 39,6 Millionen US-Dollar an verschlüsseltem Volumen, das in sechs Monaten 452,3 Millionen US-Dollar Handelsvolumen durchlaufen hat, das Geld wurde etwa elfmal umgeschlagen und blieb nicht einfach stehen. Das ist geschäftlich wichtig, denn ein verschlüsselter Dollar verursacht nur Kosten, wenn er in Bewegung ist.

Fünf Wochen später hat das Dashboard des Protokolls dieses Argument noch verstärkt und drei Dinge hinzugefügt, die im Snapshot vom Juni nicht zu sehen waren. Bis zum 3. August 2026 beträgt der kumulierte verschlüsselte Wert 320,8 Millionen US-Dollar, der kumulierte entschlüsselte Wert 274,2 Millionen US-Dollar, was bedeutet, dass etwa 595 Millionen US-Dollar in beide Richtungen die Grenze überschritten haben, während die Netto-Position bei etwa 46 Millionen US-Dollar liegt.

Die verschlüsselten Dollar sind nicht still; sie sind hindurchgegangen. cUSDT hat 130,8 Millionen US-Dollar verschlüsselt, 122,8 Millionen entschlüsselt, verbleiben 7,9 Millionen. cUSDC hat 69,7 Millionen verschlüsselt, 65,1 Millionen entschlüsselt, verbleiben 4,7 Millionen. Etwa 94 % jedes stabilen Dollar, der jemals hereingekommen ist, ist bereits gegangen. Das ist ein Korridor, kein Vault. Für ein Protokoll, das von Geldbewegungen profitiert, ist diese Struktur richtig; für alles, was von Salden profitiert, ist diese Struktur falsch.

Das Geld im Vault ist in vier Wallets aufgeteilt. cSteakcUSDC hat vier unabhängige verschlüsselte Wallets mit einem Nettovermögen von 20,2 Millionen US-Dollar, was etwa 43 % des gesamten Netto-verschlüsselten Wertes im Protokoll entspricht, während der Morpho Vault 28,2 Millionen US-Dollar enthält. Die größte und geschäftlich interessanteste Kategorie in diesem Abschnitt ist kein Markt, sondern vier Institutionen. Bitte denke daran, dass jede Wachstumsrate hier eine Rückzahlung auslösen kann.

Die Linie der realen Vermögenswerte hat wirklich begonnen. Im Juni waren es 52.200 US-Dollar in tokenisiertem Gold. Bis August gibt es 5,1 Millionen US-Dollar in tokenisierten Pfund in cTGBP, und in seiner verpackten Version gibt es ebenfalls 5,1 Millionen, während das Gold 60.300 US-Dollar beträgt. Zehn Millionen US-Dollar sind immer noch klein, aber zwei Größenordnungen höher als eine vernachlässigbare Zahl und der erste echte Beweis für den am häufigsten zitierten Satz in diesem Bereich.

Eine Korrektur zur Größenordnung: Eine Zahl, die draußen kursiert, hat die Sache stark geschönt. Zama hat 549 Verträge im Hauptnetz bereitgestellt. Die meisten Berichte beziehen sich auf 27.662 verschlüsselte Verträge, die alle öffentlichen Testnetze seit Juli 2025 zählen, wobei etwa 98 % dieser Zahl nicht in einer Produktionsumgebung sind. Jetzt gibt es auch einen cBRON-Token, 21 Wallets und 1 Million US-Dollar.

Warum kann dies das Inselproblem umgehen?

Weil es auf Ethereum sitzt, sind diese privaten Dollar die gleiche Art von Dollar, die andere in ihren Anwendungen haben, die bereits Benutzer haben. Hier bleibt die Privatsphäre programmierbar – Verträge können weiterhin Regeln auf versteckten Daten ausführen.

Das lässt auch Raum für Compliance: Prüfer oder Regulierungsbehörden können autorisiert werden, bestimmte Aufzeichnungen einzusehen, während eine Einfrierung der zugrunde liegenden Vermögenswerte auf die Verpackungsschicht übertragen wird. Im Mai 2026 hat ein Gerichtsbeschluss genau das getan und den gesamten cUSDC-Pool für drei Tage eingefroren. Abschnitt 8 behandelt, was damals passiert ist.

Diese Treppe und die Kosten jeder Stufe

Wenn man die drei Generationen zusammen liest, wird ein Muster sichtbar, das keine der Generationen zur Werbung verwendet hat.

Tornado verbirgt deine Geschichte. Railgun verbirgt deine Bestände. Zama verbirgt die Bestände, die noch interagieren können. Jede Stufe existiert, weil die nächste Stufe das spezifische, was sie nicht kann, nicht leisten kann.

Aber die Kosten gehen immer in die entgegengesetzte Richtung. Tornado verbirgt am meisten, kann aber nichts mit diesem Geld tun. Railgun verbirgt den Absender, den Empfänger und den Betrag. Zama verbirgt nur den Betrag, das Handelsdiagramm ist völlig öffentlich. Jede Generation hat Funktionalität mit Versteckbarkeit erkauft.

Es gibt auch eine zweite Achse, die in dieselbe Richtung geht und die Geschichte enger macht. Tornado hat den ehrlichen Nutzern keine Möglichkeit zur Selbstverifizierung gegeben, und die Börsen haben den gesamten Pool als kontaminiert betrachtet. Railgun hat dies mit Private Proofs of Innocence präzise beantwortet. Zama geht noch einen Schritt weiter und hat Schlüssel zur Einsichtnahme und vererbbare Einfrierungen hinzugefügt, die Regulierungsbehörden tatsächlich nutzen können. Daher ist der Trend zwischen den drei nicht, dass die Privatsphäre besser wird, sondern dass die Privatsphäre nützlicher und lesbarer wird, die Rechnung kommt aus der Versteckbarkeit heraus.

▲ Alle sechs Designs dargestellt, wie viel sie verbergen im Vergleich dazu, was das Geld im Verborgenen tun kann.

Der leere Bereich in der oberen rechten Ecke ist der interessante Teil. "Alles verbergen und alles bewegen" ist das Produkt, das niemand besitzt, und Zama ist der neueste Versuch, diese Linie nach oben zu ziehen. Nach jeder Zahl in diesem Artikel ist es auch das kleinste.

Wer klettert noch auf derselben Stufe nach oben?

Zama ist das mit dem Hauptnetz, daher geht es in diesem Abschnitt nur um sie. Ab dem 30. Dezember 2025 wird es auf Ethereum betrieben, am selben Tag wird die erste geheime Stablecoin-Überweisung abgeschlossen, und ein namentlich genanntes Unternehmen verwendet es in der Produktionsumgebung. Der Token-Standard ERC-7984 wurde von OpenZeppelin als eine geprüfte Bibliothek implementiert, und es gibt ein On-Chain-Register, das normale ERC-20-Token auf die geheime Version abbildet. Letzteres Detail ist wertvoller als jede Punktzahl: Das Schreiben eines geheimen Tokens wurde zu einer Erbschaft aus einem geprüften OpenZeppelin-Vertrag, und so wird eine Technologie von ihrem Nischenstatus befreit.

Zama hat diesmal gewonnen, und es ist wichtig zu sagen, was genau gewonnen wurde: Es ist zuerst online gegangen. Das ist eine echte Errungenschaft, und dieser Abschnitt gibt ihr die Anerkennung, die sie verdient. Aber zuerst online zu sein, bezieht sich auf die zeitliche Abfolge, nicht auf das Designlimit, und der Weg, den es validiert, hat mehr als eine Implementierung. Fhenix, Inco und Mind Network arbeiten alle auf derselben kryptografischen Basis an geheimen Ausführungen, sind aber früher in der Phase und haben noch kein Hauptnetzjahr zur Bewertung.

Daraus ergeben sich zwei leicht übersehbare Punkte. Zamas Online-Gang ist für sie alle eine gute Nachricht, denn das Problem in dieser Kategorie war nie, ob die Mathematik funktioniert, sondern ob jemand bereit ist, für die Nutzung zu zahlen. Jetzt hängt dieses Problem von den Kunden ab, nicht von Prognosen. Ein weiterer Punkt ist: Für eine so junge kryptografische Primitive ist eine einzige Implementierung ein systemisches Risiko, kein Schutzgraben. Der Orchard-Bug im Abschnitt 8 war vier Jahre lang in einem Code-Repository verborgen, ohne entdeckt zu werden. Nur wenn dieselbe Idee mehrere unabhängige Implementierungen hat, wird diese Art von Problemen aufgedeckt, weshalb die zweiten und dritten Namen hier einen Wert haben, der in einem "Vergleich von bereits online verfügbaren Produkten" nicht sichtbar ist.

Fhenix hat 22 Millionen US-Dollar finanziert, geleitet von Guy Itzhaki, der zuvor bei Intel für homomorphe Verschlüsselung verantwortlich war, unterstützt von Multicoin und Collider. Es verwendet vollhomomorphe Verschlüsselung, die zur gleichen Familie wie Zama gehört, nicht eine andere Kryptografie. Multi-Party-Secure-Computing tritt in beiden auf (Zamas dreizehn Schlüsselinhaber und Fhenix' Schwellenwertdienstnetz), aber nur als Mechanismus zur Aufteilung des Entschlüsselungsschlüssels. Die eigentliche Primitive, die für die Geheimhaltung verantwortlich ist, ist dieselbe.

Ursprünglich war es ein FHE Layer 2, das später aufgegeben wurde. Die Benchmark, die zusammen mit dem ACM CCS 2025-Papier veröffentlicht wurde, unterstützt ein modulares Design, und dieser Layer 2 wurde zu CoFHE, einem Off-Chain-Co-Prozessor, der von jeder EVM-Kette aufgerufen werden kann und wirtschaftliche Sicherheit durch Staking mit EigenLayer bietet. Es läuft auf Ethereum Sepolia, Base Sepolia und Arbitrum Sepolia, und die eigene Dokumentation besagt, dass das Produktionshauptnetz noch nicht verfügbar ist.

Es hat einen Token-Standard FHERC-20 und eine funktionierende Demo: Verstecken von beliebigen ERC-20, private Zahlungen, geheime Auktionen, geheime Stablecoins, On-Chain-Anfragen, Delegation von Lesezugriffsrechten auf Krypto-Bestände an eine bestimmte Partei, ein Uniswap v4 Hook, das gegen Front-Running geschützt ist, und zwei weitere Verbrauchertechnologien. Die Integration von Canopy ist für das vierte Quartal 2026 geplant, und Offchain Labs hat über Tandem investiert, um diese Technologie nach Arbitrum zu bringen.

Die wirklich wichtigen sieben Zeilen, nebeneinander betrachtet.

Der Großteil des Unterschieds ist der Kalender, nicht die Fähigkeit, aber in der Tabelle gibt es zwei Zeilen, die es nicht sind. Zama und Fhenix haben sich in der Architektur bereits angenähert, sodass "keine neuen Ketten, keine Bridge-Ketten" kein Unterscheidungsmerkmal ist; beide können Solidity-Entwickler mit etwa einer Zeile Code und einem kryptografischen Typ verwenden. Was sie wirklich trennt, ist, welchen Engpass jeder angreift. Die Verzögerung, die Benutzer in homomorphen Systemen erleben, ist die Rückreise der Entschlüsselung, nicht die Arithmetik, und genau das ist, was Fhenix angreift: 64.319 Operationen pro Sekunde, 8,48 Millisekunden Verzögerung, veröffentlicht im ACM CCS 2025 und mit dem Outstanding Paper Award ausgezeichnet. Zamas Hauptzahl ist 1.000 Transaktionen pro Sekunde auf H100, selbstberichtend, noch nicht aktiviert. Laborzahlen werden in der Produktion schlechter, und die beiden sind nicht einmal dasselbe, aber auf der einzigen Achse, die direkt vergleichbar ist, gehören die peer-reviewed Zahlen zu der noch nicht online gegangenen Seite.

Die Nachfrageseite ist auch keine Hypothese mehr, das ist eine interessantere Entwicklung. Vom 2. Juli 2026 bis Ende Juli kündigte Fhenix eine Akquisition und drei Integrationen an, deren Formen es wert sind, gelesen zu werden. Es hat Sunscreen, eines der frühesten FHE-Teams in der Branche, übernommen, was eine Reihe von Compiler-Technologien und einen BFV-Forschungshintergrund mit sich bringt, der parallel zu seiner eigenen TFHE-Arbeit verläuft, während der Gründer von Sunscreen, Ravital Solomon, beitritt und die Forschung leitet. Sedona, eine neuartige Bank für selbstverwaltete Transaktionen, zieht nach Arbitrum und ersetzt ihre vertrauenswürdige Ausführungsumgebung durch CoFHE, die Bestände, Positionen und die von ihr festgelegten Ausgabenobergrenzen für KI-Agenten abdeckt. Nomyx, das konforme RWA-Emissionen durchführt, nutzt es, um geheime Positionen mit selektiver Offenlegung zu realisieren: privat für den Markt, nachweisbar für die Aufsicht. Canopy integriert kryptografische Berechnungen standardmäßig in sein Anwendungsframework. Zusammen mit der früheren Monaco-Forschungskollaboration ist das Hauptnetz für Oktober geplant, um auf Ethereum und Arbitrum zu gehen.

In dieser Liste sind drei Dinge wichtiger als die Anzahl. Die Sedona-Transaktion ist ein Kunde, der von TEE zu FHE wechselt, was bisher der einzige Beweis ist, dass dieses Sicherheitsupgrade für ein bereits online verfügbares Produkt die Kosten für Verzögerungen wert ist. Nomyx verweist auf das Argument im Abschnitt 2 über regulierte Ledger - dort geht es nicht um Geheimhaltung, sondern um Offenlegung gemäß dem Willen der Inhaber. Und die Ausgabenobergrenze für Agenten ist ein Anwendungsfall, der bei der ursprünglichen Gestaltung all dessen noch nicht existierte; der Gegner, den Sie abwehren, ist die Software, die Sie selbst bereitgestellt haben. Diese sind derzeit noch kein Einkommen, der Oktober ist ein Ziel, kein Fakt. Aber dies ist ein Kanal mit namentlich genannten Handelspartnern, der mehr hat als ein typisches Protokoll vor einem Hauptnetz.

Daher sollte der Blick über das erste Hauptnetz hinausgehen. Das Problem in dieser Kategorie war nie, ob die Mathematik funktioniert, sondern ob jemand bezahlt, und Zama hat jetzt mit Kunden und nicht mit Prognosen darauf geantwortet, was allen Implementierungen derselben Idee zugutekommt. Für eine so junge Primitive ist eine einzige Implementierung auch ein Risiko, kein Schutzgraben, und Abschnitt 8 wird bald zeigen, wie teuer ein vier Jahre lang unentdeckter Fehler in einem Code-Repository sein kann. Gleichzeitig ist die erste Schicht, die online geht, eine neutrale Schicht, und die neutrale Schicht erhält fast kein Geld für das, was sie liefert, sodass es nicht gleichbedeutend ist, an einem Ort zu sein, an dem das Geld letztendlich landet. Das ist der Grund, warum die zweite und dritte Versuche es wert sind, betrachtet zu werden: Ob die Geheimhaltung durch die gemeinsam genutzte Primitive konsumiert wird oder durch Fhenix, das darauf wettet, unterstützt von Offchain Labs' Layer 2 und Verbrauchereingängen, ist noch unentschieden, und es bestimmt, wo der Wert in dieser Kategorie landet.

Wie viel Einkommen hat dieser Bereich generiert?

Alles, was oben besprochen wurde, sind die Möglichkeiten, die diese Designs bieten. In diesem Abschnitt geht es nur darum, wie viel Geld sie dafür eingenommen haben, denn die Antwort ist klein, öffentlich einsehbar und eine Zahl, die in diesem Bereich am wenigsten untersucht wird.

Die folgenden Zahlen sind die On-Chain-Gebühren bis August 2026. Die letzte Spalte ist der Schlüssel: In diesem Bereich ist es nicht dasselbe, Gebühren zu erhalten und Einkommen zu erzielen.

Zuerst die Zeilen über die Privatsphäre-Ketten lesen, sie halten fast den gesamten Marktwert in diesem Bereich und sind das klarste Beispiel. Monero hat in seiner gesamten Geschichte 1,58 Millionen US-Dollar an Gebühren verdient, Zcash hat seit 2016 1,37 Millionen US-Dollar verdient, und das sind Zahlungen an Miner, nicht an Unternehmen. Es gibt keine Entität, die sie einnimmt, und es gibt keinen Gewinn.

Eine verbreitete Zahl muss korrigiert werden, sie liegt fast drei Größenordnungen daneben. Im Jahr 2026 berichteten mehrere Medien über Zcash mit einem jährlichen Gebührenaufkommen von 405 Millionen US-Dollar, was es vor Ethereum und Solana an die Spitze brachte. Tatsächlich betrug es im vergangenen Jahr 567.000 US-Dollar. Diese öffentliche Zahl scheint von einem einzigen hochaktiven Fenster extrapoliert worden zu sein und fällt zufällig mit dem damaligen Preis von Zcash zusammen, was die wahrscheinlichere Erklärung ist. Diese Schlagzeile zur Schätzung der Marktgröße würde um das 700-Fache abweichen.

Tornado Cash ist die aufschlussreichste Zeile. Seine Benutzer haben 9,3 Millionen US-Dollar gezahlt, das Protokoll hat keinen Cent erhalten, jeder Dollar ging an die Abhebungs-Relay, und die Gebührenzahlen zeigen auch klar, dass das Protokoll null Einnahmen hat. Der größte Mixer der letzten zehn Jahre hat den Betreibern echten Cashflow verschafft, aber sich selbst nichts geschaffen - als die Sanktionen kamen, hatte es keine Bilanz, um sich zu verteidigen, was auch einer der Gründe ist. Railgun ist das Gegenbeispiel und auch das einzige echte Geschäft in der Tabelle, das an beiden Enden 25 Basispunkte in die Schatzkammer erhebt. Im Verhältnis zu einem kumulierten Handelsvolumen von 5,16 Milliarden US-Dollar hat es 13 Millionen US-Dollar erzielt, was etwa neun Basispunkte entspricht, im Vergleich zu einem nominalen Satz von fünfzig Basispunkten. Dieser Unterschied selbst ist ein Hinweis: Geld wird einmal verborgen, innerhalb kostenlos übertragen, nur beim Ein- und Auszahlen bezahlt.

Insgesamt beträgt das jährliche Einkommen in diesem Bereich etwa 6 bis 7 Millionen US-Dollar für alle Protokolle zusammen, während der Wert, der in diesen Vermögenswerten steckt, etwa 25 Milliarden US-Dollar beträgt. Zwei Drittel dieses Verkehrs fließen an die Relay von Railgun und Tornado. Die Ketten, die fast den gesamten Marktwert halten, haben in einem Jahr nur etwa 2 Millionen US-Dollar eingenommen.

Im unteren Teil der Tabelle ist Zama das Interessante: Es verdient tatsächlich Geld, hat aber einen völlig anderen Abrechnungsmechanismus. Es zieht keinen Prozentsatz von irgendetwas ab, sondern berechnet pro Operation, zu Dollar-Preisen, die auf spezifischen Preisen basieren - das Verifizieren von Beweisen auf kryptografischen Eingaben, das Entschlüsseln eines Geheimtextes, das Übertragen über Ketten. Homomorphe Berechnungen sind kostenlos, das Bereitstellen einer Anwendung ist ebenfalls kostenlos und erfordert keine Genehmigung.

Verwenden Sie den eigenen Verkehr von Zama, um diese Unterschiede zu quantifizieren. In den sieben Monaten seit dem 30. Dezember 2025 hat das Protokoll 104.848 Hauptnetztransaktionen auf 549 Hauptnetzverträgen verarbeitet, während 320,8 Millionen US-Dollar verborgen wurden, 274,2 Millionen entschlüsselt wurden, etwa 595 Millionen US-Dollar über die Grenzen hinweg gingen, und die durchschnittliche Einzeltransaktion etwa 24.000 US-Dollar betrug.

Laut der Preisliste von Railgun würde dieser Datenverkehr 1,49 Millionen Dollar kosten. Laut der veröffentlichten Preisliste von Zama liegt der Betrag zwischen 840 und 84.000 Dollar, wobei er wahrscheinlich im unteren Bereich liegt, da die Rabatte für Vielnutzer die Kosten auf unter einen Cent drücken können, während dieser Datenverkehr darauf abzielt, den größten zahlenden Kunden den tiefsten Rabatt zu gewähren. Um es in Gebühren auszudrücken: Eine Transaktion von 24.000 Dollar kostet 13 Cent, was ein Fünfzigstel eines Basispunkts ist, während Railgun 25 Basispunkte verlangt. Der Unterschied kann zwischen dem Achtzehnfachen und dem 1.700-fachen liegen, abhängig davon, wo die tatsächliche Zahl im Bereich liegt.

Um das klarzustellen: Diese Zahl ist abgeleitet, nicht offengelegt. Die Anzahl der Transaktionen wird auf dem Dashboard des Protokolls angezeigt. Die 13 Cent sind die Zahlen aus den Nachrichten zum Start, während die Preisliste im Kurzpapier eine geheime Überweisung zwischen 0,8 und 0,8 Dollar festlegt, abhängig von der Kombination der Operationen. Daher ist der Bereich wichtiger als jede einzelne Schätzung, und dieses Argument benötigt keine Einzelpunkt-Schätzung – jede Lesart der veröffentlichten Preisliste führt zum gleichen Ergebnis. Übrigens sind die genauen Zahlen bekannt: Jede Protokollgebühr wird vernichtet, und die kumulierte Vernichtung an dieser Adresse ist die beobachtbare Version dieser Zahl, die jeder überprüfen kann.

Warum ist es so günstig?

Die direkteste Lesart ist, dass Zama sich falsch bepreist hat. Wahrscheinlicher ist, dass sie zuerst Kunden gewinnen und später Geld verlangen, und die Beweise deuten auf Letzteres hin, nicht auf ein Versehen.

Ein Layer, der 25 Basispunkte abzieht, ist eine Steuer für jeden Integrator, während Zama das geheime Layer aufbauen möchte, das andere darauf aufbauen, und nicht einen Ort, der mit ihnen konkurriert. Nur durch eine Preisgestaltung wie bei Cloud-Diensten kann man erreichen, dass dein Token-Standard von OpenZeppelin als geprüftes Repository, einem Wrapper-Register, Integrationspfaden für Wallets und Börsen sowie einem Unternehmen, das bereit ist, Gehälter über dich abzuwickeln, umgesetzt wird. Keiner dieser Käufer wird durch einen Gebührenpunkt von 50 Basispunkten kommen. Bron wird nicht 25 Basispunkte zahlen, um eine Gehaltsabrechnung zu verbergen, und die vier Wallets, die 20,2 Millionen Dollar halten, werden nicht für einen Positionswechsel zahlen.

Daher ist dieser niedrige Satz aktiv. Er kauft das, was in dieser Phase wirklich rar ist, nämlich Referenzkunden und einen Standard, den andere übernehmen werden, und bringt die Einnahmen auf ein Handelsvolumen, das groß genug ist, um eine kleine Gebühr wert zu sein. Nach dieser Lesart sind die aktuellen Gebühren ein Kundenakquisitionskostenpunkt und kein Geschäft, und die Zahl, die man beobachten sollte, ist nicht die Gebühr in diesem Jahr, sondern ob der Zähler tatsächlich steigen wird.

Es gibt zwei Dinge, die diese Lesart falsifizieren können, und nicht nur eine Toleranz. Die Gebühren können erhöht werden, ohne die Kryptographie zu verändern: Bei den heutigen Handelsvolumina könnte man mit 5,65 Dollar pro Transaktion eine Million Dollar pro Jahr verdienen, und basierend auf Basispunkten ist es immer noch etwa zehnmal günstiger als Railgun. Und der Wert wird in dieser Zeit irgendwo angesammelt: nach oben, an die Betreiber des Standorts, und nicht an die neutrale Schiene darunter, was erklärt, warum die Preisabfrage für Zamas wirtschaftliches Modell wichtiger ist als das Protokoll selbst.

Welche Schwächen gab es in der Privatsphäre-Technologie?

Es ist einfach, Privatsphäre-Technologien so zu schreiben, als könnten sie alles durchlaufen. Es gibt drei Vorfälle, die erwähnenswert sind, und jeder hat an einem anderen Punkt versagt: die Kryptographie selbst, die Software, die sie umgibt, und die Gesetze, die über beiden stehen.

▲ Neun Jahre an Datenschutzfehlern, gruppiert nach dem Teil des Stapels, der versagt hat.

Zcash: Der Orchard-Bug im Juni 2026 und seine Kosten von 3 Milliarden Dollar

Beginnen wir mit dem jüngsten Vorfall, da es der größte einmalige Wertverlust in diesem Bereich ist und er einen Markt erklärt, an den sich viele erinnern, dessen Gründe jedoch unbekannt sind.

Am 29. Mai 2026 entdeckte ein Sicherheitsforscher namens Taylor Hornby (der im April von Shielded Labs beauftragt wurde) einen Zuverlässigkeitsfehler im Schaltkreis hinter Orchard. Die Zuverlässigkeit ist das Attribut, das einen Zero-Knowledge-Beweis wertvoll macht, da es garantiert, dass man keinen gültigen Beweis für eine falsche Behauptung erstellen kann. Mit diesem Fehler kann man das. Hornby entwickelte ein funktionierendes Ausnutzungsprogramm, das in einer Testumgebung unbegrenzt gefälschte ZEC prägen konnte, ohne dass es entdeckt werden konnte.

Seit Orchard im Mai 2022 online ging, lag dieser Fehler im Schaltkreis. Vier Jahre lang, nach mehreren Fachprüfungen, hat ihn niemand entdeckt. Er fand ihn mit Hilfe eines KI-Modells (Claude Opus 4.8) und einer selbst entwickelten Analysetools. Das ist die wirklich neue Tatsache in diesem Artikel. Der Prüfprozess, der diese Codes wiederholt genehmigte, war menschlich, während das, was letztendlich den Durchbruch brachte, nicht menschlich war.

Die ingenieurtechnische Reaktion war schnell. Ein Notfall-Hardfork am 2. Juni schloss den Betrieb von Orchard bei einer bestimmten Blockhöhe ab. Am 3. Juni wurde durch einen Hardfork mit einem korrigierten Schaltkreis eine permanente Lösung abgeschlossen. Es gab keine Kettenaufspaltung und keinen Verlust von Geldern.

Dann übernahm der Markt. Die öffentliche Offenlegung erfolgte am 5. Juni. ZEC stieg vor der Ankündigung tatsächlich von etwa 544 Dollar auf 624 Dollar, da eine saubere Notfallreparatur ein Zeichen für ein rigoroses Ingenieurteam ist. Sobald der substantielle Inhalt veröffentlicht wurde, fiel er innerhalb von 48 Stunden auf etwa 309 Dollar, was einem Rückgang von fast 50 % entspricht, und mehr als 3 Milliarden Dollar an Marktkapitalisierung gingen verloren. Arthur Hayes verließ am 4. Juni öffentlich, da er der Meinung war, dass Datenschutz-Assets Perfektion und nicht "ungefähr in Ordnung" benötigen, was zu Zwangsliquidationen unter den Hebelinhabern führte. Monero fiel um etwa 13 %, sodass der Markt dies als ein Problem von Zcash und nicht von Datenschutz ansah.

Jetzt zu dem Teil, der dich wirklich besorgt machen sollte, und das ist nicht dieser Fehler. Shielded Labs erklärte klar, dass man allein durch Kryptographie nicht feststellen kann, ob jemand es vor seiner Entdeckung ausgenutzt hat. Das ist keine Floskel, sondern eine direkte Folge des Designs. Ein versteckter Pool verbirgt die Fähigkeit zur Fälschung ebenso stark wie die Fähigkeit, Zahlungen zu verbergen, sodass ein vierjähriges Fenster, in dem möglicherweise unentdeckte Inflation existiert, nicht durch das Betrachten der Kette geschlossen werden kann. Ihre Abhilfemaßnahmen wurden als Ironwood implementiert, wobei für jede Orchard-Münze eine Zugangskontrolle eingeführt wurde, um die Menge unabhängig verifizieren zu können.

Für Neulinge ist dies der wichtigste Gedanke in diesem Abschnitt. Die Spannung zwischen Privatsphäre und Prüfbarkeit findet auf der Ebene der Geldmenge selbst statt und nicht nur auf der Ebene "wer hat wem bezahlt".

❓

Gibt es also wirklich einen Fehler? Hier sind drei Fragen, die oft vermischt werden, und sie haben drei verschiedene Antworten.

Gibt es wirklich einen Fehler? Ja, und er ist schwerwiegend. Wenn du in Zcash versteckte Gelder ausgibst, zeigst du das Netzwerk nicht die Münzen. Du gibst ihm einen mathematischen Beleg, der beweist, dass du sie besitzt und nicht doppelt ausgibst. Der Fehler liegt im Belegprüfer, der bestimmte gefälschte Belege akzeptiert. Das bedeutet, dass man ZEC aus dem Nichts drucken kann.

Wurde damit schon einmal etwas gestohlen? Höchstwahrscheinlich nicht. Ein Forscher, der speziell nach solchen Problemen sucht, entdeckte ihn, validierte ihn auf seiner eigenen Testkopie und er wurde zwei Tage später behoben. Es gibt keine bekannten Fälle, in denen jemand das im offiziellen Netzwerk verwendet hat.

Kann jemand beweisen, dass in diesen vier Jahren niemand es verwendet hat? Nein. Auf einer offenen Kette kannst du die Münzen zählen, und zu viele Münzen bedeuten, dass jemand fälscht. Und der versteckte Pool von Zcash macht es absichtlich unmöglich, die Münzen zu zählen, da das das Produkt selbst ist. Daher ist die ehrliche Antwort: Es gibt keine Beweise dafür, dass es verwendet wurde, und das kann nicht zu einem Beweis hochgestuft werden, dass es nicht verwendet wurde.

Was bleibt ist die offensichtliche Frage: Wenn kein Geld verloren ging, warum fiel der Preis dann um die Hälfte? Weil das gesamte Konzept von ZEC auf dieser undurchsichtigen Mathematik basiert, und "ungefähr in Ordnung" und "undurchsichtig" sind zwei verschiedene Produkte.

Es ist erwähnenswert, dass dies der zweite Fälschungsfehler derselben Art ist, der zuvor 2018 im ursprünglichen Beweissystem von Zcash aufgetreten ist. Zwei verschiedene Beweissysteme, acht Jahre auseinander, dasselbe Design des versteckten Pools, und beide Ketten konnten dir nicht sagen, ob sie verwendet wurden oder nicht. Das ist ein Muster, kein Pech. In diesem Paar gibt es eine weitere Ironie: Orchard existiert, weil die vertrauenswürdige Einrichtung als das größte ungelöste Risiko von Zcash angesehen wurde, und Halo 2 wurde speziell angenommen, um sie zu entfernen. Der Pool, der ohne Vertrauen gebaut wurde, stellte sich als derjenige heraus, der später als unzuverlässig erwiesen wurde.

Zcash: Wallet-Leck, und das ist ein typischerer Fehler

Dieser Vorfall ist kleiner, aber er ist das repräsentativste Versagen in diesem Abschnitt.

Im Oktober 2025 testete der Forscher ZachXBT die Cross-Chain-Exchange-Funktion im Haupt-Wallet von Zcash, Zashi, das über NEAR Intents geroutet wurde. Er sprang von Solana zu Zcash und zog dann ETH ab. Eine unerwartete Rückerstattung von 0,001598 ZEC landete auf seiner transparenten Adresse, die vollständig öffentlich sichtbar war. NEAR Intents bearbeitete die Rückerstattung damals über eine sichtbare Zcash-Adresse und nicht über den versteckten Pool, und das Wallet verwendete jedes Mal dieselbe transparente Adresse. Durch den Abgleich von Zeit und Betrag konnte man die transparente Adresse einer Person anonymisieren und sie mit deren versteckten Aktivitäten verknüpfen.

Es wurde nichts gestohlen, und die Kryptographie wurde nicht durchbrochen. Der Beweis selbst war in Ordnung. Das Problem lag in der Integration, die sie umgibt.

Es ist wichtig, präzise über die Behebung zu sprechen, da sie nur zur Hälfte durchgeführt wurde. Jetzt wird für jede Transaktion eine einmalige transparente Adresse für den Austausch generiert, die einen Standard namens ZIP 320 verwendet, sodass es keine langfristig existierende Adresse gibt, die eine Historie ansammeln kann. Die versteckte Umwandlung wurde am 17. November 2025 im Zcash-Community-Forum angekündigt, etwa einen Monat nach der Offenlegung. Das zweite Versprechen, dass die Rückerstattung selbst auch im versteckten Pool abgewickelt wird, wurde nicht öffentlich bestätigt: Ein Benutzer fragte am 20. November 2025 in demselben Thread direkt nach, erhielt jedoch keine Antwort, und die Unterstützungsdokumentation des Wallets verlangt weiterhin von den Benutzern, eine Rückerstattungsadresse bereitzustellen, ohne anzugeben, ob es sich um eine versteckte Adresse handeln muss.

Und es gibt auch einen verbleibenden Leck, den keine Behebung beseitigen kann. Das Senden von versteckten Geldern an eine einmalige transparente Adresse erfordert zwei öffentliche Transaktionen, eine zur Aufhebung der Geheimhaltung und eine zur Ausgabe, sodass Beobachter bei jeder einzelnen Umwandlung weiterhin Zeit und Betrag abgleichen können. Die einmalige Adresse verhindert, dass jemand deine mehreren Umwandlungen miteinander verknüpfen oder mit dem Rest deines Wallets in Verbindung bringen kann.

Zama: Noch keine ausgenutzten Schwächen, aber es ist das aufschlussreichste Versagen

Es gab keinen Vorfall, bei dem ein Protokollfehler ausgenutzt wurde, was bei einem Produkt, das nach etwa 70 Prüfwochen im Jahr 2026 online ging, genau das ist, was man erwarten würde. Zama hat mit einem rechtlichen Versagen zu kämpfen, und das ist das, was du jeder Institution, die dieses Produkt in Betracht zieht, vorlegen solltest.

Am 30. Mai 2026 um 01:08 UTC hat Circle den cUSDC-Vertrag von Zama auf Ethereum auf die schwarze Liste gesetzt und 12.606.386 USDC eingefroren. Auslöser war eine einstweilige Verfügung, die am Vortag von einem US-Bezirksgericht erlassen wurde. In der betreffenden Zivilklage wird behauptet, dass der Gründer eines nicht verwandten Protokolls, Overnight Finance, vor der Abstimmung der Inhaber über die Liquidation mehr als 15,77 Millionen US-Dollar aus seiner Schatzkammer abgezogen hat und am selben Tag 12,4 Millionen US-Dollar in cUSDC eingezahlt hat.

Jetzt ist der Teil, der potenzielle Nutzer zum Nachdenken anregen sollte. cUSDC ist ein Pool-Vertrag. Die Aufnahme auf die schwarze Liste hat jeden Einleger blockiert, nicht nur die umstrittene Adresse, und das umstrittene Geld macht zufällig mehr als 99 % des Pools aus. Am 1. Juni hob ein Richter im nördlichen Bezirk Kaliforniens die Verfügung auf, und etwa 12,5 Millionen US-Dollar wurden freigegeben. Dies ist der erste bekannte Fall, in dem eine Circle-Schwarze Liste auf Vertragsebene durch ein Gerichtsverfahren in einem privaten Zivilstreit aufgehoben wurde.

Beide Interpretationen dieser Angelegenheit sind korrekt, und Sie müssen beide gleichzeitig berücksichtigen. Die Compliance-Haken sind real, und das ist der Grund, warum eine regulierte Behörde bereit ist, dieses Produkt zu berühren. Und sie sind indiscriminat, und das ist der Preis, den Sie für "die Privatsphäre, die das Gericht immer noch erreichen kann" zahlen. Ein gemeinsamer Pool ist nicht nur eine gemeinsame Menge von Menschen, sondern auch ein gemeinsames Schicksal.

Gemeinsamkeiten dieser drei Vorfälle

Es gab keinen Vorfall, bei dem jemand die Kryptographie durchbrochen und Geld gestohlen hat. Der Orchard-Fehler wurde vor der Veröffentlichung behoben und wurde nie genutzt, hat aber dennoch den Inhabern über 3 Milliarden US-Dollar gekostet. Wenn Sie also ein privates Asset besitzen, setzen Sie auf die Nachrichten über die Schwachstelle, nicht auf die Schwachstelle selbst. Der Austausch von Lecks ist ein integriertes Detail und kein Beweis für einen Ausfall. Und das Einfrieren kommt vom Gericht, das ist etwas, das keine Prüfung erfassen kann.

Und das weist auf die gleiche Schlussfolgerung hin, die im Rest dieses Artikels immer wieder gezogen wird: Die Mathematik selbst hat die Prüfung bestanden, während die Software, die sie umgibt, und die Gesetze, die über ihr stehen, es nicht getan haben.

Was ist es also wert?

All dies sind festgestellte Tatsachen. Als Nächstes kommen die Bewertungen und drei umstrittene Fragen.

In diesem Bereich gibt es viele Namen, und die Leute klassifizieren sie normalerweise nach der Kryptographie, was kaum nützliche Informationen liefert. Ändern Sie es, um sie nach ihrer Position im Technologiestack zu klassifizieren, denn das bestimmt, wer die Kunden sind und wie dieses Zeug Geld verdient.

▲ Der Privatsphäre-Sektor als vier Schichten plus zwei Gruppen, die sich über alle erstrecken.

Frage 1: Ist die Nachfrage echt?

Ja, und das ist der stärkste Teil des gesamten Arguments.

JPMorgan macht Project EPIC nicht aus Spaß. Die Kryptofondsanträge, Blindpool-Auktionen, die Abwicklung von Währungen auf versteckten Werten und die Identitätsüberprüfung für Krypto-Daten sind so gestaltet, dass die Banken selbst die Details nicht lesen können. Dann hat es die echten Einzahlungs-Token auf Canton ausgegeben. Circle testet eine private Version von USDC auf Aleo. Coinbase hat das Iron Fish-Team übernommen. Goldman Sachs und die Bank of New York Mellon stehen hinter Canton. Das ist keine Erzählung, sondern ein Muster von Kapitalausgaben.

Auf der Handelsseite sind Verluste quantifiziert und nicht behauptet. Ein Sandwich-Austausch kostet 0,3 % bis 0,8 %. Auf einem unbefristeten Markt sind alle Positionen öffentlich, einschließlich ihres Liquidationspreises. Und der klarste Beweis ist: Institutionen führen mehr als die Hälfte der Transaktionen außerhalb des Bildschirms durch und zahlen dafür einen Spread, um zu verhindern, dass jemand die Größe sieht.

Frage 2: Verringert Privatsphäre wirklich das Risiko?

Es verringert das Risiko, als Ziel ausgewählt zu werden. Angreifer wählen Beute aus dem, was sie lesen können, also kann das Verstecken von Salden Sie von der Liste nehmen. Das ist real, und das ist das stärkste Argument, das die Privatsphäre vorbringen kann.

Es hat keinerlei Wirkung gegen einen Angriff. Ein gestohlenes Schlüsselwort leert einen Krypto-Saldo genauso schnell wie einen öffentlichen Saldo. Malware, eine falsche Signatur, ein gehacktes Frontend: Krypto schützt den Inhalt des Hauptbuchs, nicht Ihr Gerät oder Ihr Urteilsvermögen.

Und es macht die Rückverfolgung aktiv schlimmer. Die Monero-Community kann die gestohlenen Crowdfunding-Wallets nicht zurückverfolgen, weil Monero so funktioniert, wie es entworfen wurde. Privatsphäre ist zeitlich asymmetrisch: Sie schützt Sie vor einem Angriff, schützt aber die Person, die Sie bestohlen hat, danach.

Auf Protokollebene ist es noch schlimmer, weil Privatsphäre auch die Verteidiger blind macht. Auf einer transparenten Kette wird ein Ausnutzungsfehler innerhalb weniger Tage im Angebot sichtbar. Der Zuverlässigkeitsfehler von Orchard blieb vier Jahre lang unentdeckt, und der Grund liegt darin. Mehr Privatsphäre-Maschinen bedeuten auch eine größere Angriffsfläche: dreizehn Schlüsselinhaber, fünf Co-Prozessoren, ein Gateway, ein Satz von Schwellenwertannahmen und die AWS-Enklave, die das Ganze stützt.

Frage 3: Wie bewerten Sie es?

Das ist die Frage, die dieser Bereich vermeidet, und sie hat eine echte Antwort. Der Wert der Privatsphäre entspricht den Kosten eines Lecks. Es gibt drei Kategorien, die berechnet werden können.

Die Ausführungs-Slippage ist die sauberste. Ein Sandwich-Austausch verliert 0,3 % bis 0,8 %, also eliminiert man es bei einem jährlichen Volumen von einer Milliarde Dollar, was etwa fünf Millionen Dollar Wert schafft, und dann können Sie argumentieren, wie viel er erfasst werden kann. Railgun bietet den einzigen echten Datenpunkt in diesem Bereich: 5,16 Milliarden Dollar kumuliertes Handelsvolumen mit kumulierten Einnahmen von 13 Millionen Dollar, selbst wenn es neun Basispunkte erfasst hat.

Der Markteinfluss von Großhandelsgeschäften ist bereits bewertet, und das ist ein unterbewerteter Punkt. Institutionen zahlen einen Spread an OTC-Plattformen, um die Größe nicht offenzulegen. Dieser Spread ist der beobachtbare Marktpreis für Privatsphäre, und er wird heute bei den meisten institutionellen Geschäften gezahlt. Der erreichbare Markt für geheime Transaktionen ist nicht spekulativ, sondern ist der bestehende OTC-Spread-Pool.

Die Alpha-Degression durch Nachverfolgung ist real, aber niemand hat eine Zahl veröffentlicht. Um dies zu berechnen, müssen Sie die Leistung zwischen nachverfolgten Adressen mit ähnlichen Strategien und nicht nachverfolgten Adressen vergleichen. Es ist wert, direkt als nicht gemessen gekennzeichnet zu werden, anstatt so zu tun, als wäre es bekannt.

Jetzt wenden Sie diese Methode auf das offensichtliche nächste Produkt an. Wenn Zama einen geheimen AMM erstellt, wie viel ist der versteckte Bestand wert? Es gibt eine Einschränkung, die die Antwort ändert: Ein AMM benötigt öffentliche Reserven, um einen Preis zu haben. Wenn die Bestände des Pools verschlüsselt sind, wird die Preisfindung schlecht. Versteckt werden können die Anteile einzelner LPs und die Größe einer Bestellung zum Zeitpunkt der Einreichung.

Das bedeutet, dass der Wert eines geheimen AMM hauptsächlich in der Privatsphäre des Orderflusses liegt, nicht in der Privatsphäre der Bestände, und das bringt uns zurück zur ersten Kategorie: den Basispunkten, die bei der Ausführung eingespart werden. Das Verstecken von LP-Beständen hat tatsächlich Wert, aber weniger, hauptsächlich um zu verhindern, dass aktive Strategien kopiert werden und um zu verhindern, dass sofortige Liquidität Ihre Gebühren drückt. Daher ist die Bewertung das Sandwich-Steuer auf das Handelsvolumen, das es anzieht, multipliziert mit einer Erfassungsrate, die nahe bei den neun Basispunkten von Railgun liegt. Bei einem jährlichen Handelsvolumen von einer Milliarde Dollar sind das einige Millionen Dollar an Protokolleinnahmen. Real, aber weit entfernt von einer Bewertung von mehreren Milliarden Dollar.

Es gibt auch eine vierte Kategorie, und die bereits gestarteten Produkte sitzen genau darin. Einige Lecks können überhaupt nicht durch eine Transaktion gemessen werden.

Sehen Sie sich die echten Dinge an, die in den ersten sieben Monaten im Hauptnetz erschienen sind, denn sie entsprechen nicht den oben genannten Skalierungsprognosen. Der CFO von Bron hat mit geheimem USDT die Gehälter des Unternehmens ausgezahlt. Raycash hat ein Revolut-ähnliches Konto mit IBAN, Karte und Erträgen eingeführt und die Salden privat gehalten. GSR hat im März 2026 die erste geheime institutionelle OTC-Transaktion abgeschlossen, zwei bereits KYC-geprüfte Gegenparteien, der Betrag ist auf der Kette verschlüsselt. TokenOps führt geheime Freigaben und Airdrops durch, Zaiffer verwandelt normale ERC-20 in geheime, und Zama hat diese beiden in ihrem eigenen Token verwendet. Im Juli 2026 wurde Elliptic für Compliance-Überprüfungen integriert.

Nur GSR gehört zu dieser Basispunkterzählung. Der Rest sind Unternehmen, die "eine Information, die nicht offengelegt wird", kaufen, und die Schäden, die sie vermeiden, skalieren nicht mit der Größe der Überweisung, die sie tragen. Ein Gehaltsabrechnungsleck kostet, dass Ihr Team die Gehälter voneinander kennt, und Ihre Wettbewerber wissen, wie schnell Sie Geld verbrennen. Ein öffentliches Freigabezeitplan-Leck kostet, dass Ihr eigenes Freigeben überholt wird. Dies sind feste Schäden, die an einem Faktum haften, nicht an einem proportionalen Verlust, der an einer Zahlung haftet.

Das beeinflusst die Preisgestaltung, nicht die Nachfrage. Die Nachfrage in dieser Kategorie ist breiter als die Handelsargumentation, und sie ist weniger geeignet, um pro Transaktion bewertet zu werden als jede der ersten drei Kategorien. Und genau das zeigen die Kostendaten.

Einige noch nicht entschiedene Diskussionen

Ist Privatsphäre eine Kette oder eine Funktion? Bis Juli 2026 spaltet sich der Beweis entlang einer Achse, die die Leute oft verwechseln. Die Funktionseite gewinnt bei neuen Anwendungsfällen: versiegelte Angebotsgeschäfte, geheime Tresore, Gehaltszahlungen. Die Kettseite gewinnt beim Preis, Monero etwa 12,9 Milliarden Dollar, Zcash etwa 7,1 Milliarden Dollar, während Zama zwischen 115 Millionen und 142 Millionen Dollar liegt. Zwei verschiedene Märkte, zwei verschiedene Käufergruppen.

Ist optionale Privatsphäre eine Falle? Sie erzeugt eine kleine Gruppe, und die kleine Gruppe hat schwache Privatsphäre. Das ist das Defizit von Zcash seit zehn Jahren. Was es ändert, ist das Unscheinbarste, was Sie sich vorstellen können: nicht die Kryptographie, sondern eine Brieftasche. Ab Februar 2024 hat die Electric Coin Company Zashi eingeführt, standardmäßig privat, drei Pools hinter einer Adresse, und die Austauschfunktion ermöglicht es Käufern, ZEC mit nur wenigen Klicks zu verbergen. Der Anteil der versteckten Versorgung stieg von etwa 5 % auf über 20 % bis fast 30 %, während der Anteil der versteckten Transaktionen von etwa 30 % auf einen berichteten Höchststand von 59,3 % stieg. Der damalige CEO von ECC, Josh Swihart, brachte die Kausalität klar zum Ausdruck: Nachdem Zashi herauskam, wuchs der versteckte Pool exponentiell. Die Zeitlinie stimmt überein.

Hier gibt es ein Risiko, und es ist auf Governance-Ebene und nicht auf technischer Ebene. Im Januar 2026 trat das gesamte Zashi-Team aufgrund von Governance-, Finanzierungs- und Autonomieproblemen kollektiv aus der ECC aus und gründete das Zcash Open Development Lab und benannte die Brieftasche im Februar 2026 in Zodl um. Daher wird die einzige Software, die die Verbreitung der Zcash-Privatsphäre vorangetrieben hat, nicht mehr von der Stiftung entwickelt, die das Protokoll verwaltet.

Zählt compliance-freundliche Privatsphäre als Privatsphäre? Kritiker sagen, dass ein Privatsphäre-System mit einem Abdeckschalter eine Warteschlange ist, kein Privatsphäre-System. Befürworter sagen, dass dies die einzige Version ist, die Institutionen rechtlich berühren können, und das andere Ergebnis ist das Schicksal von Tornado Cash. Beide Seiten haben recht. Sie verkaufen an unterschiedliche Kunden, und beide Arten von Kunden existieren.

Regulierungsuhr. Die EU-Vorschriften zur Bekämpfung von Geldwäsche (insbesondere Artikel 79 der Verordnung 2024/1624) treten am 1. Juli 2027 in Kraft. Ab diesem Tag dürfen Krypto-Dienstleister keine anonymen Konten mehr führen und keine Datenschutz-Assets wie XMR und ZEC abwickeln, wobei ein neues Regulierungsorgan namens AMLA etwa vierzig der größten Anbieter überwacht. Lesen Sie sorgfältig den Anwendungsbereich: Es ist verboten, dass Handelsplätze mit diesen Vermögenswerten in Berührung kommen. Es kann diese Ketten nicht stoppen. Was es abzieht, ist die regulierte Liquidität in Europa, und der sekundäre Effekt ist, dass es den Markt in Richtung prüfbarer Privatsphäre drängt.

Welche Daten sollten überwacht werden

Vier Zahlen, die einmal pro Quartal betrachtet werden.

Das Handelsvolumen auf anonymen Handelsplätzen, das von nicht mit dem Protokoll verbundenen Gegenparteien stammt. Nach dem Start im September wird dies die entscheidende Zahl sein, um zu bestimmen, ob die Handelsthese gültig ist, da die Umtauschgebühren ZAMA zurückkaufen, und das Handelsvolumen ist der Cashflow. Ein Ort ohne Fremde gegenüber ist nur eine Art privater Selbstgesprächsweise.

Die Einnahmen von Railgun im Vergleich zu Zama. Die Inhaber haben bereits etwa neun Basispunkte an echtem Volumen erhalten. Wenn Zama innerhalb eines Jahres nach dem öffentlichen Start nicht in die Nähe dieses Niveaus kommt, wird niemand die Prämie für FHE zahlen.

Das erste Unternehmen außerhalb der Krypto-Branche, das Gehälter oder Zahlungen an Anbieter über anonyme Stablecoins abwickelt. Beachten Sie, dass cUSDC den Betrag verbirgt, nicht die Liste der Anbieter, sodass dieser Anwendungsfall tatsächlich funktionieren muss, mehr als nur ein Krypto-Guthaben benötigt.

Die Gebühreneinnahmen von Canton Coin, falls es eines Tages geprüft werden kann. Ein Token im Wert von 4,8 Milliarden Dollar, das auf einer Nutzung basiert, die extern nicht verifiziert werden kann, ist die größte nicht überprüfte Bewertung in diesem Bereich.

Der Betrag an Gebühren, die Zama bereits vernichtet hat, in Dollar. Jede Protokollgebühr wird vernichtet, sodass die kumulierte Vernichtungsmenge auf der Kette überprüfbar ist, und es ist das einzige unbestreitbare Maß, um zu beurteilen, ob tatsächlich jemand dafür bezahlt hat. Derzeit liegt es im vierstelligen Bereich, während die Prognose im zehnstelligen Bereich liegt. Der Monat, in dem es um eine Größenordnung bewegt, ist ein Signal dafür, dass sich die Preisgestaltung geändert hat, und das ist die informationsreichste einzelne Zahl in diesem Artikel.

Werden diese vier Wallets zu vierzig? Der Nettoabschirmungswert von 43 Prozent bleibt auf vier Adressen in einem Tresor. Der Rückgang der Konzentration ist wichtiger als der Anstieg des Gesamtbetrags.

Wird jemand anfangen, Abonnements statt Lesegebühren zu erheben? Die oben aufgezeichnete Lücke ist eine Preisdifferenz, sodass das erste anonyme Produkt, das nach Sitzplätzen, nach Vermögensgröße oder nach Spread abrechnet, mehr Aufmerksamkeit verdient als der nächste Krypto-Score.

Die Hauptnetzzeit von Fhenix und ob sein Rollup auf eigener Kryptografie basiert. Diese beiden Antworten entscheiden, ob FHE in dieser Kategorie ein Unternehmen oder mehrere sind.

Fazit

Drei Antworten auf eine Frage, und eine ehrliche Zusammenfassung aller ist ein Kompromiss, kein Sieg. Jedes Design in diesem Artikel ist darauf ausgelegt, mehr durch mehr Offenlegung zu kaufen, während die Ecke "alles verstecken und alles betreiben" leer ist.

Die Nachfrage ist real. Eine Bank hat echtes Geld ausgegeben, um es zu beweisen, Händler verlieren messbare Basispunkte, und Institutionen haben die meisten Transaktionen an solche Plattformen gesendet, deren gesamtes Produkt darin besteht, "Ihre Größe nicht zu zeigen".

Aber Privatsphäre ist kein einmaliges Sicherheitsupgrade. Es verändert, wer Sie als Ziel auswählt, und macht es Ihnen schwerer, Ihr Geld zurückzubekommen, während es auf Protokollebene das verbirgt, was Sie tatsächlich anvertrauen.

Und die Bewertung stimmt nicht mit den Einnahmen überein. Etwa 25 Milliarden Dollar Wert stecken in Datenschutz-Assets, verteilt auf Monero, Zcash und Canton Coin. Auf der Dienstleistungsseite sind die Zahlen jetzt genau und nicht mehr vage, und sie liegen unter einstelligen Millionen Dollar. Railgun, das beste unter ihnen, erhebt an beiden Grenzen jeweils 25 Basispunkte und hat historisch 13 Millionen Dollar gesammelt, während Monero und Zcash seit 2014 und 2016 insgesamt 3 Millionen Dollar an Gebühren verdient haben. Zama hat 104.848 Hauptnetztransaktionen verarbeitet und 595 Millionen Dollar über seine Grenzen bewegt, und da es nach Bits und nicht nach Basispunkten abrechnet, hat es nach dem veröffentlichten Preisschema nur zwischen 840 und 84.000 Dollar erhalten. Wenn man den Traffic von Zama nach dem Gebührenmodell von Railgun betrachtet, ergibt sich ein Betrag von 1,49 Millionen Dollar, was das 18- bis 1.700-fache ist, abhängig davon, wo die echten Zahlen im Bereich liegen. Umgerechnet auf die Gebühren ist es ein fünfzigstel Basispunkt gegenüber 25 Basispunkten.

So wurde das Dilemma zu Beginn dieses Artikels gelöst, und die Antwort ist besser als jede ihrer Ecken. Diese Dienstleistungen sind unterbewertet, nicht weil niemand sie will. Sie sind unterbewertet, weil der Zähler an das falsche angeschlossen ist. Ein Protokoll, das nach Bits abrechnet, verbirgt eine 20-Millionen-Dollar-Tresorposition und eine versteckte Überweisung von zehn Dollar, erhebt die gleiche Gebühr, und derzeit verstecken vier Institutionen gemeinsam 20 Millionen Dollar für ein paar Cent.

Das ist der Grund, warum ich optimistisch abschließe, aber mit einer Einschränkung, was genau ich optimistisch sehe.

Die Nachfrage ist verifiziert und nicht vorhergesagt, was in so einem frühen Stadium selten ist. Eine Bank hat echtes Geld ausgegeben, um die Machbarkeit von Krypto-Finanzierungen zu bestätigen, und hat dann ihre echten Einlage-Token auf der von ihr selbst geschaffenen Plattform ausgegeben. Institutionen haben die meisten Transaktionen außerhalb des Bildschirms platziert und für dieses Privileg Spreads bezahlt. Dark Pools haben im ersten Quartal 2026 ein Rekordvolumen von 40,3 % des US-Aktienhandels erreicht. Wo immer es erlaubt ist, fließt Geld bereits privat überall, und die einzige Frage, die öffentliche Blockchains beantworten müssen, ist, ob sie dasselbe Maß an programmierbarer Funktionalität bieten können, ohne das „was es wert war, es zu benutzen“ aufzugeben. Bis August 2026 hat einer das geschafft, in einer Produktionsumgebung, mit echten Unternehmen, die 595 Millionen Dollar über die Grenzen bewegt haben, und das Geld wurde elfmal umgeschlagen.

Technologie ist auch nicht mehr der begrenzende Faktor, und das ist die stille Veränderung des letzten Jahres. Anonyme Token haben einen Standard und eine geprüfte OpenZeppelin-Implementierung, sodass das Schreiben jetzt Erbe und nicht Kryptografie ist. Ein Gerichtsbeschluss hat die Verpackungsschicht durchbrochen und wurde innerhalb von drei Tagen aufgehoben, und das war eine Compliance-Eigenschaft, die auf schmerzhafte Weise entdeckt wurde, nicht ein einmaliger Misserfolg. Und die Regulierung, die am 1. Juli 2027 ankommt, zieht die europäische Liquidität von anonymen Vermögenswerten ab und drängt alles in die Richtung, die diese Designs genau bieten. Die Teile sind an ihrem Platz, und die Uhr läuft in eine für sie vorteilhafte Richtung.

Es fehlt ein Preis, und ein fehlender Preis ist das am leichtesten zu lösende Problem in diesem Artikel. Jede Transaktion für 5,65 Dollar statt dreizehn Cent würde bei den heutigen Handelsvolumina eine Million Dollar pro Jahr einbringen und gleichzeitig die Inhaber um das Zehnfache drücken. Das erfordert keine mathematischen Verbesserungen. Es braucht nur jemanden, der die Anonymität so abrechnet, wie sie anderswo abgerechnet wird, nach Sitzplätzen, nach Abonnements oder nach Vermögensgröße in Basispunkten, und die erste Gruppe von Kunden, die ankommt, sind die Unternehmen, die bereits eine Rechnung in genau dieser Form erwarten.

So ist die Position, die die Nachfrage long macht, und diejenige, die letztendlich dafür Gebühren erhebt, und nach den derzeitigen Beweisen sind das Handelsplätze, Wallets oder autorisierte Geschäfte, nicht die neutrale Schicht darunter. Überprüfen Sie es mit vier Zahlen: Das Handelsvolumen von Fremden nach dem Start im September, der tatsächliche Dollarwert der vernichteten Gebühren, ob die vier Wallets im Tresor zu vierzig werden, und das Datum, an dem jemand die erste Rechnung für ein anonymes Abonnement versendet. Der Käufer mit dem Budget ist eine Bank und kein Krypto-Punk, und der ermutigende Teil ist, dass diese Bank bereits mit dem Einkauf begonnen hat.

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