AstraZeneca möchte Bristol-Myers kaufen: Warum der Markt nicht zustimmt

AstraZeneca verhandelt über den Erwerb des amerikanischen Unternehmens Bristol-Myers Squibb (BMS), wie der Financial Times berichtet. Sollte die Transaktion zustande kommen, würden zwei der größten Pharmaunternehmen der Welt fusionieren und eine Firma mit einem Marktwert von fast 400 Milliarden US-Dollar schaffen, die sowohl in den Vereinigten Staaten als auch im Vereinigten Königreich eine dominante Präsenz hätte.

Der Markt reagierte jedoch skeptisch. Die Aktien von AstraZeneca fielen nach der Ankündigung der Verhandlungen um 7 % an der Londoner Börse, während die Papiere von BMS im vorbörslichen Handel in New York um 3 % stiegen. Die Divergenz sagt viel darüber aus, wer in dieser Gleichung gewinnt und wer verliert.

Das Hauptproblem liegt in der Überlappung der Portfolios. Beide Unternehmen konkurrieren direkt im Onkologie-Segment, dem profitabelsten Bereich der globalen Pharmaindustrie. Opdivo von BMS und Imfinzi von AstraZeneca werden zur Behandlung derselben Art von Lungenkrebs eingesetzt, was die potenziellen Synergien einer Fusion verringert.

Laut Analysten von BMO Capital Markets würde diese Überlappung es schwierig machen, die Übernahmeprämie zu rechtfertigen. Bei Pharmafusionen liegt der Wert oft in der Komplementarität der Produktpipelines. Wenn zwei Portfolios sich überschneiden, führt dies tendenziell zu interner Kannibalisierung und nicht zu beschleunigtem Wachstum.

Es gibt auch die Frage des operativen Zeitpunkts. Während AstraZeneca ein Gewinnwachstum von über 10 % pro Jahr in den nächsten fünf Jahren prognostiziert, bewegt sich BMS in die entgegengesetzte Richtung. Analysten von Mizuho schätzen, dass die Gewinne des amerikanischen Unternehmens im Rest des Jahrzehnts schrumpfen könnten, belastet durch den Verlust wichtiger Patente.

Bristol-Myers steht vor einer strukturellen Herausforderung, die jeder Investor im Pharma-Markt gut kennt: der sogenannte "Patent Cliff", wenn Blockbuster-Medikamente ihre Exklusivität verlieren und Platz für Generika schaffen.

Zwei der Hauptmedikamente von BMS befinden sich in dieser Situation. Opdivo, ihr Flaggschiff in der Onkologie, und Eliquis, ein Antikoagulans, das zu den meistverkauften Medikamenten der Welt gehört, werden in den kommenden Jahren ihre Patente verlieren. Zusammen repräsentieren diese beiden Produkte einen erheblichen Anteil am Umsatz des Unternehmens.

Darüber hinaus hat die Übernahme des Biotech-Unternehmens Celgene für 74 Milliarden US-Dollar im Jahr 2019 nie die erwartete Rendite geliefert. Die Transaktion war eine der größten in der Geschichte der Pharmaindustrie und wird bis heute vom Markt als Fall von Wertvernichtung für die Aktionäre angesehen.

Es ist wahr, dass das letzte Quartal von BMS starke Zahlen brachte. Das Unternehmen meldete einen Rekordumsatz von 13 Milliarden US-Dollar, angetrieben von neu eingeführten Produkten wie Opdualag (Melanom), Camzyos (Herzinsuffizienz) und Breyanzi (Lymphom). Aber diese neuen Medikamente müssen noch beweisen, dass sie den Umsatzrückgang der Blockbuster, die ihren Patentschutz verlieren, ausgleichen können.

Um die Logik hinter der Verhandlung zu verstehen, muss man sich die jüngste Entwicklung von AstraZeneca unter der Leitung von CEO Pascal Soriot ansehen. Als er 2012 das Ruder übernahm, sah sich Soriot mit einem feindlichen Übernahmeversuch von Pfizer konfrontiert, den er ablehnte. Diese Entscheidung war damals umstritten, erwies sich jedoch als richtig.

Unter seiner Führung hat das Unternehmen seinen Fokus auf Onkologie und Immunologie neu ausgerichtet, Segmente, die den Umsatz konstant gesteigert haben. Im letzten Geschäftsjahr erzielte AstraZeneca einen Umsatz von 58,7 Milliarden US-Dollar, wobei die Hälfte dieses Betrags aus den Vereinigten Staaten stammt. Das erklärte Ziel ist es, bis 2030 einen Jahresumsatz von 80 Milliarden US-Dollar zu erreichen.

Das Unternehmen hat kürzlich auch seine direkte Notierung an der NYSE abgeschlossen, was die Annäherung an den amerikanischen Markt verstärkt. Im Jahr 2021 erwarb es das Biotech-Unternehmen Alexion für 39 Milliarden US-Dollar und erweiterte damit sein Geschäftsfeld auf seltene Krankheiten. Und jetzt bereitet es seinen Eintritt in den Markt für Gewichtsreduktionsmedikamente vor, ein Segment, das die Pharmaindustrie in den letzten Jahren mit dem Erfolg von Medikamenten wie Ozempic revolutioniert hat.

Der Kauf von BMS wäre der kühnste Schritt dieser Expansionsstrategie. AstraZeneca hat derzeit einen Wert von etwa 181 Milliarden Pfund an der Londoner Börse. BMS wird mit 133 Milliarden US-Dollar bewertet.

Selbst wenn beide Parteien sich über den Preis einigen, würde die Transaktion einer erheblichen regulatorischen Prüfung unterzogen werden. Die Überlappung im Onkologie-Bereich garantiert praktisch, dass Wettbewerbsbehörden in den USA, Europa und dem Vereinigten Königreich das Geschäft genau unter die Lupe nehmen würden.

Es gibt auch einen zusätzlichen geopolitischen Aspekt. Das Vereinigte Königreich hat ein wachsendes Interesse daran gezeigt, seine großen Unternehmen zu halten, insbesondere nach dem Brexit. Die Möglichkeit, dass AstraZeneca, eines der größten britischen Unternehmen, seinen Schwerpunkt in die USA verlagert, würde in London nicht gut aufgenommen werden.

Auf der anderen Seite des Atlantiks bleibt das regulatorische Umfeld in den USA unberechenbar. Die Haltung der Trump-Regierung gegenüber großen internationalen Fusionen fügt jeder Transaktion dieser Größenordnung eine zusätzliche Schicht der Unsicherheit hinzu.

Die Reaktion des Marktes auf das erste Signal dieser Verhandlungen zeigt einen wichtigen Punkt: Investoren sind bereit, eine Prämie für das organische Wachstum von AstraZeneca zu zahlen, möchten jedoch nicht sehen, dass dieser Wert durch den Erwerb eines Unternehmens in der Abwärtsbewegung verwässert wird.

Der Rückgang von 7 % bei den Aktien von AstraZeneca entspricht einem Verlust von mehr als 15 Milliarden US-Dollar an Marktwert an einem einzigen Tag. Der Markt bewertet, dass die Risiken die potenziellen Vorteile überwiegen.

Historisch gesehen haben Megafusionen in der Pharmaindustrie eine gemischte Erfolgsbilanz. Die Übernahme von Celgene durch BMS selbst dient als jüngste Warnung. Für die Aktionäre von AstraZeneca könnte die beste Nachricht vielleicht sein, dass die Bedingungen des Geschäfts noch nicht festgelegt sind und die Wahrscheinlichkeit eines Abschlusses ungewiss bleibt.

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