Siedem kolejnych kwartałów zysku: transakcje arbitrażowe na rynkach wschodzących przewyższają wszystko

23 sierpnia, Bloomberg donosi, że transakcje arbitrażowe na rynkach wschodzących finansowane w dolarach odnotowały pozytywne zwroty przez siedem kolejnych kwartałów, ustanawiając najdłuższy okres zwycięstw od 2008 roku.

Według indeksu arbitrażowego ośmiu głównych walut rynków wschodzących Bloomberga, ta transakcja od końca 2024 roku przyniosła łącznie około 22% zwrotu. W tym samym okresie amerykańskie obligacje skarbowe przyniosły 5,9%, obligacje dolarowe rynków wschodzących 14%, a obligacje korporacyjne rynków wschodzących 10% — transakcje arbitrażowe wygrały z obligacjami skarbowymi prawie czterokrotnie.

Cathy Hepworth, szefowa zespołu ds. długu rynków wschodzących w PGIM zarządzającym 1,5 biliona dolarów, zapytana o najbardziej pewny temat, odpowiedziała: „Arbitraż, arbitraż, arbitraż”. Jej słowa brzmiały: „To jest świat arbitrażu”, a powód był prosty: „Ogromne ilości pieniędzy szukają zysków.”

Sama praktyka transakcji arbitrażowych nie jest skomplikowana: pożyczanie pieniędzy w niskoprocentowych walutach, takich jak dolar amerykański, jen czy euro, a następnie wymiana ich na wysokoprocentowe waluty, takie jak lira turecka, w celu zakupu obligacji lub funduszy walutowych, aby zarobić na różnicy stóp procentowych. W Turcji zwroty z odsetek mogą przekraczać 40%.

Jak te siedem kwartałów przebiegło?

Różnica stóp procentowych jest podstawą, ale to, co naprawdę podwoiło zwroty, to kursy walutowe. Dolar osłabia się w stosunku do walut rynków wschodzących poza Azją, a jednocześnie staje się tańszy w porównaniu do euro i franka szwajcarskiego, które również są używane jako waluty finansowania — obie strony pomagają. Najbardziej ekstremalny przypadek to Kolumbia: 12% zwrotu z obligacji w połączeniu z 45% wzrostem kursu. Nawet w Turcji, gdzie lira spadła o 26% w stosunku do dolara, rentowność 32% w przypadku dziesięcioletnich obligacji krajowych wciąż utrzymuje inwestorów w strefie zysku.

W ciągu ostatnich 12 miesięcy transakcje arbitrażowe finansowane w dolarach przyniosły 48% zysku w kolumbijskim peso, 23% w tureckiej lirze, 21% w brazylijskim realu, 19% w meksykańskim peso i 18% w południowoafrykańskim randzie.

W międzyczasie przeszły przez prawdziwą próbę. Łańcuch wydarzeń zarejestrowany przez nasz bank wyglądał następująco: na początku lipca fundusze arbitrażowe zaczęły wyraźnie przesuwać się z rynków rozwiniętych w stronę rynków wschodzących, a dolar został zignorowany; 23 lipca jen spadł do najniższego poziomu od ponad 40 lat; na początku sierpnia miała miejsce historyczna interwencja na rynku walutowym przez USA i Japonię.

Sierpniowy skok jena w 2024 roku wstrząsnął rynkami na całym świecie — wówczas indeks ryzyka arbitrażu walutowego rynków wschodzących Bloomberga spadł o 4%. Tym razem ten sam indeks po interwencji spadł tylko o około 1%. Powód jest taki, że fundusze już zmieniły walutę finansowania: pozycja jena została przejęta przez euro, franka i dolara. Thierry Larose, menedżer portfela w szwajcarskiej instytucji zarządzającej Vontobel, powiedział: „Próg chaotycznego zamykania pozycji jest wyższy niż myśleliśmy kilka tygodni temu”, kontynuuje arbitraż, ale omija jen.

Interwencja również nie zmieniła sytuacji samego jena. Do połowy sierpnia jen wrócił do przedziału 159–160, a krótkoterminowe pozycje w jenie, mimo że zmniejszyły się o połowę do 59,526 kontraktów w porównaniu do momentu interwencji, część arbitrażystów wręcz wykorzystała odbicie, aby odbudować krótkie pozycje po lepszej cenie. 17 sierpnia indeks walut rynków wschodzących osiągnął historyczny rekord 1906,98.

W ostatnim tygodniu nadal zwiększano pozycje. Amerykański Departament Skarbu ogłosił w środę, że zwiększy wykup długoterminowych obligacji. Daniel Von Ahlen, szef strategii makro w TS Lombard, napisał w raporcie dla klientów: „Tolerancja rządu USA na wzrost rentowności obligacji wydaje się bardzo niska, co stymuluje transakcje arbitrażowe na rynkach wschodzących”, a wskaźnik mechanizmu arbitrażu walutowego rynków wschodzących firmy „ponownie się poprawił, co wzmocniło nasze zaufanie”.

Co dalej, na co rynek zwraca uwagę?

Po pierwsze, kiedy Fed podejmie działania. To jest największy pojedynczy punkt ryzyka w całej transakcji. Kamakshya Trivedi, główny strateg walutowy i rynków wschodzących w Goldman Sachs, ocenia, że „poprawa inflacji jest wystarczająca, aby Fed pozostał w bezruchu”, ale również wskazuje, że wzrost długoterminowych stóp procentowych jest zagrożeniem w najbliższym czasie — tak długo, jak nie wzrasta zbyt szybko, waluty rynków wschodzących o wysokich realnych stopach procentowych wciąż mogą przynosić pozytywne zwroty. Ning Sun, starszy strateg rynków wschodzących w State Street, wyraża się jeszcze bardziej bezpośrednio: dane z USA nie są jeszcze na tyle słabe, aby odwrócić preferencje ryzyka wspierające transakcje arbitrażowe.

Po drugie, gęstość. W artykule wyraźnie zaznaczone jest, że ta transakcja może stać się ofiarą własnego sukcesu — jest zbyt dużo pieniędzy. To klasyczny sposób, w jaki transakcje arbitrażowe kończą się niepowodzeniem: wszyscy gromadzą się po jednej stronie, a odwrotna zmiana prowadzi do paniki.

Oczywiście, wysokie stopy procentowe są również kluczowe, rynek chce zobaczyć, jak długo mogą się utrzymać. Jednym z czynników wsparcia jest to, że banki centralne Ameryki Łacińskiej i Europy Wschodniej utrzymują wysokie stopy procentowe, aby stłumić inflację po pandemii, a sytuacja na Bliskim Wschodzie i wysokie ceny energii również powstrzymują je przed przejściem na politykę luzowania. Te dwa warunki są zewnętrzne.

Alejo Czerwonko, główny inwestor UBS ds. rynków wschodzących w Ameryce, preferuje finansowanie w euro i dolarze kanadyjskim, a także inwestowanie w południowoafrykańskiego randa i meksykańskie peso; Hepworth z PGIM zwraca uwagę na rynki wschodzące w Afryce Subsaharyjskiej oraz Turcję, Kolumbię i Brazylię.

Niniejsza treść ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi porady finansowej, inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej. Wszelkie wydarzenia, nagrody, promocje online lub powiązane informacje, o których tu mowa, nie powinny być traktowane jako rekomendacja, zachęta ani zaproszenie do kupna, sprzedaży, wymiany lub innego rodzaju obrotu aktywami kryptograficznymi. Aktywa kryptograficzne charakteryzują się dużą zmiennością i mogą prowadzić do strat. Dostępność usług, produktów i powiązanych wydarzeń WEEX może się różnić w zależności od regionu. Użytkownik jest odpowiedzialny za upewnienie się, że jego udział jest zgodny z obowiązującymi lokalnymi przepisami i regulacjami.